2025年德邦股份研究报告：直营快运龙头，网络融合成长可期

1.直营快运龙头，盈利能力逐步修复

高端零担快运先驱，与京东网络融合持续推进。德邦前身为“崔氏货运公司”，由创始人崔维星于 1996 年创立。2001 年，公司进入公路汽运领域，面对“小、散、乱”的快运市场，首创“卡车航班”业务，以速度快、价格低的优势迅速占领零担物流中高端市场。2013年，德邦快递业务正式上线，以大件快递为切入点，率先推出3.60 特惠件、标准快递等产品。2018 年，公司在上交所 A 股上市。2020 年 5 月引入韵达作为战略投资者，提升公司整体效益和长期竞争力。2022 年 3 月，京东集团控制的京东卓风通过收购成为公司的间接控股股东。2023 年，公司扩大零担业务标准收派范围，取消超远派送收费，进一步提升客户体验。2024 年明晰业务定位，发布全新口号及品牌 IP“德邦飞象”。

2022 年京东收购德邦后，为公司实际控制人。2021 年初德邦引入韵达股份作为战略投资者，韵达共投资 6.14 亿元，股权占比达 6.52%；2022 年3 月，京东卓风通过受让合计取得宁波梅山保税港区德邦投资控股股份有限公司（下称：德邦控股）97.28%股份的表决权，从而间接控制德邦控股所持有的公司 66.5%股份；2022 年8 月，宿迁京东通过要约形式以13.15 元/股收购德邦中小股东 5.43%股权，至此京东通过德邦控股以及宿迁京东直接/间接控制公司 71.93%股份，成为公司实际控制人。2024 年 8 月，京东受让崔维星先生持有的剩余的德邦控股的2.72%的股份，100%控股德邦控股。

专注高端快运市场，直营模式经营。公司坚持直营为主的经营模式，经营管理上统一调度资源，保证揽收、运输、中转、派送等各个环节的经营稳定及连续。目前公司的主营业务包括快运业务、快递业务等。快运业务为公司的传统主业，公司针对不同重量段不同运输时效提供产品矩阵，并通过快递业务、跨境业务及仓储与供应链业务等服务模式满足客户多元化需求。

快运快递两轮驱动，收入保持稳健增长。公司自 2013 年起逐渐布局大件快递业务，2018年起战略转型，正式全面发力大件快递业务，公司 2014-2023 年收入由104.93亿元提升至362.79 亿元，CAGR 达 14.78%。我们观察公司期间营收增速与批发市场成交额增速走势高度趋同。公司快运、大件快递业务与国内制造业发展联系紧密，客户主要为制造企业与批发企业，业务发展与宏观经济景气度协同度高。 2023 年公司重新梳理业务体系，原快递业务中，票均重量较高的“大件快递3.60”“航空大件”等产品分类为快运业务，使得 2023 年营收结构发生较大变化，快运业务收入为322.80 亿元，占比达 88.98%；快递业务收入为 27.28 亿元，占比达7.52%。未来随着经济的持续复苏，以及大件物品线上化渗透率提升，公司收入弹性将不断显现。

行业竞争放缓，精细化管理下 2022 年起盈利能力逐步修复。2019-2021年，公司归母净利润波动较大，主因行业竞争加剧及疫情影响供应链稳定，为保证末端服务质量的稳定，公司持续加大末端网络建设的资源投入，导致业绩存在较大波动。2022 年起公司盈利能力逐步回升，2022-2023 年归母净利润由 6.5 亿提升至 7.5 亿，同比增长14.9%，剔除非经影响同比增长 82.0%。业绩修复主因 1）2022 年行业竞争放缓，价格有所改善；2）公司资本开支放缓，通过提升各环节效率、优化网络结构和操作流程、数字化应用和设备升级等方式降本增效，业务量增长下产能利用率有所提升；3）公司费用管控持续发力，通过科技赋能、流程优化等方式提升管理效率，2022-2023 年费用率改善明显，由8.8%降低至 6.6%，其中管理费用由 6.2%降至 4.3%。

2.全网快运渗透率持续提升，格局改善静待需求复苏

公路运输按货物的重量和运输组织方式区分，分为快递、零担和整车运输三种主要形式。快递针对 0-10kg 的小件包裹，主要客户群体为电商商户，目前市场集中度高，以三通一达、顺丰、EMS 几家公司形成寡头垄断；零担运输针对 10-3000kg 的小件货物或大件包裹，终端客户更加多元化，包括商户、制造商、分销商及零售商，目前全网零担快运市场正加速市场整合；整车运输专门运输 3000kg 以上的一票货物，终端客户主要为制造商及分销商，市场集中度低，在提升标准化及高效化方面潜力广阔。

零担市场规模超万亿，小票零担及迷你小票需求推动市场增长。根据艾瑞咨询数据，2022年零担市场规模约为 1.62 万亿，2018-2022 年 CAGR 约为+3.1%。大件电商渗透率提升及供应链扁平化、柔性化趋势下，行业需求由大批量、少批次、低时效的原材料、工业品B2B逐步向小批量、多批次、高时效的商品 B2B、消费品 B2C 转变。大票货物被拆分至小票与快递中，大票零担市场规模有所下降，迷你小票及小票零担引领行业增长，2018-2022年CAGR分别为 11.2%及 7.1%。

零担市场头部企业以全网模式为主，同时存在大量小型区域及专线公司。零担快运按照运输网络可分为全网型、区域网型、专线型。全网快运主要采取轴辐式中转运营，通过全国网络实现覆盖多重量段货品覆盖，服务众多中小 B 端及部分散客；区域一般深耕省内或特定区域短途运输，覆盖范围较小，一般在货物较多的单个省份或经济发达区域内多家共存；专线主要做点对点运输，通过自建、加盟扩线成网，满足客户多地发货需求。从收入规模来看，零担行业头部主要为全网型企业，同时全国各地存在大量小型区域及专线公司。整体上呈现规模“专线>区域网>全网”，增速“全网>区域网>专线”的格局。

全网快运渗透率持续提升，政策发力有望助推行业景气改善。根据国家统计局数据，2020年-2023 年，亿元以上商品交易批发市场复合增速仅为 1.6%，我们认为批发市场的增长放缓主因宏观经济疲软以及需求属性发生转变，需求电商化以及供应链扁平化、柔性化趋势下传统快运市场逐步增长受限。区域及专线等对于批发市场依赖度高的细分市场，规模增长也因此放缓，根据艾瑞咨询数据测算，区域及专线市场 2020 年-2022 年复合增速仅为3.5%。

由于全网快运网络覆盖全面，能够提供各类产品组合以迎合不同需求，时效性及服务质量具备持续性，经营能力较强，2020-2022 年渗透率稳步提升，2020-2022 年规模由933亿提升至 1168 亿，复合增速为 11.9%。展望未来，随着 2024 年宏观刺激性政策逐步落实，行业景气度预计将有所改善，全网快运市场规模有望随需求改善及渗透率提升而保持较快增长。

2022 年京东收购德邦，格局稳定下直营快运竞争趋缓，龙头企业进入盈利修复期。按运营管理模式可将全网快运市场进一步拆分为直营模式与加盟模式，直营快运主要聚焦中高端细分赛道，企业承担从揽收、运输到派送的全环节流程，能够提供高履约的标准服务。根据艾瑞咨询数据，2023 年直营快运市场规模约为 619 亿元，2018-2022 年CAGR约为19.8%。大件电商线上渗透率提升及全网快运份额扩张下，预计 2027 年直营快运市场有望提升至824亿元，对应 2024-2027 年 CAGR 约为 7.4%。 目前直营网络中主要包含顺丰快运、跨越速运、德邦快递、以及京东快运，2022年京东收购德邦后，行业竞争格局由三龙头变为双寡头，根据引航咨询数据，2023 年京东系全网快运市占率约为 23.0%，顺丰快运市占率约为 14.1%，CR2 约为37.1%，行业格局稳定下竞争趋缓，德邦、安能等企业进入盈利修复期。

3.网络布局完善+品牌口碑+人才储备充裕+布局科技前沿，构筑德邦核心壁垒

3.1.物流网络覆盖全面，拥有专业的物流服务能力

德邦物流已构建覆盖全国的立体化物流网络，形成显著规模效应与竞争壁垒。公司的公路运输网络由三大部分构成：1）覆盖广泛且高效的末端网点：截止至2024 年H1，根据公司公告，公司共有 7956 个营业网点，其中直营占比 60.19%，乡镇覆盖率达93.73%，通过直营管理+合伙人模式实现高效运营；2）位于关键区域节点的分拨中心及仓储资源：165个分拨中心+177 个仓库，遍布全国各地及部分海外地区，为客户提供一体化供应链服务；3）运输线路：2.34 万条干支线网络（含跨境线路 1338 条，覆盖220+国家）。公司持续强化基础设施，通过合理布局的网点、经过专业培训的收派员，以及适合大件派送的工具，确保高公斤段货物的收派能力和优质的服务质量。截止至2024 年H1，公司共有 4.81 万辆运营车辆服务干支线运营网络，5.57 万名专业快递员保证全程配送质量，多元化跨境通道（59 条班列+584 条海运+79 条陆运+616 条空运）实现全球多式联运。

3.2.直营模式经营，全流程管控力强，差异化服务提升品牌口碑

直营模式经营，确保高服务品质。公司在快运行业深耕近28 年，积累了丰富的大件配送经验。自布局大件快递业务以来，公司针对高公斤段门到门的行业痛点，充分发挥自身在大件领域的基因优势和战略定位，通过持续的基础设施建设和科技应用，逐步完善了大件运营配称体系。同时，公司不断优化客户服务体系，提升从下单、收件、运输、派件到异常处理的全流程客户体验，并加强货物破损和理赔的售后服务管理，确保每个环节都能体现贴心的服务。公司针对不同重量段不同运输时效提供产品矩阵，并通过快递业务，跨境业务及仓储与供应链业务等服务模式满足客户多元化需求。 截止至 2024 年 H1，公司在降低货物破损率和提升交付质量方面取得了显著成效。1）货物破损率下降：公司持续投入人力、财力、物力，加强科技研发及收转运派各环节的基础管理，稳步降低大件货物破损率。截止 2024 年上半年，公司主营业务破损率同比下降28.3%，通过持续信息化建设、流程优化及基础管理提升，公司货物破损率逐年下降，在行业同公斤段中位于较低水平；2）交付质量持续提升：在送货环节，通过提前电联、按需送货及强化送货上楼能力，2024 年上半年妥投率同比提升 6.2 个百分点，上楼投诉率同比下降75.9%。客户投诉率稳步下滑，2024 年上半年客户万票有责投诉率同比下降43.6%。3）全流程服务体验提升：公司通过智能语音应答技术和多渠道自助服务功能，提升了客户服务体验，2024年上半年客户投诉一次性解决率提升 4.0 个百分点，理赔满意度提升3.7 个百分点。伴随网络布局的不断完善，公司服务能力持续增长，差异化服务下品牌口碑及溢价明显。根据公司公告，2023 年公司菜鸟指数综合排名平均位居行业第一，其中末端及售后服务、信息规范等指标项排名稳居行业前列。根据运联智库数据测算，2022 年德邦平均价格高于行业平均价格，品牌溢价明显。

3.3.人才储备充裕，确保经营稳定

德邦股份高度重视人才梯队的建设，自 2006 年起，公司逐步开展本硕博校园招聘，截至2024 年上半年，累计招聘了 17,582 名本科生和 2,671 名硕士及博士研究生。截至2024年6月 30 日，公司在职员工中大学本科及以上学历者占比 22.5%，大专及以上学历者占比43.3%。较高的人员整体素质显著提升了公司的对外服务质量。 公司为员工规划了管理和专业双晋升通道，并通过多种形式的培养提升员工的管理和专业能力。积极推进一线与职能之间的轮岗学习，帮助员工成为复合型人才。为了留住人才，公司制定了具有竞争力的薪酬待遇，包括固定收入、浮动奖金、津贴补贴、长期激励及特色福利，并尝试构建现金与股权的全面薪酬体系。公司管理团队年轻且经验丰富，平均年龄32岁，平均工作时间超过 6 年，核心中高层管理团队平均年龄37 岁，平均工作时间超过13年，确保了经营效益的稳定。

3.4.布局前沿科技，实现降本增效

随着物联网、大数据、云计算、自动化和人工智能等技术的发展，物流行业正逐步从人力密集型向科技密集型方向转型，科技成为降本增效的关键。通过与多家科技企业合作，公司持续为业务运营、客户服务和管理决策赋能。 在业务运营端，公司针对各环节痛点研发了 100 多项科技成果，助力降本增效。在收派环节，推出“销售家”“客户画像”和“自动化营销”工具，帮助挖掘销售线索；推出“1小时揽件”，提升收派体验；通过研发地图平台，应用智能分区系统，提高派送效率。中转环节，公司推进场站自动化升级，使用大小件融合分拣系统和防爆力分拣系统，提升分拣效率，降低货物破损。运输环节，研发智能路由和自动调度系统，优化线路规划和调度效率。在客户体验方面，公司不仅拥有客户机器人、95353 热线、7 × 24 小时在线客服，公司同时还利用 CAST 系统搭建客户体验数字化管理体系，实现从下单到售后的全生命周期互动。管理支撑方面，公司构建 360 数据分析体系，辅助管理人员进行快速决策；研发流程支持系统，梳理各部门职责，明确操作标准；搭建流程线上管理平台，优化流程运作效率和质量，降低成本和风险。

4.与京东物流合作稳步推进，协同效应释放下盈利弹性可期

与京东物流合作稳步推进，预计 2025 年向京东物流提供80.5 亿元劳务服务。2022年京东物流收购德邦，2023-2024 年双方合作稳步推进：1）2023 年逐步将原独立运营的快运业务的中转、运输环节交由德邦操作，并于 2023 年下半年转让京东物流83个转运中心的部分资产。2）2024 年 1-10 月，德邦向京东提供约 43.6 亿元的劳务。3）根据公司公告，预计 2025 年德邦向京东提供的劳务总金额可达 80.5 亿元。

京东物流与德邦物流资产复用，经营质量持续改善：京东物流体系以仓为主，德邦大件物流的干线运输及末端配送能力补齐了网络短板，自 2022 年京东收购德邦以来，双方物流资产在干线、分拨、网点融合等多方面实现资源互补，经营质量持续改善。1）干线运输：德邦通过融合干支线、拉直干线线路、升级运输车辆等举措提高运输时效，保证运输质量，2023 年公司核心业务全链路时长缩短 5.23 个小时，全程履约率同比提升15.1个百分点，截止 2024 年 H1，公司自有车辆 15511 辆，干线线路3900 条。2）中转环节：2023 年下半年，德邦推进网络融合项目，通过资产收购，全面接管京东物流 83 个转运中心的部分资产，2023-2024 年通过场地聚合调优，减少冗余操作等方式优化中转效率，截止至 2024 年 H1，公司分拨数量为 165 个，环比2023 年底减少25个，主营业务破损率同比下降 28.3%。 3）网点收派：公司持续推进末端网点升级，提升网点整体功能性及坪效，网点数量由2021 年的 9127 个下滑至 2024 年 H1 的 7956 个，服务质量稳定提升，根据菜鸟指数，2023年公司综合排名平均位居行业第一，其中，末端及售后服务、信息规范等指标项排名稳居行业前列。截止至 2024 年 H1，上楼投诉率同比下降 75.9%，妥投率同比提升6.2个百分点。

由于网络融合初期以平稳过渡为主，叠加公司 2023 年下半年整拼车业务体量提升，投入运输资源改善客户体验，尽管公司通过提升各环节效率、优化网络结构和操作流程、数字化应用和设备升级等手段实现精益的成本管理，但毛利率短期仍然承压，由2022年的10.19%下滑至 2024 年 Q1-Q3 的 7.55%。随着双方合作持续深入，我们认为干线线路优化，分拨中心及车队等物流资产的效率提升有望改善公司服务质量，进一步提升公司盈利水平。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）