2023年中国建筑国际研究报告 港澳地区业务主要为建筑工程施工

1.中国建筑国际：港澳建筑龙头，建筑、投资、科技三轮驱动

始于港澳地区，切入内地市场

中国建筑国际集团有限公司 1979 年开始于香港从事建筑业务，2005 年于香港联合交 易所主板上市。2006 年，公司收购中国建筑工程（澳门）有限公司，进入澳门市场。2007 年，公司收购深圳中海建筑有限公司，进入内地承建、建筑市场，之后收购沈阳皇姑热电 厂项目，开始发展基建投资与运营业务。目前，公司业务分为“中国内地、香港、澳门、 其他（幕墙系统、运营管理业务）”。截至 2021 年底，集团成功进入 23 个省，70 余个城 市，基本形成全国布局，并在香港、澳门、内地和海外先后承建超过 1000 项工程。

港澳地区业务主要为建筑工程施工，其中香港市占率达到 20%左右。根据香港政府统 计处公布数据，2021 年主要承建商所完成的建造工程名义总值为 2337 亿港元。公司 2021 香港地区新签合同额 360.5 亿港元，由此口径测算得公司在香港地区市占率为 15.4%； 2022H1香港建造工程名义总值为 1197亿港元，公司在香港地区新签合同额 273.9 亿港元， 市占率进一步提升至 22.9%（我们认为或主要受益公司 2022H1 承建较多抗疫项目）。澳门地区市占率接近 30%。公司在 2006 年通过并购进入澳门市场，虽然澳门市场容 量总体不及香港，不过公司在该区域市场份额相对更高。根据澳门特别行政区政府统计暨 普查局数据，2021 年建筑业全年收益同比上升 8.2%至 565.8 亿港元。以此为口径， 2021 年公司澳门新签合同额为 146.4 亿港元，占比 25.87%。

从“建筑”到“建筑+投资”，公司投资业务经历多轮变迁。2007 年，公司通过投资 模式切入内地市场，实现“建筑”到“建筑+投资”转型，最初业务模式以 BT（政府利用 非政府资金来进行非经营性基础设施建设项目的一种融资模式）为主。随后在 2016-2017 年开始随着国内 PPP 的兴起，转移到 PPP（政府和社会资本合作）模式。2018 年始，随 着 PPP 项目周转率降低，公司积极开拓以政府定向回购的 GTR 模式。在此期间，特别是 2020 年与 2022 年上半年，在疫情因素影响下公司营业额仍实现正增长。

建筑+投资+科技，实现三轮驱动

公司从 2018年开始着力控制、削减 PPP项目，积极开拓以安置房政府定向回购（GTR） 为代表的短周期投资模式，在中国内地，公司对基建项目的投资遍及不同类型的业务，包 括投资及建造收费公路、收费桥梁及各种房建工程，如保障性住房、医院及学校。近年来 集团不断优化订单架构，进一步减少周期较长的项目比例，以逐步加快周转率。若理解 GTR 模式为将长周期改为短周期的“长”改“短”，则公司科技业务的 MiC 建筑模式可理 解为“短”改“无”。

MiC 模式为模块化集成建筑（Modular Integrated Construction），为装配式建筑的 4.0 模式，具体而言，1.0 模式仅生产单一的混凝土构件，2.0 产品为装饰一体化构件，虽然相 对 1.0 做了初步升级，但总体仍为二维的“平面”构件，3.0 产品则以整体厨卫等为代表， 将装配式建筑从二维升级到三维，不过仍只是解决了建筑行业的局部工业化问题，4.0 模 式下，将整体建筑进行工业化生产，最终交付的是一项产品，而非工程服务，或是局部“构 件”，因此付款方式得以根本性改变，即从“先干活后拿钱”到“一手交货一手交钱”。从 财务上看，在 GTR 与 MiC 的叠加影响下，公司回款周期大幅缩短，2022 年上半年经营现 金流首次转正即为印证。

2.建筑：香港需求潜力或被低估，有望高质量快增长

未来5-10年香港建设需求将加快释放

随着香港的“由治及兴”，以往阻碍深港两地合作以及港府推动大规模基础设施建设 的问题得以有效解决，新的发展合力正在形成，未来需求有望不断放量，这一点在近几届 香港政府施政报告中得到印证。在此我们以公屋（由政府等主导的公共房屋，类似内地公 租房）、医院、北部都会区建设三个方面为例，可一定程度反映出其未来需求潜力，此前 市场对香港市场或存在一定低估。

公屋：预计未来五年供应量较上一个五年增幅超 50%，下一个五年仍将维持较快增长。 在上一任行政长官林郑月娥 5 年任期内（2017-2022），香港累计完成 9.65 万个公屋建设，较前一个五年增加 3 万个。而新任行政长官李家超 2022 年 10 月施政报告显示，未来五年 （2023-24 至 2027-28）香港将增加公屋供应约 15.8 万个单位（其中包括全新的 3 万个简 约公屋），较上一个五年增幅超过 50%，力度明显加大。中长期而言，根据香港《长远房 屋策略》推算：“未来十年的公屋需求是 30.1 万个单位，而目前政府已找到足够土地，支 撑兴建 36 万个单位。”据此测算第二个五年公屋建设将达到 20.2 万个单位，仍将维持较 快增长。

公屋：加快建设速度，更加青睐组装合成模式。过去香港公屋轮候时间居高不下，为 加快公屋建设及供应速度，政府一方面推出全新的简约公屋，另一方面规定在未来第一个 五年期落地的公屋必须采用装配式设计，并在合适项目采用组装合成模式，第二个五年落 地的公屋则要求不低于一半项目采取组装合成模式。我们认为，鉴于香港政府对未来 10 年公屋建设力度加大，同时要求推广组装合成模式以加快建设速度，中国建筑国际目前正 持续推进的 MiC 模式有望充分受益。

医院：两个十年发展规划分别提出新增 2000、2700 亿港元投资。单就医院建设这一 细分领域，2016 年香港发布第一个十年医院发展规划(2016-2025)，计划投资 2000 亿港 元，其中包括重建和扩建 11 间医院，以及新建一间大型急症全科医院、三间社区健康中 心和一间支援服务中心工程项目，预计可增加超过 6000 张病床及逾 90 个手术室；2018 年香港政府在推行第一个十年医院发展计划各个工程的同时，已邀请医管局筹备第二个十 年医院发展计划(2026-2035)，计划将涵盖 19 个工程项目，总投资约 2,700 亿港元，全面 落成后可额外提供超过 9000 张病床及其他医疗设施，投资额较上一个十年增幅达到 35%。

北部都会区：全速造地建屋，有望成为香港建设发力新引擎。2021 年 10 月香港特区 政府提出了“北部都会区”概念，北部都会区在空间上包括元朗区和北区两个地方行政区， 占地面积约 300 平方公里，北部都会区的发展，可为香港提供更多土地资源，在完善北部 地区基建网络的基础上扩大房屋供给，从而缓解港人最为头疼的居住问题。新任行政长官 李家超 2022 年 10 月施政报告显示，将全力推进北部都会区建设，区内已开展多项大型发 展项目，本届政府会在不同环节提量、提速、提效、提质，将大型项目“生地”变“熟地” 由过去需时十多年大幅压缩一半时间。并计划在 2023 年成立专门发展“北部都会区”的 部门，并在年内制订具体计划和行动纲领。在重点工作方面，主要包括但不限于以下内容：

1）全速造地建屋，目标是五年内为所有发展项目启动收地程序，十年内完成平 整新发展土地和落成新增单位各四成； 2）提高发展密度，善用土地资源，采用更高的地积比率，如住宅用地会以最高 地积比率 6.5 倍为指引（较早期新市镇如沙田的 5 倍更高），而商业用地则为 9.5 倍； 3）开发产业用地，未来五年，产业用地将陆续推出，支援发展创科和其他产业； 4）建造亮点发展群，规划多项亮点设施，带动发展，提升生活质量。根据《北部都会区发展策略报告书》，现正进行规划及发展的项目预计可增加约 35 万 个住宅单位及 45 万个工作职位，加上建议发展项目，估计整个北部都会区最终能容纳约 250 万居住人口（约占香港总人口 1/3）和提供约 65 万个工作职位，其中包括约 15 万个 创科产业职位，未来北部都会区建设有望为香港建设发展注入新引擎。

总体而言，未来数年香港建筑工程需求蛋糕有望持续扩容。香港建筑工程行业需求包 括政府工程、私人发展商工程及其他工程，具体而言：1）政府工 程方面，过去五年（2017-2021 年）香港政府基本工程开支维持在 701 ~869 亿港元区间； 2）总工程产值方面，过去五年（2017-2021 年）香港主要承建商所完成建造工程名义总 值维持在 2300 ~2500 亿港元之间。从增长潜力来看，香港特区政府财政 司司长陈茂波于 2022 年 11 月在建造研发论坛表示，基础建设和建造业对香港经济发展至 为重要，基建投资对经济复苏起关键作用。同样据香港财政司官网司长随笔栏目写道；“预 计未来几年每年的基本工程开支会超过 1000 亿港元，香港整体工程总量将增至每年约 3000 亿港元，较过去五年平均水平增幅将均达到 25%或以上。”

香港政策落地有迹可循，政府资金实力强劲

从历史情况看，香港政府履约能力较强。香港特别行政区行政长官五年为一个任期， 回溯历史上每个任期开始及结束的施政报告，每个任期开始做出的总体规划均会在任期内 逐步推进。根据2021年香港施政报告显示，过去四年《施政报告》（2017-2020）共提出 超过900项政策措施，当中96%已经完成或按序推进，成效显著，例如上文提到的在过去 五年，政府五年任期内的公营房屋建屋量达96500个单位，较对前一个五年增加30000 个。

另外，从执行能力来看，香港政府财政实力较强，目前累计财政盈余接近 7000 亿港 元。自香港统计处 1989 年有统计数据以来，香港政府在绝大部分年度实现财政盈余，仅 在疫情爆发的 2020 年出现较大幅度财政赤字，2021 年已实现财政盈余，期间累计实现财 政盈余达到 6945 亿港元，此外香港保持财政及货币独立，香港财政收入全部用于自身需 要，充足的财政实力亦为政府履约提供了有力保障。

公司占据香港较高市场份额，未来将持续受益

公司一直深耕香港市场，在香港市场占据较高份额，近年来在香港完成多项大型工程。 领域囊括房屋工程、土木工程、基础工程、机电工程等。2022 年初，香港第五波疫情来 袭，面对严峻疫情，集团承建中央港 8 个防疫设施项目并迅速完工，提供超过 4 万张床位， 以高品质工程助力香港抗疫工作。同时，在民生工程领域，集团承建将军澳中医医院等重 大项目，保持行业龙头地位。在多项重大工程业绩支撑下，政府对其依赖度进一步提高。 2022 年上半年公司香港市场新签合约额达到 273.9 亿港元，同比增长 59.4%。

考虑到香港地区未来建筑工程市场需求有望持续扩容，叠加公司借助多项重大工程及 MiC 产品推出，市场份额亦有望进一步提升，我们看好公司未来香港建筑业务站上新台阶。 香港建筑业务相对“轻资产”，经营现金流亦有保障 相对于内地工程项目回款周期长达一至两年，香港工程项目回款周期为每月结付，根 据公司 2021 年年报，公司贸易及其他应收款中非流动部分结余主要源自中国内地若干建 筑相关投资项目。通过分析公司贸易及其他应收款结构，公司应收款中低于 90 日的占比 29.8%，大致与公司营收结构中港澳地区占比相似。

从另一角度看，在分地区现金流情况上，针对公司 2021-2022 年上半年经营现金流情 况分析，公司港澳业务现金净流入持续为正，而内地业务现金净流入此前持续为负，不过 在 2022 年上半年净经营性现金流首次转正，原因与内地业务现金流逐渐向好与港澳业务 现金流持续增加有关。

3.投资：回款周期由长改短，助力现金流明显改善

PPP、BOT等模式回款周期较长

目前国内常用基建工程融资模式中，BT、BOT、PPP 模式为当前主流模式，而此类 模式回款周期较长，影响企业经营现金流，前期垫资较大。2014 年 10 月国内 43 号文出 台，要求地方政府举债权责明晰，标志着国家对基建投资加强规范管理，传统 BT 模式逐 渐被 PPP 模式取代，但现存 PPP 模式与 BOT 模式投资回收期均较长。

PPP 模式下正常合作期限在 10-30 年之间。2015 年，根据《财政部关于进一步做好 政府与社会资本合作项目示范工作的通知》(财建〔2015〕57 号)，政府与社会资本合作期 限原则上不少于 10 年。根据《基础设施建设和公用事业特许经营管理办法》第六条，“基 础设施建设和公用事业特许经营期限，根据行业特点和项目使用年限，根据公共产品或服 务的需求确定周期、投资回收期等综合因素最长不超过 30 年。” 2019 年《关于推进政府 和社会资本合作规范发展的实施意见》财金〔2019〕10 号文中显示：PPP 项目属于公共 服务领域的公益性项目，合作期限原则上在 10 年以上。

BOT 模式回款周期同样较长。《市政公用事业特许经营管理办法》十二条规定，特许 经营期限应当根据行业特点、规模、经营方式等因素确定，最长不得超过 30 年。而对于当前两种模式下，大型重大建设项目的项目合作期（包括建设期、准备期、运 营期），总时长均超过 30 年，我们选取中国建筑披露的两项典型重大合同（PPP 及 BOT） 作为参考。

GTR模式回款较短，助力加快资金周转率

公司从 2018 年开始着力控制、削减 PPP 项目，并从 2021 年开始不再承接 PPP 项目 合同，同时公司积极开拓定向回购（GTR）短周期投资模式，即 Government Targeted Repurchase(政府定向回购模式)。相对公司以往 PPP 项目而言，政府定向回购项目的回 款周期明显要短。对比来看，GTR 模式相比于 PPP 模式现金回流与项目周转明显加快。对比公司两个 典型 PPP 项目与 GTR 项目，GTR 项目在 2-3 年内累计现金流便转为正数，而 PPP 模式 下需要 10 年才能转正。可以看出，GTR 模式相对 PPP 模式周转更快，公司回款周期亦 随之缩短。

4.科技：MIC引领建筑模式变革，打造公司新增长极

MIC是装配式建筑的进一步升级，像造汽车一样造房子

装配式建筑与传统混凝土浇筑不同点在于，装配式建筑是指把传统建造方式中的大量 现场作业工作转移到工厂进行，在工厂加工制作好建筑用构件和配件（如楼板、墙板、楼 梯、阳台等），运输到建筑施工现场，通过可靠的连接方式在现场装配安装而成的建筑。 根据马荣全在《装配式建筑的发展现状与未来趋势》中的分析：对于装配式建筑在我 国得到长足发展的原因，包括国家、行业及地方政府政策的推动、环境整治带来的环保压 力、社会老龄化带来的人员压力等。而对于装配式建筑目前存在的问题，包括：装配式建筑评价标准不统一，预制装配率 存在 “拼凑”现象、新型装配式建筑结构技术推广难度大，存在 “绕过结构主体”的现象、片 面追求“装配化”，忽视了“工业化”等。

可以看到，现阶段装配式建筑在国内的发展仍有相当空间，技术端、实行端以及发展 端潜力巨大，亟需落地到应用化、实际化，将装配式模式优势真实体现到建筑行业革新中。 而在此，对于 MiC 建造方法而言，其涵盖建造、功能、全面为一体，能有效推进装配式建 筑在国内建筑行业的发展。 模块化集成建筑（Modular Integrated Construction），又译“组装合成建造法”， 是指在方案或施工图设计阶段，将建筑根据功能分区不同划分为若干模块，再将模块进行 高标准、高效率的工业化预制（包括装饰装修、五金洁具、设备安装等），最后运送至施 工现场装嵌成为完整建筑的新型建造方式。

装配式建筑大致可分为以下四个发展阶段：装配式 1.0--传统建筑构件；装配式 2.0-- 装饰一体化构件；装配式 3.0--整体厨卫，三维构件；装配式 4.0--MiC 模块化集成建筑。 MiC 可以理解为将建筑按照功能分区划分，类似于汽车零部件，之后对零件进行批量化建 造，在工厂进行组装，生产为多个完整建筑单元（汽车），再运输至工地现场进行组装。

在装配式 1.0 阶段，仅仅是对建筑构件进行建造，装配式 2.0 装饰一体化为现今较为 广泛使用的建造模式，而对于前两个阶段来看，装配式建造仍然处于“二维”阶段，因装 配元件仍旧为楼面板组装，以单一平面作为拼装组件来形成模块，此时“汽车”仍然为框 架状态，没有内部座椅内饰等。在 3.0 阶段，赋予了模块以功能性，例如整体厨卫。过程 中将单一模块（汽车）完全组装好，使得每一模块拥有完备系统（形成跑车、SUV、轿车）， 对应为厨房、卫生间、卧室、客厅等。但 3.0 阶段，仅仅对房屋中单一居住单元进行工业 生产，但整体建筑上仍然有部分模块无法实现完全工业化。在 4.0 阶段，便将整体建筑项 目均纳入工业化生产。

MIC实现真正意义建筑工业化，工期、成本优势有望持续加强

从设计到生产到建造：实现全面工业化。 设计端，MiC 可以实现标准化。对结构与具体模块进行设计，后期只需对具体模块进 行复制生产，能有效节省设计流程时间。并且在前期将建筑设计、装饰设计综合考量，免 去传统建筑中前期建筑设计与后期装饰设计脱轨的时间成本。在传统建筑建造中，建筑设 计后装饰设计还需重新根据现场图纸进行装饰设计，在 MiC 中，能有效减少这一流程，进 行统一设计，统一装配。

生产端，MiC 将传统现场浇筑移交到工厂进行，在传统现场施工中，对每层房屋需要 逐层建造，而工厂流水线可以同时生产多层房屋。且在工厂生产过程中可以在现场同时进 行地基处理工作，能有效节省项目时间。 建造端，MiC 省去传统建造模式中混凝土浇筑固化等工程环节，只需将工厂预制好的 模块进行现场组装，便能完成建造。综合来说，整体流程上，MiC 建造分为“三步走”：1）工厂生产 MiC 单元，地盘同 步进行基础施工；2）按顺序集中吊装；3）完成屋顶、外墙、绿化、家具陈列、拎包入住。

在实体项目上，根据中国日报报道，国内首个混凝土 MiC 模块化高层建筑项目—深圳 市人才安居集团龙华樟坑径保障房租赁住房项目 2022 年 10 月在深圳开工，规划建造 5 栋 28 层、99.7 米高的人才保障房，总建筑面积为 17.3 万平方米，预计提供 2740 套租赁 住房，由深圳市人才安居集团规划建设，中国建筑国际集团旗下中建海龙科技及中海建筑 负责设计、采购及施工。

龙华樟坑径地块项目采用中建海龙科技研发的装配式 4.0 核心建造技术，将建筑整体 拆分为独立空间单元，每个空间单元的结构、装修、机电、给排水与暖通等 90%以上的元 素在工厂完成，施工现场仅需完成地基处理、结构框架搭建、单元吊装、管线接驳等少量 工序，把每个单元像“搭积木”一样精细化组装，即可完成项目建设，使得原本需要 3-4 年完成的百米高住宅建筑项目在一年内可完成建设，相较传统建筑模式工期减少 60%以上。

其他项目上：在烟台莱山滨海健康驿站项目中，MiC 同样表现亮眼：作为海龙 S 系列 产品——钢结构 MiC 高层模方的代表项目，烟台莱山滨海健康驿站共使用 352 个钢结构 MiC 模块单元，预计建设工期 14 个月，而按照传统建造方式则需要三年完成。项目采用 目前建筑工业化程度最高的装配式 4.0 时代核心技术——MiC 技术建造，每个模块单元的 装修、水暖、机电等 90%以上的工序在自动化工厂完成，变高空作业为平面流水作业，实 现工厂与现场并行。并且在建造过程中有效减少 80%的施工垃圾、约 700 吨的固体废弃 物以及 20%的材料耗损。

从技术培育到快速扩张，进军内地蓝海市场

疫情为公司 MiC 推出带来契机。2020 年，作为驻港央企，公司先后建成鲤鱼门和竹 篙湾临时隔离防疫中心、北大屿山医院香港感染控制中心，符合香港永久建筑标准。鲤鱼 门和竹篙湾在疫情结束后将作为香港公共过渡房屋供市民居住使用，北大屿山医院香港感 染控制中心将作为正式医院使用。在此过程中，公司充分发挥 MiC 产品快速建造的优势， 平均每小时完成 1.25 个 MiC 房间箱和 2.5 个楼梯、屋面等 MiC 附属箱，项目建设时间仅 为传统建造方式的十分之一。021年公司建成首个多层钢结构 MiC隔离酒店深圳国际酒店，含 6栋七层 MiC建筑， 共 1637 个钢结构 MiC 模块，44 天即完成 2 栋酒店建设，89 天全部交付。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）