2025年银行业存款搬家历史复盘：宽货币铺路，关注实体修复进程

居民定期存款占比回落，存款搬家初现

近两月随着居民新增存款回落，非银存款新增上行，居民定期存款占比下行，引发了市场对于存款搬家的讨论，本文将对2008 年后历次居民存款结构的趋势性变化进行复盘，并结合宏观政策环境、资本市场表现以及国内经济环境三个维度来进行分析， 对后续趋势的可能演化进行展望。 居民定期存款连续多月同比少增，M1-M2 剪刀差收窄。从金融数据来看，居民定期存款连续多月同比少增，对应非银存款 连续多月同比多增，形成居民非银“跷跷板”。同时我们观察 M1 与 M2 增速可以看到，24 年 9 月以来 M1 增速延续上行， M1 增速从-3.3%一路上行至 25 年 11 月的 4.9%，M1-M2 剪刀差收窄 7.0 个百分点至至-3.1%，存款活期化现象初步显现。

从存款结构来看，居民定期存款占比下行，非银存款占比上行，居民存款向非银转移初现。截至 2025 年 11 月，居民定期 存款占全部存款比例为 36.98%，较 25 年 4 月的阶段性高点回落 0.56 个百分点，与此同时，非银存款占比上行 1.13 个百 分点至 10.68%，存款结构的调整主要表现为居民存款向非银转移。

存款搬家历史复盘：宽货币铺路，股市与实体共振催化

复盘 2008 年以来居民存款结构的变化发现，过去近 20 年中趋势性的存款搬家出现过两次：1）2009 年 1 月到 2011 年 8 月，居民定期存款占比回落 6.03pct 至 25.53%；2）2015 年 3 月到 2018 年 1 月，居民定期存款占比回落 3.95pct 至 23.95%，从定期存款的流向来看，两个阶段情况相似，期间企业活期存款和非银存款的占比均有显著提升。因此，存款结 构变化主要表现为存款活化，居民定期存款向企业或非银活期存款的转移。 为更好分析影响存款结构调整背后的原因，我们将存款结构调整结合历史阶段中的总量政策、资本市场走势、实体经济环境 三个维度进行分析并得到以下结论：1）货币政策宽松是存款搬家的重要诱发因素，背后原因也不难理解，宽松带来的利率 下降会使得居民重新考虑金融资产间的配置价值；2）资本市场的活跃会催化存款搬家进程，主要表现为居民定期存款向非 银存款的转移，但资本市场活跃度下降并不意味着存款搬家一定结束；3）实体经济的走势决定存款搬家持续性的关键，在 经济上行阶段存款结构的活化能够持续，而随着经济增长放缓存款重新回流定期，其中房地产市场的走势也扮演着重要作用。 值得注意的是，在两次存款搬家之外，我们在 2013 年 1 月和 2021 年 1 月前后也观察到两次短时间内的 M1-M2 剪刀差缩 小的情况，但其变化幅度和持续时间均较短。但此前两轮存款搬家不同的是，实体经济在上述时期并未出现显著修复，我们 认为经济修复进程在一定程度上成为了存款持续活化的制约因素。

2.1 存款结构调整历史复盘

复盘 2008 年以来我国存款结构的变化发现，居民定期存款趋势性的占比下降共出现过两次： 1、2009 年 1 月到 2011 年 8 月，居民定期存款占比从 31.56%下降到 25.53%，占比回落6.03 个百分点； 2、2015 年 3 月到 2018 年 1 月，居民定期存款占比从 27.90%下降到 23.95%，占比回落 3.95 个百分点。

由于 M1 和 M2 也是度量存款结构的重要指标，且增速变化比存量结构的变化更为容易观察，因此我们也同步观察了上述期 间 M1 与 M2 的同比增速以及增速剪刀差的变化情况作为参考。可以看到，在两次居民存款搬家阶段，M1 增速迅速上行， 并超过 M2 增速，形成 M1-M2 增速正向剪刀差。

1、在第一次存款搬家区间内，M1 增速从 2009 年 1 月的 6.7%上行至 2010 年 1 月的 39.0%，增速上行32.3 个百分点；M1 与 M2 增速剪刀差从 2009 年 1 月的-12.1%开始修复，并于 2010 年达到峰值 13.0%，正向剪刀差持续 1 年多时间，直至 2011 年 1 月重新回落至 0%以下。 2、第二次存款搬家区间内，M1 增速从 2015 年 3 月的 2.9%上行至 2016 年 7 月的 25.4%，增速上行 22.5 个百分点；M1- M2 增速剪刀差从 2015 年 3 月的-8.7%收窄，并于 2016 年 7 月达到峰值 15.2%，此次正向剪刀差持续时间更长，超过 2 年，直至 2018 年 2 月转负。 此外，值得注意的是，除去上述两次趋势性的增速变化之外，我们也观察到两次短时间的 M1 与 M2 剪刀差缺口修复的情况： 分别出现在 2013 年 1 月和 2021 年 1 月前后，我们在后续 2.4 小节也会对此进行复盘分析。

进一步对上述变化区间内的存款结构流向我们发现，居民定期存款的下降基本都对应了企业活期或是非银活期存款占比的迅 速提升。 1、第一次存款搬家期间，居民定期存款占比回落基本对应了企业活期存款占比的上行，2009 年 1 月至 2010 年 12 月，企 业活期存款占比上行 6.62 个百分点至 25.56%；在存款搬家后期，企业活期存款短期内迅速回落； 2、第二次存款搬家期间，企业活期存款和非银存款占比在整个存款搬家区间内波动上行，企业活期存款和非银存款分别上 行 3.19pct/1.55pct 至 13.82%、9.30%。

2.2 第一次存款搬家：2009 年 1 月到 2011 年 8 月

第一次存款搬家发生于 2009 年 1 月到 2011 年 8 月，居民定期存款占比从 2009 年 1 月的 31.56%下降至 2011 年 8 月的 25.53%，主要表现为居民定期存款向企业活期存款的转移。结合我们从货币政策、资本市场和宏观经济三个维度的观察发 现： 1）货币政策领先于存款搬家发生，定期存款向活期存款的转移出现在降息降准等货币宽松政策出台之后。 2）资本市场在存款搬家的早期阶段资本市场处于活跃状态，并一定程度成为催化存款搬家的重要诱因，但从持续时间来看， 存款结构的调整时间要长于牛市阶段，存款搬家并未随着资本市场上行周期结束而终止。 3）宏观经济走势与存款搬家的节奏基本同步，前期小幅滞后于存款变化，后期趋势保持一致。

货币政策

在第一轮存款搬家期间，货币政策变动表现为存款结构调整的领先指标，货币政策始终先于存款结构调整的发生。 1）存款搬家的开始滞后于货币政策调整。2008 年 10 月，为应对全球金融危机的出现，国内新一轮刺激政策出台，央行对 存贷款基准利率同步下调，截至 08 年 12 月末，1 年期存款和贷款利率分别从9 月的 4.1%、7.2%下行至 2.3%、5.3%，同 步下行 190BP，同时央行采取降准措施，大型金融机构存款准备金利率从 9 月的 17.5%下行至 15.5%，下行200BP。2009 年 1 月，存款搬家开始，滞后于货币政策调整约 3 个月。 2）货币政策收紧同样先于存款结构变化。2010 年 10 月货币政策收紧，存贷款利率上调，截至 2011 年 8 月存贷款利率分 别上调 1.3 个百分点至 3.5%、6.6%，从存款结构的变化来看，货币政策收紧约 10 个月后，居民定期存款占比开始重新步 入上行通道。

资本市场

从资本市场表现看，在存款搬家的早期阶段资本市场处于活跃状态，并一定程度成为催化存款搬家的重要诱因，但从持续时 间来看，存款结构的调整时间要长于牛市阶段，存款搬家并未随着资本市场上行周期结束而终止。 1）资本市场成为催化存款搬家的重要诱因。2008 年 11 初股市开始反弹，2008 年 11 月 3 日至 2009 年 7 月 31 日，沪深 300 从 1654 点迅速上行至 3735 点，涨幅达 126%，从交易量来看，对应沪深成交额也 232 亿元上行至2241 亿元，增长超 800%。股市上行早于存款搬家2 个月，股市的活跃成为了居民存款转移的催化剂，居民储蓄存款开始转入股市，2009年1 月，A 股新增开户数量开始上行，当月新增开户数从 2009 年 1 月的 16.2 万户上行至 2009 年 7 月的 117.2 万户。 2）存款搬家持续时间长于资本市场上行周期。截至 2010 年 11 月中旬，沪深股票成交额开始高位回落， 2010 年 11 月 11 日，沪深股票成交额为 5046 亿元，而后成交额迅速下行，2010 年 12 月 1 日，沪深股票成交额已经回落至 1994 亿元，下 行超 60%，股市上行周期基本结束。而股市上行周期结束后，存款搬家并未立刻结束，存款从金融市场转入实体经济，资本 市场上行周期结束约 8 个月后，存款搬家结束。

实体经济

实体经济景气度与存款搬家基本保持同步。我们主要通过 GDP、PMI 指标来反映宏观经济整体运行情况。从第一次存款搬 家期间的表现来看，宏观经济走势与存款搬家的节奏基本同步，前期小幅滞后于存款变化，后期趋势保持一致。 受金融危机影响，我国 2009 年 1 季度 GDP 当季同比回落至 6.7%，而后在一系列刺激政策的推动下，2009 年三季度以来 GDP 企稳回升，2011 年 3 季度我国 GDP 当季同比回升至19.3%，基本回到 2008 年金融危机前的增长水平。从PMI情况 来看，PMI 先于 GDP 回升，我国制造业PMI 从 2008 年 11 月开始企稳回升，2009 年 3 月升至50%以上，在整个存款搬家 期间均维持在扩张区间，而后伴随存款搬家的结束逐步回落至荣枯线附近。

由于房地产对于经济的拉动作用，我们通过进一步回溯比较地产行业的景气变化来寻找存款结构变化与经济之间的联系，从 结果来看，楼市在 08 年后的景气周期也基本与第一轮的存款搬家同步。2009 年初，房产成交额上行，同步助推了存款搬 家。为了刺激经济恢复，2008 年 10 月，央行将首套房比例首付比例降至 20%，并将商业贷款利率下限调整为基准利率的 0.7 倍，同时下调了个人住房公积金贷款利率，在各项政策刺激下，2009 年初我国房地产市场逐步回暖，2009 年 2月，商 品房销售额累计同比增速由负转正，房地产市场回暖。从房价来看，2009 年 3 月以来，我国一手房价格指数同比降幅收窄， 7 月一手房价格同比转正，而后迅速上行。伴随房地产投资情绪上行，存款搬家进入房地产市场。房地产销售上行同时带动 了房地产新开工同比上行，房产销售传导至地产投资，推动经济上行。2009 年 10 月我国房屋新开工面积累计同比增速由负 转正至 3.3%，而后在 2010-2011 年间延续增长，房地产市场持续回暖，并同步推动我国 GDP 增速维持高位。