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中牧股份（600195）研究报告：养殖后周期全覆盖，迈出市场化改革新步伐。主业清晰，疫苗、化药、饲料全方位发展。公司作为农业产业化国家重点龙 头企业，是我国兽药行业和饲料行业的重要组成企业。经过 80 余年的沉淀积累， 公司已在国内设立了 20 个生产基地，涵盖 800 多个产品，拥有 159 项发明专 利，全面覆盖养殖业后周期三大业务板块，其中疫苗和抗生素已处于国内国际领 先地位。从收入构成来看，2021 年公司生物制品、化药、饲料、贸易业务分别 实现营业收入 14.3 、12.6、11.0、14.5 亿元，收入占比分别为 27.3%、24.0%、 21.0%、27.7%，从毛利贡献来看，各业务毛利占比分别为 53.9%、25.3%、13.5%、 3.8%，动保业务一直为公司利润贡献的主力军，其中，生物制品近年来毛利占比 逐渐下降，化药业务占比显著上升，公司业务分布逐步合理化，抗风险能力增强。

药苗结合双向推动，产品矩阵逐步丰富。公司动保业务涵盖了兽用生物制品 和化学药品两大板块，2015-2021 年动保业务整体营收从 18.0 亿元增长至 26.9 亿元，CAGR 为 6.9%，其中生物制品和化学药品的 CAGR 分别为 2.3%、14.6%。 兽用生物制品业务主要产品为高致病性禽流感疫苗、口蹄疫类疫苗、猪圆环病毒 灭活疫苗、猪伪狂犬病活疫苗等多类兽用疫苗，其中口蹄疫疫苗与禽流感疫苗生 产销售规模位居行业前列，且已在政采领域确立了领先地位。兽用化学药品业务 共有 5 个兽用化学药品生产基地，产品主要包括泰妙菌素、恩拉霉素、泰万菌素 等畜禽专用类抗生素，2022 年公司与牧原股份共同出资 1.2 亿元成立中牧牧原 动物药业有公司，将助推化药业务的快速发展。公司创新实力较强，2021 年共 获得 6 个新兽药注册证书和 45 个新兽药批准文号，其中猪圆环病毒 2 型合成 肽疫苗（多肽 0803+0806）与沙咪珠利溶液均获批一类新兽药文号，不断丰富 的产品结构，对维护公司的市场竞争地位具有重要意义。

饲料业务经营稳健，规模扩张抢占市场份额。2015~2021 年，公司饲料业 务收入从 6.56 亿元增长至 11.02 亿元，CAGR 为 9.03%，饲料销量也从 8.14 万 吨增长至 15.51 万吨，CAGR 为 11.34%亿元，多年来维持稳定增长。公司饲料 业务以复合维生素和复合预混料为主，用以满足兽类不同生长阶段对各种维生 素、微量元素、氨基酸和矿物质的营养需要，其“华罗”品牌是中国驰名商标， 产品涵盖猪、肉鸡、蛋鸡、水产、反刍动物等多个系列共 100 多个品种，凭借着 良好的产品质量，在行业内享有一定的知名度，复合维生素产品曾连续三年市占 率位居国内第二位。