2026年工商银行公司研究报告：大行工匠，基业长青

资产负债表全面映射实体经济

长期以来，我国大型银行的资产负债表演变与实体经济转型相匹配。新一轮经济周期， 国有大行市占率上行、信贷结构转变，同时积极培育新兴业务增长点。

国有大行的市占率进入上行周期

经济转型与金融向实重塑银行业格局。过去二十余年，地产、基建等传统动能高速扩张 的阶段，中小银行扩表弹性超过国有大行。2022 年以来房地产周期确立拐点，实体回 报率降低，新旧动能转换，全国信贷规模进入降速周期。顺应“五篇大文章”导向、拥 有产业资源优势和低负债成本优势的国有大行，市占率重新进入上升周期，中期维度趋 势将持续。

资产规模锚定 M2，维持低速增长。1）市场担心传统动能衰减造成信贷规模收缩，拖累 盈利，但预计我国 M2 增速中期维度将维持 5%以上，叠加国有大行市占率上升，资产 和信贷规模增速高于全国。2）当前政策导向下，预计十五五期间银行业的逆周期调节 力度弱于十四五，金融总量降速，摒弃规模情结、注重发展质量，因此信贷增量可能逐 年同比少增。

国有大行的资产负债表正在重构。过去五年连续降准及支持实体经济，大型银行的贷款 +债券投资占比明显上升。未来随着直接融资扩大及政府加杠杆，预计债券投资占比仍 将继续上升。2025 年社融增量结构中，政府债券融资规模占比已经达到 39%，同比大幅提升 4pct。预计十五五期间，银行业资产端将延续低利率状态，但同时信用成本率也 明显下降。

信贷结构演变与经济转型相匹配

本轮信贷结构调整向对公五篇大文章转型。2010~2021 年信贷投放以房地产为重心，住 房贷款占比翻番。2022 年以来对公贷款占比重新上升至 60%以上，除了政府类相关行 业保持高占比，新兴制造业成为投放重点，国有大行具备产业链客群资源优势。以普惠 金融为例，目前贷款占比约 11%（包含小微企业贷款及个人经营贷），预计中期维度将 继续保持双位数增速。

信贷区域分布向长三角等核心地区集中。工商银行约 55%的存量贷款分布于长三角/环 渤海/中部地区，上述地区 2025年 6 月末的整体贷款较期初增速分别为 6.8%/5.2%/6.0%， 高于全国总体增速（5.0%）。本轮经济周期具有清晰的大省挑大梁特征，从社融、信贷 增速观察江苏/浙江/山东/川渝/安徽等大省持续领先全国，全国布局的国有大行具备网络 优势。

国际化与 AIC 等业务形成创新增长点

大型银行“走出去”战略伴随企业出海浪潮。内需不足的宏观背景下，中国企业正在积 极出海走向全球，从产品出海向产业出海升级，大型银行的国际化业务及企业服务能力 将是未来重要的增长极。目前工商银行在全球 49 个国家设立机构（不含参股标准银行 间接覆盖的非洲地区），国际化业务资源在国有行中具备优势。

AIC 业务规模已经具备领先优势。国有行在 2017 年率先取得 AIC 牌照，除了传统的债 转股业务以外，2021 年起率先试点科创股权投资，布局新兴产业。现行政策要求 AIC 股权投资的规模不能超过总资产规模 10%，而工商银行的 AIC 资产规模领先，股权投 资的上限更高，同时广泛的合作渠道资源对于资产选择能力形成支撑。

利率周期视角下的息差筑底

近七年的降息周期中银行业净息差创历史新低，目前利率周期低位运行，但下行空间受 到约束，同时银行负债成本加速降低，大型银行的净息差正在筑底。

低利率环境下，息差最大压力阶段已过

负债端存款占比高，近年来同业负债占比上升。历史上工商银行负债端存款占比 80%以 上，2024 年以来下降，主要受到规范手工补息的影响，大型银行揽储压力上升，同时资 产端承接债券的需求旺盛，通过金融市场补充负债来源。截至 2025/09 工商银行的存款 在总负债中占比 77%，仍然高于国有行同业，金融市场负债（应付债券+同业负债）占 比约 20%。

利率低位震荡，息差最大压力阶段已过。历史上工商银行的净息差主要受到贷款收益率 下行和金融市场负债成本上行的影响。在持续降息的周期内，部分阶段金融市场利率可 能回升（例如 2022-2023 年），推升同业负债成本、拖累息差。目前低利率环境下，2025 年以来银行存款付息率确立下行拐点，净息差边际降幅收窄，预计工商银行的净息差将 在 1.20%水平企稳。

预计贷款收益率将在 2.5%-3.0%企稳。2025 年国有大行的对公贷款账面收益率已经跌 破 3%，目前新发贷款利率预计仍在下行，零售贷款的按揭和消费贷根据监管要求维持 3%底线。为保持金融系统稳定性，我们预计银行业自律机制将更加严格管控对公贷款 的新发利率下限，同时指导大型银行降低规模情结、关注发展质量，间接支撑新发贷款 利率企稳。

高息存款到期后加速重定价改善付息率。随着 2022-2023 年的定期存款陆续到期重定 价，付息率加速下行，预计 2026 年仍有高比例的定期存款到期。工商银行 2025/05 下 调存款利率后，一年期/三年期/五年期存款挂牌利率分别降至 0.95%/1.25%/1.30%，而 2025 年上半年财报的个人定期存款付息率均值依然高达 2.04%，意味着逐步重定价后 付息率下降空间依然显著。

核心营收反转，金融投资浮盈丰厚

业绩增速转正，利息净收入将迎来拐点。2025 年前三季度营收、利润实现全面正增长， 其中非利息收入高增长 11%拉动营收，利息净收入小幅下滑，主要源于息差压力，前三 季度较上半年下降 2BP 至 1.28%，降幅收窄。预计 2026 年息差降幅进一步收窄至个位 数 BP，预计利息净收入增速将持续回升转正，全年业绩也将保持稳定正增长。

国有大行 AC 账户债券投资历史浮盈丰厚。截至 2025 年上半年末，工商银行 AC 账户 浮盈约 6253 亿元，在国有大行中规模位居第二，虽然过去半年债市调整造成浮盈收缩， 但预计目前浮盈依然远超过单年度的利润金额。存量债券的浮盈兑现从中长期角度会流 失高息资产、拖累净息差，但短期也能够起到平滑营收压力的作用，同时能够调节利率 风险指标。

资产质量韧性穿越地产周期

近年来市场始终担心房地产风险，目前关注点从大型民营房企向按揭等个人贷款扩散。 但政策托底房地产风险底线的思路清晰，预计以时间换空间消化风险。

不良生成率总体稳定，零售风险波动

2025 年不良生成率小幅抬升反映零售波动。工商银行等国有大行在 2020 年经过一轮 充分暴露处置后，对公领域的存量历史不良出清。因此虽然近年来房地产风险持续上升， 但总体不良生成率保持基本稳定。预计 2026 年不良生成率的上升压力不大，其中零售 风险主要关注个人经营贷的风险暴露，而按揭贷款的多数客群是刚需唯一住房，违约压 力预计可控。

对公不良双降，零售风险尚未确立拐点。2025 年上半年末境内对公贷款的不良率 1.38%， 较年初下降 12BP，其中制造业、批发零售等主要行业板块的不良指标均较年初双降， 新增不良集中在房地产领域。零售贷款不良率较期初上升 20BP 至 1.35%，消费贷、经 营贷和信用卡等零售领域的不良率普遍上升，变动趋势与全行业一致，预计经营贷款 2026 年仍有波动压力。

预计本轮周期资产质量指标波动率可控。2015 年前后国有大行曾经系统性暴露、消化 落后产能坏账，不良生成率、逾期率、核销金额等指标压力明显上升。本轮房地产风险 周期与当时相比，银行借助 2020 年的窗口期，已经消化了相当一部分存量包袱，同时新增投放对区域和客群筛选严格。此外，房地产风险依然受到政策全面管控，以时间换 空间，中长期维度内逐步消化。

不良认定严格，拨备以丰补歉有空间

资产质量认定标准严格，未来减值计提可控。国有大行的不良率高于股份行均值，核心 原因在于受到最严格的监管约束，逾期贷款基本纳入不良口径，因此逾期率明显低于股 份行，不良与逾期偏离度较低。同时不良口径与金融资产阶段三分类也没有缺口，资产 质量指标扎实意味着不需要补提信用减值，未来信用成本有释放空间。

拨备目前依然有充裕的以丰补歉空间。2019 年以来工商银行的信用成本持续下行，支 撑利润增速。2025 年上半年贷款的年化信用成本率已经降至 0.69%（通常上半年信用 成本明显高于全年），在国有行中较低。考虑海外银行的拨备覆盖率监管要求宽松，而国 内大型银行普遍还在 200%以上，预计未来信用成本依然有释放空间，反哺利润增长。

编辑：火腿肠