2025年石油化工行业11月动态报告：油价震荡偏弱，聚焦“反内卷”主线

一、石油和化工行业是国民经济重要支柱产业

我国石油和化工行业是以石油、天然气、煤炭等为原料生产满足人们生产生活需求的各种产品， 是我国重要的支柱产业之一。中国石油和化学工业联合会数据显示，2023 年我国石油和化工行业实 现营业收入 15.95 万亿元，同比下降 1.1%；实现利润总额 8733.6 亿元，行业经济运行总体呈现低 位回升、稳中有进态势，为国家能源安全和经济社会发展提供了坚实保障。 石油和化学工业关系到国民经济命脉，大到工业、农业、交通、国防，小到每个人的衣食住用 行，都离不开石油和化学工业。如，飞机、汽车、轮船、拖拉机、锅炉的燃料，金属加工、各类机 械运转都需要用到的各类润滑材料，铺设公路用的沥青；高铁、汽车、建筑、家电等行业也都要用 到来自石油和化工行业的塑料、橡胶制品；工业上或者家里用的天然气，农业用到的地膜、农药、 化肥，纺织行业使用的化纤原料，玻璃制品生产用到的纯碱也是来自该行业；等等。石油和化工行 业产业链长、涉及面广、产品众多，且上下游关联非常紧密。依据中信证券行业分类，我们将整个 石油和化工产业链分为 9 个子行业，包括石油开采、石油化工、煤炭化工、农用化工、化学纤维、 化学原料、塑料及制品、橡胶及制品、其他化学制品。其中，石油化工行业处于整个产业链的中游， 与上下游关联非常紧密。 石油化工是指以石油和低碳烷烃（乙烷、丙烷等）为原料，生产油品（汽油、煤油、柴油、燃 料油、润滑油、石蜡、沥青等）和石化产品（“三烯”、“三苯”、合成树脂、合成橡胶等）的加 工工业。化肥、碱等产品，以及通过“三烯”、“三苯”生产的其他品种的一些精细化学品，习惯 上已经不属于石油化工的范畴。考虑到石油化工行业处在整个产业链的中游环节，且整个产业链细 分子行业众多，各细分子行业景气影响因素不一、表现各异，本报告重点围绕石油化工行业进行阐 述和分析，适当向产业链两端延伸。

（一）石油和化工行业上市公司 541 家，占全部 A 股 9.9%

截至 12 月 2 日，我国石油和化工行业共有 541 家上市公司，占到全部 A 股的 9.9%。其中，石 油化工行业有 31 家上市公司，占我国石油和化工行业的 5.7%、占全部 A 股 0.6%。

（二）石油和化工行业总市值 10.13 万亿，占全部 A 股 8.5%

截至 12 月 2 日，我国石油和化工行业总市值 10.13 万亿，全部 A 股总市值 119.82 万亿，占到 全部 A 股的 8.5%。其中，石油化工行业总市值为 1.26 万亿，占整个石油和化学工业 12.5%、占全 部 A 股 1.1%。

在流通 A 股市值方面，我国石油和化工行业流通市值 7.83 万亿，全部 A 股流通市值 96.03 万 亿，占到全部 A 股的 8.1%。其中，石油化工行业流通市值为 1.08 万亿，占整个石油和化学工业 13.8%、占全部 A 股 1.1%。

在平均市值方面，我国石油和化工行业平均市值 187 亿元，同期全部 A 股平均市值 220 亿元。 其中，石油化工行业平均市值 407 亿元，主要系中国石化市值较高所致。

二、我国经济运行平稳，石油化工行业过剩压力仍在

（一）我国经济总体运行平稳，能源消费预期稳步增长

1.前三季度经济运行稳中有进，三次产业协同发展

国家统计局数据显示，初步核算，前三季度我国国内生产总值（GDP）为 1015036 亿元，按不 变价格计算，同比增长 5.2%。分产业看，第一产业增加值 58061 亿元，同比增长 3.8%；第二产业 增加值 364020 亿元，增长 4.9%；第三产业增加值 592955 亿元，增长 5.4%。分季度看，一季度国 内生产总值同比增长 5.4%，二季度同比增长 5.2%，三季度同比增长 4.8%。从环比看，三季度国内 生产总值增长 1.1%。

2.我国能源消费稳步增长，油 气对外依存保持高 位

能源消费通常被视为经济发展的同步指标，与工业化进程密切相关。随着我国经济持续增长， 我国能源消费亦呈现增长之势，但于 2012 年开始增速显著下降。随着我国进入后工业时代及供给侧结构性改革的持续推进，能源消费与经济发展相关性正在趋弱。近些年我国能源消费已然步入低 速增长模式。预计未来几年，我国经济平稳增长仍将推动能源消费稳步增长。

近年来，国有石油公司大力推进“增储上产”，我国原油产量稳步提升。原油需求在经历 2021- 2022 年疲弱后迎来增长，2023 年我国原油消费量和加工量双升，主要系疫情后我国经济稳步发展， 以及休闲旅游、商务出差等需求集中释放刺激国内成品油消费不断恢复。2024 年受经济增速放缓、 电动汽车和液化天然气燃料卡车的普及等影响，我国原油需求再度回落。2024 年我国原油产量 2.13 亿吨，同比增长 1.8%；原油进口量 5.53 亿吨，同比下降 1.9%；加工原油 7.08 亿吨，同比下降 1.6%；原油表观消费量 7.64 亿吨，同比下降 0.9%；对外依存度 72.4%，维持高位。 2025 年 1-10 月，我国加工原油 6.14 亿吨，同比增长 4.0%；原油产量 1.81 亿吨，同比增长 1.7%；原油进口 4.71 亿吨，同比增长 3.1%；原油表观消费量 6.48 亿吨，同比增长 2.2%；对外依 存度 72.7%，维持高位。

2024 年我国天然气表观消费量 4221 亿立方米，同比增长 7.8%，2010-2024 年年均复合增长 10.2%；产量 2465 亿立方米，同比增长 6.0%；进口量 1816 亿立方米，同比增长 9.8%；对外依存 度 43.0%，继续维持相对高位。在我国能源消费结构转型升级背景下，预计我国天然气需求仍将保 持较快增长。据中国石油集团经济技术研究院预计，受宏观经济稳中有进、气电装机快速增长等因 素影响，2025 年我国天然气消费量预计达到 4485 亿立方米。 2025 年 1-10 月，我国天然气表观消费量 3533 亿方，同比增长 0.9%；产量 2171 亿方，同比 增长 6.5%；进口天然气 1419 亿方，同比下降 6.0%；对外依存度 40.2%，同比回落 3.0 个百分点。

（二）油价显著影响行业盈利，短期价格或震荡偏弱

原油成本占企业营业成本的 40%-70%左右，因此油价的高低直接影响到石油化工行业的盈利 能力。单从原料成本角度来看，低油价对石油化工产业是利好，不仅是在原料端降低了成本，而且 有助于降低燃动力消耗等其他成本，增强石油化工行业的盈利能力。在高油价水平下，上游开采行 业非常受益，但对下游石油化工行业来说，由于市场竞争激烈，很多产品无法实现成本的向下转移， 使得价差收窄，行业盈利空间将被大幅缩小，企业盈利能力承压。 石油化工行业盈利与油价水平和走势息息相关。通常 Brent 油价在 50 美元/桶以下区间，行业 处在高盈利区间，油价越低盈利能力越强；在 50-70 美元/桶的中油价水平下，石油化工行业虽然较 低油价水平盈利能力有所下降，但依然处在合理范围内；若油价突破 70 美元/桶，继续向高位上涨， 行业盈利将大度缩窄。需要注意，在油价持续下跌或者持续上涨情形下，由于库存收益的存在，行 业盈利能力将受到显著影响。

2024 年油价重心窄幅回落，Brent、WTI 年度均价分别为 79.9、75.8 美元/桶，同比分别下降 2.8%、2.3%。其中，1-3 月，地缘因素带动市场风险溢价持续回升，油价重心抬升；4 月份以来， 受地缘局势进入常态化、 OPEC+产量政策释放远期供应增加预期以及石油消费表现不及预期等因素 影响，油价重心逐步回落。 2025 年 1 月，油价重心显著抬升。1 月 Brent、WTI 月均价分别为 78.3、75.2 美元/桶，环比 涨幅分别为 7.1%、7.9%。供给端，多因素反复扰动供应预期。1 月 10 日，美国宣布对俄罗斯能源 领域新一轮制裁，目标包括俄罗斯大型石油天然气生产企业、石油海运出口业务、油田服务提供商、 用于出口的石油和天然气生产项目，以及能源领域高级官员、企业高管等。市场担心石油运输遇到 问题，进口国转而从其他产油国寻求替代，原油面临短期供应紧张问题。1 月 20 日，美国总统特朗 普签署行政令，宣布进入“国家能源紧急状态”，计划增加石油生产。需求端，一方面，短期北半 球部分地区寒冷天气推动取暖油等石油产品的需求增长；另一方面，1 月 20 日特朗普就职后对部分 国家宣布加征关税，市场预期经济下行压力加大进而拖累短中期石油需求。库存端，截至 1 月 31 日 当周，美国商业原油库存量 42379 万桶，较去年年底增加 819 万桶。

2025 年 2 月，油价重心回落。2 月 Brent、WTI 月均价分别为 75.0、71.2 美元/桶，环比分别 下降 4.3%、5.3%。供给端，一方面，美国总统特朗普致力于解决乌克兰冲突，地缘风险溢价存回 落空间；另一方面，2 月 4 日美国总统特朗普宣布重启对伊朗核计划的“极限施压”运动，未来伊 朗石油对外供应存在较大的不确定性。需求端，短期来看，2 月 21 日当周，美国炼厂开工率为 86.5%， 较 1 月底增加 2.0 个百分点，按照季节性规律，后续炼厂开工率趋于回升。中期来看，2 月 27 日美 国总统特朗普宣布将在 3 月 4 日起对进口自墨西哥、加拿大两国的产品加征 25%的关税，对中国输 美产品再加征 10%关税，市场预期经济下行压力加大进而拖累短中期石油需求。库存端，2 月 21 日 当周，美国商业原油库存量 43016 万桶，较 1 月底增加 637 万桶。 2025 年 3 月，油价重心持续回落。3 月 Brent、WTI 月均价分别为 71.5、67.9 美元/桶，环比 分别下降 4.7%、4.6%。供给端，一方面，4 月 3 日，OPEC+计划 5 月份增产 41.1 万桶/日，供应 端压力预计增大。另一方面，2 月 4 日美国总统特朗普宣布重启对伊朗核计划的“极限施压”运动， 未来伊朗石油对外供应存在较大的不确定性。需求端，短期来看，3 月 28 日当周，美国炼厂开工率 为 86.0%，较 2 月底回升了 0.1 个百分点。中期来看，自美国总统特朗普就职以来，美国政府不断 升级关税措施，全球贸易紧张局势加剧，原油消费预期承压。库存端，3 月 28 日当周，美国商业原 油库存量 43979 万桶，较 2 月底增加 602 万桶。

2025 年 4 月，油价重心持续回落。4 月 Brent、WTI 月均价分别为 66.5、62.9 美元/桶，环比 分别下降 7.0%、7.4%。供给端，5 月 3 日 OPEC+宣布，沙特、俄罗斯等八个产油国将在 6 月份增 产 41.1 万桶/日，为其连续第二个月加快增产步伐，增产幅度和速度超市场预期。此外，当前伊朗 原油生产、出口仍较为平稳，4 月伊朗原油产量、出口量分别为 335、166 万桶/日，环比分别增加 0、6 万桶/日。需求端，短期来看，截至 5 月 2 日当周，美国炼厂开工率为 89.0%，较 4 月初回升 2.3 个百分点。库存端，截至 5 月 2 日，美国商业原油库存为 43838 万桶，较 4 月初下降 397 万桶。 2025 年 5 月，油价重心持续下探。5 月 Brent、WTI 月均价分别为 64.0、60.9 美元/桶，环比 分别下降 3.7%、3.2%。供给端，一方面，5 月 31 日沙特、俄罗斯等八个产油国将在 7 月份增产 41.1 万桶/日，为其连续第三个月计划实施同等力度的增产。另一方面，当前地缘因素仍具有较大的 不确定性，未来美伊谈判结果或影响伊朗石油对外供应。此外，美国已终止雪佛龙在委内瑞拉的石 油许可，未来委内瑞拉石油出口或面临一定下降压力。需求端，短期来看，截至 5 月 23 日当周，美 国炼厂开工率为 90.2%，较 4 月底当周回升 1.6 个百分点。随着美国夏季出行旺季的来临，美国炼 厂开工率有望上行、后维持高位。中期来看，当前国际贸易局势仍在反复，原油消费增速预计面临 一定压力。库存端，截至 5 月 23 日当周，美国商业原油库存为 44036 万桶，较 4 月底下降 5 万桶。

2025 年 6 月，油价重心抬升、波动加剧。截至 6 月 27 日，Brent、WTI 月均价分别为 69.9、 67.8 美元/桶，环比分别上涨 9.2%、11.3%。供给端，一方面，6 月中旬以伊冲突骤然升级，市场担 心伊朗原油出口快速下降、霍尔木兹海峡被封锁等，地缘风险溢价快速抬升。6 月下旬，随着中东 地缘局势缓和，油价自高位回落。另一方面，基于夺回市场份额、惩罚超额生产者等因素考虑，市 场担忧 OPEC+主要产油国 7 月会议上可能做出 8 月继续增产石油的决定。需求端，美国已步入驾 车旅行高峰季，截至 6 月 20 日当周，美国炼厂开工率为 94.7%，较 5 月底增加 1.3 个百分点。中 期来看，原油消费需求仍待全球贸易局势指引。IMF4 月发布的《世界经济展望》报告将 2025 年、 2026 年全球经济增长预期从年初的 3.3%分别下调至 2.8%和 3.0%。库存端，截至 6 月 20 日当周， 美国商业原油库存量 41511 万桶，较 5 月底下降 2095 万桶。 2025 年 7 月，油价重心窄幅震荡。7 月 Brent、WTI 月均价分别为 69.5、67.2 美元/桶，环比 分别下降 0.4%、0.7%。供给端，一方面，7 月 5 日 OPEC+八个主要成员国计划 8 月份增产石油 54.8 万桶/日，为该组织连续 4 个月宣布增产计划，驱动全球原油供应预期上移。另一方面，特朗普 希望俄罗斯与乌克兰尽快达成停火协议，否则俄罗斯将面临二次制裁的风险，其中包括对购买俄罗 斯原油的国家征收次级关税。需求端，7 月份正值北半球出行旺季、中东发电旺季，原油消费季节 性走强。截至 7 月 25 日美国炼厂开工率为 95.4%，较 6 月底增加 0.5 个百分点。IMF7 月发布《世 界经济展望报告》，预计 2025 年和 2026 年世界经济将分别增长 3.0%和 3.1%，较今年 4 月预测值 分别上调 0.2 和 0.1 个百分点，并指出当前全球主要经济体持续面临不确定性，世界经济仍较为脆 弱。库存端，截至 7 月 25 日当周，美国商业原油库存量 42669 万桶，较 6 月底增加 774 万桶。

2025 年 8 月，油价重心窄幅回落。8 月 Brent、WTI 月均价分别为 67.3、64.0 美元/桶，环比 分别下降 3.3%、4.7%。供给端，一方面，8 月 3 日，OPEC+八个成员国同意将 9 月石油产量提高 54.8 万桶/日，以加快争夺全球原油市场份额，此为该组织连续 5 个月宣布增产计划。此外，俄乌问 题继续谈判，乌克兰原则上同意以领土换和平，地缘溢价有所回落。需求端，截至 8 月 22 日，美国 炼厂开工率为 94.6%，较 8 月初下降 2.3 个百分点。库存端，截至 8 月 22 日当周，美国商业原油 库存量 41829 万桶，较 8 月初下降 537 万桶。 2025 年 9 月，油价重心窄幅震荡。9 月 Brent、WTI 月均价分别为 67.6、63.6 美元/桶，环比 分别变化 0.5%、-0.7%。供给端，一方面，9 月 7 日，OPEC+八个成员国同意将 10 月石油产量提 高 13.7 万桶/日，以加快争夺全球原油市场份额。此为该组织连续 6 个月宣布增产计划，驱动全球原油供应预期上移。另一方面，俄乌冲突仍在反复，地缘担忧情绪升温。9 月 24 日，乌克兰袭击行 动导致位于俄罗斯新罗西斯克港口附近的石油装运设施以及终端设备瘫痪，相关设施出口原油约 200 万桶/日。需求端，原油消费切换至淡季，需求动能预计将环比走弱。截至 9 月 26 日，美国炼 厂开工率为 91.4%，较 8 月底下降 2.9 个百分点。库存端，截至 9 月 26 日当周，美国商业原油库 存量 41655 万桶，较 8 月底下降 416 万桶。

2025 年 10 月，油价重心回落。10 月 Brent、WTI 月均价分别为 64.0、60.0 美元/桶，环比分 别下降 5.4%、5.5%。供给端，一方面，11 月 2 日，OPEC+八个成员国同意将 12 月石油产量提高 13.7 万桶/日，此为该组织连续 8 个月宣布增产计划，驱动全球原油近端供应预期上移；此外，鉴于 季节性因素，该组织 2026 年 1-3 月将暂停增产。另一方面，10 月 22 日，美国政府宣布制裁俄罗斯 最大的两家石油企业俄罗斯石油公司和卢克石油公司，并敦促俄罗斯与乌克兰立即停火，引发市场 对俄罗斯石油对外供应中断的担忧。需求端，当前原油消费仍处淡季。截至 10 月 24 日，美国炼厂 开工率为 86.6%，较 9 月底下降了 4.8 个百分点。库存端，截至 10 月 24 日当周，美国商业原油库 存量为 41597 万桶，较 9 月底下降了 58 万桶。 2025 年 11 月，油价窄幅回落。11 月 Brent、WTI 月均价分别为 63.7、59.5 美元/桶，环比分 别下降 0.5%、1.0%。供给端，一方面，11 月 2 日，OPEC+八个成员国同意将 12 月石油产量提高 13.7 万桶/日，此为该组织连续 8 个月宣布增产计划，驱动全球原油近端供应预期上移；此外，鉴于 季节性因素，该组织 2026 年 1-3 月将暂停增产，释放托底信号。另一方面，地缘扰动增多。一是， 10 月下旬，自美国对俄罗斯相关制裁公布后，包括印度和土耳其在内的主要买家已暂停采购其原油， 俄罗斯海运原油出口量下跌 20%，贸易流有待重塑。二是，11 月美国与委内瑞拉局势紧张程度有所 升级，市场担心委内瑞拉原油产量受损。需求端，截至 11 月 21 日，美国炼厂开工率为 92.3%，较 10 月底回升了 6.3 个百分点，系冬季取暖油需求走强所致，参考季节性规律，预计后续美国炼厂开 工率仍有窄幅提升空间。库存端，截至 11 月 21 日当周，美国商业原油库存量为 42693 万桶，较 10 月底增加了 576 万桶。我们认为，原油近端供需累库预期显著，但地缘扰动增添不确定性，预计 12 月 Brent 原油价格将在 58-65 美元/桶区间运行，走势或震荡偏弱。建议后续密切关注地缘局势、 OPEC+产量政策、全球贸易争端指引等。

（三）我国石化产品需求增速放缓，供给端面临过剩压力

1.成品油消费面临达峰，化工品需求仍具韧性

随着经济结构调整、能效水平提升以及交通运输方式和用能结构的演变，我国石油石化市场进 入变革重塑期，石油需求增长动能转变，呈现“成品油降、化工用油增”的特点。 2024 年，成品油市场全面遇冷，宏观经济增长动能放缓、报复性出行拉动效应减弱，叠加电动 汽车和液化天然气重卡替代步伐的加速，成品油总需求出现萎缩。2024 年我国成品油产量 4.19 亿 吨，同比下降 2.1%；成品油出口量 0.37 亿吨，同比下降 12.6%；成品油表观消费量 3.83 亿吨，同 比下降 1.0%，其中，汽油、煤油、柴油表观消费量分别同比变化 0.9%、8.5%、-4.0%。 2025 年 1-10 月，我国成品油产量 3.44 亿吨，同比下降 2.1%；成品油出口量 0.30 亿吨，同比 下降 4.7%。其中，10 月份亚洲地区部分炼厂渣油流化催化裂化装置发生故障，导致汽油产量下降， 出口利润好转之下，国内汽油出口量同比、环比双双提升。1-10 月，成品油表观消费量 3.14 亿吨， 同比下降 1.8%，其中，汽油、煤油、柴油表观消费量分别同比变化-4.2%、4.5%、-1.1%。

2020-2022 年，受疫情等因素影响，我国主要石化产品（PE、PP、PX、EG、PTA 等）需求增 速整体放缓；2023 年需求增速有所反弹；2024 年需求增速再度放缓。2024 年我国 PE 需求 4017 万 吨/年，同比增长 0.5%；对外依存度为 34.5%，依然处于较高水平。2024 年我国 PP 需求 3590 万 吨，同比增长 2.4%；对外依存度下降至 10.2%，但结构性供应过剩及高端产品供应不足的问题仍然 存在。2024 年我国 PX 需求 4695 万吨，同比增长 10.8%；EG 需求 2531 万吨，同比增长 8.5%； PTA 需求 6707 万吨，同比增长 12.6%。未来我国石化产品需求仍将上涨，但受经济增长放缓、工 业化进入中后期等因素影响，我国主要石化产品的市场需求增速预计将维持低速稳健增长。

2.行业产能面临过剩压力，市场竞争更趋激烈

一方面，在需求端，我国石油化工产品需求整体预期维持稳健增长；另一方面，在供给端，我 国石油化工行业特别是主要石化产品仍处在产能扩张期，结构性产能过剩问题进一步凸显，行业竞争更趋激烈。 2024 年我国炼油能力达到 9.55 亿吨/年，稳居世界第一；根据目前在建、改扩建和拟建项目， 预计我国炼油能力将在 2028 年左右达峰，峰值为 9.8 亿吨/年。预计短中期炼油过剩局面仍将持续， 国内成品油市场环境依旧承压；国内主要石化产品特别是 PE、PP 等仍处在产能扩张周期，整体来 看未来几年石化产品供需格局依旧承压，静待供给侧相关政策指引。

（四）石油化工行业财务指标分析

自 2014 年下半年油价开始下跌，至 2016 年初跌至谷底，期间石油化工行业营收负增长。其后 随着油价触底反弹，相关下游产品价格也有所上涨，叠加下游产品需求增加，石油化工行业营收在 2017-2018 年实现大幅增长，行业竞争加剧导致 2019 年盈利水平略有下降。2020-2021 年疫情扰动 下，行业营收和净利先降后升。2022 国内疫情反复拖累下游需求，且下半年国际油价高位回落带来 库存损失，行业净利大幅回落。2023-2024 年油价重心回落叠加竞争加剧，行业营收、净利逐步回 落。2025 年前三季度行业营收 29645 亿元，同比下降 10.0%；归母净利润 366 亿元，同比下降 24.8%。

石油化工行业净资产收益率有所下降，从 2018 年的 9.20%降至 2020 年的 6.60%、2021 年回 升至 11.46%、2024 年回落至 4.92%。根据杜邦分析法，净资产收益率=销售净利率×资产周转率× 权益乘数，因此受到销售净利率、资产周转率、权益乘数三个因素的共同影响。2024 年石油化工行 业净资产收益率下降主要是受到销售净利率和资产周转率下降推动。销售净利率窄幅回落表明行业 整体盈利能力有所下降；权益乘数增加表明资产负债率提升，财务杠杆增大；资产周转率下降说明 行业整体资产使用效率回落。

三、我国石油化工行业步入成熟期，格局有望重塑

（一）能源替代+参与主体增多，竞争愈加多元化

化学原料及其石化制品被其他行业产品替代的可能性很小，如塑料制品本身就是一种替代品， 可以作为传统的金属、木材等型材的替代；聚酯和合成橡胶作为棉花和天然橡胶的替代，有效解决 了我国土地资源不足、天然材料短缺的困境。石油化工行业主要的替代在成品油领域，替代品包括 天然气、电力、生物燃料等。我国天然气汽车和新能源汽车保有量不断增加，将逐步替代部分汽柴 油的需求。国家已经完成封闭试点并即将推广的 M100 甲醇汽车，以及 2020 年已全面推广的乙醇 汽油等将替代部分汽油需求。整体来看，预计天然气、甲醇、电力、生物燃料等替代品对石油化工 行业的威胁比较显著。 随着国家对地炼企业和民营炼化企业放开原油进口权和使用权，以及对外商独资企业放开成品 油批发和零售的限制，我国石油化工行业已经基本处于完全竞争状态。在国家重点布局建设七大石 化产业基地背景下，民营企业纷纷布局建设大型炼化企业，虽然有助于推进行业规模化、一体化、 集约化发展，但无疑加剧了国内炼油能力过剩的局面。民营企业在丙烷脱氢、煤（甲醇）制烯烃等 石化领域也已建成并规划了大量产能，同时在乙烷蒸汽裂解项目上也开展了产业布局并取得实质性 进展。不仅是民营企业大举加入我国石油化工行业的竞争，外商独资企业也开始加入竞争行列，巴 斯夫、埃克森美孚等石化巨头近些年在中国独资建设乙烯项目，目标是以低成本和高品质抢夺中国 的市场份额。整体来看，我国石油化工行业的参与主体更加多元化。

（二）上下游议价能力弱，行业盈利能力承压

石油、低碳烷烃（乙烷、丙烷等）是我国石油化工行业最为重要的上游原料，需求量极大，但 国内供给严重短缺，需要大量依赖进口，对外依存度居高不下，国内石油化工企业议价能力弱。供 应商对石油、低碳烷烃等上游原料的价格控制能力较强，但只要上游原料的价格水平保持在合理区 间，原料价格的波动基本能够有效顺价到下游产品。 我国石油化工行业主营产品可分为成品油、合成材料和大宗石化原料三类。国内成品油（占原 油加工量的 60%左右）市场已经饱和，需要通过出口缓解过剩压力，市场竞争激烈；合成树脂、合 成橡胶产品存在低端牌号同质化产品竞争激烈、高端牌号依赖进口的局面；大宗石化产品，如聚烯 烃、PX、PTA、EG 等，面临需求增速放缓、产能大幅增加以及国外低成本产品的冲击，盈利能力承 压。综合来看，下游客户对上游产品的选择性较大，其讨价还价能力较强。

（三）多项政策密集出台，推动行业高质量发展

近年，国家和地方政府连续出台多项政策以促进石油化工行业向绿色化、高端化、数字化发展。 2021-2024 年，为实现“双碳”目标，推动行业高质量发展，国家多部门、行业联合会等发布 了多项文件，促进行业向绿色、低碳化转型，包括《石油和化学工业“十四五”发展指南》、《关 于加强高耗能、高排放建设项目生态环境源头防控的指导意见》、《石化化工重点行业严格能效约 束推动节能降碳行动方案（2021-2025 年）》、《高耗能行业重点领域能效标杆水平和基准水平（2021 年版）》、《关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见》、《关于促进炼油行业绿 色创新高质量发展的指导意见》、《关于加快推动制造业绿色化发展的指导意见》、《2024－2025 年节能降碳行动方案》等。为推动石化化工向高端化发展，2024 年工业和信息化部等九部门印发《精 细化工产业创新发展实施方案（2024-2027 年）》。在数字化转型方面，2024 年工业和信息化部等 9 部门联合发布了《原材料工业数字化转型工作方案（2024-2026 年）》。

2025 年 2 月，国务院办公厅发布《关于推动成品油流通高质量发展的意见》（下简称《意见》）， 提出要完善成品油流通管理制度、健全成品油流通跨部门监管机制、加强成品油流通重点领域监管、 促进成品油流通现代化发展。其中，在加快绿色低碳转型发展方面，《意见》提出推进成品油质量 升级和清洁替代能源发展，研究制定生物柴油等国家鼓励应用且已出台国家强制性标准的绿色清洁 燃料的流通管理政策，助力构建清洁低碳、安全高效的现代能源体系。 2025 年 4 月，国务院办公厅发布《关于完善价格治理机制的意见》，提出要坚持社会主义市场 经济改革方向，能由市场形成价格的都交给市场，促进先进优质生产要素高效顺畅流动，有效服务 全国统一大市场建设。在油气方面，重点提及了进一步完善成品油定价机制，深化天然气价格市场 化改革；有序发展油气易市场；推动油气管网设施公平开放；加强天然气管道运输等网络型自然垄 断环节价格监管；深入推进天然气上下游价格联动；优化居民阶梯气价制度等。 2025 年 7 月，应急管理部印发《化工装置老化评估方法(征求意见稿)》，并向社会公开征求意 见。其中，就设备使用年限方面，提及动设备、静设备的设计使用年限应以设计单位出具的年限为 准，未规定设计使用年限的设备原则上以 20 年作为设计使用年限。 2025 年 9 月，工业和信息化部等 7 部门印发《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026 年）》。 其中提出，2025-2026 年，石化化工行业增加值年均增长 5%以上，经济效益企稳回升，产业科技创 新能力显著增强，精细化延伸、数字赋能和本质安全水平持续提高，减污降碳协同增效明显，化工 园区由规范建设向高质量发展迈进。

2025 年 10 月，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》发布，其 中提及，推动石油消费达峰；推动重点产业提质升级，巩固提升化工等产业在全球产业分工中的地 位和竞争力；综合整治“内卷式”竞争等。

（四）我国石油化工行业步入成熟期，依旧存在成长空间

行业生命周期理论是在产品生命周期理论基础上发展起来的，是每个行业都要经历的一个由初 创到衰退的演变过程，一般分为初创、成长、成熟和衰退四个阶段。 目前，我国石油化工行业主要呈现以下几个特征：炼油产能严重过剩；能源替代+行业参与主体 增多，竞争更加多元化；主要产品需求增速放缓；部分合成材料存在低端牌号过剩而高端牌号依赖 进口等结构性矛盾。同时，我国石油化工行业已经基本掌握了行业所需技术、技术成熟可靠，以及 能够出生产满足市场所需的大宗产品、且对高端产品存在更多的需求。我们认为，我国石油化工行 业已经步入成熟期，但因产能结构性过剩问题突出，行业亟需转型升级实现高质量发展，叠加国家 和地方政府的多项政策支持和推动，行业未来依旧存在成长空间。 行业实现高质量发展的根本任务是解决低端产能过剩而高端产能不足的结构性矛盾。在炼油能 力已经过剩的背景下，民营企业近些年大举新建炼油产能，源于国家的政策导向，一是给予民营企 业同等的发展机会，形成多元化竞争格局；二是加快落后产能的淘汰速度，推动结构调整和产业升 级。通过布局大型炼厂以及推动淘汰落后产能，不仅是重塑我国炼油行业格局，更重要的是有助于 提升我国炼油产业的国际竞争力，通过做强炼油产业，实现产业的健康可持续发展。石化产品高端 供给不足是我国石油化工行业突出的“短板”问题，与国际先进水平差距还比较大。在国家政策大 力支持、企业自主科技创新能力不断提升的背景下，我国高端产品产业规模将不断扩大，逐渐实现 进口替代，行业格局有望重塑。

四、行业面临的问题及建议

（一）存在主要问题

1.新兴产业快速发展，高端产 品自给能力不足

关键核心技术短缺，自主创新能力有待提高。尽管我国石化化工行业取得了长足进展，乙烯、 芳烃等成套技术和装备基本实现自主，煤化工等技术取得突破，但仍缺少部分关键核心技术及下游 配套技术。一方面，企业研发投入不足。国际大型石化公司的研发投入占销售收入比例约为 3%，而 我国石化企业仅占 1%左右。另一方面，现行机制不能有效激发企业科研人员开展以应用为导向的 原创性基础研究的积极性，企业研发基本局限于跟跑和消化吸收。总体来看，企业内外的创新体系 尚未完全形成，自主创新能力薄弱。 高端产品对外依存度高，自主保障能力亟须提高。目前，我国高端聚烯烃、工程塑料、高性能 合成橡胶、膜材料、高纯电子化学品等自给率低，其中辛烯共聚聚乙烯、聚烯烃弹性体等部分高端 聚烯烃仍依赖进口，聚碳酸酯、聚甲醛、聚苯醚等部分工程塑料自给率低，结构性不足和过剩同时 存在。另外，我国新材料生产所需的原辅料及单体、先进设备等自给率也有待提高。

2.产业布局不尽合理，国际竞争力有待提高

产业布局直接关系到行业的发展和经济效益。进入 21 世纪，我国石化新建项目布局有所改善， 特别是“十三五”以来，产业规模化、基地化、园区化发展加快、集中度提高，但与世界先进水平相比仍有较大差距。目前，我国乙烯蒸汽裂解装置布局分散，生产运营、公用工程、物流传输、安 全环保和管理服务等成本高，裂解副产品难以集中利用，影响了整体竞争实力。

3.行业面临碳减排压力，自主低碳技术亟待攻关

“双碳”战略下，低碳化进程亟待推进。石化化工行业是能源密集型行业，工艺流程复杂，能 源使用形式多样，二氧化碳排放来源多、总量大，2023 年全行业二氧化碳排放超过 15 亿吨。据北 京大学能源研究院《中国石化行业碳达峰碳减排路径研究报告》显示，从石化行业碳排放量结构分 布来看，工业生产过程、化石燃料燃烧、净购入电力、净购入热力占比分别为 33.9%、33.0%、17.4%、 15.7%；从重点子行业来看，炼油、乙烯、对二甲苯等行业碳排放量靠前，占比分别为 51.3%、9.2%、 4.4%。为积极应对气候变化，我国将提高国家自主贡献力度，提出力争于 2030 年前实现碳达峰， 努力争取 2060 年前实现碳中和。石化化工行业既是国民经济的重要支柱产业，也属于能源密集型 行业，具有较大的碳减排潜力，在“双碳”战略要求下，低碳化进程亟待深入推进。 自主低碳技术较少，尚需加快攻关。石化化工行业产业链各环节都面临通过技术创新推动碳减 排、实现低碳发展的目标任务，这其中既包括碳捕集、利用与封存，生物化工，废弃化学品循环利 用及先进节能等本行业低碳生产技术，也包括绿电供应等外部相关行业技术。目前，我国自主开发 的低碳技术大部分处于小试或示范阶段，与行业国际领先水平仍有差距。

（二）建议及对策

1.持续加强创新能力，提升产业链供给能力和竞争力

一方面，要重视以应用为导向的基础研究，建立从分子水平认识石油等原料的平台，形成对原 料中烃类结构特征和核心化学反应规律的系统理论，开发出针对性强的高效催化剂和分离与反应工 艺，实现烃分子的定向高效转化；突破特殊结构反应器、大功率电加热炉等重要装备及零部件的制 造技术、感知技术、控制技术等核心技术，增强创新发展动力，提升产业链稳定性和竞争力。 另一方面，围绕战略性新兴产业和细分市场，通过催化剂、工艺创新或后改性等，加速三大合 成材料的高端化、差异化、绿色化，形成全系列产品解决方案，同时科学布局电子化学品、膜材料 等高新材料研发。创新资本运作和商业运作模式，推动产品供给侧结构性改革，提升高端聚合物、 专用化学品等产品供给能力。

2.优化调整产业结构和布局，促进高水平集聚发展

现役石化装置要加快结构调整和升级改造。一方面，以最大化为社会创造价值为目标，利用数 字化和智能化技术，进一步提高资源利用率，细化原料加工路径，高效分离利用副产物，降低能耗 物耗，提升装置运行水平，有序推进“减油增特”“减油增化”，拓展延伸化工产业链，加快提质 增效的改革进程，提升与市场需求灵活匹配的能力。另一方面，本着全局统筹、系统节约的原则， 综合各方面因素，建立合理的指标体系，科学评估推进低效落后产能退出和生产企业搬迁。 新建石化项目要严格准入条件、统筹布局。国家层面建立高质量发展标准体系，从本质安全和 低碳环保可靠性、物流传输便利性、产品结构和技术先进性，以及创新能力、经济效益、国际竞争 力等方面，进行全面系统评估，严格准入条件。布局时要综合考虑资源、市场、环境容量和物流等 条件，最大限度发挥上下游协同、公用辅助工程一体化、安全环保应急一体化、管理服务金融一体 化的集群发展优势，推进“两化”深度融合，提高运营效率，提升专业化管理和抗风险能力，形成 世界领先石化产业基地。

3.推进绿色循环低碳发展，提高清洁生产水平

石化行业的碳排放主要来自燃料燃烧排放，其次是工艺过程排放。可聚焦“源头、过程、终端” 三条路径，有序推动重点领域节能降碳。 在源头减碳方面，加快突破废旧化工材料再生和循环利用技术、低碳/零碳制氢技术、生物化工 技术等，部分替代传统油气等原料，达到减污、降碳、节约资源多重效果。 在过程减碳方面，持续开发加热炉提效、富氧燃烧、高效分离、过程强化、新型节能等新技术， 以及物料优化、能量优化、智能化等系统优化技术，加快节能与提高能效、清洁能源替代、新型工 艺与催化剂、系统优化等举措的落地，推进示范引领，实现过程用能的减量化与低碳化，以及工艺 过程的低排放。 在终端减碳方面，加强与低碳产业联合创新，重点围绕新能源汽车、可再生能源发电、碳捕集 与封存等低碳产业发展所需，强化汽车轻量化材料、风电叶片、先进储能材料等新材料的研发，开 展二氧化碳规模化捕集、封存、驱油和制化学品等示范。

五、石油化工行业在资本市场中的发展情况

（一）行业收益率表现

石油化工行业收益率表现弱于沪深 300 指数。年初至 12 月 2 日，石油化工行业收益率 8.3%， 表现弱于整个市场，较沪深 300 指数低 5.6 个百分点；排在 109 个二级子行业的第 74 位。 我们进行石油和化工行业整个产业链共计 9 个二级子行业的涨跌幅对比，涨跌排名依次为：塑 料及制品（41.6%）、农用化工（39.4%）、其他化学制品（32.4%）、化学原料（ 22.4%）、煤炭 化工（17.9%）、化学纤维（12.2%）、石油开采（11.9%）、石油化工（8.3%）、橡胶及制品（7.5%）。 石油化工位于 9 个二级子行业的第 8 位。

（二）行业估值表现

1.石油化工行业估值相较历史均值变化

截至 12 月 2 日，石油化工板块整体估值（PE（TTM））为 23.1x，高于 2009 年以来的历史均 值（15.3x）。

2.石油化工行业估值相较沪深 300 指数变化

截至 12 月 2 日，沪深 300 指数估值达到 13.2x，较年初增长了 6.4%。石油化工板块相对沪深 300 指数估值溢价为 74.8%，较 2009 年以来的历史均值 21.9%增加了 52.9 个百分点。

（三）行业成长性分析

判断行业成长性的主要指标包括总资产增长率、固定资产增长率、营收增长率和净利润增长率 等。由于油价的高低会直接影响到石油化工行业营收和净利润，且油价波动存在极大的不确定性， 因此石油化工行业的成长性我们主要依据总资产增长率、固定资产增长率进行判断和分析。2015 年以来，我国石油化工行业总资产保持持续增长的势头；但产能过剩背景下的行业竞争加剧，2024 年 行业资本开支出现负增长，预计后续行业总资产将继续增加但增速趋于放缓。就固定资产而言，2016- 2018 年固定资产连续三年下降，主要系资产折旧所致；但由于新建项目陆续投产，2019 年以来固 定资产逐年增加。然而，在产能已经饱和甚至过剩的市场情形下，总资产或固定资产的增加并不能 代表行业具有较好的成长性，反而反映了行业产能过剩的局面进一步加剧，将促使行业景气回落。 未来影响行业发展最主要的因素依然是产业政策（落后产能淘汰力度）、新增产能投放力度和 主要产品（成品油、石化产品等）需求，即供需之间的关系；另外一个重要因素是油价，油价越低 对行业越为有利。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）