2022年中牧股份研究报告 产品周期与养殖周期驱动动保行业景气

1、央企控股动保龙头，整体业务稳步增长

公司主要从事动物保健品和动物营养品研发、生产、销售及技术服务等业务，是 高致病性禽流感、口蹄疫等重大动物疾病疫苗定点生产企业，在保障我国重大动 物疾病防控方面发挥重要作用。公司最早前身为 1931 年的国民政府中央畜牧试验 所，1998 年中牧实业股份有限公司成立。公司生产销售经验超过 80 年，在国内 设立生产基地 20 个，目前涵盖 800 多个产品，出口全球 60 多个国家和地区。

公司为中国农业发展集团子公司，具有较强的央企背景及平台优势。中国农发集 团隶属于国务院国资委管理，是集生产经营、贸易服务、科技开发和投融资管理 为一体的综合性农牧业中央企业，截至 2022 年三季度，通过中国牧工商集团持有 公司 49.37%的股权。截至 2022 年中，公司参控股公司 14 家，涉及生物制品、饲 料与贸易、兽药、生物技术研发等业务，其中中牧牧原由公司与生猪养殖龙头牧 原股份于 2022 年 5 月合资建设，主要从事兽药研发生产和经营，加强产业合作和 联动。

公司积极参与混改，适应市场竞争，有望进一步激发企业活力。2017 年首次推出 股权激励计划，并重点建设销售团队，激发组织积极性；2018 年被选入国企改革 “双百行动”，并与普莱柯合资成立中普生物，积极参与混改。2021 年，拟拆分乾 云浩独立上市。公司市场化改革进程有望进一步提速，公司业务创新升级和业绩 提升可以期待。

公司四大主要业务分布均匀。生物制品业务主要包括禽用疫苗、畜用疫苗和宠物 用疫苗，主要产品包括高致病性禽流感疫苗、口蹄疫疫苗等，2021 年实现收入 14.3 亿元，占比 27%，毛利率 58.1%。兽药业务主要包括兽药制剂和兽药原料药，主 要产品包括泰妙菌素、泰万菌素原料药、氟苯尼考原料药、牧乐星、氟欣泰等， 2021 年实现收入 12.6 亿元，毛利率 31.02%，占比 24%。饲料业务主要包括复合 维生素和复合预混料，2021 年实现收入 11.0 亿元，毛利率 18.89%，占比 21%。 公司 2016 年以来控制贸易业务收入规模，2021 年收入为 14.50 亿元，毛利率为 4.01%。

公司营业收入稳步增长。公司营业收入整体稳步增长，2011-2021 年 CAGR 为 6.43%。2016 年公司主动控制贸易业务，2017 年国家政采疫苗变化（不再包含猪瘟及高致病性蓝耳病）导致公司收入增长放缓，2019 年后受益于养殖价格回暖增 速较明显提升。2022 年前三季度，公司实现营业收入 41.25 亿元，同比+5.63%。 公司净利润受养殖周期等影响，呈现一定周期性波动。2019 年受生猪存栏大幅下 滑影响，公司净利润下滑至 2.56 亿元。2021 年下半年至 2022 年上半年，畜禽价 格周期呈下行趋势，公司业绩短暂承压，2022 年前三季度，公司实现归母净利润 4.00 亿元，同比-13.82%。

公司毛利率提升空间较大。公司整体毛利率低于同行业公司，主要由于公司过往 主要销售政采苗，竞争较为激烈，市场价格较低。未来随市场化的不断推进，公 司毛利率提升空间较大。 公司整体盈利水平较为稳定，2021 年逆势提升，2022 年短期承压。2021 年畜禽 价格低迷，动保行业需求承压，公司盈利能力逆势提升，主要由于公司主动进行 新品开发、渠道拓展、产品结构调整等举措。公司 2021 年实现毛利率 29.06%， 同比+2.84pcts；净利率 11.08%，同比+1.61pcts。2022 年，由于行业整体需求下行， 同时公司在市场苗布局时采取补贴等方法稳住市场份额，毛利率短期承压。

2、动保行业：产品周期与养殖周期驱动行业景气

2.1、兽药行业仍然处在较快发展阶段

兽药行业兼具成长性和周期性，我国兽药行业当前仍然处在较快发展阶段。兽药 行业可分为兽用生物制品和兽用化药两大板块。 行业一直表现较明显的成长性。2013-2017 年，在大单品持续放量的拉动下，国内 兽药行业持续增长，2013-2017 年 CAGR 为 4.10%。2018 年以来，行业产品同质 化加强，竞争逐渐激烈。近年来，兽药企业持续进行研发创新，兽药市场不断扩 容，每年新兽药注册量均保持在较高水平，2021 年新兽药注册数量达到 74 个， 具备较强研发能力的公司逐渐体现较强竞争优势，市占率进一步扩大。 2018年以来，行业周期性体现较为明显。2018 年受养殖周期下行影响，2019年非洲猪瘟疫情蔓延使生猪存栏大幅减少，兽药行业销售量均受到较大冲击，体现 出较强周期性。2020 年，畜禽价格高位带动行业景气改善，2020 年兽药市场销售 额达到 620.95 亿元，同比+23.2%。

养殖行业规模化趋势明确，有望促进行业持续扩容。养殖行业规模化趋势明显， 从 2007 年到 2020 年，养殖规模在 1-49 头的生猪养殖户数占比从 97.27%下降至 93.80%，年出栏 10 万只以上肉鸡养殖户占比也在持续上行。规模养殖户一方面专 业性高强，另一方面受重大疫情影响会遭受更大的损失，因此更为注重动物防疫。 规模养殖户在防疫方面支出意愿和整体安全防控水平明显高于散养户，2020 年规 模养殖医疗防疫费为 28.37 元/头，散养为 20.59 元/头；大型养殖龙头企业更注重 疫苗质量及兽药企业的综合实力，头均医疗防疫支出显著高于行业平均水平，牧 原股份 2020 年头均医疗防疫费为 63.08 元/头，为散养的 3 倍。预计未来随养殖行业规模养殖企业占比提升，优质兽药产品渗透率会持续提升，行业有望持续扩容， 具备较大增长空间。

重大疾病会刺激消毒剂、免疫增强类兽药等兽药产品的发展。重大疾病期间，一 方面，养殖户进行防疫支出有一定必要性；另一方面，国家出台一系列产业政策， 不断健全完善动物防疫体系和加强动物防疫基础设施建设，鼓励行业研发创新和 规模化生产应用。2019 年非洲猪瘟疫情发生后，行业平均医疗防疫支出显著增加。

从行业周期性来看，下游畜禽养殖周期持续景气有利于动保需求修复。当出栏量 持续提升导致供给大于需求时，畜禽价格处于低位，一方面畜禽存栏上升会带动 动保产品的需求增加，而另一方面，当养殖企业陷入亏损时，倾向于缩减动保预 算，动保企业也会为了保证回款，控制客户拓展速度。整体来看，动保产品销量 与养殖户的盈利预期关联度更大。当养殖户现金流修复或者改善养殖利润预期时， 对防疫的需求增加，推动动保产品需求修复。养殖户医疗防疫费支出与猪价增速相关性较强。根据国家兽药数据库，2021 上半 年由于猪价处在相对高位，主要猪用疫苗批签发数量均出现较好增长，同比增长 49.1%；进入下半年，随着猪价大幅下跌，养殖户持续深度亏损，补栏和疫苗使用 意愿大幅降低，拖累疫苗销售，猪用疫苗批签发次数同比下滑 21.7%。

畜禽行业景气持续，预计将带动动保产品需求量持续回升。从生猪养殖来看，生 猪价格自 2022 年 3 月触底 12.12 元/kg 后，开始进入反转上行区间，有望在 2023 年维持高位震荡。随养殖行业盈利水平提升，叠加秋冬季疫情多发，生物制品使 用量较大，动保行业景气度在 2022H2 回暖明显，2022 年 11 月，猪用疫苗批签数 量同比+25.1%。

2.2、兽用生物制品：政策推动市场化进程，非瘟疫苗潜在扩容空间

生物制品主要包括预防用生物制品（疫苗）、治疗用生物制品、诊断用生物制品。 兽用生物制品在兽药中的占比约为 24%，而兽用疫苗是兽用生物制品的最重要组 成部分，占兽用生物制品的约 90%。

国家强制免疫兽用生物制品在早期被广泛推行。国家强制免疫兽用生物制品是国 家对严重危害养殖生产和人体健康的动物疫病实施强制免疫所使用的疫苗产品， 由国务院兽医行政管理部门指定的企业生产。农业农村部每年会根据动物疫病传 播的情况，确定需要强制免疫的病种，由兽医主管部门负责采购，并免费供给养 殖场户使用。起初，国家强制免疫政策推动头部动保企业快速发展，2007 年，猪 瘟和高致病性蓝耳病被纳入强制免疫计划，中牧股份生物制品营业收入 2007 年实 现 15.9%增长。

2012 年起，政策开始向市场化方向转变。由于政采苗往往以价格为导向，产品质 量无法有效保证，政策开始向市场化方向转变。市场化趋势带来单体疫苗市场规 模的扩容，同时伴随疫苗产品逐渐成熟，出现可以占据较大市场份额的明星单品。 至 2016 年，国家强制免疫用生物制品占比已经下降至 52.44%。2016 年以后，我 国兽用生物制品市场苗继续以“先打后补”政策方式持续放开，并预计在 2025 年 全面取消政采苗。2016-2020 年兽用强制免疫生物制品比例从 52.44%下降至 36.10%，禽用强制免疫生制品所占比例从 34.24%下降至 33.29%，市场化的持续 推进有望推进产品品质提升，行业不断扩容。

国内兽用生物制品在市场苗占比提升带动下，仍处于快速发展阶段。2019 年非洲 猪瘟疫情冲击，兽用生物制品需求受到较大影响，2020 年迅速恢复，市场规模达 到 176.6 亿元，2015-2020 年 CAGR 也达到 8.7%。 行业集中度仍然较高。由于国家强制免疫生物制品要求农业部指定定点生产资质， 行业进入壁垒高，行业前列的企业在品牌效应、研发能力等方面也具有显著优势， 行业集中度较高；近年来市场苗份额持续提升，行业集中度略有下降。截至 2020 年，兽用生物制品大型企业有 24 家，占所有兽用生物制品企业数量的 20.17%； 合计营收 120.16 亿元，占行业比重为 74.0%，反映当前行业集中度仍然较高。

国内兽用生物制品在市场苗占比提升带动下，仍处于快速发展阶段。2019 年非洲 猪瘟疫情冲击，兽用生物制品需求受到较大影响，2020 年迅速恢复，市场规模达 到 176.6 亿元，2015-2020 年 CAGR 也达到 8.7%。 行业集中度仍然较高。由于国家强制免疫生物制品要求农业部指定定点生产资质， 行业进入壁垒高，行业前列的企业在品牌效应、研发能力等方面也具有显著优势， 行业集中度较高；近年来市场苗份额持续提升，行业集中度略有下降。截至 2020 年，兽用生物制品大型企业有 24 家，占所有兽用生物制品企业数量的 20.17%； 合计营收 120.16 亿元，占行业比重为 74.0%，反映当前行业集中度仍然较高。快增长阶段；宠物疫苗、非洲猪瘟疫苗等仍在研发中，未来有望给行业带来较大 增量。

由于生物制品从研发到上市需要经过多个阶段，创新能力将有效帮助企业构建竞 争优势。生物制品的研发历经：1）病理研究：毒株分离、筛选、减毒等；2）生 产工艺研究：毒株载体细胞的适应及稳定传代等；3）小试产：安全有效性评价等； 4）非临床及临床研究等多个环节。生物制品评审流程历经：1）申报资料接收和 受理；2）申报资料技术评审（初评审+复评审）（收到资料起 120 个工作日内）； 3）兽药质量标准复核和样品注册检验；4）补充资料及提交有关物质等；4）审批 等多个环节。

非洲猪瘟疫苗的潜在扩容空间大。由于目前没有能够有效防治非洲猪瘟的药物， 一旦出现疫情，养殖户都基本会遭受巨大损失，再补栏时决策也会更为谨慎，因 此每轮疫情均会出现产能去化快，恢复慢的趋势，目前非洲猪瘟仍然是生猪养殖 行业面临的巨大挑战。目前普莱柯和兰研所合作研发的非洲猪瘟亚单位疫苗，正 在争取尽早提交应急评价申请的过程中。参考 2021 年统计局生猪出栏量（6.7 亿 头）和能繁母猪存栏量（4300 万头）。假设非瘟疫苗的招采苗价格为 3 元/次，市 场苗的价格为 8 元/次，预计初期会采用统一定价的政采苗形式，后期会逐步放开 市场苗，考虑到防范非洲猪瘟的需求较强，市场苗预计也能有较高渗透率。假设 每头生猪免疫 2 次，母猪免疫 3 次。经测算，在全部使用招采苗的情况下市场规 模为 44.07 亿元，在全部使用市场苗的情况下市场规模达到 117.52 亿元。

2.3、兽用化药：规范化持续发展，集中度持续提升

2020 年，我国兽用化药销售规模为 459 亿元，同比+18.9%，2016-2020 年复合增 速为 8.3%，其中原料药市场规模为 149.17 亿，氟苯尼考原料药及各型制剂共实现 销售额 43.65 亿；化药制剂销售额 252.61 亿元，抗微生物药销售额达到 176.11 亿 元。临床用药以抗菌药为主，抗菌药使用量最大的为四环素类（金霉素、土霉素、 四环素和多西环素等），2020 年使用量 10003 吨，占比 30.5%。

兽药行业规范化发展，行业集中度提升。我国 2006 年实施《兽药生产质量管理规 范》，明确 2006 年 7 月 1 日起，各地不得经营使用未取得兽药 GMP 证书的企业、 车间生产的兽药产品；2020 年 4 月农业部发布《兽药生产质量管理规范（2020 年 修订）》，新版兽药 GMP 推行，要求所有兽药生产企业应在 2022 年 6 月 1 日前达 到新版兽药 GMP 要求。新版 GMP 与 2002 年实施的质量管理规范的主要区别包 括：（1）提高无菌兽药和兽用生物制品的生产标准；（2）提高特殊兽药品种生产 设施要求；（3）提高并细化软件管理要求；（4）提高从业人员的素质和技能要求； （5）细化管理流程和文件内容。截至 12 月 8 日，获得新版兽药 GMP 证书的生 产企业有 1268 家，2020 年底共 1665 家生产企业，集中度提升明显。

相比生物制品，国内兽用化药集中度仍有较大提升空间。2016-2020 年，兽用生物 制品前十名企业集中度均超过 50%，兽用原料药前十名集中度超过 40%，兽用化 药制剂市占率超过 20%。预计随规模养殖场增多及兽药行业规范的推行，大企业 在竞争中将更具备优势，市场占有率有望持续提升。2020 年，我国化药企业共 1541 家，较 2019 年减少 56 家；其中中大型企业数量占比 55.22%，较 2019 年提升 3.91 个 pct。

国内全面禁抗政策开始实施，促生长类添加剂退市。抗生素的滥用，会使病毒产 生耐药性导致药效降低，也会产生环境污染、药物残留等问题，因此“禁抗”“限 抗”是必然趋势。2019 年 7 月，农业农村部发布第 194 公告，要求自 2020 年 7 月 1 日起，饲料生产企业全面停止生产含有促生长类药物饲料添加剂（中药类除外） 的商品饲料。2021 年 10 月，我国农业农村部发布《全国兽用抗菌药使用减量化 行动方案(2021—2025 年)》，稳步推进兽用抗菌药使用减量化行动，并规定到 2025 年末，50%以上的规模养殖场实施养殖减抗行动，确保“十四五”时期全国产出每 吨动物产品兽用抗菌药的使用量保持下降趋势。

饲料“全面禁抗”背景下，高品质兽用化药占比持续上升。2017 年随兽用抗菌药 减量政策实施， 2018 年兽用抗菌药使用量为 2.98 万吨，同比下降 29.05%。 2018~2020 年兽用抗菌药使用量有所上行， CAGR 为 4.92%，主要原因是养殖企 业大幅缩减饲料中抗菌药的使用量，而高效兽用抗菌药的需求增加。 非混饲途径兽用化药、治疗保健类兽用化药发展迅速。禁抗政策推进后，抗生素 饲料添加剂使用量快速减少，2020 年，混饲用途抗菌药占比降至 40.2%；饲料端 停止添加促生长类药物后，2020 年，促生长用途抗菌药占比降至 28.69%，治疗用 途抗菌药占比持续提升。

3、公司业务：产品布局完善，产能持续释放，龙头地位稳固

公司现在已经覆盖生物制品、兽用化药、饲料等业务，产品布局不断完善，可以 为客户提供系统化解决方案，龙头地位稳固。

3.1、公司生物制品业务：市场化稳步推进，出口增长可期

公司生物制品产品包括猪用疫苗、禽用疫苗、宠物疫苗、其他动物疫苗以及诊断 试剂，主要疫苗种类包括高致病性禽流感疫苗、口蹄疫类疫苗、猪圆环病毒灭活 疫苗、猪伪狂犬病活疫苗，狂犬病灭活疫苗及其他各类常规兽用疫苗产品和诊断 制剂。公司多年深耕动保领域，背靠央企背景，在强免疫苗政采领域持续保持市 场占有率行业靠前的优势。公司生物制品业务产品全面，历史收入和销量整体相 对稳定。2021 年，受养殖端行情低迷影响，生物制品业务短期增速承压明显，但 公司依靠不断完善产品矩阵，稳定拓展集团养殖客户，基本保持收入端稳定，2021 年实现收入 14.3 亿元，毛利率达到 58.1%，同比提升 5.5pcts。

公司禽用生物制品业务主要通过子公司乾元浩开展，并于 2021 年 4 月公告拟拆 分乾元浩独立在创业板上市。乾元浩公司南京生物药厂的前身南京药械厂，成立 于 1931 年，为原农业部四大兽用生物制品生产企业之一，是我国最早从事畜牧实 验和畜禽疫苗研究与生产的企业。公司产品结构丰富，目前可生产兽用生物制品 及诊断试剂 60 个品种、200 余个规格，种类主要有禽流感系列、马立克系列、新 支系列、新流系列等。公司 2021 年已具备禽用活疫苗产能 125 亿羽，禽用灭活疫 苗产能 27.76 亿 ml，畜用疫苗 3.1 亿头份产能，拥有南京生物药厂、郑州生物药 厂、北京生物药厂三个具有国际先进技术水平的 GMP 生产基地。

高致病性禽流感目前由指定资质公司生产，主流产品为三价灭活苗。2019-2021年， 公司在国内高致病性禽流感疫苗行业的批签发批数分别为第三、第二、第二，稳 居第一梯队，在政府采购市场的中标省份数量连续排行第一；作为液氮马立克疫 苗的进口替代的引领者，在国产马立克疫苗行业市场批签发批数常年保持第一。 市场可销售禽流感三价灭活苗的公司有 11 家，2021 年公司批签发次数占整体批 签发次数的比例为 13.6%，居国内第二。公司有望充分受益于禽用生物制品行业 增长，同时随公司分拆上市计划的推进，有望拓宽现有融资渠道并优化业务结构， 进一步推动禽苗业务的持续发展。

猪用疫苗产品中口蹄疫疫苗为最主要产品之一。口蹄疫疫苗发展已超 90 年，历经 弱毒疫苗、灭活疫苗和新兴疫苗三个阶段，在工艺技术上经历 Frenkel 培养法、转 瓶培养法与悬浮培养法。目前我国国内以 O-A 二价疫苗为主流产品，以灭活疫苗 为主要品类，悬浮培养法在逐步推广过程中。2021 年中牧股份口蹄疫 OA 二价苗 批签发次数占公司口蹄疫总批签发次数的比例达到 66.7%，公司口蹄疫批签发次 数占行业口蹄疫批签发次数比例达到 19.9%。

猪用疫苗产品中口蹄疫疫苗为最主要产品之一。口蹄疫疫苗发展已超 90 年，历经 弱毒疫苗、灭活疫苗和新兴疫苗三个阶段，在工艺技术上经历 Frenkel 培养法、转 瓶培养法与悬浮培养法。目前我国国内以 O-A 二价疫苗为主流产品，以灭活疫苗 为主要品类，悬浮培养法在逐步推广过程中。2021 年中牧股份口蹄疫 OA 二价苗 批签发次数占公司口蹄疫总批签发次数的比例达到 66.7%，公司口蹄疫批签发次 数占行业口蹄疫批签发次数比例达到 19.9%。

客户结构方面，公司持续加强对集团客户的开发力度。在渠道上，公司持续推进 销售渠道扁平化；在服务上，组建技术服务专班，及时准确专业地提供服务，形 成生猪养殖集团客户常态化跟踪服务方案；在营销上，持续完善营销网络，通过 线上线下相结合的技术交流方式，扩大覆盖面，同时重视小型技术推广会，精准 销售，避免白热化的价格战，稳住市场格局；在产品上，及时研判市场需求，及 时研发大单品，增强与客户粘性。

从行业发展角度来说，动保企业与规模养殖集团的合作是必然趋势。头部动保企 业可以依靠成熟的研发体系，迅速地对养殖企业需求做出反应，提供丰富的产品 和技术支持服务；头部养殖企业的大订单，可以使得动保企业快速获得市场份额， 尽快实现规模效应，提升效率。公司在大客户开发上十分坚定，针对大型集团客 户采取“一企一策”方案进行开发，以客户为中心、以市场为导向、以销售为龙头， 加强客户粘度，保持与养殖企业的长期稳定合作。

研发方面，公司持续提升创新能力、完善创新机制、激发人才创新活力，不断推 进实现研发转化。兽用疫苗从研发到上市需要 5 年以上时间，且随着规模养殖企 业占比提升，对优质生物制品需求在不断扩容，因此十分考验企业的需求洞察力、 自身研发能力、工艺技术和研发转化能力。公司一方面积极拓展研发合作渠道， 通过建立开放合作、协同推进、利益共享的新机制，加强企学合作，共同申报国 家重大科研项目，推出多款疫苗单品。公司 2021 年与南京农业大学合作注册猪圆 环病毒 2 型合成肽疫苗（多肽 0803+0806），2022 年与中国农科院等合作注册猪伪 狂犬病灭活疫苗（JS–2012–△gI/gE 株）、布鲁氏菌基因缺失活疫苗（M5-90△26 株）。 公司另一方面联合研究院和工厂研发团队，做到产销协同，有效链接研发、生产、 技术服务，持续对传统优势大单品疫苗进行工艺提升，提升产品质量。

公司近年来持续推出多款疫苗单品，包括欧倍加、欧标佳等核心大单品。2019 年 注册的新药欧倍加与欧标佳在 2021 年批签发次数分别为 20 次及 28 次，占 OA 二 价苗比例为 5.9%和 6.9%；2022 年（截至 11 月）有批签发次数 24 次及 16 次，占 OA 二价苗批签发次数比例为 5.8%及 3.9%，仍表现出较好活力。公司的新品销售 势头良好，2020 年注册的新药猪口蹄疫 OA 二价合成肽疫苗（多肽 PO98+PA13） 在 2021 年批签发次数为 10 次；2021 年注册的新药猪乙型脑炎活疫苗在 2022 年 （截至 11 月）批签发次数共 8 次，占整体猪乙型脑炎活疫苗批签发次数的 8.6%。

产能方面，公司生物制品产能持续扩张，市占率有望进一步提升：1）乾元浩南京 兽用生物医药产业园一期计划，规划建设活疫苗和灭活疫苗生产车间各一座，可 年产 3.88 亿头份畜苗和 78.825 亿羽份禽苗，预计 2023 年 2 月份进行 GMP 验收 投产。2）兰州新厂先期建设已经完成，余期建设正在稳步推进中，预计产能利用 率不断提升。公司 2018 年公告投资 11.7 亿元于兰州生物药厂生产区整体搬迁公 告，先期建设于 2020 年 12 月完成建设，包括口蹄疫细胞悬浮培养灭活疫苗 2 条 生产线，年产能达到 5 亿头份；余期建设预计 2023 年底全部完工，2022 年 1 月 公告，目前肽疫苗、免疫学类诊断制品 （A 类）生产线已经通过兽药 GMP 验收， 包含细胞悬浮培养口蹄疫病毒灭活疫苗（2 条）、合成肽疫苗、免疫学类诊断制品 （A 类），年产能预计可达到合成肽疫苗 3 亿头份，免疫学类诊断制品（A 类） 5000 盒。

出口方面，公司积极开拓疫苗出口业务，践行“一带一路”精神。2019 年，农业 农村部畜牧兽医局同意恢复公司兰州生物药厂的口蹄疫 O 型、A 型、亚洲Ⅰ型三 价灭活疫苗生产并允许出口。2022 年，印度尼西亚等东南亚国家口蹄疫疫情多地 频发，且总体疫苗接种率较低，政府自 2022H2 起持续加大疫苗采购和进口量，公 司积极参与投标工作，拓宽海外市场。2022 年 11 月，公司公告拟与国药动保、北 京中育、中农威特、育林控股共同以货币形式出资设立中农中育，新公司将以“一 带一路”沿线国家为重点，通过海外投资并购、建厂等方式提供标准化产品和服 务。

3.2、公司兽药业务：产品结构丰富，盈利改善明显

公司兽药业务产品结构完善升级，收入及毛利率改善明显。公司兽药业务主要包 括兽药制剂和兽药原料药，用于兽类疾病的治疗，主要由公司及公司旗下南京药 业、中牧生物、中牧安达、内蒙中牧和胜利生物运营。公司主要产品有泰妙菌素、 泰万菌素原料药、氟苯尼考原料药、牧乐星、氟欣泰等，其中泰万菌素、泰妙菌 素等为抑制蓝耳病变异、保证呼吸道健康的抗生素类药物。公司受“禁抗”政策 影响的产品主要为万牧欣（喹烯酮预混剂颗粒）、牧乐旺（黄霉素预混剂颗粒）两 项饲料添加剂产品，2020 年化药销售收入短期受到少许影响。伴随替抗类饲料添 加剂产品逐渐兴起，公司加大替抗产品的研发力度，投入新工厂和新生产线，产 品逐步高端化，2021 年收入和毛利率都得到明显改善，2021 年兽药业务收入同比 +24.0%至 12.57 亿元，毛利率提升 4.23pcts 至 31.02%。

公司持续丰富公司产品结构，推动研发成果转化，提升市场竞争力。2019 年禁抗 政策实施后，公司及时调整产品结构，提高制剂产品比重，产品呈现高端化趋势， 单价持续明显提升；同时公司进一步延伸发展大单品产业链，泰万菌素销售实现 量价齐升。公司持续推动研发成果转化，2020 年沙咪珠利获批一类新兽药，加米 霉素、泰地罗新获批二类新兽药。

产能方面，公司加快兽药产品布局，挖掘附加值高，市场增量广阔的兽药产品： 1）内蒙古中牧：公司起初以生产黄霉素预混剂为主，2008 年开始布局 42 吨超级 泰乐菌素（AIV）（后名称变更为酒石酸泰万菌素）项目，2018 年决定进行 FDA 认证改造，技改后生产能力增长为年产 100 吨，此后盈利持续增长。2019 年禁抗 黄霉素预混剂属于废止范围内，因此改 4300 吨/年的黄霉素预混剂生产线为 2000 吨/年莫能菌素预混剂。2021 年公司增资内蒙古中牧 2.5 亿元实施大环内酯类创新 驱动产业链提升示范项目，预计 2023 年 1 月底建设完成，完成后将新增 500 吨/ 年酒石酸泰乐菌素产能，其中预计 280t 用于外销。2022 年 4 月，内蒙古中牧拟进 行技术改造，调整现有酒石酸泰万菌素和莫能菌素规模，改造后泰万菌素产品规 模将增长至 500 吨/年，莫能菌素产品规模将降低至 1200 吨/年。

2）中牧牧原：公司与牧原股份合资项目落地实施，对提升公司市场竞争率有积极 性意义。2022 年 4 月公司公告，中牧股份、南京药业、牧原股份拟共计出资 1.2 亿元设立中牧牧原动物药业有限公司，中牧股份出资 5868 万元，占比 48.9%， 南京药业占比 3.1%。成立后将投资建设中牧牧原动物药业有限公司南阳生产基地 项目，主要从事兽药生产、兽药经营、兽药研发及技术咨询服务项目，项目共计 投入 4.7 亿元。与大型养殖企业的合作，有利于增强公司与大客户的联系，获得 更大市场份额，增强未来增长的确定性。

公司海外收入持续增长，产品在海外多国进行认证和注册，工厂通过欧美质量管 理体系认证。公司海外整体营收的比例呈持续提升态势，从 2018 年 2.08 亿元， 增长至 2021 年的 3.62 亿元，CAGR 为 20.3%；毛利率普遍高于国内市场，2021 年毛利率为 34.1%。公司子公司胜利生物和中牧安达均有兽药出口业务，其中子 公司胜利生物 2004 年成立，2013 年中牧股份完成胜利生物 55%股份的并购。胜 利生物主要产品包括 9000t/a 黄霉素、400t/a 延索酸泰妙菌素、1500t/a 海南霉素预 混剂等，其中延胡索酸泰妙菌素产销量全球第一，海南霉素预混剂是国内唯一具 有自主知识产权的动物专用抗生素。

胜利生物产能持续扩张，2020 年公司通过科 技孵化创新平台及固体制剂生产线项目增加 640 万片固体制剂产能，2022 年 3 月 高质量通过新版兽药 GMP 验收；2021 年拟通过兽用抗生素扩产项目（二期）新 增泰妙菌素 588t 产量。胜利生物主营产品已在海外数十个国家和地区进行了认证 和注册，泰妙菌素原料药在国内率先取得欧盟 COS 证书、80%泰妙菌素预混剂取 得日本 FMA 证书；泰妙菌素、黄霉素、莫能菌素、盐霉素预混剂产品获得澳大利 亚 APVMA 认证。胜利生物工厂“零 483”通过美国 FDA 现场审计，并严格按照 欧、美现行 GMP 规范建立、健全质量管理体系，先后通过 ISO9001、ISO14001、 OHSAS18001 管理体系认证。

3.3、公司饲料业务：稳中求进，研发助推品牌塑造

饲料业务经营稳定，销量持续增长。2011~2018 年，公司饲料业务收入从 5.34 亿 元增长至 11.20 亿元，CAGR 为 11.16%。2019 年，受非洲猪瘟影响，生猪养殖量 明显下降，公司饲料销售收入受到负面影响。2020~2021 年，面对饲料原材料价格 高位运行，养殖行业价格的巨幅波动，公司及时开发新产品，适应市场需求，创 造市场机会，收入得到恢复。公司饲料销量多年来维持稳定增长，自 2015 年至 2021 年，从 8.14 万吨增长至 15.51 万吨，CAGR 为 11.34%。公司饲料业务毛利率 维持稳定，2020~2021 年，受原材料价格上行影响，毛利率略有下滑。

公司多方面发力，打造中牧饲料品牌力。品牌上，公司以“华罗”和“京中牧” 两个品牌进行销售，其中“华罗”品牌产品销售范围覆盖全国；品种上，公司以 复合维生素和复合预混料为主，用以满足兽类不同生长阶段对各种维生素、微量 元素、氨基酸和矿物质的营养需要，产品涵盖猪、肉鸡、蛋鸡、水产、反刍动物 等多个系列，共 100 多个品种；渠道上，针对预混料业务，公司持续抓好营销和品牌宣传，细化市场区域，加强在贵州、川渝、山蒙区域的布局和投入，区域发 展趋于均衡。

饲料产能持续扩张，生产基地“多点开花”。公司的子公司成都华罗生物科技有限公 司、长春华罗分公司、新乡华罗分公司以及武汉华罗分公司等主要负责饲料板块的生 产。2014 年长春华罗竣工投入使用，单班年产 3 万吨预混料和 5 万吨浓缩及全价配合 料；2016 年新乡华罗正式投入运营，单班年产 3 万吨预混料和 5 万吨全价配合料； 2017 年武汉华罗建成投产，单班年产预混料 2 万吨，浓缩全价配合料 5 万吨。2021 年，设立子公司中牧华罗畜牧科技（山东）有限公司，投资 1.24 亿元建设年产 7 万吨 饲料加工厂项目。

公司持续开发饲料新产品，应对客户需求。公司持续进行饲料产品研发，针对无 抗教保料、无抗教槽料、无抗仔猪预混料的研发取得显著成效，相应产品已上市 销售，2021 年与中国农业大学农业农村部饲料工业中心确定了合作框架内容，进行猪 饲料和宠物饲料的联合研发。公司应对客户需求，持续推出饲料新产品，2019 年推出 “无抗、绿色”饲料添加剂“酶维宝”，能够实现在动物饲料中减少添加剂含量，有效控制动物粪便中氮、磷的排放，大大降低对环境的污染；2021 年，开发“全小 麦日粮”配方，降低饲料成本，积极开发肉羊“高精料日粮预混料”配方，显著提高 日增重、屠宰率。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）