2025年宏观利率债年度策略：不预设，顺势而为.pdf

2025年宏观利率债年度策略：不预设，顺势而为。2024 年市场回顾：消费韧性支持美股上涨，宽货币与政策预期推动国内股 债双牛。24 年美国居民消费支撑经济表现，处于“软着陆”路径中。结构 上，住房通胀回落，服务类通胀有黏性，通胀回落较为平缓。边际上，失业 率上行，时薪增速放缓，风险正在积累。美股和商品上涨，美债与美元震荡， 风险资产好于避险资产，节奏上在降息交易与选举交易之间市场预期调整频 繁。国内，24 年内需回落、价格疲软，政策利率调降 30BP，924 政策转向 前避险资产跑赢。924 以后权益大幅冲高后震荡，全年走出股债双牛。债市 曲线牛陡，同时超长债表现优异。银行在金融“挤水分”的指导下缩表，区 别在于大行继续配债，小行卖出债券。基金与理财大量增配债券，理财关注 信用，基金加久期。保险保费充裕，配债规模受制于供给，二级市场明显拉 长久期。

国内篇：“稳增长”发力期，市场如何走出方向？1）目前财政规模接近 15-16 年，准财政也有发力空间，25 年基准情形是温和企稳。2）我们建议在 M1 企稳前维持做多思路，M1 和信贷脉冲趋势企稳后，建议按照震荡市参与。3） 节奏上，25 年一季度 M1 和信贷脉冲下行，债市继续看多。二季度是数据 印证期+政策密集期，需观察外围、政策对经济方向的重修。政策定力意味 着二季度风险可控，政策加码意味着基本面修复能延续。

海外篇：特朗普 2.0 对美国货币政策及国内基本面的影响。1）特朗普三大 政策的宏观影响是滞胀，其中 25 年通胀上行幅度大于基本面下行幅度，节 奏上成本冲击的政策在前，托底的政策在后，关税可能在二、三季度开始分 批落地。2）期货市场显示美联储 12 月或明年 1 月一次降息后，25 年 3 月、 6 月、9 月维持降息，四季度保持不变，最终带动政策利率接近中性名义利 率 3.75%附近，对应长端美债中枢下行。3）35%-60%的关税冲击对 T+1 期 GDP 的拖累为 0.4%-1.0%，幅度低于 18-19 年的 1.1%。如果全球制造 业 PMI 能够回升 2 个百分点，那么大部分情境下出口仍能出现正增长。得 益于美元宽松周期和全球景气度改善，我国政策空间大于 18 年，人民币贬 值压力可控。需关注的风险为：美联储提前结束宽松周期或特朗普挑起全球 贸易战。