2025年古茗研究报告：大众现制茶饮龙头，供应链赋能扩店推新

1. 公司概况：大众现制茶饮市场龙头

古茗于 2025 年 2 月 12 日在港交所上市，是“新茶饮第三股”，古茗于 6 月 9 日被 调入恒生综指，并进入港股通。

1.1. 发展历程：快速扩张的大众现制茶饮头部品牌

中国第二大现制茶饮品牌。古茗于 2010 年 4 月在浙江温岭成立，品牌以加盟模式 扩张，地域加密深耕下沉市场，主要销售果茶、奶茶及咖啡等现制饮品。截至 2024 年 底，全国门店数达 9914 家，覆盖 200 多城，小程序会员达 1.51 亿，2024 年公司 GMV 达 224 亿元。以 2023 年 GMV 和门店数计，古茗是中国第一大大众现制茶饮品牌和全 价格带下第二大现制茶饮品牌。

古茗的发展历程可分为三个阶段： 品牌起步阶段（2010-2017 年）：开启加盟模式。自建供应链。2010 年，创始人王 云安先生在浙江台州温岭创立首家古茗门店，2011 年开启加盟模式，2012 年走出台州 进行扩张。2013 年部署自配送模式，开始搭建自有供应链，后续建立标准化企业识别 系统、设立门店标准化操作培训中心、源头把关自建果品标准，2017 年古茗开启冷链 配送模式。古茗陆续加密浙江、福建、江西等省份，2017 年门店数突破 1000 家。

快速扩张阶段（2018-2022 年）：核心省份快速扩张，搭建小程序会员体系。2018 年，古茗科技成立，启动双总部战略，升级品牌形象，迈入规模化发展阶段。2019 年， 古茗门店已突破 2000 家，其中浙江约 1000 家，福建超 500家。2020 年，自主开发“古 茗茶饮点单”小程序上线，会员累计达 1300 万人，门店数超 4000 家；完成首轮融资， 投资方为红杉资本中国基金和龙珠资本。2022 年，小程序会员突破 5000 万，年出杯量 达到 8.5 亿+杯。 全国布局阶段（2023 年-至今）：区域加密战略，继续全国化布局。2023 年，古茗 高速增长，门店总数突破 9000 家。2024 年起在门店推广咖啡机，菜单增加咖啡品类； 实施签约首年实行“0 加盟费”政策及加盟费延期首付。截至 2024 年底，门店数达 9914 家。2025 年 2 月，古茗成功登陆港交所，公司将继续区域加密战略，进行全国化 扩张，品牌发展进入全新阶段。

1.2. 业务模式：加盟扩张，销售商品和提供服务贡献收入利润

向加盟商销售商品设备和提供管理服务贡献主要收入和利润。2024 年公司收入为 87.91 亿元，同比+14.5%；分业务来看，销售商品及设备/加盟管理服务/直营门店销售 收入分别为 70.27/17.50/0.14 亿元，占比 79.9%/19.9%/0.2%，公司绝大部分收入来自加 盟店。2024Q1-3 毛利润为 19.64 亿元，毛利率为 30.5%，其中销售商品及设备/加盟管 理服务/直营门店销售毛利润占比为 47.1%/52.8%/0.1%，毛利率为 17.7%/81.6%/14.1%。 2024 年毛利润为 26.87 亿元，毛利率为 30.6%。

向加盟门店销售原材料及设备贡献收入 8 成。公司向加盟商销售商品和货物，商 品包括新鲜水果、果汁、茶叶及乳制品等原料及包装材料；同时向新门店提供泡茶机、 冷藏柜、冷冻柜、净水器、葡萄加工机、咖啡机及等设备。2024 年销售商品/设备收入 分别为 65.63/4.65 亿元，同比+14%/27%。

加盟管理服务主要为初始加盟费、持续支持服务费和培训收入。新开加盟店的品 牌授权、营销咨询和运营支持服务费用共 7.38 万元计入初始加盟费收入；新开加盟店 的培训服务费 2.5 万元计入提供培训及其他服务收入。持续支持服务费按月向加盟商收 取，包括每家门店 500 元的固定部分，以及门店总采购金额 15%~20%的浮动部分。 2024 年初始加盟收入/持续支持服务费/提供培训及其他服务收入分别为 1.21/15.65/0.64 亿元，同比+10%/19%/-34%。

采用地域加密策略深耕下沉市场，门店网络快速扩张。截至 2024 年末，公司有门 店 9914 家，同比+10.1%，门店网络快速扩张，其中直营门店仅个位数。分城市线级看， 一线/新一线/二线/三线/四线及以下城市分别有 282/1681/2860/2668/2423 家门店，占比 为 3%/17%/30%/27%/23%，古茗深耕下沉市场。按省份看，公司采用地域加密策略， 把单省份门店数超 500家定义为达到关键规模，截至 2024Q3 末，已有浙江/福建及江西 /其余 5 个关键省份/其他 9 个非关键省份门店数分别为 2117/2039/3643/1979 家，占比分 别为 22%/21%/37%/20%。

杯量和销售额快速增长，同店表现有韧性。2024年GMV为224亿元，同比+16.6%， 单店日均GMV为同比-4%，主要因为新开店拖累平均表现，同店口径GMV同比略降。 2024 年公司门店饮品总出杯量 13 亿杯，同比+12.1%；单店日均出杯量 384 杯；杯单价 为 16.9 元，同比+4%，结构优化带动杯单价持续提升。2024Q1-Q3 出杯量为 9.9 亿杯， 分品类看，果茶/奶茶/咖啡饮品及其他杯量占比为 41%/47%/12%。

1.3. 股权结构：高管持股绑定，分红提高回报

创始人团队持股集中，高管持股激励。股权主要集中在创始人团队手中，创始人 王云安及联合创始人戚侠、阮修迪和潘萍萍作为一致行动人，截至 2025 年 2 月 12 日， 四人合计持股 73.35%；三大员工持股平台合计持股 6.73%，参与人包括首席技术官强 宇，首席运营官李继峰，执行董事金雅玉、蔡云江，CFO 孟海陵及其他员工，高管和 核心员工绑定公司利益，激励较为充分。此外，IPO 前唯一一轮融资的投资者持股 12.18%，包括美团龙珠、红杉中国、寇图资本等。

管理团队分工明确，通过精细化管理提升公司运营效率。公司创始及管理团队经 验丰富，分工明确。创始人、董事会主席、执行董事兼首席执行官王云安负责品牌集 团战略和方向，联合创始人、执行董事兼总裁戚侠负责业务发展和加盟管理，联合创 始人、执行董事阮修迪负责产品研发等。

IPO 募资 18 亿港元，用于数字化、供应链、品牌建设和加盟商支持等。古茗控股 此次发行 1.82 亿股，占发行完成后总股份的约 7.74%。募资 18.13 亿港元；扣除发行应 付费用 9300 万港元，募资净额为 17.21 亿港元。古茗共引入 5 名基石投资者，累计认 购持股 2.36%，包括腾讯、元生资本、正心谷资本、美团龙珠和 Duckling Fund。募集 资金将用于数字化建设、供应链提升、品牌建设、加盟商支持、产品研发和营运资金 等。

特别分红不少于 20亿元，后续分红率不低于 50%。古茗向截至 2024年 12月 31日 在册的股东派息 17.4 亿元，同时计划在 2025 年底前特别派息不少于 20 亿元，未来年 度分红率不低于 50%（扣除重大资本开支）。

2. 行业分析：现制茶饮继续增长，头部品牌份额提升

2.1. 现制茶饮规模持续扩张，大众和下沉市场增速领先

中国现制饮品市场规模持续扩大，现制茶饮和现制咖啡饮品市场增长势头不减。 2023 年中国现制饮品 GMV 为 5175 亿元，2018-2023 年复合年增长率为 22.5%。其中， 现制茶饮/现制咖啡市场 2023 年 GMV 为 2585/1721 亿元，2018-2023 年 CAGR 为 19.0%/36.3%。中国人均现制饮品年消费量 22 杯，显著低于美国 323 杯、英国 225 杯及 日本 172 杯，根据灼识咨询，预计 2028 年中国人均现制饮品年消费量达 51 杯。预计 2028年现制茶饮/现制咖啡GMV达 5732/4242亿元，2024-2028年 CAGR为16.4%/18.5%。

未来现制茶饮店大众市场增速领先。中国现制茶饮可分为平价（产品平均售价不 高于 10 元人民币）、大众（产品平均售价低于 20 元人民币但高于 10 元人民币）和高价 （产品平均售价不低于 20 元人民币）三个价格带。2023 年中国现制茶饮的市场规模为 2115 亿元，其中平价/大众/高价现制茶饮零售额分别为 749/1086/280 亿元，2018-2023 年平价/大众/高价现制茶饮复合增速为 22.1%/24.4%/35.2%，2024E-2028E 平价/大众/高 价现制茶饮复合增速为 20.1%/20.8%/9.4%，未来大众市场增速领先。

下沉市场空间较大。中国现制茶饮市场分城市消费力显著分化，2023 年一线/新一 线/二线/三线/四线及以下城市现制茶饮店市场 GMV 分别为 340/410/405/436/524 亿元， 2018-2023复合增速为17.6%/20.1%/24.6%/28.0%/33.2%，低线城市增速领先。2023年一 线城市人均现制饮品年消耗量为 70 杯，二线及以下城市 16 杯，低线城市潜力较大。预 计 2024-2028 年一线/新一线/二线/三线/四线及以下城市现制茶饮店零售额 CAGR 分别 为 14.5%/15.5%/18.5%/21.3%/22.9%。

2.2. 现制茶饮集中度提升，古茗领跑中价市场

加盟模式驱动跑马圈地，行业老大已达数万家体量。在茶饮咖啡酒馆行业中，加 盟模式成为了品牌快速扩张的强大引擎，推动着品牌门店数量的迅猛增长。目前已上 市的 8 个茶咖酒品牌仅有瑞幸和奈雪的茶直营门店占比超过 50%。行业老大蜜雪冰城 2024 年成功上市，门店数量达 46479 家（包含幸运咖品牌）。其凭借强大的供应链支持 体系，以相对较低的加盟门槛和完善的加盟支持体系为加盟商提供了良好的创业环境， 使得品牌能够迅速在各个地区扎根。加盟模式不仅降低了品牌的扩张成本，还借助加盟商的本地资源和经营积极性，实现对目标市场的加速渗透。蜜雪冰城通过单品打爆 IP 出圈，并积极拓展海外市场，成为茶饮行业的领军品牌。

下沉市场蜜雪冰城主导，中端市场瑞幸、古茗暂领先。蜜雪冰城在下沉市场的主 导地位得益于其低价格、高性价比的品牌定位和强大的供应链体系支持。其人均消费 仅为 7.3 元，产品价格亲民，很好地满足价格敏感消费者的需求，以极低的单品价格持 续渗透瓶装饮料市场。同时在中端市场，瑞幸咖啡通过不断创新产品和营销策略，实 现了快速增长。瑞幸咖啡的人均消费为 14.6 元，定位中端市场，通过推出高品质的咖 啡和茶饮产品，扎根写字楼高频场景。在中端市场 10-20 价位段，古茗、霸王茶姬、沪 上阿姨、茶百道、库迪咖啡各自利用自身品牌定位和品类心智仍在继续渗透市场。

茶饮竞争趋缓，头部品牌份额持续提升。现制茶饮竞争激烈，以终端零售额计，2023 年中国现制茶饮市场 CR5 为 46.8%，较 2020 年的 38.5%提升了 8.3pct；其中古茗 市场份额 9.1%，仅次于蜜雪冰城。过去几年茶饮品牌竞争激烈，奈雪和古茗依托价格 定位、供应链、会员体系等优势，同店表现和开店速度表现较好，市场份额提升。在 大众价格带市场，古茗终端零售额市场份额达 17.7%，排名第 1，二线及以下城市门店 数占比为 78.8%，高于同价格带其他品牌。

新品浪潮驱动，加盟商网络稳定性为先，积极海外扩张。新品研发和创新成为了 茶饮咖啡品牌吸引消费者、提升品牌认知度的关键。从 2017 年至今，茶饮赛道已先后 出现芝士茶、水果茶、生椰拿铁、轻乳茶等多种潮流大爆品，几乎每一个爆火的产品 都足以把一个茶饮品牌带入千店门槛。在行业大爆品的不断切换中，茶饮品牌需要加 盟商提供全面的培训和支持，确保加盟商能够从运营门店中获得稳定收益，提高加盟 商的满意度和忠诚度，保证加盟网络的稳定性。同时，茶饮品牌也在积极探索海外市 场，为行业的持续增长寻找新的动力。

3. 核心看点：经营策略差异化，区域加密&高效上新卡位下沉市 场

3.1. 开店端：区域加密策略建立品牌心智，加盟体系助力抢占下沉市场

关键规模省份树立品牌心智，地域加密扩张至周边，同店表现较优。公司扩店遵 循地域加密策略，进入新省份后，公司以加盟模式快速拓展门店网络，成为该区域大 众现制茶饮乃至全价格茶饮店市场份额头部品牌，供应链规模效应凸显，同店表现良 好，品牌声量助力继续加密；后续公司将加密策略推广至邻近省份。截至 2024 年底， 公司已布局 17 个省份，其中 8 个已达到关键规模，2023 年关键省份 GMV 占比 87%。 浙江大本营率先到达关键规模，树立品牌心智，门店数超 2000 家；随后扩展至周边的 福建和江西，分别于 2019、2020 年到达关键规模，古茗在前三大省份每个地级市全价 格带现制茶饮品牌的市场份额第一。截至 2024 年 9 月 30 日，广东、湖北、江苏、湖南 和安徽已达到关键规模。

古茗以加盟模式深耕下沉市场，乡镇店单店表现较好。古茗核心产品价格带在 10- 20 元区间，卡位大众市场，以加盟模式深耕下沉市场，2024 年底三线及以下城市门店 数占比为 51%。根据窄门餐眼数据，截至 2025 年 5 月 30 日，古茗、蜜雪冰城、沪上阿 姨深耕下沉市场，二线以下城市门店数占比分别为 81%/75%/72%；喜茶侧重一线及新 一线城市；霸王茶姬和茶百道二线及以上占比超一半。截至 2023 年底，古茗乡镇门店 数占比为 38%，其他前五大大众现制茶饮品牌的乡镇门店数占比普遍低于 25%。2023 年古茗四线及以下城市单店 GMV 为 230 万元，乡镇单店 GMV 为 240 万元。

严格筛选在店经营的加盟商，提供全流程支持，建立合作共赢关系。古茗以加盟 模式为核心进行扩张，与加盟商建立合作供应关系。严格筛选加盟商开始，要求加盟 商本人驻店，且不建议财务投资型大商加盟。古茗提供全流程支持，在开设新店时进 行选址辅导及全面培训，日常经营提供有质价比的原材料，并承担大部分仓储和物流 费用，保证门店同店 GMV 水平。截至 2024 年 9 月 30 日，2 年以上加盟商平均加盟经 营 2.9 家门店，71%的加盟商经营 2 家以上门店；截至 2024 年底，加盟商共 4868 个， 平均经营 2.0 家加盟店；2024 年流失率为 15.2%，由于新增加盟商流失率高和行业竞争 激烈。

单店初始投入规模较小，经营业绩好&加盟意愿强，良性循环。古茗针对新加盟 商给予加盟费和设备费用分期付款的优惠政策，新门店一次性初始投资金额降低约 15 万元，投资规模较小，吸引新加盟商。公司持续通过优化产品结构、增加堂食占比、 提高供应链效率等方式优化经营模型，保持加盟商盈利水平，加盟意愿赋能门店网络 继续扩张。2023 年加盟店单店年度经营利润达 37.6 万元，经营利润率达 20.2%，同期大众现制茶饮单店经营利润率通常低于 15%；古茗四线及以下城市加盟单店经营利润 38.6 万元。

继续门店加密扩张，评估海外市场机会。古茗将继续加密已布局的 17 个省份，其 中 2025 年重点拓展湖南、湖北、广东、广西和安徽 5 个省份，预计新开约 2500 家门 店，净增约 2000 家门店；后续古茗将进入已布局省份的相邻区域，拓展 17 个空白省 份。同时，公司持续评估境外市场机会，在合适的时机考虑搭建供应链等平台支持海 外扩张。

3.2. 产品端：持续研发上线新品，优化拓展产品矩阵

产品定价 10~18 元，以果茶、奶茶为核心品类。古茗聚焦大众现制茶饮市场，产 品以果茶（含果蔬汁）、奶茶（含轻乳茶）和咖啡及其他（含纯茶、酸奶奶昔、烘焙和 周边等）为主，2024Q1-3 果茶/奶茶/咖啡及其他出杯量占比为 41%/47%/12%，轻乳茶 带动奶茶占比提升，2025 年果蔬汁和咖啡占比有望提升。产品定价稳定在 10~18 元区 间。

研发平台高效推新，抓住流行趋势，产品矩阵提高黏性和复购率。古茗拥有专业 的产品研发团队，通过系统化方法进行产品研发，定期推出新品，研发新品步骤为创 意生成及筛选、寻找合适的供应商及原料、配方开发、内部样品及店内测试、发布前 准备和发布后反馈收集。公司研发平台依托供应链优势，将受欢迎的新品快速推广至 下沉市场，抓住行业流行趋势，提高用户黏性，实现“每天一杯喝不腻”的目标。 2021-2023 年的十大畅销饮品包括同年或上一年推出的 2-3 款新品，2024 年共推出 103 款新品。

铺设咖啡机增加咖啡类产品，拓宽消费场景。公司向加盟门店推广咖啡机，每家 店 1 台咖啡机来增加现制咖啡品类，交叉销售满足消费需求，提升 GMV 表现，丰富消 费场景。截至 2025 年 3 月，公司已铺设咖啡机门店超 5000 家。咖啡机设备款 8 万元， 支持 24 期免息分期支付，每期约 3000 元；另外若无已开业门店，需缴纳咖啡机保证金 1.5 万元，分三期返还。公司测算投放咖啡机的门店咖啡类产品出杯量占比约为 10%， 咖啡机投资回收期约一年。

3.3. 运营端：自建供应链构筑壁垒，数字化运营提高效率

自建供应链支持门店经营和扩张，规模效应凸显。古茗已经形成供应链管理的竞 争优势，结合地域加密策略，实现成本端的规模效应，包括原料采购、食材加工和仓 储物流的各个环节。

1）在采购环节，古茗通过其精细化的供应链管理策略，实现了成本控制和原材料 的稳定供应。公司通过大规模采购各种商品和设备，包括新鲜水果、茶类及乳制品等 原材料，包装材料以及泡茶机等设备，规模效应降低采购成本，保证新鲜度。此外， 古茗从多个产地，如从秘鲁、智利及墨西哥采购优质牛油果，确保了原材料的新鲜度 和品质。2023 年，古茗采购了 36 个品种约 8.5 万吨新鲜水果，香水柠檬从产地直采比 例 89.9%。公司采购中心筛选供应商并签订协议，与产品研发团队合作保证新品原料可 得性。

2）在食材加工方面，古茗采用先进技术确保新鲜和口味，向加盟商提供的原料中， 有约 13%来自加工工厂。在原料预处理环节，降低损耗率，保持新鲜口感，例如采用 的超高压灭菌技术（HPP）处理规模居行业首位。2024 年 Q1-3，励川、果如和广西加 工工厂的利用率分别为 81%/51%/79%。公司新建的诸暨工厂将释放果汁和茶叶产能。

3）在仓储和物流管理环节，古茗构建冷链仓储物流网络体系，凸显供应链优势。 在仓储布局方面，古茗在全国范围内运营 22 个仓库，其中，专业冷库容量超 6 万立方 米。在物流配送环节，通过362辆自营冷链车辆与第三方物流的协同运作，构建配送网 络。截至 2024 年底，公司 75%门店位于距离某一仓库 150 公里范围内，公司可按要求 向约 97%的门店提供两日一配的冷链配送，2023 年古茗完成超 40 亿元原料的冷链配送。

4）门店层面，数字化系统提升管理效率。加盟商使用“门店宝”系统下达原料配 送订单，订单自动传输至仓库管理模块，仓库系统发出打包订单等实时工作指令，同 时将相关信息传输至运输管理模块。运输管理模块根据成本、时间效益及责任方等多 项参数安排合适的司机、车辆及配送路线，利用先进的算法优化配送路线，从而降低 配送成本，并将该等安排反馈给仓库管理系统，以传递给相关仓库工人，以便其与配 送司机协调。地域加密策略+仓储物流基础设施+数字化平台，古茗以相对经济的成本 为加盟店提供新鲜、高品质的原料，2021-2024 年仓到店的平均配送成本仅占 GMV 的 不足 1%，而行业的平均水平约 2%。

公司持续投资业务数字化，提升管理运营效率。公司信息技术团队开发了专有 IT 模块，打通公司内部和与供应商、加盟商之间的效率，实现在消费者下单、饮品准备、 加盟商培训监督和库存管理等各个门店运营环节的数字化，提升全链路业务管理效率。

3.4. 用户端：持续运营会员体系，营销助力品牌升级

通过小程序打造会员体系。古茗通过小程序及微信公众号推广会员计划，鼓励消 费者在门店使用小程序下单获取私域流量，截至 2024 年底，古茗共有 1.51 亿会员， 2024Q4 季度活跃会员 4400 万人。分渠道看，2024 年 Q1-3 古茗外卖出杯量占比为 42%。 公司通过各种会员活动提高会员黏性，2023 年平均季度复购率达 53%。

营销势能持续释放，与热点联动驱动销量增长。在营销创新层面，古茗展现出敏 锐的热点捕捉能力，2023 年与《天官赐福》联名活动创下三天 670 万杯的销售记录， 2024 年“秋天的第一杯奶茶”单日 GMV 突破 1.6 亿元。面向未来，古茗计划通过多维 度品牌升级战略强化市场竞争力，在线下端优化门店设计以提升消费体验，线上端深 化与 KOL 合作、借势潮流话题及跨界联名打造创意营销；同时完善会员体系，通过专 属互动活动增强用户粘性。

4. 财务分析

门店快速扩张与下沉市场渗透，驱动其营收稳健增长。2024 年公司营收 87.9 亿元， 同比+15%，展现出强劲的增长势头。2021-2024 年营业收入 CAGR 达 26%，门店数量 的快速扩张及门店经营水平稳步提升，支撑营收规模稳步扩大。从同行业公司营收对 比来看，古茗规模仅次于蜜雪集团。随着古茗门店网络开启快速扩张、以及同店 GMV 同比转正，未来营收将持续快速增长。

毛利率较为稳定，2024 年小幅承压。古茗 2024 年毛利率为 30.6%，同比-0.02pct， 主要受原材料及物流成本上涨、市场竞争加剧导致促销增加以及加盟商管理成本上升 影响。分业务看，2023年Q1-Q3销售商品及设备/加盟管理服务/直营门店销售毛利率分 别为 18.0%/81.3%/14.3%。2024年古茗/奈雪/茶百道/蜜雪的毛利率为 31%/63%/31%/32%， 古茗毛利率较同行偏低，主要因为公司以加盟模式为主，销售商品及设备的毛利率较 低。

费用管控优势显著，为下沉市场扩张提供成本护城河。2021-2023 年古茗销售费用 率稳定在 4%左右，销售费用率控制在行业较低水平，主要得益于成熟的加盟体系降低了直营门店占比带来的营销投入；2024 年销售费用率为 5.5%，较 2023 年同期同比 +1.1pct。管理费用率在同行业茶饮品牌中处于较低水平，2024 年管理费用率为 6.2%， 较 2023 年同期-0.2pct。

净利率持续攀升，展现强劲盈利韧性。2021-2023 年古茗归母净利润分别为 0.20/3.67/10.80 亿元，归母净利率分别为 0.5%/6.7%/14.3%；2024 年归母净利润为 14.79 亿元，归母净利率提升至 16.8%，处于同行较高水平。古茗净利率的提升，主要受益于 规模效应带来的成本摊薄、高毛利产品结构优化，以及加盟模式深化带来的费用率下 降。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）