2026年港股策略专题：AH溢价，拆解和预判

AH溢价指数分析

主要AH溢价指数及编纂方法

市场上比较常见的刻画AH溢价的指数主要有两个：1）恒生沪深港通AH股溢价指数（简称“恒生”）和2）上证沪港通AH溢价指数（简称 “中证”）。

两个指数编纂方法的共同点有：1）均考虑自由流通股本；2）指数计算方式一致；3）指数成分股调整频率一致；4）不设权重上限。

两个指数的编纂方法差异有：1）恒生纳入“沪深两市”上市的A股及其对应的H股，而中证仅纳入“沪市”A股及其对应港股；2）恒生 对成分股设有流动性门槛，而中证不设流动性门槛；3）恒生和中证的定期调整时间不同。

AH溢价指数优劣势对比

恒生：优势在于兼顾深市与沪市上市的A股公司及其对应H股；劣势在于成分股定义拘泥于“H股”，忽略了一些举足轻重的A股/港股两 地上市的“非H股”公司。

中证：优势在于灵活纳入了一系列A股/港股两地上市的“非H股”公司；劣势在于仅覆盖上交所上市的A股及其对应的港股。

以总市值覆盖对比两个指数对两地上市的覆盖情况： Wind数据显示，两地上市公司合计市值约39万亿（2026/2/25盘后数据）。恒生覆 盖了约33万亿的总市值；推测中证理论上能潜在覆盖的公司也共33万亿（但没有最新的具体成分股清单）。

展望未来，深市赴港上市的公司可能还会源源不断地增加，但非H股赴A上市的公司（这类公司往往先登陆港股，随后赴A上市）未必有 稳定的增量…

…因此，恒生的潜在覆盖盲区增量或将小于中证，恒生是我们观察AH溢价的首选指数。

AH溢价指数集中在金融行业和中盘风格

行业分布：约42%的权重在金融，18%的权重在工业，与港股本身的 行业结构大相径庭。

市值风格分布：大型股占49%，远低于恒生综指编纂目标的80%，中 型股占38%，小型股占8%，整体结构偏中盘。

由此可见，AH溢价指数不能代表港股基准，不足以独立指导港股的 基准择时决策。

两地上市企业成分分析

两地上市公司成分演变

1993-2005年，萌芽阶段： 主要包括消费、基础设施、原材料类的国央企和混合所有制企业； 这些公司的典型特征是先上港股，短期（1-2年）之内登陆A股市场。

2006-2012年，第一个增长高峰： 更具国家战略地位的金融企业开始加入，如国有大行、股份行、大型保险公司； 一部分公司是登陆港股数年后得以登陆A股；金融股多为先登陆A股，后赴港上市。

2013-2022年，第二个增长高峰： 2015-2017年证券股集中加入，它们大多在登陆港股时，已经存在于A股市场数年； 后期以民营、中小、新经济企业为主，它们多受益于A股注册制改革，上市层级多元化，先上港股后上A股。

2023年至今，新一轮增长高峰： A股龙头企业开始集中登陆港股，行业以消费和制造板块为主。

两地上市公司规模变化

从数量角度观察，两地上市公司长期稳步增加，目前正在经历第 三轮高速增长期，前两轮分别是：1）2006-2012年，和2）2016- 2022年。

从市值角度观察，2010年前后，两地上市公司的总市值就已基本 站稳15万亿港元平台，直至2023年末还在15-20万亿区间波动； 2024年起，两地上市企业总市值大幅拉升，到2025年末已达到35 万亿港元。

按公司当前市值计算，2025年末35万亿的公司中，早在2011年就 已就位了20万亿；2012-2016年市值增长基本停滞；2017年起， 两地上市公司的市值开始稳步提升至目前水平。

两地上市公司行业分析

从数量角度观察，工业板块最早成为两地上市公司的重心； 2006年起，金融板块的两地上市公司数量快速提升，目前已成 为数量上与工业并驾齐驱的行业。

从市值角度观察，2006年以前，少数能源企业是两地上市企业 的市值重心，工业的占比不高；2006年起，大市值金融企业迅 速成为两地上市企业的市值重心。

按公司当前市值计算，2012年起，两地上市企业围绕金融股成 型；2020年后，行业结构开始扩散，但金融为主的大格局仍然 成立。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）