2026年映恩生物_B深度报告：差异化布局潜力靶点，联合双抗开启治疗新范式

映恩生物：聚焦 ADC 新药研发，全球化布局持续推进

1.1. 管线储备丰富，肿瘤和自免双线布局

公司成立于 2020 年，管线开发和商业化合作顺利推进。映恩生物是一家临床阶 段的创新生物药企，专注于为癌症和自身免疫性疾病患者研发新一代抗体偶联 药物（ADC）。公司成立于 2020 年，2022 年入选苏州“独角兽培育企业”，2025 年 4 月在港交所上市。公司已成功构建多个具有全球知识产权的新一代 ADC 技 术平台，拥有丰富的临床 ADC 研发管线，并在超过 20 个国家开展多个全球多 中心临床试验，入组超过 2000 名患者。

公司成立以来获得多家知名机构投资，股权结构多元。礼来亚洲基金是公司的 重要投资方，合计持有公司约 18.95%的股份，实控人为施毅。公司创始人朱忠 远通过直接和间接方式合计持有公司约 18.20%的股份。此外，King Star Med、 上海楹伽以及药明生物旗下的 WuXi Venture 等知名机构均持有公司股份。 公司采用股权控制型小红筹架构，提升资本运作效率。公司采用股权控制型小 红筹架构，通过在开曼群岛注册成立的上市主体映恩生物对境内运营根基映恩 苏州进行控制。该股权架构一方面支撑了公司的跨境研发布局，另一方面实现了 国际资本与境内资本的双向融合。

公司创始人具备资深的 VC 背景，研发掌舵团队拥有深厚的专业积淀。公司创 始人朱忠远博士在生物技术创业及风险投资领域拥有超过 20 年的经验，曾深度 参与基石药业、荣昌生物、甘李药业及华大基因等知名创新生物科技公司的投资 及孵化。公司首席科学官、首席医学官和药物发现负责人均具备 15 年以上的药 物研发经验，首席商务官拥有 5 年药物研发经验及近 20 年医药行业研究经验。 公司高管团队具备专业投资视角，使得公司 BD 优势突出。

公司基于自研创新技术平台，实现肿瘤和自免双线布局。公司凭借经验丰富的 研发团队、对 ADC 设计的深刻洞察及强大的执行力，已打造四大领先 ADC 技 术平台：免疫毒素抗体偶联平台（DITAC）、双特异性抗体偶联平台（DIBAC）、 有效载荷抗体偶联平台（DIMAC）及免疫调节抗体偶联平台（DUPAC），以在 ADC 治疗领域取得全新突破。公司的技术平台已在多管线资产中得到验证，并 已获得跨国药企合作伙伴的认可。基于四大 ADC 技术平台，公司实现了在肿瘤 和自免领域的双线布局，核心管线临床试验顺利推进，其中，HER2 ADC DB-1303 已在 HER2+ EC 和 HR+/HER2 低表达 BC 两项适应症上进入全球三期临床试验 阶段，在 HER2+ BC 适应症上进入中国三期临床试验阶段；B7H3 ADC DB-1311 在 SCLC、CRPC、ESCC 等多项适应症上进入全球二期临床试验阶段。

公司后备管线储备充足，未来 BD 可期。公司拥有 DB-1310、DB-1312 和 DB1317 等多款已进入临床阶段的后备管线，其中，B7-H4 ADC DB-1312 的全球权 益已授予百济神州。截至目前，公司仍然拥有 HER3 ADC DB-1310 和 ADAM9 ADC DB-1317 的全球权益，后续 BD 拓展值得期待。

1.2. 商业化路径清晰，管线资产已获多家 MNC 认可

公司与顶尖创新药企达成多项海内外授权合作，全球商业化进程加速。公司已 与 BioNTech、GSK、百济神州和三生制药等创新药龙头企业达成多项海内外授 权合作，交易总价值超 60 亿美元。其中，公司和 BioNTech 于 2023 年达成的合 作为 ADC 领域的重磅交易，BioNTech 向公司支付 1.7 亿美元首付款和潜在的超 15 亿美元的里程碑付款，以获得三款 ADC 在全球（不包括中国大陆、香港和澳 门）的开发、生产和商业化权利。此外，作为 DB-1311 协议的一部分，公司拥 有未来就美国市场行使其共同开发和共同销售的选择权。

1.3. 核心产品商业化在即，充足现金支撑研发高投入

公司目前以对外授权收入为主，预计从 2026 年开始产生产品销售收入。从收入 端来看，受益于公司高效的 BD 布局及商业化开拓，2023-2025H1，公司分别实 现对外授权收入 17.81、19.37、12.27 亿元。从利润端来看，由于公司目前暂无 产品上市，尚处战略亏损期，2025H1 亏损扩大的原因主要系公司开展外汇套期 保值业务，公允价值变动损失增加，而非核心业务导致的实质性亏损。

公司研发投入逐年增长，账上现金充裕。2022-2024 年，由于公司持续扩充在研 管线，研发投入逐年增长，从 2022 年的 3.4 亿元增长至 2024 年的 8.37 亿元。 截至 2025H1，公司拥有现金及现金等价物 29.94 亿元，预计将为研发投入提供 有力支撑。

双抗+ADC 联合疗法催生行业新 β，公司卡位优势突出

2.1. ADC 具备精准化疗属性，成为肿瘤治疗新趋势

ADC 由抗体、连接子和有效载荷三种组件构成，被细胞内吞后其有效载荷在溶 酶体释放。1）ADC 的抗体与癌细胞上特定表达的靶点抗原结合后，ADC 将被 细胞内噬/内吞，从而形成早期内吞体，继而发育成晚期内吞体，并最终与溶酶 体结合；2）细胞毒性有效载荷最终通过化学或酶介导机制在溶酶体释放，进而 通过靶向 DNA 或微管导致细胞凋亡或死亡；3）当释放的有效载荷具有渗透性 或跨膜性时，或会诱发旁观者效应，从而增强 ADC 疗效。

ADC 兼具靶向性和抗癌效力，旁观者效应进一步提升疗效。ADC 结合了抗体的 靶点选择性及细胞毒性药物（有效载荷）的抗癌效力。该协同设计具有减少脱靶 及系统毒性的潜力，并能够靶向递送在全身疗法（如化疗）中无法耐受的强效细 胞毒性药物，从而拓宽治疗窗口、增强疗效，延长癌症患者的持续缓解时间及总 生存期。近年来，基于拓扑异构酶抑制剂的 ADC 实现了旁观者杀伤效应，通过 促进杀伤可能没有表达标靶抗原的邻近肿瘤细胞，从而进一步提升疗效。

ADC 早期用于治疗血液肿瘤，旁杀效应的引入提示其实体瘤治疗潜力。 Mylotarg®（第一款 ADC）于 2000 年获 FDA 批准用于治疗急性髓系白血病。此 后，ADC 技术经历了持续创新，在稳定性、耐受性及疗效方面均取得实质性的 改进，例如：通过具有更好跨细胞渗透性的新型有效载荷引入旁观者杀伤效应， 由嵌合抗体至人源化抗体的演变，在肿瘤微环境中通过可裂解连接子释放有效 载荷，以及位点特异性偶联技术的进步从而拓宽治疗窗口。这些技术突破将 ADC 的应用范围从仅用于血液瘤扩展至越来越多的实体瘤。 未来 ADC 疗法的核心攻关方向是低表达实体瘤、广谱肿瘤类型和非肿瘤适应 症。目前研究人员正致力于研究未获批药物的新型及新兴靶点，如 B7-H3 及 HER3，同时也在不断优化三种 ADC 组成，以治疗蛋白表达量低或极低的难治 性肿瘤，如 HER2 低表达乳腺癌及子宫内膜癌。围绕泛瘤种靶点展开的广谱肿 瘤 ADC 研发和用于治疗自免等非肿瘤适应症的 ADC 研发也正在进行。

2.2. 肿瘤治疗策略持续升级，双抗+ADC 联合疗法空间广阔

K 药引领肿瘤治疗策略迭代，IO+ADC 联合为大势所趋。K 药持续引领肿瘤治 疗策略迭代，从 IO 单抗→IO 单抗+化疗联合疗法→IO 单抗+ADC 联合疗法，其 间 K 药销售额从 2014 年的 5500 万美元增长至 2024 年的 294.82 亿美元，年复 合增长率达 87.46%。相较于 IO 单抗+化疗联合疗法，IO 单抗+ADC 联合疗法能 更精准地靶向杀伤肿瘤细胞，显著降低对正常组织的毒副作用，实现疗效与安全 性双升，因此，IO 单抗+ADC 联合疗法是未来肿瘤治疗策略的重要迭代方向。

双抗+ADC 联合疗法协同增效，有望定义下一代肿瘤治疗策略。K 药已引领肿 瘤治疗策略迭代至单抗+ADC 联合疗法阶段，而相较于单抗，双抗普遍具备更优 的疗效。在康方生物的 HARMONi-2 临床试验中，PD-1/VEGF 双特异性抗体 AK112 在与 K 药的头对头 III 期临床试验中展现出更优的疗效，AK112 的中位 无进展生存期（mPFS）达到 11.14 个月，K 药的 mPFS 为 5.82 个月；AK112 的 客观缓解率（ORR）达到 50%，K 药的 ORR 为 38.5%；AK112 的疾病控制率 （DCR）达到 89.9%，K 药的 DCR 为 70.5%。从各项疗效指标来看，PD-1/VEGF 双特异性抗体 AK112 均展现出比 K 药更优的疗效。因此，将单抗+ADC 联合疗 法向双抗+ADC 联合疗法迭代，有望定义下一代肿瘤治疗策略。

2.3. 公司双抗+ADC 联合疗法进度领先，位列全球第一梯队

公司与 BioNTech 合作推进的双抗+ADC 联合疗法进度领先，位居全球第一梯 队。BioNTech 最早提出“Establish、Expand、Elevate”三步走开发策略，其中 “Elevate”即指向下一代肿瘤治疗策略——双抗+ADC 联合疗法。2023 年 4 月， 公司就其HER2 ADC DB-1303、B7-H3 ADC DB-1311与BioNTech的PD-L1/VEGF 双抗 BNT327 的联合疗法率先开展合作，随后于 2023 年 8 月将与 BioNTech 的 合作拓展至 TROP2 ADC DB-1305 与 BNT327 的联用。此后，宜联生物、辉瑞、 科伦博泰和艾伯维均开展了其ADC药物与PD-(L)1/VEGF双抗的联合疗法合作。

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