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中国建筑国际（3311.HK）研究报告：以技术为核心，改善现金流，保持高质量发展。盈利水平较高的建筑公司。中国建筑国际是央企中国建筑集团旗下的建筑公司，业 务区域为中国内地、香港、澳门。按收入分布而言，内地业务的收入贡献最大，约 占总收入一半；香港是第二大收入来源的地区，平均占总收入约三份之一。中国建 筑国际规模虽然相对较小，但工程承接的灵活度因而上升，能够优中选优，整体毛 利率稳定在 15%之水平，高于一般建筑公司。

现金流正在改善。中国建筑国际的 MiC 建筑技术亦逐趋成熟，随着香港及内地对环 保的重视，加上对房建、基建的压力令短工期項目的需求上升，有助中国建筑国际 的发展。2022 上半年在 MiC 科技辅能带动的合同额占总 43.6%，同比升 18.1 个百 份点，未来比重亦会进一步提升。此外，中国建筑国际亦逐步把 PPP 项目换成短周 期的政府定向回购项目（GTR），以加快整体现金回笼水平，项目平均两年即可现 金流回正，比过往 PPP 项目的 9-10 年大幅缩短。我们估算 2022 年将可实现经营 性现金流回正，未来几年将继续稳定提升，投资者值得关注。

旗下中建兴业增长保持较高水平。中国建筑国际于 2012 年收购幕墙工程公司远东 环球，后更名为中国建筑兴业，成为集团旗下专营幕墙及建筑物外墙解决方案的平 台。与集团发展策略一致，现时主要以中国内地、香港及澳门市场为主，海外工程 逐步淡出。兴业在香港拥有绝对的领导地位，在香港市占率约 25%。兴业的营收在 加入中国建筑国际后有跨越式的增长，近年增速亦处于较高水平，从 2016 年约 26.5 亿元（港元‧下同，特别指明除外），上升至 2021 年约 62.9 亿元，复合年增长率 约 18.9%，高于行业平均增长水平，公司目标反映 2021-25 年的复合增长率约 36%。 兴业现时三大业务板块，分别是：幕墙工程、总承包工程、及运营管理，占 2021 年 收入的 71%、13%及 16%。兴业新发展的 BIPV 绿色光伏建筑块板，未来在在中国 双碳目标的带动下，相信能成为其中长线增长动力来源。

建建、房建需求上升。整体而言，在稳经济带动下，建筑板块短期增长相对较佳。 今年首 9 个月全国固投同比增长 5.9%，其中基建投资增长 8.6%，维持较高水平， 而且持续在加快，地方专项债发行使用不断提速，今年额度基本发行完毕，明年专 项债提前批额度有望在今年底前下达。此外，香港要加大基建及房建发展，最新香 港施政报告指出本来是未来 5 年多建 3 万套「简约公屋」作中转之用，以缩短市民 轮候时间，未来五年整体公屋供应提升 50%至 15.8 万套，全新简约公屋，以标准简 约设计并以 MiC 方式建成。加上北部大都会等大型建设项目，预计未来数年政府在 基本工程开支每年将超过 1000 亿元，建造业的工程总值将增至每年约 3000 亿元， 并加快造地建房，推展各项民生基建工程。明、后年项目的推进较有保障。