2026年金属与材料行业：2026年度基本金属策略，驭宏观之风，结构性浪潮中启航

经济复苏希冀+AI增长纪元，2026有色宏观顺风

2025年有色金属市场回顾：关税风暴扰动，降息预期坚实

政策的不确定性扰动高：2025年有色金属板块的低点在年初和4月份，4月份特朗普政府宣布的对等关税超市场预期，风险偏好骤 降，风险资产价格急剧下跌。

降息的预期较为顺畅：有色金属板块下半年上涨趋势明显，宏观的动能主要来源于降息预期的不断夯实。7月起，非农就业数据边 际走弱显示出美国就业的疲软程度，与此同时，加征关税对通胀的影响低于市场预期，核心通胀有粘性但并未大幅恶化，降息预 期强化支撑商品价格走高，权益资产价格亦加速上行。

2026年美国货币政策宽松，经济有望企稳修复，利好有色金属价格

面对放缓的经济，美联储采取降息，我们预计在宽松货币政策下，2026年美国经济同比修复，有望支撑有色金属价格走强。从降息后的历史周期复盘来看，以预防式降息后的6个月左右作为起始点，铜、铝价格均有较好的上行表现。

另一个视角：美国有望逐步过渡至补库阶段，支撑有色金属

有色金属计价预期所锚定的需求与库存变化均能在库存周期中有所体现，库存周期，即企业存货随着经济情况变化而产生的周期 性波动，是微观企业主体供给与需求的直接反映。有色金属价格与销售总额所代表的工业企业利润走势具备同向性，主动补库周 期有色金属涨幅显著。预计2026年或将逐步演绎被动去库→主动补库阶段，铜铝价格有望觅得可观涨幅。

铜：供需缺口予方向，AI叙事+贸易扰动赋弹性

2025年铜价复盘：宏观影响显著，全年价格中枢稳步上行

2025年铜价表现为上行。截至12月5日，沪铜主力、LME 3M铜、COMEX铜分别收于92780元/吨、11665美元/吨、5.454美元 /磅，较2024年底的涨幅分别达到25.8%、32.8%、35.6%。

关税扰动下铜价坠入低谷，降息预期+供需偏紧支撑铜价稳步上行。一季度TC/RCs下滑斜率大，显示矿端紧缺格局，沪铜一举攻破 8万元/吨关口；4月初美国关税烈度大幅超过市场预期，风偏骤降使得内外盘铜价急剧下跌，均达到年内低点。随后4-7月，市场 计价未来美国可能对电解铜加征关税的预期，COMEX相较于LME、SHFE两市溢价大幅飙升，C-L价差一度拉升至近3000美元/吨， 7月落地的关税显示并未对阴极铜加征，高溢价被刺破。8-9月，降息预期逐渐明朗，铜价重心上移。9月24日，Grasberg事故影响 定量，价格迅速拉升，随即陷入震荡整理。直至12月，LME注销仓单比例大幅抬升，贸易商提货的预期使得非美现货市场紧张的 问题再度得到审视，铜价上涨明显。

需求端——美国人均铜消费&人均GDP呈M形态后企稳，AI或带来类似互联网的新驱动

美国制造业崛起，资本密集型产业取代劳动密集型产业成为经济增长的引擎，铜消费量的增长幅度超过GDP增幅。在 城镇化基本完成即基础设施建设已有可观规模之后，体现经济已取得较大发展，铜消费热度会逐渐冷却。随后的阶段表现为人均 GDP不断提高，产业结构转型升级，工业制造业向高端产业靠拢，铜消费会再次迎来一波缓增。当工业化进程完成，经济涨势趋平 时，人均铜消费愈渐饱和，难再增长。

电解铜的跨区域套利——不可忽视的变量，非美低库存或将放大铜价波动

达摩克里斯之剑——关税悬而未决，美国或持续虹吸电解铜。2025年上半年，市场预期美国将对电解铜加征关税，COMEX与 LME价差迅速计价关税溢价，两市价差一度达到近3000美元/吨（铜价的31%），形成套利窗口，贸易商将大量非美地区电解铜 运往美国，部分符合COMEX品牌的电解铜注册在COMEX仓库，COMEX仓库已经由2025年年初的10万短吨上升至12月31日的 约50万短吨。

7月，美国宣布对铜材加征关税，但市场仍有预期2026年及之后美国将对电解铜阶梯式加征关税，因此C-L价差依然悬于高位， 贸易商的“搬铜”行为仍在继续。

电解铝：弹性与红利的完美融合，26年有望再进阶

2025年铝价复盘：宏观影响显著，全年价格中枢稳步上行

截止12月1日，LME三月期铝报收2888美元/吨，年内涨幅13.1%；沪铝主力报收21865元/吨，年内涨幅10.5%。 

2025年电解铝价格走势受宏观影响显著，全年价格中枢稳步上行。25Q1，春节前备货及节后旺季行情，叠加光伏抢装，铝价震荡 走强，沪铝盘面触及21000（单位：元/吨，下同）；4月美国对等关税引发全球资产普跌，沪铝低点下跌至19000以下；5-6月中美 联合公报发布，关税缓和、风偏恢复，沪铝收复关税跌幅重回20000以上；7月“反内卷”风起，8-9月美联储降息预期升温叠加旺 季预期，沪铝震荡上行，再度突破21000关口；10月以来，美联储继续降息，中美经贸缓和，宏观风险落地，海外世纪铝业冰岛铝 厂近20万吨产能因电力设备故障停产，叠加铜铝比突破4.0和AI抢电叙事，铝价大涨突破22000，回落后震荡修复保持强势。

供给：国内运行产能接近天花板，26年供给约束强化

产能：运行产能即将达峰，产能利用位于历史高点。截至25年11月底，国内电解铝建成产能及运行产能分别为4592/4464万吨， 同时产能利用率已达到97%，运行产能距离4500万吨的天花板仅一步之遥。

产量：25年起供应天花板将真正产生约束，国内电解铝产量增速或将迎来系统性下滑，这是本轮周期与以往周期的显著不同。24 年国内电解铝产量同比增速4.1%，25年1-11月国内电解铝产量4055万吨，同比+2.7%。钢联预测2025年全年我国电解铝产量4434 万吨，同比+2.6%，远低于去年，结合天花板，我们预计2026年我国电解铝产量增速将进一步下滑至1.5%以内。

需求：多元化消费构成需求韧性，应用场景有望持续拓展

“新旧消费”对冲补位，交运取代地产成为铝第一大下游。电解铝主要应用于建筑地产/交运/电力/消费品/机械领域，2024年占比 分别为 23.7%/24.8%/18.5%/10.0%/8.0%，交运已取代地产成为铝第一大下游，2024年交运+电力合计应用占比达43.3%，同比提升3个 百分点。在传统的“旧消费”行业增速受限的宏观环境中，以新能源行业为代表的“新消费”或成为了稳住消费总盘乃至实现总 体增量的关键引擎。

近两年市场对铝需求持续存在担忧，我们认为铝的多元化消费构成需求韧性，不必过于悲观。往后看，传统需求领域地产拖累边 际减弱，汽车单车用铝量的提升支撑车用铝材需求，电力需求有望稳步增长， 我们预计2026年电解铝供需格局有望维持在较好水 平。且今年的《铝产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》明确要求“扩大铝消费重点方向”，对铝未来的终端应用提出了 更多预期和方向， 铝的应用场景有望持续拓展，尤其是在轻量化领域。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）