2024年润本股份研究报告：“大品牌、小品类”研产销一体，发力婴童护理

1. 润本股份：“大品牌、小品类”，专注驱蚊及个护用品

专注驱蚊个护 17 年国货老品牌，先发布局线上销量居前。公司创立于 2006 年，历 经三大发展阶段：（1）初创阶段（2006-2012）：2006 年，创始人赵贵钦鲍松娟夫 妇出资成立广州市鑫翔贸易有限公司，创立“润本”品牌，从事驱蚊、婴童护理类产 品的线下经销。2007-2008 年公司自研并生产了国内第一批驱蚊贴，驱蚊产品销量全 国首位。2010 年公司紧抓电商高速发展机遇，在天猫开设首个直营店铺。2011-2012 年驱蚊类产品在淘宝销量夺冠。（2）战略布局阶段（2013-2018）：2013 年润本股 份前身广州润峰设立。同年公司购入广州黄埔生产基地，确认“研产销”一体化战略。 2015 年润本产品天猫驱蚊类目销量第一，拓展京东渠道，逐步形成以线上为主、线 下为辅的销售模式。（3）快速发展阶段（2019-至今）：2020 年公司实施股改并调 整经营战略，业务领域从婴童护理、驱蚊领域拓展为至家居个人生活，并与国际知名 原料厂商德之馨 Symrise 达成战略合作。2022 年浙江义乌生产基地正式投产，双基 地布局完成。2023 年润本股份成功在上海证券交易所主板上市。

公司多年深耕新型驱蚊，坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，切入婴童护 理赛道持续拓展个护业务，目前已形成驱蚊、婴童护理、精油三大业务布局。公司采 用“自有供应链+线上渠道为主”的 C2M 模式依托自有供应链，通过线上渠道快速 获取消费者的偏好信息进行产品迭代。在驱蚊领域，公司自研并生产了国内第一批驱 蚊贴，聚焦电热蚊香液、驱蚊液等新型驱蚊产品深耕多年，2022 年占整个驱蚊市场 的份额约为5.0%，占线上渠道市场份额约19.9%。公司依托在驱蚊市场的“大品牌”， 拓展至更为广阔的个人护理市场，立足于婴童护理细分“小品类”拓宽产品矩阵， 2022 年婴童护理系列占比 45.59%，超越驱蚊成为第一大品类。“润本”已成为婴童 护理细分领域的头部品牌之一，线上市场占有率约为 4.2%，领先同业。

公司实控人为创始人赵贵钦鲍松娟夫妇，合计控股 72.57%。公司股权集中，赵贵钦、 鲍松娟夫妇分别直接持有润本股份 17.92%/4.76%的股份，通过卓凡投控间接持股 44.58%。二人合计控股 72.57%，系润本股份的共同实控人。公司通过合伙制企业卓 凡合晟、卓凡聚源实施员工持股计划，占公司总股本比例分别为 1.17%/0.23%。公 司下设 8 家全资子公司，其中广州润康家主要从事 驱蚊系列产品的生产和销售，广 州小为和鑫翔贸易等主要从事线上店铺的销售和管理。

创始人深耕行业多年，核心高管团队电商销售及研发生产经验丰富。创始人赵贵钦 担任公司董事长兼总经理，鲍松娟担任公司董事及副总经理，从事驱蚊个护业务十七 年。董事林子伟为鲍松娟之子，担任公司董事、电商销售中心副总监，自 2015 年来 长期负责公司电商业务，研发技术总监王俊林曾就职于科玛生物等知名企业。公司创 始人长期深耕行业，核心高管团队在电商销售及研发生产领域具备丰富经验，为公司 长期发展奠定良好基础。

公司上市募集资金 9.03 亿元，主要用于黄埔工厂研发及产业化、渠道建设和品牌推 广、信息系统升级建设等项目。公司拟投入 3.7 亿元用于黄埔工厂研发及产业化项 目，进一步提升产能和公司研发能力，加快研发成果转化及产业化；拟投入 3.4 亿元 用于线上线下渠道建设与品牌推广，有望进一步提升公司品牌知名度进而提升市占。

2. 财务分析：业绩高成长，财务表现优异

过去五年公司营业收入和归母净利润增速亮眼，根据业绩预告，23 年公司归母净利 润增长 34.34%至 46.83%。公司营业收入快速增长，2022 年实现营收 8.56 亿元， 同比增长 47.06%，2019-2022 年 CAGR 达 45.38%。净利润方面，公司 2022 年实 现归母净利润 1.60 亿元，同比增长 32.66%，2019-2022 年 CAGR 达 64.93%。根 据公司最新业绩预告，2023 年公司实现归母净利润 2.15 至 2.35 亿元，同比增长 34. 34%至 46.83%。

分业务来看，驱蚊业务为基本盘，产品渠道双轮驱动下婴童护理快速增长，2022 年 占比超越驱蚊成为第一大品类。公司以驱蚊业务起家，2022 年前驱蚊系列始终为第 一大品类，2020-2022 年分别实现营收 1.69/2.28/2.72 亿元，CAGR26.88%，2022 年占比 31.82%，公司在天猫、京东等线上平台驱蚊类目销售排名常年保持前列。婴 童护理系列 2020-2022 年营收分别为 1.44/2.17/3.90 亿元，复合增长率为 64.74%， 营收占比由 2019 年的 30.58%提升至 2022 年的 45.59%，超越驱蚊成为第一大品 类。婴童护理系列收入快速增长主要得益于公司不断拓展完善婴童护理系列产品品 类，推出皴裂膏、润唇膏、润本叮叮舒缓棒、防皴霜等热销产品，婴童护理系列产品 量价齐升，同时抖音等渠道增长亮眼。精油系列 2022 年收入为 1.46 亿元，2019- 2022 年 CAGR 7.90%。

线上直销为主，非平台经销为辅，线上渠道占比近 80%。线上直销为公司第一大渠 道，2022 年营收占比 60.32%，2020-2022 年分别实现收入 2.52/3.33/5.16 亿元， CAGR 达 43.02%。此外公司还通过线上平台经销和代销两种模式进行销售，2022 年线上渠道合计收入占比超 78.05%。非平台经销为第二大渠道，主要系与电商平台 以外的经销商签订合同，由经销商自主销售。经销商主要销售渠道以线上为主。2020- 2022 年非平台经销营收占比保持稳定，分别为 21.27%/22.28%/21.96%。

综合毛利率在婴童护理类产品驱动下大幅优化，驱蚊及精油系列毛利率稳中有升。 2019-2023Q3 公司综合毛利率逐年上升，由 54.09%提升至 56.12%，主要系规模效 应扩大以及高毛利婴童护理品类营收占比随新品上市和新渠道拓展显著上升所致。 公司于 2020 年起执行新收入准则，“物流费及包装费”重分类至主营业务成本， 2020-2022 年不含“物流费及包装费”的主营业务毛利率由 58.38%提升至 61.53%。 分品类来看，驱蚊系列毛利率稳中有升，2019-2022 年间由 52.40%提升至 56.66%， 主要系规模效应凸显以及高毛利新品市场反响较好所致。婴童护理系列毛利率大幅 波动上涨，从 2019 年的 47.93%提升至 2022 年的 62.77%，主要原因系 1）高毛利 功能护理类产品 2020-2022 年收入占比由 32.56%提升至 42.50%；2）基础护理类 产品规模效应凸显叠加产品结构优化；3）湿巾品类中卫生湿巾、羽绒服湿巾及擦鞋湿巾等高毛利湿巾产品销售占比提升。精油系列毛利率稳定在较高水平，2022 年为 67.29%。

分渠道来看，线上直销毛利率保持高位增长，2019-2022 年由 61.78%提升至 69.13%， 主要系公司 2020 年中开始拓展抖音渠道，抖音销售商品主要为毛利率较高的婴童护 理系列，抖音平台销售金额及占比的增长持续拉高整体线上渠道毛利；线上平台经销、 线上平台代销、非平台经销毛利率稳定，2022 年分别为 53.97%/47.77%/47.69%。

销售费率随渠道拓展有所提升，管理费率随营收增长持续优化，净利率 23 年明显修 复，有望实现稳中有升。销售费用中 80%为推广费用，2020-2022 年随抖音渠道拓 展逐年提升，2023Q1-Q3 公司销售费率为 25.34%，与 22 年同期（25.91%）基本 持平。管理费用率随营收快速增长持续优化，2019-2023 前三季由 5.26%降低至 2.46%。综合来看，2021-2022 年公司净利率在销售费率大幅提升下有所承压，2023Q1-Q3 在毛利率改善驱动下净利率达 21.95%，较 2022 年同期（19.30%）明 显修复。

应收账款及存货周转率显著高于同业，营运能力强。2020-2022 年公司应收账款周 转率分别为 137.22/213.61/446.43 次，显著高于同行业可比公司，主要系公司主导 的线上直销渠道不产生应收账款，线上其他渠道款项结算周期较短所致。存货周转率 整体保持高位稳定，显著高于可比公司平均水平。

经 营 性 现 金 流 充 足 ， 回 款 状况优 。 2020-2022 年 公 司 经 营 现 金 流 分 别 为 0.87/1.39/1.65 亿元，随公司销售规模的扩大稳步提升。2021 年筹资现金流出现大 幅增长主要系股东增资所致。2020-2022 年收现比 1.13/1.13/1.13，净现比 0.92/1.15/1.03，整体处于健康水平，回款能力强。

3. 驱蚊及婴童护理行业：关注细分需求，挖掘潜力赛道

3.1 驱蚊行业：市场规模稳健增长，新型驱蚊贡献增量

驱蚊赛道刚需属性强，市场规模稳步增长，2017-2022 CAGR 达 7.56%，2027 年有 望突破百亿。驱蚊产品包括盘式蚊香、电热蚊香片、电热蚊香液、驱蚊液。我国驱蚊 行业整体处于稳步发展阶段，市场规模由 2017 年的 51.81 亿元增至 2022 年的 74.59 亿元，CAGR 约为 7.56%，其中线上规模 18.27 亿，预计 2027 年市场规模可达 101.70 亿元。

从品类来看，驱蚊理念转变叠加户外出行兴起，温和便捷的新型驱蚊类产品逐步替 代传统驱蚊产品贡献行业主要增量。新型驱蚊产品主要包括电热蚊香液、电热蚊香 片、驱蚊液等，较第一代有机磷类、有机氯类以及第二代早期产品盘式蚊香等传统驱 蚊产品更为温和、环保，随着驱蚊理念从杀灭到驱避、预防的转变逐步成为主流。根 据灼识咨询，新型驱蚊产品 2017-2022 年 CAGR 为 12.84%，远高于传统产品的0.69%。2017-2022 年新型驱蚊产品的市场占比由 54.87%上升至 69.72%，2027 年 有望达到 79.09%。细分品类中电热蚊香液居市占率居首位，2022 年占比 23.50%。 此外，户外出行盛行带动驱蚊液、驱蚊贴、驱蚊手环等便携类驱蚊产品热销。2017- 2022 年户外便携驱蚊产品零售额 CAGR 达到 18.72%。电蚊香液、驱蚊液等新型品 类满足了消费者对于驱蚊的进阶需求，具备更强消费属性和溢价空间，整体毛利率更 高，贡献行业增量。

从适用群体来看，婴童驱蚊赛道增速高于大众驱蚊赛道，看好相关公司布局。根据灼 识咨询，2015-2019年我国儿童适用的杀虫驱蚊市场规模由3.85亿元增长至9亿元， 预计于 2024 年超过 20 亿元。2019-2024 年 CAGR 预计将达到 19.3%，高于驱蚊市 场整体增速（7%）。需求端来看，婴幼儿出汗多、皮肤娇嫩、抵抗蚊虫的能力也较 弱，更易被蚊虫叮咬，是驱蚊产品的重要适用人群，而从供给端来看，驱蚊产品为实 现良好效果多添加避蚊胺、驱蚊酯、羟哌酯以及菊酯类低毒成分，易对抵抗力较弱的 低龄人群造成不良影响。消费者购买时注重安全性和驱蚊效果的均衡，对质量要求更 高，往往对品牌具备更高粘性。

从渠道结构来看，线下渠道仍为主导，消费场景逐步向线上转移。目前国内驱蚊市场 仍以线下为主流渠道，2022 年线上/线下渠道占比分别为 24.5%/75.5%，朝云集团、 彩虹集团等传统驱蚊企业线下渠道占比均超过线上。从趋势上来看，2017-2022 年驱 蚊产品在线上销售额 CAGR 为 22.28%，远高于线下渠道的 4.53%。

竞争格局方面，行业竞争较为激烈，头部企业多兼顾传统与新型驱蚊产品，润本差异 化定位电热蚊香液等新一代驱蚊产品同时聚焦线上渠道，2022 年市场份额约为 5%， 线上渠道份额约为 19.9%。驱蚊用品行业在我国属于充分竞争行业，国内外企业数 量众多，市场集中度低，行业竞争较为激烈，企业超过 5000 家，同时本土企业为主导， 除了润本外，还包括上海家化、朝云集团、彩虹集团、中山榄菊等；国际企业包括庄臣 （雷达）、日本安速、日本 Vape 等。根据灼识咨询数据，前五大企业市场占有率约在 5%-15%之间。行业内主要企业多同时覆盖驱蚊产品与其他杀虫产品、经营的驱蚊产品也 兼有传统驱蚊产品和新型驱蚊产品。润本在驱蚊行业中则更为聚焦，以新型的驱蚊产品 为主，与行业内企业产品类型存在差异，同时聚焦线上渠道。2022 年润本驱蚊产品市场 份额约为 5.0%，线上渠道市场份额约为 19.9%；细分品类中，2022 年润本电热蚊香液 的整体市场份额约为 16.2%，驱蚊液的整体市场份额约为 15.9%。

3.2 婴童护理：个护市场潜力细分赛道，国产品牌有望享渠道红利

我国母婴护理市场持续扩容，2015-2021 年 CAGR 为 15%，增速在美妆个护各细 分赛道中居前，预计 2026 年规模近千亿元。根据弗若斯特沙利文，2015-2021 年中 国母婴护理品市场规模由 230 亿元增长至 535 亿元，CAGR 为 15.1%，高于护肤、 彩妆等细分赛道，预计 2021-2026 年间仍能保持 12.4%的复合增速，2026 年达到 959 亿元。

目前婴童市场主力消费群体为 5-14 岁中大童，贡献稳定存量需求；下沉市场新生儿 占比超 60%，有望贡献结构性增量。2023 年我国出生人口 902 万人，出生率 6.39‰， 出生人数延续下降趋势。存量方面，2016 年起国家逐步开放二孩、三孩政策并颁布 相应扶持政策鼓励生育，2016-2017 年出生人数迎来高峰（两年合计约 3500 万）。 从 2022VS2012 人口年龄结构占比来看，虽然 0-4 岁婴童人口占比明显收缩，但 5- 14 岁中大童占比明显提升。目前婴童市场已进入到 6 岁+年龄主导阶段，我们认为 在相当一段时间内 5-14 岁中大童仍能够贡献稳定存量需求。以国内母婴童领域头部 企业孩子王为例，全龄段儿童生活馆于去年 7 月开业，截至 9 月 30 日，商品交易额 同增超 20%，服务交易额同增近 10%。其中，4-14 岁中大童商品交易额同增超 30%， 服务交易额同增超 90%，远高于平均水平。增量方面，我国新生儿主要集中下沉市 场，2021 年占比达 66.7%，长期稳定高位。我们认为在出生率持续下滑背景下，下 沉市场婴童消费表现将好于高线城市，有望贡献结构性增量。

科学精细化育儿理念推动婴童消费升级，对标海外市场我国人均婴童产品消费有较 大提升空间。从婴童消费水平来看，目前婴童消费由 90/95 后年轻父母主导，大学本 科及以上学历的消费人群占比达 77.4%，高学历消费群体健康意识超前，更加注重 科学精细育儿，对婴童护肤的需求亦不再局限于基础的清洁保湿，而是更关注针对性 解决婴童皮肤问题的功能性护肤产品。据欧睿统计 2017-2022 我国人均婴童产品消 费由 2.1 美元提升至 3.2 美元。从整体来看，我国人均婴童产品消费金额仅为韩国、 美国的约 1/3，对比海外市场未来仍有较大提升空间。

相较于成人，婴童皮肤具有角质层薄，屏障易受损等特点，消费者更注重配方精简、 成分安全、低过敏性，以及根据不同婴童皮肤问题针对性修护，婴童护肤产品以安全 性为基，向多元化、精细化方向逐步延展，进一步推动市场扩容。目前中国婴童护肤 市场主要分为婴童护肤乳、护臀膏、乳液面霜等 12 个细分品类，根据婴童年龄、性 别、肤质等个体化差异，以及季节和日夜等使用场景不同可进行进一步细致划分。

从细分品类来看，婴童护肤品类占据半壁江山，婴童防晒、洁面、润肤、衣物洗涤以 及口腔喷雾等品类具备增长潜力。根据美业颜究院统计，2022M10-2023M9 淘系母 婴人群护理产品中护肤、洗护、洗涤、口腔护理类分别占据 46.6%/21.8%/16.8%/13.4% 的销量份额，其中婴童防晒、婴童润肤、婴童洁面、婴童衣服清洁以及口腔喷雾五大 品类同比增速超过 10%，具备持续增长潜力。

从零售渠道端来看，线上渠道份额不断提升，预计于 2024 年反超线下市场，综合电 商平台成为线上主要购买渠道。根据灼识咨询，2022 年我国婴童护理线上市场规模 达 130.94 亿元，渠道占比从 2017 年的 22.99%提升至 2022 年的 44.07%，CAGR 达到 25.08%。线上渠道增速远高于线下，预计 2022-2027E 线上市场规模仍将保持 超过 20%的高速增长，并于 2024 年反超线下市场成为婴童护理市场的主要零售渠 道。以母婴洗护产品为例，目前综合电商平台已成为母婴洗护产品的主要渠道，仅次 于线下母婴综合店，超过大型商超。

国内婴童护理市场较为分散，2022 年 CR5 为 16.3%，CR10 为 26.2%，行业集中 度自 2017 年来逐年下降。赛道中国际玩家包括强生、艾惟诺、贝亲等，国产品牌主 要包括戴可思、启初、红色小象、薇诺娜宝贝、郁美净、青蛙王子等。根据 Euromonitor， 2022 年 全 球 TOP3 的 品 牌 分 别 为 强 生 / 红 色 小 象 / 戴可思 ， 市 占 率 分 别4.1%/3.9%/2.8%，行业 CR5 为 16.3%，CR10 为 26.2%。

2022 前五品牌分别为强生、红色小象、戴可思、艾惟诺以及贝亲，新锐国货品牌借 力线上渠道崛起。纵观国内婴童市场前五大品牌的变迁，海外品牌依然强势占领消费 者心智，强生、艾惟诺、贝亲长期居于前五，然而经历了强生滑石粉事件后强生品牌 市占率由 9.2%下滑至 4.1%。与此同时 2017 年来，渠道结构切换下国货品牌经历洗 牌。青蛙王子、郁美净等重点布局线下的老牌国货品牌逐渐跌出前五。新锐国货品牌 借力线上渠道以及短剧等新型营销模式迅速崛起，上美旗下红色小象市占率由 2.7% 提升至 3.9%，近三年来稳居行业第二，2022 年实现销售额 12.13 亿元；戴可思 2022 年实现销售额 8.77 亿元，首次进入行业前五。

4. 公司业务：坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略

研产销一体化，自有供应链+线上渠道打造 C2M 模式形成良性闭环，保障产品品质 和性价比优势，为快速响应市场需求并针对性迭代推新奠定基础，助力品牌在激烈 竞争中持续巩固领先优势。1）研发：润本产品定位高性价比，合作德国默克、德之 馨等国际知名原料商，植物草本成分+极简配方打造差异化。聚焦优势品类细分需求 精耕细作并基于热销单品进行系列化扩充，快速推新。2）生产：公司 2013 年起自 建产线，较 OEM/ODM 为主的营销驱动型企业，强大的自有供应链可保证产品品质 和及时供应，自有供应链的弹性又可支撑公司快速推新并根据消费者反馈进行产品 的更新与完善。2022 年公司 80.56%的产品可自行生产，规模效应下成本优势为向 消费者提供性价比产品奠定基础。3）销售：公司先发布局多个线上渠道，消费者积 淀深厚。渠道结构以线上为主，直触终端消费者，快速获得消费者偏好信息，筛选出 受到消费者欢迎的产品，赋能产品迭代。我们认为，公司 10 多年自主供应链布局为 产品高质量、低成本提供强力保障，婴童产品均价仅为强生等海外品牌的 1/3，相较 戴可思等 OEM 模式为主的新型国产品牌也具备竞争力。进一步来看，公司线上直销 的主要经营模式结合供应链弹性，能够实现根据用户需求与产品使用体验反馈不断 丰富产品矩阵的良性循环，具备较强市场快反能力。第三，润本性价比定位天然适配 下沉渠道客单价区间，而下沉市场又是新生儿的重要增量市场，有望凭借强大的推新 能力和线上渠道运营进一步提升市占率。

4.1 生产和研发：双基地自主生产保障品控，研发成果丰富

生产方面，公司自建广州、义务两大生产基地，保证产品质量，快速响应市场需求， 产能利用率维持较高水平。公司主要采用自主生产、委托加工相结合的生产模式， 2020-2022 年自主生产的产量占比分别为 68.95%/67.84%/75.69%。公司拥有符合 FDA 标准的世界级生产设备，10 万级无尘车间和 56 条自动化生产线。在广州和义 乌拥有 2 大自建生产基地，面积约 10 万平方米，为产品销售提供强大产能支持。其 中浙江工厂于 2022 年全面投产，婴童护理系列产能由 34.41 万扩充至 83.21 万。 2020-2022 年公司产能利用率分别达 95.24%/95.87%/81.55%，维持较高水平。

研发方面，研发设计人员持续扩充，研发成果丰富，拥有境内有效专利 71 项。2020- 2022 年，公司研发设计人员由 55 名提升至 106 名，占公司总人数的比例保持稳定。 专业背景深厚，覆盖生物工程、精细化工、药理学等学科。公司研发成果显著，截至 2023 年 2 月 28 日，已经取得境内有效专利 71 项，其中包括 9 项发明专利，9 项实用新型专利，53 项为外观设计专利；学术周刊发表论文 2 篇；参与制定 1 项化妆品 原料的团体标准制定以及 2 项化妆品测定方法的团体标准制定。

4.2 产品和品牌：大品牌小品类，驱蚊个护双轮驱动

产品方面，公司以“大品牌、小品类”的经营战略为核心。公司以驱蚊产品作为基本 盘，润本品牌经过多年培育已具有较高影响力。在此基础上，公司一方面专注于细分 市场，采用差异化竞争策略，在个人护理行业持续发力，以品质为核心，聚焦消费者 未被满足的需求与痛点，丰富润本品牌的产品品类。另一方面，通过产品迭代不断提 升消费者使用体验，成为细分领域的头部品牌，以优质的国货品牌形象赋能小品类持 续扩张，形成良性闭环。

4.2.1 驱蚊：专注新型驱蚊，稳中求新

润本以新型驱蚊起家，从品类、渠道端实现差异化，驱蚊产品市占率行业领先。润本 于 2007-2008 年自研生产国内第一批驱蚊贴，在新型驱蚊产品领域布局居于市场前 列，多年专注于电热蚊香液、驱蚊液等，在品类端与传统盘香、固体蚊香等产品形成 区隔。2010 年公司抓住电商渠道发展红利，率先在天猫平台开设润本旗舰店，在线 上平台快速打响品牌知名度，抢占市场份额。2022 年公司驱蚊产品市场份额约为 5.0%，线上渠道市占率约为 19.9%，处于行业头部。

电热蚊香液：驱蚊系列核心大单品，FDA 认证进口溶剂保证产品质量，连续三年天 猫驱蚊销量第一。电热蚊香液主要成分为菊酯类，0.6%为婴童安全浓度。润本 0.6% 浓度电热蚊香液于 2012 年获农药产品登记证号，在众多品牌中居于前列。溶剂采用 FDA 批准的法国道达尔溶剂，无烟无香精，挥发稳定。电热蚊香液连续五年天猫驱 蚊销量第一，2022 年第一大单品 45ml 装电热蚊香液实现销售额 1.7 亿元，占比 20%。

配方、功能、包装持续迭代创新，满足消费者不同场景下个性化需求。针对室内驱蚊 产品，润本形成了蚊香液智能加热器技术，实现加热器的自动加热与远程操控，2021 年推出智能蓝牙款电热蚊香液，智能掌控多种模式，2022 年新增小夜灯功能，满足 消费者起夜需求。在包装设计上，电热蚊香液从 2018 年开始陆续推出童趣小熊款、 简约跑车款，契合年轻消费者的审美偏好。

驱蚊液：合作国际知名原药研发企业，产品覆盖三大主流驱蚊成分。从成分来看，目 前通过国际权威机构认证的外用驱蚊成分包括驱蚊酯、羟哌酯、避蚊胺以及柠檬桉， 各有优劣。其中避蚊胺原药历史悠久、应用广泛，但毒性较高。羟哌酯相对温和，抗 汗性及驱蚊能力更强，但成本相对较高。驱蚊酯刺激性较小，但其降解快，效果较差。 公司驱蚊液产品涵盖三大市场主流驱蚊成分，核心原料来源于德国默克、德国赛拓和 美国凡特鲁斯等海外优质原药研发生产商，保障产品质量。多种成分满足消费者多样 化需求。如针对敏感人群，润本推出不添加酒精的驱蚊酯驱蚊液，使用多元醇和表面 活性剂复配增加驱蚊酯的溶解性，相关产品已形成专利。

卡位国货婴童驱蚊，定位中高端，植物草本成分打造差异化。相对六神等国民驱蚊品 牌，润本卡位婴童驱蚊赛道，享婴童消费升级红利。据魔镜统计，2022M4 -2023M3 天猫渠道防蚊水排名前三的品牌分别为 vape、润本以及戴可思。成分方面，润本产 品覆盖三大主流驱蚊成分，且全系列添加艾叶、洋甘菊等草本成分，形成差异化。价 格方面来看，润本驱蚊水单 ml 价格在 0.2-0.3 元左右，远低于 ODM 模式为主的国 货品牌戴可思（1 元/ml），略低于日本品牌 vape（0.35-0.45 元/ml），与美国品牌 雷达基本持平，高于传统国货驱蚊液花露水和宝宝金水（约 0.1 元/ml）。

4.2.2 婴童护理：聚焦植物成分开拓细分市场，质优价廉

公司依托驱蚊品类的品牌优势，以蚊虫叮咬舒缓类婴童护肤品切入婴童护理赛道， 已形成植物舒缓、肌肤护理、湿巾清洁三大系列。公司基于驱蚊产品建立的强品牌心 智，借助针对蚊虫叮咬的舒缓系列切入婴童护理赛道，推出紫草修护膏、润本叮叮舒 缓棒等大单品，2022 年线上渠道市占率约为 4.2%。公司婴童护理产品矩阵可分为三 大系列，舒缓系列主打止痒护理，适用于包括婴童在内的全年龄段人群；润肤护理系列包含护唇膏、宝宝面霜、身体乳、儿童面膜等多类型产品，满足细分护肤需求；清 洁湿巾系列包括儿童洁面泡泡、手口湿巾。

定位高性价比国货婴童品牌，价格优势明显。根据 Euromonitor，2020-2022 年，润 本产品均价分别为19.87/24.63/17.58元。对比国际品牌，润本均价约为艾惟诺的1/2， 相较于贝亲、红色小象等国产品牌，价格也更加亲民。

天然植物成分为核心，合作德之馨，配方极简，满足婴童护理安全、舒缓需求。相较 于成人，婴童皮肤具有角质层薄，屏障易受损等特点，消费者更注重配方精简、成分 安全、低过敏性。润本婴童护理植物舒缓系列采用德之馨独家舒缓原料 Symcalmin、 Symrelief 复配多种草本植物成分，不添加酒精、激素、防腐剂等，温和亲肤。肌肤 护理系列的婴儿舒缓霜、舒缓棒等产品均采用紫草精华、洋甘菊、金盏花等天然植物 成分，满足婴童护理安全、舒缓需求。

面霜、润唇膏细分品类市占率居前，聚焦功效、季节、剂型细分需求迅速拓展 SKU， 构建立体化产品矩阵。据灼识咨询，公司在国内儿童面霜市场的市占率约为 8.6%， 在国内儿童润唇膏市场的市占率约为 9.5%，具有明显领先优势。公司聚焦优势品类 和细分功效做精做细，并依托热销单品进行系列化扩张。以面霜品类为例，品牌针对 冬季推出防皴霜和洋甘菊护理霜，针对夏季推出小桃喜舒润霜，23 年推出积雪草冰 沙霜产品用于晒后修复。各面霜单品又根据年龄细分为婴童用和儿童用，根据使用场景又可分为普通款和圆筒状的便携款。功效方面来看，公司聚焦防皴裂需求，已打造 出防皴棒、防皴膏、防皴面霜、防皴润唇膏等一系列单品，其中皴裂膏销量从 2020 年的 2.09 万瓶增长至 2022 年的 332.59 万瓶，防皴霜销量从 2020 年的 24.65 万瓶 增长至 2022 年的 325.83 万瓶。另一方面品牌也积极布局羽绒服清洁湿巾、防静电 喷雾、内衣洗衣液等新型细分个护家清品类，2020-2022 年 SKU 数量由 314 个快速 增长至 586 个。

新品方面，婴童防晒特证 23 年获批，有望持续拓展祛痘等细分品类，打开全新增量。 根据美业颜究院统计，婴童防晒为婴童护肤赛道高潜细分，2022M10-2023M9 销量 达 377.9 万，增速达 15%，远高于行业均值（-1.4%）。从市场格局来看，海龟爸爸 作为专注于学龄儿童抗光损护肤品牌，占比 36.5%，贝亲及贝德美分别占比 6.8%和 6.5%，市场仍处于消费者教育初期，渗透率有较大提升空间。目前公司防晒特证已 于 23 年 12 月获批，截至 22 年底儿童防晒产品配方已经基本完成。23 年公司已推 出用于晒后修复的积雪草冰沙霜，并扩充至水感防晒乳和面膜品类。24 年公司有望 基于防晒系列持续扩充 sku 并拓展祛痘等细分品类，进一步打开成长空间。

4.3 渠道：先发布局线上，拓展新型渠道发力下沉市场，完善全渠道网络

把握电商发展机遇先发布局，尽享平台早期红利，用户积累深厚。公司凭借敏锐市场 嗅觉，在各大电商平台成立初期先发入驻，尽享平台早期红利，积累了巨大的客户流 量优势。2010 年公司在天猫平台设立首个直营店铺“润本旗舰店”，截至 2024 年 初，官方旗舰店粉丝数量 346 万。2015 年公司在京东平台开设旗舰店，2019-2022 年天猫、京东平台直营店铺的年购买用户由 537.95 万人增至 1041.22 万人。2020 年公司把握兴趣电商发展机遇，在抖音开设旗舰店，主要销售婴童类产品。截至 2024 年初，官方旗舰店粉丝数量 91 万。从渠道结构来看，2022 年公司天猫、抖音、京东 自营分别实现收入 3.00/1.57/1.16 亿元，总营收占比分别为 35.05%/18.40%/13.51%。

ROl 水平较高，运营优势明显。公司 ROI 明显高于可比公司均值。线上直销分渠道 来看，京东平台 ROI 水平最高，主要系京东 POP 店铺的流量来源除公司投入的推 广工具外，另有来自京东自营店铺的部分；天猫平台次之，由于开店时间早，客户基 础较强，引流成本较低，近年来稳定在 3.5 左右；抖音平台推广方式依赖达人的短视 频和直播推广，佣金费率和平台服务率均高于天猫，ROI 较低。

天猫渠道为基本盘，品类连带效应凸显。公司通过先发布局天猫积累了庞大的线上消 费者群体和品牌口碑，截至 2024 年初，润本官方旗舰店粉丝数量 346 万，高于多数 头部婴童品牌。公司以消费者为基拓展至更为广阔的婴童护理及精油市场。2022 年 天猫旗舰店驱蚊/婴童/及精油产品销额分别为 1.06 亿元/1.07 亿元/5140 万元，品类 连带效应凸显。2020-2022 年天猫旗舰店铺营收金额由 2.24 亿元增长至 2.87 亿元， CAGR 为 13.19%。

抖音平台主营婴童类产品，自播达播双轮驱动，2022 年实现井喷式增长，带动传统 电商平台销售。抖音运营团队高度专业化，群店模式+中腰部达人投放加速市场渗透， 与此同时抖音平台自有的流量优势也有效带动天猫、京东等传统电商平台婴童品类 销售。自播方面，公司采用群店模式，开设润本品牌在不同细分类目的多个官方旗舰 店，抢占平台流量入口，增加店铺曝光率和流量，且不同店铺可结合自身实际情况规 划主推品，多个单品保障整体爆发。达播方面，公司抖音直播合作达人集中腰尾部， 通过少量头部达人扩大声量，腰部达人持续渗透影响，尾部达人平铺布局扩大受众， 有效利用达人的长尾流量价值。2020-2022 年达人佣金投放由 38 万元增加至 2517 万元。2022 年公司抖音平台销售额达 1.57 亿元，同比增长 241.75%，2023 年整体 保持良好增长，经历 Q3 抖音流量扶持政策转变后 Q4 GMV 稳步恢复。

品牌价格区间与拼多多渠道定位高度契合，主推小规格性价比单品发力下沉市场， 有望贡献增量。从运营模式来看，公司在拼多多线上直销初期通过专卖店形式开展， 因消费者倾向选择官方旗舰店购物，2020 年经营效果不佳。2021 年公司调整经营 策略，采取店群模式开设多个官方旗舰店平铺布局增加流量入口，扩大覆盖。从价格 和产品策略来看，据拼多多财报，2020/2021 年，根据拼多多全年 GMV 和订单数量 折算平台平均客单价为 43.54/40.02 元，抖音/淘系/京东渠道平均客单价 90/120- 150/200 元，而小红书的客单价在 450 元以上。而根据公司公告润本品牌在天猫/京 东 POP/抖音/京东自营平台平均订单金额分别为 31.83/28.12/26.47/48.38 元，价格 区间和拼多多渠道高度契合。公司在拼多多平台主推驱蚊系列小规格单品（如 45ml 电热蚊香液、50ml 7%驱蚊酯驱蚊液等），符合平台低价好物的调性，持续渗透下沉 市场人群。公司 2022 年拼多多渠道销售额 1342 万元，同比实现跨越式增长，随拼 多多平台渗透率提升有望延续高增态势。

线下通过非平台经销商联动大型商超、连锁店等，全渠道布局逐步完善，有望随线下 渠道转暖迎来恢复性增长。公司通过非平台经销商开发线下渠道，目前非平台经销商 已覆盖全国 30 多个省（市、自治区）。2020-2022 年，公司持续优化客户体系，加 强大客户合作，目前已开发包括大润发、沃尔玛/山姆会员店、7-11、屈臣氏、华润超 市在内 2000 多个 KA 渠道以及 WOW COLOUR 等特通渠道。此外，公司已逐步推 出由子公司广州润凡直接运营的官方经销商线上订货平台，优化经销商的采购效率， 为公司进一步完善线下渠道的布局奠定基础。

线上线下营销结合，线上多维发力内容营销，联名国家宝藏、小刘鸭等 IP 加深品牌 渗透，线下地铁广告投放快速提升品牌知名度。2019 年起公司在天猫合作超头李佳 琦，多款产品陆续登陆直播间。在抖音等兴趣电商采取“直播+短视频”的方式进行 推广，多次合作明星达人进行直播带货，并结合小红书种草等多种方式进行产品内容 营销推广。在 IP 联名方面，2021 年携手国家宝藏宣扬品牌文化，2022 年驱蚊液跨 界合作 1828 王老吉，联名 IP 小刘鸭吸引年轻消费群体。线下主要采用地铁广告投 放，通过辐射效应提升品牌认知度。

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