2025年10月宏观利率展望：多空因素交织，利率区间震荡

一、宏观经济：内需继续下行，通胀缓慢回升

制造业 PMI 较上月继续提升，但依旧处于临界值下。随着高温多雨极端天气 影响基本消退，叠加扩大内需政策影响下，内外需均小幅提升，价格指数主要受 到房地产投资相对低迷以及国外大宗商品市场波动等影响走势偏弱。从企业类型 看，大型企业保持平稳扩张，中小型企业持续处于临界值下，但小型企业降势收 窄明显。分行业看，高技术制造业、装备制造业和消费品行业增长较快，高耗能 行业偏弱。向后看，抢出口效应回落背景下外需或受影响，内需持续性有待观察， 若反内卷和消费补贴等政策发力见效，价格指数或有所上行。非制造业商务活动 指数回落，服务业商业活动指数有所回落，建筑业小幅回升但仍处于临界值下。 分行业来看，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业保持高 景气度，房屋建筑业和土木工程建筑业增长稍显乏力。向后看，十一出行需求预 计有所增加，服务业 PMI 或有所提升，另外，随着专项债资金加快落地生效，建 筑业相关投资活动景气度或回升。

（一）需求：内需持续下行，生产保持韧性

1、三季度 GDP 累计同比增速 4.8%

第三季度 GDP 当季同比增速 4.8%，较二季度（5.2%）下降 0.4 个百分点。 前三季度累计同比增长 5.2%，较前值（5.3%）下降 0.1 个百分点。第二产业降幅较大，主要受内需持续下降以及反内卷政策的影响。总体而言，前三季度 GDP 增 长 5.2%，使得四季度稳增长的压力相对较小（2024 年前三季度 GDP 同比增长 4.8%），预计短期内继续政策加码的概率较低。

2、投资：增速由正转负

1-9月固定资产投资累计同比增速-0.5%，较前值降低1个百分点，投资增速 延续下行趋势，且增速由正转负。 从累计同比增速看，固定资产投资三大分项中，房地产、制造业、基建增速 均下降。其中房地产投资下降1个百分点至-13.9%，地产投资仍未止跌；制造业 投资下降1.1个百分点至4%，基建投资下降2.1个百分点至3.34%。三大分项投资 增速均下降，对固定资产投资形成拖累。基建投资下行速度较快，显示财政支出 节奏三季度以来放缓。制造业投资增速也下行至5%以下，显示关税影响下企业家 国内投资意愿较低。

3、地产：投资、销售增速继续下行

1-9月，房地产开发投资累计增速-13.9%，较前值降低1个百分点，地产投 资增速继续下降，且降幅进一步扩大。从累计同比增速来看，1-9月销售增速继 续下降0.8个百分点至-5.5%，显示地产销售持续放缓，带动资金来源增速也下 降0.4个百分点至-8.4%。新开工增速较前值提高0.6个百分点至-18.9%，仍然处 于低位。 9月地产数据显示房地产仍然延续下行趋势，销售、投资增速继续下行。向 后看，短期内增量政策有限，二手房价格持续下跌显示居民预期较差，房地产 总体仍然处于探底过程中，地产投资预计处于低位。

30 大中城市地产销售数据显示，10 月地产销售增速持续下降。10 月日均成 交面积同比增速从 9 月的 6.71%下降至-41.86%。其中一、二、三线城市增速均 下降，显示居民购房意愿一般。 从土地成交情况来看，10 月土地成交增速下降。10 月土地成交增速为40.95%，较 9 月下降 34.64 个百分点。从土地成交溢价率来看，10 月土地成交 平均溢价率为 2.74%，较 9 月 2.62 小幅上升。

4、消费：补贴退坡叠加餐饮消费低迷，增速继续下行

9 月消费增速继续下行，当月同比增速 3%，较前值降低 0.4 个百分点。9 月消费增速下降，主要受补贴效应退坡的影响。 从细项看，9 月消费分项中，增速下行较为明显的主要为家电、家具、金 银珠宝，通讯器材、化妆品增速回升。具体从当月同比增速来看：一是 2025 年 消费补贴政策部分区域停止，家电、家具增速下行，分别较前值下降 11、2.4 个百分点。二是金银珠宝增速有所下行，但增速仍然较高，较前值降低 7.1 个 百分点至 9.7%，可能受金价快速上涨后消费量减少影响。三是餐饮消费增速下 降，较前值降低 1.2 个百分点至 0.9%。

总体来看，9月消费增速继续下行至3%，主要原因受补贴退坡影响，餐饮消 费也较为低迷。从居民收入来看，前三季度城镇居民人均可支配收入实际累计 同比增速4.5%，较前值继续降低0.2个百分点。而前三季度城镇居民人均消费性 支出累计同比增速3.8%，较前值降低0.8个百分点。支出增速降幅大于收入降 幅，显示居民储蓄意愿进一步抬升，消费意愿有所下降。向后看，10月消费基 数也较高，预计消费增速将进一步下降至3%以下。

5、就业：毕业季后小幅下行，企业用人需求回升

9月，全国城镇调查失业率5.2%，较上月降低0.1个百分点。31个大城市城 镇调查失业率为5.2%，较上月降低0.1个百分点。毕业季过后，失业率小幅下 行。 从景气度指数来看，9月大、中、小型企业用人需求均回升。9月PMI从业人 员指数48.5%，较前值提高0.6个百分点；BCI企业招工前瞻指数50.49%，较前值 提高6.42个百分点。9月份以来，各类企业用人需求均有所回升，减轻部分就业 压力。

6、出口：出口结构继续优化，进口增速上行较多

（1）出口：增速上行，基数效应及电子类产品有支撑。

按美元计，1-9月出口累计同比增速为6.1%，较前值提高0.2个百分点；9月 当月出口同比增速为8.3%，较上月提高3.9个百分点。9月出口增速上升，一方 面是基数下降影响，另一方面也显示我国出口具有较强韧性。 我国出口结构继续优化，对美出口持续下行，但对欧盟、新兴国家出口潜 力逐步释放。低附加值产品出口走弱，但电子类产品仍然具备较强竞争力。向 后看，中美关税经历阶段性的暂缓期后，近期摩擦有所升温，对美出口预计继 续下滑。后续中美谈判过程仍有不确定性，但外部宽财政、国防军工、产业链 重构等推动制造业周期，对我国外需仍有一定支撑，优势产品和多元化的支撑 有持续性，预计出口保持一定韧性，小幅下行。

（2）进口：增速上行较多。 按美元计，9月进口累计同比增速-1.1%，较前值提高1.1个百分点。当月进 口同比增速7.4%，较前值提高6.1个百分点。具体从进口累计增速来看：一是能 源类进口增速上行，部分受进口价格上涨拉动。二是科技类中间产品进口增速 上行。三是飞机进口增速大幅上行，进口大豆数量增长也较多，或与中美贸易 博弈有关。

（3）贸易顺差收窄。 按美元计，9月我国贸易顺差为905亿美元，较8月有所收窄，主要受9月进 口增长较快影响。向后看，随着中美贸易摩擦不确定性增大，预计将带动贸易 差额继续收窄。

7、高频数据： 价格上涨后工厂开工回升

从高频数据来看，8月份以来，受反内卷政策影响，钢铁、煤炭价格上涨， 部分工厂开工率也有所反弹。

（1）电厂日耗煤量环比下降

从电厂耗煤量来看，10月以来电厂日耗煤量环比下降，主要原因是气温转 凉居民用电需求回落，此外水电发电量增加也使得电厂耗煤量下降。全国统调 电厂日耗煤量从466万吨/日下降至430万吨/日。

（2）10月以来受假期影响开工率有所回落

从生产端来看，10月钢铁开工率分化。其中全国247家钢厂高炉开工率从9 月的83.18%上升至84.26%，螺纹钢主要钢厂开工率从42.21%下降至39.98%。钢 铁库存10月以来持续上升，显示下游地产、基建需求较为一般。

10月焦化企业开工率环比有升有降，大、中、小型焦炭企业开工率分别为 80.04%、70.96%、52.3%，分别较9月变动0.58、-0.1、-0.26个百分点。

从卡车轮胎开工率来看，10月以来开工率整体下行，主要受国庆假期影 响。10月上半月全钢胎和半钢胎开工率分别为43.96%、46.51%，分别较9月变动 -20.23、-25.53个百分点。

（二）生产：生产韧性较强

1-9月，规模以上工业增加值累计同比增长6.2%，与前值持平，9月当月工 业增加值同比增长6.5%，较前值提高1.3个百分点。

从行业累计同比增速来看，1-9月采矿业、高技术产业增速上行，制造业增 速持平前值，电力、燃气及水的生产和供应业小幅下降，可能受气温下降用电 需求减少影响。工业生产整体具有较强韧性，显示9月出口对生产端有一定支 撑，同时价格修复也利好企业生产、采购与补库动机。向后看，预计生产仍然 处于较强状态，短期内供给仍然强于需求。

（三）CPI 仍然为负， PPI 跌幅继续收窄

9 月 CPI 增速小幅回升，但仍然为负，PPI 同比增速继续上行。

1、CPI 同步增速上行，但仍然为负。 9 月 CPI 同比增速为-0.3%，较前值提高 0.1 个百分点，环比上涨 0.1%，涨 幅略低于近十年同期平均 0.14%的水平。CPI 同比增速回升，环比增速上行，主 要受非食品价格的拉动。食品价格环比上涨 0.7%，同比增长-4.4%。非食品价格 同比增长 0.7%，增速较前值提高 0.2 个百分点。非食品价格环比下跌，主要受 旅游和交通通信价格下跌拖累，黄金价格持续上涨。 9 月非食品价格环比下跌 0.1%，增速与上月持平。同比增长 0.7%，增速较 前值提高 0.2 个百分点。非食品价格环比下跌，主要受旅游和交通通信价格下跌 拖累。从分项环比增速看，非食品中跌幅较大的有旅游（-6.1%）、交通和通信（- 0.9%）、教育文化和娱乐（-0.4%），涨幅较大的主要是其他用品和服务（1.3%）、 衣着（）0.7%。

2、核心 CPI 同比增速继续回升。 9月份扣除食品和能源的核心CPI同比增速为1%，较前值提高0.1个百分点； 环比上涨0%，增速与前值持平。9月核心CPI同比增速继续上行，一方面是基数 较低影响，另一方面黄金价格上涨也有所拉动。向后看，基数逐步抬升，但黄 金价格涨势延续，预计核心CPI继续上行。

向后看，四季度将随着基数降低，CPI预计逐步回升，年底预计上升至0.4% 附近。

3、PPI 同比增速继续回升。 9月，PPI环比持平，增速与上月持平；同比增长-2.3%，较前值提高0.6个 百分点。PPI同比增速继续回升，主要受反内卷政策下部分行业市场竞争秩序持 续优化的影响。

从行业环比增速来看，9月煤炭、钢铁、有色金属涨幅较大，其余行业继续 下跌。 具体来看，本月PPI环比变动的主要特点：一是供需结构改善带动部分行业 价格明显企稳。煤炭加工价格环比上涨3.8%，煤炭开采和洗选业价格上涨 2.5%，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.2%，均连续两个月上涨，光伏设 备及元器件制造价格由上月下降0.2%转为上涨0.8%；非金属矿物制品业、锂离 子电池制造价格分别下降0.4%和0.2%，降幅比上月分别收窄0.6个和0.3个百分点。二是输入性因素影响国内石油相关行业价格环比下降。国际油价下行带动 国内石油相关行业价格环比下降。其中石油开采价格下降2.7%，精炼石油产品 制造价格下降1.5%，有机化学原料制造价格下降0.6%，化学纤维制造业价格下 降0.2%。 PPI同比下降2.3%，降幅比上月收窄0.6个百分点。除受上年同期对比基数 走低影响外，我国各项宏观政策效果持续显现，一些行业价格呈现积极变化。 一是全国统一大市场建设纵深推进带动相关行业价格同比降幅收窄。部分行业 产能治理成效显现，市场竞争秩序持续优化，价格同比降幅收窄。煤炭加工、 黑色金属冶炼和压延加工业、煤炭开采和洗选业、光伏设备及元器件制造、电 池制造、非金属矿物制品业价格降幅比上月分别收窄8.3个、3.4个、3.0个、 2.4个、0.5个和0.4个百分点，上述6个行业对PPI同比的下拉影响比上月减少约 0.34个百分点。二是产业结构升级和消费潜力释放带动相关行业价格同比上 涨。现代化产业体系加快构建，制造业高端化、智能化、绿色化发展向好，市 场需求稳步扩大，飞机制造价格同比上涨1.4%，电子专用材料制造价格上涨 1.2%，废弃资源综合利用业价格上涨0.9%，可穿戴智能设备制造价格上涨 0.1%。提振消费等政策效应继续显现，品质化、升级类消费需求释放，工艺美 术及礼仪用品制造价格上涨14.7%，运动用球类制造价格上涨4.0%，营养食品制 造价格上涨1.8%。

二、流动性及货币政策：央行放量续作买断式逆回购，资金面均 衡偏宽

（一）流动性回顾：央行放量续作买断式逆回购，跨季后短期利率回 归平稳

10 月上半月，央行公开市场操作月初回笼季末投放资金，放量续作买断式 逆回购，体现呵护态度。资金面保持偏宽，资金利率较上季末下行，DR007 多在 政策利率之上 5bp 以内区间运行。 具体来看，截至 10 月 17 日，央行累计开展 8 期 7 天逆回购操作，共投放金 额 18101 亿元，开展 17000 亿元买断式逆回购操作。结合到期量来看,10 月上半 月央行净回笼 11242 亿元。短期资金方面，跨季后资金面回归平稳，10 月上半 月资金面维持偏宽，DR007 多数时间在政策利率之上 5bp 以内区间运行。具体来 看，DR001 均值为 1.32%，DR007 均值为 1.43%。本月资金价格较上月下行，分别 下行 7bp 和 6bp。

10 月资金中枢进一步下行，大行资金融出多数时间在 4 万亿以上，机构流动性分层保持低位。10 月上半月，R007-DR007 的均值为 4.3bp，较 9 月同期均 值 1.9bp 小幅增加。

长期资金价格方面，同业存单发行利率和 Shibor 利率中枢多较上月变动不 大，仅 1M 同业存单发行利率中枢下行稍多。具体来看，同业存单方面，至 10 月 17 日，同业存单各期限平均利率：1M 为 1.55%，3M 为 1.63%，6M 为 1.68%，分 别较 9 月均值下行 5bp、上行 1bp 和下行 2bp；Shibor 方面，截至 10 月 15 日， 各期限平均利率：1M 为 1.56%，3M 为 1.58%，6M 为 1.64%，分别较 9 月均值上行 2bp、2bp 和 1bp。

向后看，10、11 月同业存单偿还量分别在 1.8、2.7 万亿元左右，10 月偿还压力偏低，较 9 月的 3.5 万亿偿还压力明显减小。需求端，季初资金回流理 财，同业存单供需压力减小。

利率走廊方面，本月 7 天期逆回购操作利率为 1.4%，1 年 LPR 为 3.1%，5 年 LPR 为 3.6%，本月无变动。

10 月上半月，银行间质押式回购日成交量均值为 7.9 万亿，较上月同期 7.4 万亿均值有所增加。整体来看，跨季后资金面压力减小，10 月大行融出多 数时间保持在 4 万亿以上，资金利率保持低位，机构加杠杆意愿有所增强。

（二）金融数据：新增信贷同比少增，社融增速回落，M1 增速超预期

9 月新增信贷同比少增，居民短贷和企业中长贷同比少增。居民收入和就业 预期仍待改善，信贷需求较弱，消费贷财政贴息的拉动有限。另外，9 月三十大 中城市住房销售面积同比出现回升，仅三线城市同比回落。向后看，二手房价格 指数延续下行趋势，稳地产政策仍需发力，居民中长贷改善有限。企业信贷同比 少增，其中，中长贷少增，短贷同比多增。季末企业短贷季节性放量，景气度环 比有所改善，另外，化债因素对企业拖累减轻。但制造业 PMI 仍低于临界值，价 格指数下行，企业中长期融资需求偏弱。9 月票据利率震荡上行，机构冲量需求 大幅减少。向后看，10 月票据利率再度回落至低位，显示企业信贷需求有所走 弱。

社融同比少增，主要由政府债券和人民币贷款同比少增拖累。向后看，内 需疲弱下新增信贷改善幅度或有限，四季度政府债供给逐步放缓，对社融支撑 力度有所减弱，关注地方债限额提前使用情形。

9 月 M2 同比增长 8.4%，较上月减少 0.4%。M1 同比增速 7.2%，前值 6%。M1 增速环比增加较多，去年同期整顿存款手工补息影响下基数较低，另外，财政 支出力度加大，居民和企业存款均同比多增，季末理财回表也有所影响。M2 增 速在高基数下有所回落。M1 与 M2 剪刀差较上月缩小。社融增速较上月回落 0.1%，政府债融资及新增信贷对社融的支撑有所减弱。

（三）下阶段流动性展望：四季度债券供给压力减轻，资金面均衡偏 宽

10 月以来，资金面保持偏宽，资金利率较上季末下行，DR007 多在政策利率 之上 5bp 以内区间运行。央行公开市场操作月初回笼季末投放资金，放量续作买 断式逆回购，体现呵护态度。大行融出多保持在 4 万亿之上，质押式回购成交量 升至高位。债券发行方面，考虑到近期公布的 5000 亿地方债结存限额的使用， 四季度政府债净融资较前期依然偏低，四季度前半段供需矛盾相对更大，但在货 币政策协同发力下，资金面扰动或有限。 货币政策方面，央行三季度例会通稿中强调落实落细适度宽松的货币政策， 抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应。最新经济数据虽然改善有限， 四季度完成全年经济目标压力较小，降准降息等增量政策空间或有限，央行可能 更倾向于使用买断式回购等公开市场操作降低银行负债端成本，结构性货币政策 更多发力以稳增长、稳外贸。整体看，内需疲弱，贸易摩擦政策反复，货币政策有协同发力需求，流动性扰动可控，资金面预计均衡偏宽。

三、利率债策略：多空因素交织，利率区间震荡

（一）利率债走势回顾

1、收益率先上后下

9 月份受机构行为、股市跷跷板效应等因素影响，债券收益率整体上行。10 月以来随着机构卖出行为放缓，债券收益率有所回落，但随着中美贸易摩擦反复， 债券收益率进入震荡走势。10Y 国债在 1.85%左右，10Y 国开上行至 2.01%左右。

从曲线形态来看，9 月以来长端上行幅度较大，收益率曲线陡峭化。但 10 月 以来长端回落，期限利差再度缩窄，曲线平坦化。

目前利率债收益率所处的分位数小幅上升。10Y 国债和 10Y 国开债分别处于 7.6%、7.7%的分位数。其中国债关键期限所处的分位数分别为 11.9%、9.4%、6.6%、 7.3%、7.6%。国开债关键期限所处的分位数分别为 8.8%、9.3%、8.0%、8.0%、 7.7%。

从期限利差来看，国债期限利差分位数处于 10%左右，7 年、10 年期较陡； 国开债期限利差分位数处于 15%左右，7 年、10 年期较陡。

2、隐含税率整体上行

9 月以来，由于增值税新政及机构卖出等因素影响，政金债上行幅度略大于 国债，隐含税率整体上行。目前各关键期限的隐含税率分别为 9.8%、14.4%、10.4%、 10.1%、8.1%，所处的历史分位数分别为 38.5%、51.2%、30.1%、29.7%、13.1%， 1Y、3Y 隐含税率相对较高。

（二）利率债影响因素分析

9 月以来，带动收益率上行的主要因素有季末机构卖出较多、增值税新政下 利率整体上行、股债跷跷板效应下资金分流、基金费率新规征求意见稿等，10 月 以来机构卖出行为有所缓解，收益率小幅回落，但部分干扰因素仍然存在，债券收益率维持震荡走势。

1、经济基本面：内需持续下行，但债市对基本面利空更为敏感

9 月经济呈现供给韧性、需求继续回落的状态。其中需求端投资增速由正转 负，地产、基建、制造业均下行；消费增速在补贴退坡后也持续下降。供给端保 持较强韧性，上中游在价格回升下补库动机提高。对于债券市场，数据整体偏利 好，但市场对此反应平淡。总体而言，在前三季度 GDP 增速 5.2%的基础上，年内 稳增长压力不大，短期内新政策继续加码的概率较低。同时 10 月底十五五规划、 11 月 APEC 会谈等均可能对市场预期形成提振，债券市场目前对基本面的利空更 为敏感。

2、通胀：回升速度较慢，对债市影响较小

9 月 CPI 同比增速为-0.3%，较前值提高 0.1 个百分点，环比上涨 0.1%，涨 幅略低于近十年同期平均 0.14%的水平。CPI 同比增速回升，环比增速上行，主 要受黄金价格的拉动。核心 CPI 同比增速为 1%，较前值提高 0.1 个百分点；环 比上涨 0%，增速与前值持平。9 月核心 CPI 同比增速继续上行，一方面是基数较 低影响，另一方面黄金价格上涨也有所拉动。向后看，基数逐步抬升，但黄金价 格涨势延续，预计核心 CPI 继续上行。 PPI 方面，9 月 PPI 环比持平，增速与上月持平；同比增长-2.3%，较前值提 高 0.6 个百分点。PPI 同比增速继续回升，主要受反内卷政策下部分行业市场竞 争秩序持续优化的影响。 总体来看，通胀逐步从低位回升，尤其 PPI 的回升较为明显，但当前终端需 求整体较弱，CPI 回升速度较慢，通胀对债市的影响整体较小。后续关注随着反 内卷的持续进行，PPI 何时由负转正，或将对债市形成较大利空。

3、广义流动性：社融及贷款同比少增，M1 继续上行

9 月社融新增 3.53 万亿，同比少增 2297 亿，增速从 8.8%下降至 8.7%。从细项来看，贷款和地方债是支撑社融的主要分项。贷款当月新增 1.29 万亿，同 比少增 3000 亿。从贷款新增结构来看，居民贷款新增 3890 亿，中长期贷款和短 期贷款分别新增 2500 亿、1421 亿，居民贷款新增由负转正，但同比仍然少增 1110 亿，显示居民融资需求一般。企业贷款新增 1.22 万亿，其中短期贷款新增 7100 亿，中长期贷款新增 9100 亿。总体而言，9 月社融及贷款新增均回升，但较去年 同期仍然为少增，显示实体经济融资需求一般。从存款端来看，M1 增速继续回 升，M2 增速有所回落，M1、M2 剪刀差继续收窄。

4、狭义流动性：资金利率中枢稳定

9 月以来，资金面整体较为宽松，资金利率中枢稳定。具体来看，银行间质 押式回购利率（7D）维持在 1.45%附近，较同期限政策利率（1.4%）高约 5BP。 1Y 同业存单发行利率小幅上行至 1.66%附近，资金利率曲线陡峭化。

从市场质押式回购成交情况来看，9 月底受利率上行调整影响，回购成交量 有所下降，显示杠杆率下降。但 10 月以来利率再度回落，叠加短端资金利率下 行，回购成交量再度上升。

5、中美利差：倒挂幅度收窄

9 月以来，美国国债收益率整体下行至 4.05%附近，中国国债收益率小幅上 行，中美利差倒挂幅度小幅缩窄至 220BP 左右。

尽管中美利差倒挂幅度收窄，但人民币兑美元汇率较为稳定，保持在 7.12 附近。从汇率角度来看，随着美联储降息，中美利差倒挂幅度逐步收窄，汇率 贬值压力逐步减轻，对货币政策不形成制约。

6、股债比价：继续回落，债券配置价值上升

9 月底至 10 月，股票市场受中美贸易摩擦影响有所回落，但整体仍然保持 较强的上涨动力，对债市的压制也继续。 从股债比价来看，随着股票市场的上涨，9 月以来股债比价持续下跌，从 8月的 2.7 附近下降至 2.4 附近，处于近十年历史分位数 66.6%。与 8 月相比， 随着股票市场的上涨以及债券收益率的上行，债券市场的配置价值逐步上升。

7、债券供需：供给压力整体下降

从国债和地方债发行进度来看，截止 10 月 16 日，国债新增规模占全年新 增规模的 87%，地方债基本发行完毕。国债和地方债合计新增在全年新增中占 比达到 99%。向后看，四季度国债和地方债供给压力大幅下降，但随着 5000 亿 新型政策性金融工具的发行，预计政金债的供给规模略有上升。

（三）利率债策略：多空因素交织，利率区间震荡

10月以来，前期对债市形成压制的几大干扰因素有所缓和，债券收益率略 有下行，但下行幅度有限。从经济基本面来看，出口保持韧性，内需持续下 行，但前三季度GDP增速较好使得四季度稳增长压力不大，短期内增量政策出台 的概率有限。债券市场对基本面利多反应平淡，同时后续十五五规划等或提振 市场预期，形成利空。此外，债市的几项干扰因素仍然存在：一是股市上涨情 绪仍然较为浓厚，对债市形成资金分流。二是公募基金费率新规即将落地，也 对市场形成一定冲击。但资金利率仍然较为稳定，利率大幅上行的空间有限。 预计债券收益率整体维持区间震荡走势，交易盘可在利率下行时择机平仓，配 置盘可逢高介入，品种上利率曲线趋陡，中长端更优配置价值。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）