2025年社会服务行业连锁餐饮2026年度策略暨投资框架更新：餐饮布局正当时，茶饮淘金确定性

餐饮行业：行业弱复苏龙头多元创收，线上渗透结构性亮点突出

餐饮消费趋势1：需求弱复苏供给出清，龙头追求多元增长

2025年经营需求延续弱势复苏。国家统计局数据显示，2025年1-11月，全国餐饮收入累计同增3.3%，慢于同期商品零售增速4.1%，餐饮需求延续弱复苏态势。分季度看，2025Q1餐饮需求年初呈现良好复苏态势；Q2则边际受到中美关税战、政策综合影响（5月新修订《党政机关厉行节约反对浪费条例》）需求边际走低；三季度整体呈现平稳态势，9/10月份中秋节错期月度间增速略有扰动；Q4则在低基数下有所反弹。

2025年多数餐饮赛道边际出清。窄门餐眼统计数据显示，截至2025年12月16日，过去12个月，以快餐、面馆、火锅、奶茶、炸家汉堡为代表的餐饮赛道新开店规模虽维持增长，但关店率提升下赛道最终呈现门店规模净减状态，仅咖啡赛道呈现逆势增长态势。

龙头优化思路多元创收。1）扩展营业场景：突破现有营业时段限制，改善淡季时段店效，如茶饮咖啡龙头间的产品融合、肯德基入局平价咖啡、轻食赛道；2）多元渠道扩容：外卖渠道已经成为重要增长渠道，茶饮咖啡及部分餐饮龙头以包容态度拥抱外卖渠道；3）精细化运营：单店模型优化、门店运营效率提升、炒菜机器人应用以及租金谈判均为提效手段。

餐饮消费趋势2：线上渠道成增长新引擎

线上消费依旧呈现结构性增长亮点。国家统计局数据显示，2025年以来网上商品和服务零售额同比增速维持中高个位数增长（7-9%），快于社零数据整体增速（4-5%）。2025年前11个月，中国网上商品和服务零售额占整体社零总额的比重为30.8%，高于2024年的30.6%，复盘历史年份数据，线上消费整体呈现波动上升大趋势。

2025年即时零售大战加速渗透率提升。2月京东集团高调宣布入局外卖；6月淘宝将饿了么并入中国电商事业群、7月初宣布启动500亿元补贴直补商家与用户；而同期美团则以“0元喝奶茶” 、大额优惠券等回应；外卖大战在7月达峰，美团宣布日订单超1.2亿、淘闪日订单达8000万。7月18日监管总局约谈主要平台要求理性竞争，竞争其后逐渐趋于缓和。

行情复盘：茶饮龙头显著受益于外卖大战，餐饮龙头走势相对分化

股价复盘：茶饮龙头显著受益于外卖大战，餐饮龙头走势分化

个股总结：年初至今，同店数据强、扩张逻辑优的龙头领涨板块。1、咖啡茶饮龙头古茗/蜜雪集团/瑞幸咖啡领涨板块，受平台外卖大战带动消费频次影响，以销售物料设备为主要商业模式为主的茶饮咖啡龙头是核心受益方；但茶饮赛道个股并未均显著受益，主因Q3以来平台外卖战同步要求加盟商加大补贴，即使阶段品牌方经营业绩改善，但若加盟商经营体感较差如增收不增利，亦对品牌方2026年展店确定性也有影响；2、餐饮龙头走势相对分化，同店经营较强、开店逻辑较优的品种如锅圈、小菜园（开店逻辑强）等相对领涨，其他赛道则相对承压。

子行业复盘：茶饮经营受益于外卖战，快餐显韧性，其余赛道阶段承压

板块回顾1：2025H1财报总结，降本增效是上半年经营主旋律

财报总结：2025年上半年上市连锁餐饮企业展现出了优秀的增效控费能力，其中咖啡茶饮表现最为亮眼，西式餐饮、大众餐饮展现韧性，火锅品类多谨慎开店、修炼内功，提升盈利能力。

收入端：上市公司凭借品牌、资本、效率和规模优势，依旧可以实现收入规模超出行业均值的增速。分赛道看，咖啡茶饮（32.5%）＞西式餐饮（+8.9%）＞大众餐饮（3.2%）＞火锅及食材（-2.4%）。

门店端：2025H1，门店规模增速上，咖啡茶饮（+21.5%）＞西式餐饮（+11.3%）＞大众餐饮（+6.7%）＞火锅及食材（+5.5%）。咖啡茶饮本身系轻资产加盟模式扩张，二季度外卖补贴带动之下加盟商投资回收速度预计也有改善，门店规模扩张居首；模式较为成熟的西式餐饮、已经积极调改模型的大众餐饮门店规模同增6.7%；传统火锅店扩张较为谨慎，更轻资产的锅圈食汇扩店速度相对较优。

同店维度：受外卖平台补贴带动，茶饮龙头品牌同店均同比快速增长，具体见后文图表；除此之外消费渐进复苏情况下多数赛道品牌同店均有一定压力，其中西式餐饮赛道表现优于中式大众餐饮。

归母利润端：2025H1，统计范围内公司归母净利润同比增长29.2%高于收入增速。咖啡茶饮业绩增速居前，大众餐饮&火锅赛道稳健。从归母净利润同比增速看，咖啡茶饮（+58.0%）＞大众餐饮（+14.8%）>火锅及食材（+13.2%）>西式餐饮（+3.2%）。

板块回顾2：外卖市场再生变局，竞争趋缓巨头聚焦高价值订单

外卖大战回顾：Q1京东入局，Q2-3阿里美团迅速跟进愈演愈烈，9月后补贴渐进退坡。2025年2月，京东正式入局外卖市场，打出"品质外卖、0佣金、骑手五险一金"三张王牌，日均单量由最初的百万量级最高峰达到2500万+单（6月1日披露数据），市场格局从"双雄争霸"演变为"三国杀"。与此同时，阿里系迅速跟进，4月饿了么开启百亿补贴，5月份外卖业务并入阿里中国电商事业群迅速铺开，其间美团也在迅速跟进；7月阿里、美团相继发放大额券，出现外卖“零元购”，当月18日监管部门约谈三大平台。8月三大平台集体发文抵制无序竞争。进入9月后，伴随天气转冷茶饮单量走低以及补贴对于业绩拖累显现，平台外卖补贴战阶段偃旗息鼓，未来更多聚焦高客单价订单。

外卖大战的影响：三大平台第三季度合计亏损650亿元。综合对比三大外卖平台（美团、京东、淘宝/阿里巴巴）最新财报数据，包含外卖业务在内的即时零售业务均显著拖累了整体业绩表现，其中高频的低客单的订单补贴是亏损主要原因。其中美团2025Q3核心本地商业业务收入同降2.8%，经营亏损约140.7亿元；2025Q3京东集团-SW公司营业收入2991亿元/+15%，其中新业务收入同比+214%，主要由于京东外卖快速增长导致，新业务经营亏损也从25Q2的148亿元增长至25Q3的157亿元，外卖业务系核心亏损项目；FY2026Q2阿里巴巴-W即时零售收入229亿元，同比+59.9%。参考FY26Q2中国电商集团经调整EBITA105亿/-76%，我们测算本季度即时零售业务亏损约361亿元。

餐饮投资框架更新思考（2 0 2 5年）

投资框架2025年：餐企成长公式=同店增长+新店扩张+新品牌孵化

我们曾在2021年5月深度报告《谁是影响餐饮龙头估值的关键因子？》中探讨餐饮龙头估值核心影响因子，考虑到近些年板块内如茶饮、快餐、大众餐饮等赛道再添新军，结合市场定价思路最新演绎，我们在前期研究基础上对板块投资框架再次进行完善！

餐企估值切换核心源自企业未来业绩一致预期的变化。因此探寻餐企估值切换的原因，便需对公司未来业绩走势进行提前的预判，某一具体餐饮企业成长驱动力则可拆解为三部分，同店增长、新开门店增量贡献以及新品牌的孵化：

1、同店收入增长（同店）：即体内成熟门店的贡献，是品牌经营的基本盘，也是餐饮企业估值景气度的核心观测指标，复盘美国/港股市场历史，同店高增的品牌多可享受估值溢价，反之则存在估值折价。同店收入，与同店翻台/座率（若是翻台率则需同步关注桌均人数，表征客流量）和客单价直接相关，其中客单价受CPI以及产品结构影响，如2024年以来客单价阶段下行主因餐饮品牌多以价换量希望带动门店客流增长。

同店收入增长动能来源，一方面与品牌、品类所处生命阶段有关，渗透率提升有望带动同店销售增长，另一方面则更加考验品牌的综合运营能力，即身处在存量消费赛道、但若能持续领先同业挖掘引领市场需求，自身品牌份额预计也可持续提升，最终换得同店收入的持续增长。

2、门店扩张节奏（扩张）：新开门店爬坡后进入成熟期后，也会贡献增量的收入与业绩，故餐厅数增速是餐企成长另一驱动力（单店模型相对稳定）。门店速度一方面会受市场空间、竞争格局、物业、人才、品牌异地接受度等条件制约，另一方面公司也会根据整体同店增速（同店翻台/座率）变化动态调整开店计划，如在部分城市进一步加密会呈现显著的门店分流，公司便会放缓该城市的门店加密计划，因此门店扩张速度实际会受到同店收入增速的影响，也即在餐饮估值体系中，同店收入增速的估值优先级，会高于门店扩张增速。

3、新品牌孵化：除去极个别下沉市场渗透率较强的品牌，新品牌孵化是多数餐饮集团最终都需要面对的问题，因为餐饮本质为体验性消费，行业迭代周期短，孵化适合当今消费趋势的品牌是餐企寻求长效稳定增长的关键竞争力，优选赛道、打磨团队、IP打造以及集团资源侧重都是新品孵化的关键，但新品牌孵化成功是小概率事件，需兼顾天时地利人和等多方面因素。

4、外部因素：除去餐企基本面变化带来的估值溢价，外部环境的变化同样会影响餐饮公司估值，如2020年疫情影响停业，龙头依托自身资金、品牌、管理优势业务迅速回暖、逆势扩张，行业出清、集中度提升预期带动行业估值大幅上扬；又如2025年外卖战带来茶饮消费频次大幅提升，业绩显著提升预期也带来估值的阶段高增；此外，市场流动性一定程度也会影响公司估值水位。

报告节选：

编辑：火腿肠