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中国建筑国际研究报告：高质量成长，优质红利属性彰显。中国建筑国际是中国港澳承建龙头、中建集团内地基建投资业务旗舰平台，公司 追求差异化竞争和高品质交付，六大科技驱动公司转型高质量增长。

追求差异化竞争和高品质交付，业务模式持续优化。公司于中国港澳拥有绝 对的市场地位；以基建投资商身份进军中国内地市场，2018年开始“长改短” 业务转型，重点开发高周转项目，如安置房定向回购、产业园投资等，并从 “投资+建筑”衍生出“科技+投资+建筑”的商业模型，23年科技带动类新签订 单额占比提升至40%，25年目标为50%。

在利润率、现金流、成长三者之间寻找平衡。中国港澳建筑业务拥有稳定现 金流，经营利润率在中高单位数水平；内地投资业务经营利润率在中双位数 以上水平，并占用一定资金；内地科技带动类业务的经营利润率在两者之间， 回款模式接近中国港澳业务，因此科技带动类业务对现金流、ROE都有很好 的正面帮助，公司量入为出，在利润率、现金流、成长三者之间寻找平衡。

投资看点：

1）“北部都会区”提升中国香港建筑业规模，公司将充分受益于这一历史性机遇。 CIC中性预测中国香港2031/32年建筑工程量有望达到3350亿港元，较过去5年 平均水平增幅约34%。凭借防疫项目的口碑积攒，目前公司在北部都会区的签约 项目市占率估计接近5成，遥遥领先，2023年公司在中国港澳的新签合约额同比 增长37%至805亿港元，连续2年实现快速增长。

2）中国内地业务“长改短、短改无”持续优化，聚焦投资地图，集中于沿海等履约能力高的地区，致力于提高回款安全性。公司在未牺牲业务增长和利润的前提下， 应收账款周转率逐年改善，内地经营现金流2023年首次转正；PPP长投项目也全 部进入回款周期，无大额呆坏账发生。

3）六大核心科技引领建筑工业化，前景广阔。公司拥有包括MIC、BIPV、国际标 准医院设计建造技术在内的6大核心建造技术，已实现业务突破和订单放量，前景 广阔，未来将成为中国内地业务发展的重要引擎。特别是列入“三大工程”的城中村 改造与MIC应用场景相匹配，一线城市城中村改造有望拉动约1.3万亿元装配式 建筑增量市场。

4）央企+外资，市场化管理，派息稳健，23年股息率为6.2%。 中国建筑国际迈入高质量成长，优质红利属性彰显。我们预计公司未来3年归母 净利润分别为102.69/114.27/127.33亿港元，同比分别+12.1%/+11.3%/+11.4%。我 们以8%的贴现率，分别对中国港澳业务、内地短投业务、内地长投业务、运营业 务进行现金流预测，股权价值为511-631亿港元。须提示的是，内地短投业务净现 金流在0附近，我们以重置法估值，该方法低估了公司在内地的增长前景。