2025年稳健医疗研究报告：品牌向上，医疗+消费高质成长

1. 一棉两业，医疗+消费协同向前

成立 30 余年以来，稳健医疗逐步实现品牌+代工双线发展、国内外市场并举、医疗 和消费双轮驱动，全渠道多业务协同发展。珠海稳健成立于 1991 年，是国内最早建 立从棉花采购到纺纱、织布的医用纱布全产业链，并实现灭菌后纱布成品直接对外出 口的企业之一。2000 年稳健公司改组成立稳健实业，创立自有品牌“稳健医疗”， 逐步建立以欧洲、日本和美国海外市场代工与国内及海外新兴区域自主品牌并重的 发展格局。2005 年公司成功研发全棉水刺无纺布，并于 2009 年成立“全棉时代”品 牌进入消费领域。2020 年以来，公司陆续并购隆泰医疗、平安器械、桂林乳胶、GRI 以完善医疗耗材产品品类。当前，公司医用耗材和健康生活消费两大业务双轮驱动。

稳健集团定位于医疗及消费板块协同发展的大健康企业，主要从事医用耗材和健康 生活消费品的研发、生产、销售，产能遍布中国、美国、越南、多米尼加等全球各地。

公司医用耗材主要产品包括伤口护理、手术室耗材、感染防护、健康个护等。国 内业务以自有品牌“winner 稳健医疗”为核心，覆盖 B 端医院和 C 端药店，同时 以 OEM/ODM 业务模式外销欧洲、日本和美国等区域。公司坚持“海外业务+国 内严肃医疗+日用消费医疗”三线并进发展，打造“医用耗材一站式解决方案”。

消费业务以“Purcotton 全棉时代”品牌为核心，以“全棉改变世界”为愿景，主 要产品包括干湿棉柔巾、卫生巾等无纺产品，以及婴童服饰与用品、成人服饰等 有纺产品。渠道侧，线上全面布局传统电商、兴趣电商、自营平台，线下主要通 过直营和加盟门店、商超、便利店和美妆店等进行销售。

1.1经营回归常态，消费品引领增长

公司经营回归常态化，营收逐季提速。2020-2022 年期间公司经营受疫情刺激，营收、 归母净利润均于 2020 年达到顶峰、2022 年小高峰；2023 年起公司经营逐步回归常 态化，2024 年公司分别实现营收、归母净利润 89.8、7.0 亿元，同比分别增长 9.7%、 19.8%。2024Q1 至2025Q1,公司单季度营收分别同比-18.8%、+11.0%、+16.8%、+33.7%、 +36.5%，逐季提速。拉长时间维度看，2014-2024 年公司营收、归母净利润 10 年 CAGR 分别为 19.5%、18.3%，整体经营向好。

分业务板块来看，受疫情扰动医疗板块营收大幅变动，2022 年以来消费板块加速增 长。2024 年公司医疗板块收入同比+1.1%至 39.1 亿元，剔除并购 GRI 后医疗收入同 比-6.4%，主要系感染防护产品高基数；2024 年感染防护产品已回至常态规模 3.5 亿 元，剔除感染防护产品和 GRI 并表后，医疗收入同比+10.6%。2025Q1，医疗收入同 比+46%，剔除并购后收入同比+11.1%，主要由手术室耗材、高端敷料、健康个护驱 动。消费板块 2024 年逐季提速，全年收入同比+17.1%至 49.9 亿元。2025Q1，消费 收入同比+29%至13.4亿元，主要由卫生巾、干湿棉柔巾与成人服饰等核心品类驱动。

分地区来看，内销收入占比约八成。2013 年至 2019 年，公司消费板块收入增长带动 境内收入占比由 40%增加至 81%，2022 年内销收入大幅增长主要系防疫物资收入增 加。公司境外收入主要来自医用耗材板块，2024 年收购 GRI 驱动海外渠道收入同比 +38%至 21.3 亿元，2025Q1 稳健医疗国外营收为 7.0 亿元，同比+84.1%。

受益于生产端降本增效及运营效率提升，虽有原材料、疫情防控等影响，2016 年以 来公司毛利率水平整体相对稳定。2024 年公司毛利率和归母净利率分别为 47.3%和 7.7%,同比分别-1.7pct、+0.6pct。其中，消费板块毛利率因棉价波动影响同比-1.0pct 至 56%，主因棉柔巾毛利率同比-4.7pct 拖累较大，服饰在折扣改善下毛利率提升。医疗 板块 2024 年毛利率同比-3.9pct 至 36.5%，主因感染防护产品高基数拖累，剔除后医 疗毛利率同比-1.1pct，主因传统伤口护理与包扎产品同比-3.2pct。

销售费用占期间费用七成，费用率近年略有波动。2024 年，公司销售、管理、研发、 财务费用率分别为 25.2%、7.5%、3.9%、-1.1%，销售费用占期间费用的 71%。公司 销售费用主要由职工薪酬、租赁费、广告与宣传费、运费和销售佣金构成，2022 年 销售费用率明显下滑主要系当年防疫物资收入增加。公司注重产品及工艺创新，研发 费用率一直维持相对高位。分红方面，2020 年以来公司股利支付率持续提升，2022 年至 2024 年派息比分别为 48%、50%、54%。

1.2创始人绝对控股，股权激励彰显信心

集团管理层具备产业和金融行业背景。董事长李建全 1980 年代在湖北省医药保健品 进出口公司任职，积累了医用辅料外贸市场的经验。1991 年李建全成立珠海稳健医 用纺织品有限公司，从为国外品牌代工起家，逐步建立完整的生产体系及产业链，并成立自主品牌“winner 稳健医疗”，立志为中国制造赢得良好声誉。从高管背景来看， 部分核心管理人员在公司任职超过 15 年，公司内部培养机制完善。部分管理人员具 备全球日用品头部公司销售经验、全球金融行业从业经验。

实控人持股 51.5%，员工持股共享企业发展成果。截至 2025Q1 末，公司实际控制人 李建全先生通过稳健集团持有稳健医疗用品股份有限公司 51.5%股份，控股权稳定。 公司员工持股平台厦门乐源持有公司 1.19%股权，健全有效的员工激励机制绑定了管 理层的利益，有助于稳固公司的日常经营管理活动。

公司推出限制性股票激励计划，调动核心人才积极性。2024 年 10 月，公司公告最新 激励计划，拟授予限制性股票 747.6 万股，占公司总股本的 1.28%。股权激励考核目 标为：2025 年、2026 年、2027 年公司层面、医疗业务板块、消费品业务板块营收同 比增速触发值均不低于 13%、目标值均不低于 18%，不同层面业绩考核目标针对不 同部门、不同职责的员工。该激励计划有望激发团队积极性，助力公司实现战略目标。

2. 千亿卫生巾市场品牌格局正重塑

2.1行业概况：具备刚需属性的高毛利行业

复盘卫生巾发展史，产品材料和形态创新为行业增长主要驱动力。1880 年，最早的 卫生巾广告出现在英国报纸，但受制于价格高昂未能普及。至 1920 年，原本用作手 术敷料的纤维棉材料战后产能过剩，为了利用闲置产能，美国金佰利公司受到女护士 启发开始生产卫生巾，并创立全球首个一次性卫生巾品牌“高洁丝”。此后，美国高洁 丝、日本乐而雅、美国护舒宝相继发明了背胶卫生巾、护垫、干爽网面卫生巾、护翼 卫生巾等，驱动卫生巾在世界范围内的普及。1982 年，中国从日本引进第一条卫生 巾产线。1985 年，恒安国际通过电视广告将卫生巾在国内一线城市普及；此后，国 际品牌涌入中国市场、国产品牌相继创立，卫生巾在中国市场渗透率快速提升。

产业链价值拆分来看，品牌和渠道毛利空间较高。卫生巾产品制造主要包括面层（化 纤或棉制无纺布）、导流层、吸收层（绒毛浆、高分子吸收树脂 SAP 等）、防漏底 膜（PE、PP 等）、胶粘剂和外包覆材料等，原材料价格受原油、绒毛浆、棉花价格 影响。当前，产品制造商分为自主生产的自有品牌和代工与自有品牌，包括国外日用 消费品巨头如尤妮佳、花王、宝洁、金佰利等，国内本土品牌商恒安国际、景兴健护、 桂林洁伶、豪悦护理等。参考百亚股份招股说明书拆分产业价值链，假设一片卫生巾 售价为 1 元，那么制造成本约 0.2~0.25 元，生产商毛利约 0.1~0.2 元，品牌商毛利约 0.3~0.35 元，经销商和终端渠道毛利润约 0.25~0.5 元，品牌与渠道毛利空间较高。

然而，当前卫生巾品牌实际净利润率较低，主要受制于行业激烈竞争下较高的经销 商费用以及营销费用。以百亚股份为例，2024 年公司毛利率为 53%，销售、管理、 研发、财务费用率分别为 37.7%、3.6%、2.2%、-0.1%，销售费用率较高导致公司归 母净利率为 8.8%。短期卫生巾行业竞争持续加剧，品牌销售费用或难以大幅下降。

2.2市场规模：价增驱动千亿市场稳健增长

卫生巾行业规模稳健增长，价增为主要驱动力。根据欧睿国际，2024 年中国月经护 理市场销售额约 1050 亿元，2021-2024 年 3 年 CAGR 为 2.8%；其中销量 3 年 CAGR 为-1.5%，我们计算平均售价 3 年 CAGR 约 4.4%，价增已经成为行业主要驱动力。

拆分来看，行业规模=人口基数*使用周期（微增）*使用频率（微增）*平均单价（↑）， 我们预计平均单价或持续增长，主要系产品升级、超低价产品需求减少。 近年来，裤型卫生巾替代和产品材质升级驱动价增。根据欧睿国际 2024 年开展的“消 费者之声：健康和营养调查”，约 14%的中国经期女使用一次性月经裤，渗透提升空 间较高。裤型卫生巾单片售价约为夜用卫生巾的 2 倍，渗透提升或持续推动行业价 增。同时，近年来卫生巾材料、功能持续升级，行业均价有望受供给端驱动增长。

另外，“月经贫困”人口减少，品质消费、品牌消费亦拉动行业均价。根据国家统计局， 2024 年农村居民人均消费支出中用于生活用品及服务的约 1044 元，我们保守假设每 位女性购买品牌卫生巾的年消费支出约 200 元（4 片日用×0.5 元/片×5 天+1 片夜用 ×1.5 元/片×4 天），则卫生巾支出占比较高。在拼多多，散装卫生巾热销，100 片 日用仅售 10~15 元，单片价格低至 0.1~0.15 元，远低于当前行业均价。伴随人均可 支配收入增长、女性自我意识增强，白牌卫生巾销售或向品牌卫生巾持续转化。

销量方面，更换频次增加、使用年龄段扩大或减缓销量下滑。随着初潮低龄化与周期 延长，使用人群年龄范围的拓宽有望持续带动市场规模上升。根据头豹研究院，过去 半个多世纪女性月经初潮年龄有明显提前趋势，美国女孩初潮平均年龄从 12.77 岁提前至 12.43 岁，日本女孩初潮年龄从 13.8 岁提前至 12.2 岁，中国女孩初潮平均年龄 为 12.3 岁，且女性绝经时间亦有推迟的趋势。另外，现阶段中国女性卫生巾更换频 次为 3~4 次/天，与日本女性 6 次/天的更换频次相比较低。随着我国女性消费者健康 意识觉醒，叠加消费者健康教育深化，卫生巾更换频次或增加。

2.3竞争格局：需求升级、渠道变革搅动竞争

2020 年以来，头部品牌集中度持续下滑，部分中小品牌份额提升显著。前三大品牌 苏菲、七度空间、护舒宝的市场份额分别从 2020 年的 12.4%、10.2%、5.7%下降至 8.9%、8.3%、4.2%。部分中小品牌抓 渠道变革机遇实现份额提升，例如高洁丝受 益于疫情团购渠道份额提升，自由点通过抖音渠道实现份额快速增长。行业集中度下 滑趋势下,CR3 由 2020 年 28.3%下降至 2024 年 21.4%，CR5 由 35.1%下降至 28.2%。

伴随行业渗透率见顶，卖方市场向买方市场转移，以往通过线下经销渠道快速扩张 获得市场份额的头部品牌正面临来自产品端、渠道端、营销端的全方位竞争，行业竞 争格局正在重塑。这一趋势在 2024 年以来明显加速——卫生巾安全事故频发导致消 费者需求重心偏向产品安全，叠加渠道持续变革，中小品牌有望抓 机遇弯道超车 。 消费者需求集中于吸收性、安全性、舒适度。其中，吸收性自产品发明之日起即为基 础功能要求，随着吸收层面料由木浆到 SAP，再到护舒宝液体材料，吸收速度快、干 净不粘腻的需求被更好满足。舒适度伴随产品形态改进、面层材料改进持续提升，“轻 薄透气无感”已成为主流卫生巾产品的必备要素。

近两年，卫生巾舆情事件频发，消费者对安全性的需求增加。根据艾媒咨询，在 2025 年 315 晚会曝光一次性卫生用品出现回收翻新问题后，婴儿一次性用品、女性用品 和成人失禁用品方面，分别有 51.99%、49.48%和 29.06%的消费者表示将更换品牌。 同时微博话题显示，消费者积极寻找可信赖产品，医用卫生巾搜索量迅速增长。

于是，团体或企业自行设立高于国标的产品标准，迎合消费者对卫生巾安全性的迫 切需求。卫生巾按标准可分为普通级、医护级、消毒级和医用妇科护垫，其中医用妇 科护垫属于医疗器械，普通级、消毒级卫生巾为受国家标准规范的消费品，医护级卫 生巾受行业标准规范。医护级卫生巾标准规定，产品的卫生安全指标和其它特性优于 普通级和消毒级。2024 年 11 月卫生巾行业质量风波以来，消费者对安全标准更高的 卫生巾需求增加。美团医药健康数据显示，医用级卫生巾日均搜索量增长 10 倍以上。

供给端产品特点来看，近年各品牌针对需求升级推出更多系列产品。多数品牌主推 更纤薄产品，针对安全性需求，推出医护级、消毒级或 菌卫生巾；针对舒适性需求， 推出纯棉、全棉、蚕丝面层产品；同时，部分品牌开发功能性卫生巾，包括益生菌、 净味、香氛等功能。下文从国际品牌和国内品牌梳理当前市场在售产品系列。 国际品牌由美日企业主导，主推更薄、更 肤等产品卖点，护舒宝液体卫生巾价格显 著较高。宝洁、金佰利、花王均成立于 19 世纪，在全球日用品市场广泛布局。当前 尤妮佳旗下苏菲为中国市场卫生巾龙头品牌，市场份额为 8.9%。我们梳理各品牌产 品系列，在更薄、安全性、 肤、功能性和裤型产品形态基本均有对应产品系列。其 中，苏菲在产品创新方面更为全面，除上述产品需求外，在便携包装、运动型卫生巾 方面有差异性布局。从天猫超市热销产品来看，护舒宝液体卫生巾均价约 1.88 元/片， 对比其余品牌热销产品单价显著较高，主要系液体卫生巾材料专利形成一定壁垒。

国产品牌产品竞争充分，差异化产品均价较高。目前恒安国际旗下的七度空间在我国 卫生巾市场份额位列第二，仅次于苏菲，2024 年市场份额约 8.3%。国产品牌产品在 更薄、安全性、 肤、功能性和裤型产品等方面亦布局广泛。奈丝公主差异化定位全 系列全棉卫生巾，在全棉基础上增加棉纱 菌、全棉芯等创新系列。百亚股份旗下自 由点推出差异化益生菌卫生巾，当前成为品牌代表性产品。天猫超市热销产品来看， 奈丝公主超净吸系列、自由点益生菌系列单片日用均价分别为 0.85 元、1.07 元，高 于其余品牌热销产品约 0.5~0.7 元/片。

总体上，国内外卫生巾品牌从产品形态、材料、包装等多方面进行产品研发创新，多 数创新可复制性高，但品牌先发优势尚存。以裤型卫生巾为例，苏菲在 2013 年首创 裤型卫生巾，经过几年推广后市场认知和接受度逐步提升，裤型卫生巾行业快速发展。 直至今日，炼丹炉淘系平台数据显示，2025Q1 裤型卫生巾销售额占苏菲品牌卫生巾 总销售额的 32%，远高于行业平均的 21%，安心裤仍为苏菲拳头产品。

基于产品差异性不大、研发壁垒较低，卫生巾品牌在渠道侧的竞争更为激烈。近年 来，电商渠道份额持续增加，超市、大卖场份额下滑较多，此前国际品牌“掌握经销 商即掌握市场”的优势被逐步削弱。电商渠道兴起，消费习惯由“看到就买”向“计划购 买”转移。卫生巾消费具有刚需属性，因此提前在电商“囤货”“凑单”逐步成为部分消 费者的消费习惯。我们观察抖音各品牌方直播间，首推产品基本均为可使用 4~9 个 月的卫生巾产品组合，价格在 120~200 元之间。

渠道变革给予部分品牌弯道超车的机会：一方面，部分品牌首先通过电商渠道起量，消费者粘性增强后拓展线下渠道。久谦数据显示，近年来自由点在抖音渠道份额迅速 提升，我们计算其 2024 年抖音渠道份额约 22%，相较于其他品牌断层领先；淘淘氧 棉、奈丝公主等品牌 2025 年 1 月~4 月抖音和天猫平台份额亦快速扩张。在电商渠道 建立一定品牌知名度后，与线下经销商的合作或更易开展。自由点在抖音销量领先、 建立消费者粘性后，近年从原本优势川渝地区向全国其他省区扩张。我们认为渠道变 革带来的品牌份额跃迁具备先发优势，后来者跟随效益或下滑。

新兴品牌在电商起量后，凭借品牌力逐步拓展线下渠道，但当前大型商超仍以头部 卫生巾品牌为主流。尽管线下渠道份额持续缩减，但卫生巾线下销售具备不可替代 性，主要系实际女性个人月经周期有较大差异，卫生巾消费“即时性”需求显著。当前 线下渠道仍承担近七成份额。以上海地区为样本，我们统计大型商超卫生巾品牌露出 情况，头部品牌苏菲、护舒宝、高洁丝、七度空间在主要头部卖场均有露出，奈丝公 主、自由点、她研社等品牌亦在大润发、沃尔玛、永辉等主要连锁商超有布局。

当前消费者对即时零售的认知逐步加深，电商、本地生活平台和线下商超同步发力 即时零售，卫生巾渠道格局或持续变革。细分来看，购物时效可分为 1~3 日达、次日 达、半日达、小时达等多种时效，当前美团、京东、阿里巴巴同步发力“小时达”，线 下商超大润发、永辉、山姆等亦持续优化自营平台的即时零售体验。我们认为卫生巾 “小时达”“半日达”的需求或持续增加。淘系平台中，目前有超 1/6 的卫生巾销售 由天猫超市“半日达”“次日达”满足。由炼丹炉数据，近一年卫生巾品类在天猫超市渠 道的销售额占淘系全网销售额约 17%，在所有个护清洁品类中位列第一。随着即时 零售消费习惯持续深化，卫生巾购买渠道有望向时效更短的方式转化。

电商兴起、商超客流减少的趋势下，以往线下渠道营销投放的回报比降低，线上成为 品牌营销重要渠道。当前品牌营销特点主要为：1）多数品牌线上主推高单价新品， 主要系行业激烈竞争下营销成本较高。2）通过明星代言、IP 合作等抢占初潮人群或 年轻用户心智，使用后或保持较高粘性。3）产品安全宣传。胖东来、小米卫生巾等 热点背后，是消费者主动寻找可信任的企业或个人。当前品牌通过医护级产品认证、 媒宣传等建立消费者信任， 奈丝公主凭借稳健医疗集团医护背景获得消费者信任。

3. 消费：差异化定位打造爆品，增长动能强劲

以“Purcotton 全棉时代”为品牌，公司健康生活消费品业务过去持续拓展细分产品品 类，当前主要产品包括：1）以干湿棉柔巾、卫生巾为核心品类的无纺制品；2）有纺 制品，包括婴童服饰与用品、成人服饰、床上用品等。

产品拆分来看，近年公司消费板块收入增长主要由成人服饰和卫生巾驱动。公司消 费业务 2019 年至 2024 年收入 CAGR 为 10.7%，其中干湿棉柔巾、卫生巾、婴童服 饰用品、成人服饰的五年收入 CAGR 分为为 6.5%、17.1%、8.4%、18.7%。

3.1产品：棉柔巾、母婴基本盘稳健，卫生巾业务成长可期

公司聚焦核心产品，我们预计行业格局重塑下卫生巾业务有望快速增长，棉柔巾品 类在产品创新、消费者教育持续推进下稳健增长。2024 年干湿棉柔巾、卫生巾、婴 童服饰用品、成人服饰收入分别占公司消费业务收入约 31.2%、14.0%、19.3%、19.3%。 毛利率方面，卫生巾毛利率最高，2024 年为 66.9%；有纺产品毛利率亦较高。

棉柔巾行业规模持续增长，全棉时代市占率领先。行业规模来看，根据前瞻产业研究 院，棉柔巾已经成为毛巾、纸巾、化妆棉等产品的新型替代品。相较于易生细菌的毛 巾、湿水易破的纸巾，棉柔巾以纯天然棉花为原材料，柔软细腻、吸水性佳、不掉屑且安全性较高，渗透率从 2017 年的 0.7%上升至 2019 年的 6.8%，渗透率提升空间广 阔。竞争格局来看，根据炼丹炉线上淘系电商数据，2024 年全棉时代线上棉柔巾销 售份额约 22.9%，位列品类第一且份额优势显著。

奈丝公主卫生巾定位中高端，高质产品获市场认可。奈丝公主定位一至三线城市女 性群体，产品价格带偏中高端。产品侧，创立以来坚持生产 100%全棉表层卫生巾， 创新“五超”体感科技，向多尺寸、 菌、全棉芯等方向创新产品矩阵。营销侧，联 合 媒宣传医护级卫生巾， 同时积极开展“奈丝公主，美好予她”经期女性友好系列 行动，医护背景加持下消费者信赖加深。渠道侧，通过线下全棉时代门店、大型连锁 超市、电商平台等多渠道销售。当前行业格局重塑，公司有望获取更多份额。

价增驱动母婴市场规模增长,有纺产品消费场景持续拓展。在有纺产品方面，全棉时 代定位中高端，主要用户画像为 致妈妈、品质中高产和新锐白领三类人群。公司以 全棉材质的安全、舒适、 肤等特性 准切入婴童市场需求，进一步扩展消费场景， 切入女性、家庭、家居等赛道。根据艾瑞咨询，我国母婴市场规模有望在高质需求下 由价增驱动规模增长。公司有纺产品的销售场景主要在线下门店，收入规模有望受益 于门店扩张、全棉时代品牌影响力提升而稳步扩张。

3.2渠道：线下门店数增加、店效提升，会员人数持续高增

健康生活消费品基本采用直销模式，销售渠道分为线上渠道和线下渠道，线上主要销 售无纺消费品；线下主要销售服装等有纺消费品，包括线下门店、商超和大客户。2024 年，电商、线下门店、商超渠道、大客户的收入占公司消费品板块的收入分别为 62%、 30%、6%、2%。相较于 2023 年，2024 年电商收入贡献略有增加。截至 2024 年 12 月 末，全面时代线下门店共有 487 家，其中直营/加盟门店分别有 384 家、103 家。

优化调整直营店铺面积，2023 年以来店效改善。全棉时代线下门店以一二线城市直 营加密，核心三四线城市加盟为策略。开业 12 个月以上的全棉时代直营门店中，300 ㎡以下、300-500 ㎡的门店数量 2020 年以来整体呈增长趋势，公司在线下运营中逐 步积累经验、优化门店面积。平均店效来看，疫情影响下公司 2020 年及 2022 年店效 同比下滑显著，2024 年 300 ㎡以下、300-500 ㎡的门店店效同比实现正增长。

线上全域会员人数持续增长，品类渗透提高复购。2024 年全棉时代成 会员人数同 比增长超 20%，高价值会员的复购率超过 40%，复购次数保持在四次以上，体现核 心会员对全棉时代的忠诚度较高。公司聚焦新品、爆款矩阵，加强品类之间互相渗透， 通过品牌活动、内容社群、会员体系等深度运营方式，提高拉新转化率与老客复购率。

3.3营销：“医疗背景、全棉理念、品质基因”获消费者认可

线下店铺形象提升品牌向上势能，线上持续对消费者进行高质产品教育。线下门店 方面，公司持续优化门店形象和产品陈列，提升品牌专业形象。线上电商方面，全棉 时代持续对消费者进行绵≠棉的教育，100%全棉高质产品营销效果显著；同时，卫生 巾产品亦 合 “如何科学挑选卫生巾”，巩固品牌专业性形象。

通过明星代言、权威媒体宣传，公司持续扩大面向全年龄段消费者的品牌声誉。全棉 时代通过 3 位代言人，分别面向各年龄段、各性别的消费者，有望拓宽消费者群体。 在树立品牌专业性方面，公司与新华网、 视网等权威媒体合作，增强消费者信任度。

4. 医用耗材：内生+外延打造一站式解决方案

4.1产品：高端敷料、手术室耗材发展可期

我国医用耗材市场规模扩张，低值市场发展迅速。医用耗材是指在临床诊断和护理、 检测和修复等过程中使用的医用卫生材料。其品种型号繁多、应用广泛，是医疗机构 开展日常医疗、护理工作的重要物资。按价值分类，医用耗材可分为高值医用耗材和 低值医用耗材。低值医用耗材以注射穿刺类、医用卫生材料及敷料类、医用高分子材 料类、医用消毒类、麻醉耗材类、手术室耗材类和医技耗材七大类为主，进入门槛较 低，市场竞争激烈。因应用广泛且受益于我国人民生活水平的提高和医疗需求的不断 增长，低值医用耗材市场空间较大，未来或将继续保持高速增长。

除医技耗材类外，稳健医疗现有业务已覆盖低值医用耗材七大类中的六大类，打造 一站式医疗耗材解决方案。公司医用耗材产品主要包括传统伤口护理与包扎产品、高 端伤口敷料、手术室耗材、感染防护、健康个护及其他产品。近年来通过收并购持续 完善产品品类布局。

疫情后感染防护产品回落，伤口护理产品贡献主要收入。2024 年公司感染防护产品 收入回归常态规模，价格回落导致毛利率回落。2024 年全年来看，传统护理、高端 护理、感染防护、手术室耗材产品、健康个护产品的收入占比分别为 31%、20%、9%、 21%、10%，收入同比增速分别为 3.6%、31.2%、-61.2%、48.8%、35.0%；毛利率分 别为 31.2%、55.1%、21.2%、33.9%、41.3%，高端伤口敷料保持较高毛利率。

高端伤口敷料市场空间广阔，建设一站式医用耗材平台。全球高端伤口管理市场目 前由外资主导，2023 年美国 3M、英国施乐辉、瑞典墨尼克市场份额分别为 16%、 14%、10%。国内医院高端伤口敷料市场仍处于起步阶段，随着医疗保险覆盖越趋全 面、医生护士对产品的了解加深、病患对治疗效果的要求升级，国内厂商的生产成本 优势逐步显现，市场增长潜力和进口替代空间广阔。公司于 2022 年收购隆泰医疗， 加强产品布局和外销渠道；同时较高的毛利率有望带动医疗业务毛利率提升。

手术室感染控制产品转向一次性使用，定制化手术组合包满足特定需求。手术室感 染控制产品可分为重复使用型和一次性使用型，由于外科手术数量的增长及对感染 控制措施的加强，手术室感染控制产品市场持续增长。其中，一次性产品能够显著降 低 叉感染风险，且更具便利性，需求表现或更为旺盛。定制化手术组合包可以根据 手术类型及医生需求定制，既能提高效率和安全性，又能避免材料浪费。振德医疗招 股书显示，2014 年北美市场一次性的感控用品渗透率已经达 90%，而亚太地区市场 渗透率仅为 15%，其中中国市场的渗透率不到 10%，有较大提升空间。

公司收购隆泰医疗、桂林乳胶、平安医械、GRI，完善产品矩阵，打造一站式解决方 案供应商。2022 年公司先后收购隆泰医疗 55.0%股权、稳健平安 68.7%股权、稳健桂 林 100%股权，增加高端伤口敷料、注射穿刺类耗材、乳胶手套、避孕套等领域产品 线。2024 年 9 月，公司公告收购 Global Resources International 公司 75.2%的股权， 为公司首个国际控股权收购项目。2023 年 GRI 收入为 1.52 亿美元，净利润为 894 万美元;2024 年贡献收入 2.9 亿元。按地区划分，2023 年 GRI 美国/欧洲/亚洲收入分别 约占 70%/20%/10%；按业务划分，医疗耗材 /工业防护产品 /其他分别约占 55%/20%/25%。GRI 生产基地分布于中国、美国、越南、多米尼加等国家，并在美国 与欧洲拥有销售与物流布局，总仓储面积超 7 万平方米，有望加强公司海外产能、销 售渠道及本地化运营能力，形成协同效应。

4.2渠道：海外业务可期，B 端+C 端双轮驱动

稳健医疗以 ODM 代工出口起家，国内 B 端和 C 端双轮驱动。境内市场，医用耗材 以“winner 稳健医疗”品牌进行销售，主要面向医院和 OTC 药店，采用经销为主、直 销为辅的销售模式。境外市场以 OEM 模式为主，公司与瑞典墨尼克、德国罗曼、德 国保赫曼等国际知名医疗品牌建立长期稳定的合作关系，覆盖欧洲、日本和美国等 110 多个国家和地区；同时，公司亦通过自有“winner 稳健医疗”品牌开拓中东、亚非 拉等发展中国家和地区；在香港地区，“winner 稳健医疗”品牌产品通过直销方式已覆 盖全港全部公立和大部分私立医院。2024 年公司境外销售实现营收 21.3 亿元，同比 增长 38.0%，占医用耗材业务收入比重 55%，主营收购 GRI 带来增量。

ToB 医院渠道：品牌力提升，持续开拓医院渠道。公共卫生事件发生后，更多“winner 稳健医疗”品牌防护产品进入医院和民用市场，凭借合理定价、高质产品获得 B 端和 C 端消费者认可，品牌美誉度和知名度得以提升，带动疫后常规品销售提升。截至 2023 年末，公司覆盖医疗机构 6000 余家，近五年每年均增长近千家。据国家卫健委， 2023 年我国共有医院机构 38355 家，公司医院渠道开拓空间较充足。

ToC：电商和药店渠道发展较快，药店覆盖空间广阔。由于低值医用耗材具备高频、 较为刚需的特征，因此公司积极发展医用耗材业务 C 端渠道，“winner 稳健医疗”品 牌力提升带动销售增长。2024Q3,公司国内电商和药店实现营收 1.9 亿元，同比+21.6%。 截至 2024 年末，公司已覆盖 OTC 药店 22.6 万余家，年内新增 3.6 万家；2023 年我 国零售药店数量约 66.7 万家，公司零 药店覆盖率提升空间广阔。

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