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石油化工行业原油系列深度（二十二）：2026年油价怎么看？

复盘 2025：供需偏弱受地缘扰动油价呈 N 形走势

2025 年，国际原油价格呈现先跌后涨再跌走势，大致可以分为三个阶段：1）从年初到 5 月 3 日，在全球贸易冲突及 OPEC 增产背景下，原油价格持续回调；2）5 月 3 日-6 月 19 日，随 着进入欧美需求旺季及伊朗、以色列地缘政治因素发酵，原油价格底部回升；3）6 月 19 日至 12 月 5 日，由于冲突平息叠加 OPEC 增产影响，油价再度回落。

展望 2026：供给主导，供需边际小幅宽松

展望 2026 年，供给端仍将偏紧是油价的主导因素，需求端具备韧性： 1）意愿不足+能力存疑，页岩油提升有限：1）2021 年开始，通货膨胀因素使得成本提升，相 比 2018Q1，2025Q1 美国页岩油盈亏平衡油价大幅提升 25%至 65 美元/桶；2）成本提升叠加 油气结构对收入的影响，美国页岩油气企业在高油价时并未实现较高的盈利能力，未来若油价 下跌，增产意愿大幅减弱；3）新井生产力效率提升有限，叠加库存井存量降至历史低位，能力 上而言美国未来增量有限；4）低油价环境对美国油气行业的生产活动形成明显制约。 2）由于财政平衡油价压力较大，OPEC 减产挺价意愿较强。且 2020 年后，随着美国产量并未 再度爆发出页岩革命的增速，OPEC 主导权提升，减产控价能力增强，减产对油价起到实质支 撑的效果。未来美国产量并无太大提升空间，OPEC 或仍将保持一定的减产规模支撑油价。 3）长期需求的不确定性、对成本的担忧等使得石油和天然气的资本支出占油气行业可用现金 流的比例不到 50%，大部分将用于股息、股票回购和债务偿还。而在 2010 年至 2019 年间， 大约四分之三的现金流用于油气上游的资本开支。IEA 披露，2025 年，上游石油和天然气资本 开支下降 4%。资本开支相对克制下，预示着未来油气供给弹性远小于过去几轮周期。 4）地缘政治加剧，产油国生产和出口或受影响。以伊朗为代表的石油出口国，或面临更严重 的生产及出口影响。2025 年 8 月开始，美国明确表示将要制裁协助伊朗进行非法石油销售的 实体和个人，展望未来，伊朗等国家地缘政治可能发酵，将影响原油供给而支撑原油价格。伊 朗控制的霍尔木兹海峡作为全球最重要的石油运输通道之一，中东地区多个主要产油国高度依 赖这一航道出口石油，若海峡中断将对油价产生显著扰动。 5）2025 年全球需求增速企稳，2026 年仍将保持正增长。据 EIA 预测，2025 年，全球需求增 量为 116 万桶/日，随着国内经济政策刺激，印度需求保持增长以及美国需求存在韧性，2026 年原油需求或仍将复苏，增量小幅下降，约 114 万桶/日。

研判 2026：中枢 60-65 美元/桶，若地缘发酵具备短期弹性

研判 2026 年，供需相比 2025Q4 趋紧，相比 2025 年全年宽松，因此油价中枢高于 2025 年 Q4 低于 2025 年全年，或将在 60-65 美元/桶之间（此价格不包含地缘溢价，极端情形下油价 可能短暂高于或者低于此中枢），若地缘政治发酵，油价或将短期大幅上涨。