德邦股份（603056）研究报告：顺应行业趋势、优化成本结构、协同京东物流，公司拐点确立.pdf

德邦股份（603056）研究报告：顺应行业趋势、优化成本结构、协同京东物流，公司拐点确立。直营制高端快运代表企业，2022 年为京东物流所收购。1）德邦为我国直营制 模式高端零担快运代表性企业之一，2004 年首创“卡车航班”业务，凭借“空 运速度、汽运价格”的显著优势，迅速占领中高端市场。2013 年转型期进行重 要战略选择，其一是产品结构上，重点突出大件快递；其二是业务模式上采用 合伙人作为直营补充。公司 2021 年收入体量 300+亿元，货量规模 1300+万吨。 2）创新与软实力奠定德邦在行业高速发展期脱颖而出，但外部竞争环境变化 叠加定位失焦与内部调整也导致公司遇到困境。其中，大件快递业务竞争激 烈，拖累整体利润；而传统零担业务面临新的竞争环境，包括新的竞争对手强 势登场，公司偏保守的竞争策略导致业务量增速明显跑输对手。3）2022 年 9 月，京东物流完成股权收购，最终合计持有德邦股份 71.93%的股权。德邦创 始人退出管理，保持相对独立经营。

万亿零担快运行业变革机遇期，高端快运赛道格局改善。1）需求变化催生万 亿零担快运市场变革机遇。其一制造业企业集中度提升有望带动货运需求集 中；其二制造商追求及时生产及柔性供应链体系，C2M 以及订单碎片化的趋 势将驱动整车运输零担化；其三全渠道分销环境变革以及 B2C 线上大件物品 消费渗透率提升推动大件包裹细分市场发展。这些要求快运企业适配全国网 络、重货+服务、拼载+科技等能力，也变相推动国内快运市场集中度提升。美 国经验看其快运市场通过不断整合并购，CR10 占据 7 成以上份额，而我国 CR10 不到 10%。2）高端快运赛道竞争格局缓和，有望走向单价稳定提升。 a）零担快运行业价格分层显著，高端市场集中度更高，京东系合计份额约 58%。21H2 起，顺丰、京东战略转向，高端快运赛道竞争趋缓，单价企稳回 升，而 22 年京东物流收购德邦事项落地后，高端市场从“三国杀”到“二人 转”，市场集中度的提升也意味着健康发展的基础。b）中长期看，我国零担企 业定价仅为美国 6 成（以 2021 年数据为例），议价能力仍有差距，产业结构升 级有望带动服务分层及单价提升。

顺应行业趋势、优化成本结构、协同京东物流，公司拐点确立。1）顺应行业 趋势：单价提升+降本增效—>提升盈利能力。公司 22Q3 毛利率回升至 14.5%， 为 2015 年来最高水平。主要因 a）单价水平提升。德邦快运单价 21Q3 同比提 升 5.2%，21 年全年单价实现同比提升 3.1%，22H1 提价幅度进一步扩大，单 价同比提升 8.7%。b）成本优化，通过逐步启用重货分部替代传统营业部，对 门店文职人员进行不断优化，投入自营干线车辆等方式，实现了对人工、运力 和房租成本的降低。人工成本占收入比重由 2019 年的 43.4%下降至 2022Q3 的 42.1%；运力成本占收入比重由 2019 年的 30.4%下降至 2022Q3 的 28.4%。c） 组织流程优化带动了期间费用率下降。d）物流网络建设基本完成，资本开支 进入下行通道。22H1 资本开支仅 7.6 亿元，同比下降 45%。2）业务 TOB 属 性强，顺周期品种，23 年经济若实现复苏则有望带动业绩弹性。3）与京东物 流协同效应待释放，有望打开未来成长空间。a）德邦将有效补充京东物流的 基础物流资源及全网运营能力，帮助双方进一步降本增效。b）京东物流旗下 拥有京东快运和跨越速运，后续关注同业竞争是否存在进一步整合资源的可 能。