2025年银行业深度研究报告：银行板块配置新机遇，解读保险资金FVOCI账户的选股逻辑

1、保险资金特性与银行股匹配性

资产负债匹配的现实约束：久期错配空间收窄，银行股填补空档

一、大背景：监管导向与行业共识强化资产负债管理

2023年3月起，监管部门开始摸底负债成本，推动险企从源头降低负债端成本。据公开数据显示，目前部分头部保险公司 已陆续再次下调产品定价利率，以实现资产负债成本匹配。此举反映出保险业对加强资产负债匹配（ALM）管理已达成共 识，险企正从组织架构、考核机制、配置策略、科技赋能等方面全面推进ALM体系建设。

二、核心矛盾：久期错配长期存在，结构性压力突出

根据中国保险资产管理业协会数据，寿险公司目前负债平均久期超12年，资产平均久期仅约6年，久期缺口长期存在。每 年超过2万亿元保险资金需要配置或再投资，但长期资产供应不足，造成资产端久期普遍偏短；在低利率环境下，资产收 益下降而负债端定价滞后，行业整体面临利差缩窄、匹配失衡的经营压力；主观上，险企普遍面临股东和管理层的短期业 绩考核压力，影响资产负债长期管理协调。

三、配置瓶颈：传统久期资产受限，银行股成权益端类债替代

传统的久期匹配资产多以长期国债、基础设施债权计划、不动产投资等为主，但这些资产近年来受限于收益率下行、配置 额度收缩及周期性风险增加，边际配置空间明显压缩。例如，截至2025年9月，30年期国债收益率仅为2.25%，低于主流保 险产品预定利率。在当前缺乏高质量“可穿透、可计提、可持续”中长期权益资产的背景下，银行股的类固收特征与分红 可预期性，为险资提供了在权益端进行久期延伸与稳收配置的稀缺选项。2025Q3银行板块平均股息率达4.29%，分红具备可持续性和确定性，且整体波动率低、估值处于历史底部。

四、实际情况：银行股已成险资的“压舱石”

险资实际持仓结构也体现出对银行股的高度偏好。根据东方财富Choice数据，截至2025年H1，保险机构在银行股上的重仓 市值约为4145亿元人民币，占其全部重仓A股权益类资产的27.84%，显示出银行板块已成为保险资金权益配置中的“底仓 标的”。

把握风险收益比：银行股的“股债性价比”再凸显

一、 股息率高出30年国债约2.5–3.8个百分点

在利率下行背景下，传统债券资产的回报持续压缩，保险资金面临“低收益陷阱”，对高股息、低波动的权益类资产配 置兴趣提升。截至2025年10月16日，A股银行板块加权平均股息率为4.04%，远超同期30年期（约2.24%）和10年期国债 （约1.84%），凸显明显的“债券替代效应”。香港上市的四大国有银行（建行、农行、中行、工行）的股息率区间为 4.77%–6.08%，进一步强化了这一优势。

二、估值底部，盈利稳定

从估值角度看，截至2025年9月末，银行板块整体PB（市净率）仅为0.61倍，部分个股（如贵阳银行、民生银行）PB低 于0.4倍，已处于历史极端低位区间。2024年银行板块整体ROE为9.01%，2025H1 ROE 为4.39%，按年化口径测算约为 8.8%，较上年略降。整体盈利水平保持韧性，未出现系统性下滑，估值与盈利错配明显，性价比优势突出。

三、分红机制制度化增强策略执行力

自2023年以来，监管持续强化对上市公司现金分红的引导，2024年“新国九条”进一步明确提升分红比例、鼓励中期分 红。银行板块积极响应，包括中行、招商、常熟银行等多家银行已制定2025–2027年分红规划，承诺优先现金分红并提 高稳定性。2024年度多数银行分红比例超过15%，现金分红总额4416.00亿元，同比+3.95%；归母净利润21440.70亿元， 同比+2.35%。分红机制已制度化、常态化，显著提升“买入–持有–分红”策略的可执行性，持续吸引险资等长期资金 配置。

监管明确鼓励：权益投资放宽+哑铃型配置认可

政策层面持续释放险资增配权益类资产的信号。2025年4月，国家金融监督管理总局发布《金规〔2025〕12号》，将偿 付能力充足率高于350%的保险公司权益投资上限由30%上调至50%，放宽幅度明显；同时强调资产负债匹配原则下对“可 预测现金流”的权益资产给予积极支持。 近年来，险资实际配置结构也印证了政策导向。根据中国人寿、太保寿险等龙头险企2024年年报，银行股在其股票投资 组合中仍维持高权重并呈现结构性加仓趋势，尤其集中于头部国有行与优质股份行。 从配置结构看，“哑铃型”策略正在成为主流。一端以债券资产保障本金安全与利差收益，另一端则通过配置银行股等 “低估值+高分红”的防御型权益资产拉长久期、增强现金流弹性、提高整体回报中枢。银行股独特的“类固收”属性， 在新监管环境下被充分认可并纳入权益端主力池。

2、保险新准则下FVOCI账户的配置需求

账户制度变革：FVOCI对险资配置行为的结构性影响

自2023年起，IFRS 9在保险行业开始实施，标志着权益投资核算方式从“市价计提—利润确认”的模式向“分账核 算—波动隔离”的方向转变。对于保险公司而言，FVOCI账户（以公允价值计入其他综合收益）日益成为配置权益类 资产的核心路径，主要基于两点考量： 利润波动隔离：资产价格波动计入其他综合收益，不影响当期利润，有利于平滑财报表现与满足偿付能力监管 口径；投资久期匹配：FVOCI适用于长期持有、高分红资产，与险资“拉久期、稳收益”的资产负债策略天然契合。

当前实操现状：FVOCI配置行为的三个趋势特征

通过对中国人寿、新华保险、太保寿险等保司2024年年报的拆解，FVOCI账户配置已具备明确方向和配置特征：

（1）配置权重上升，成为权益资产主力账户之一

近年来，保险资金在权益类资产配置中，逐步将FVOCI账户作为中长期持有工具。该类账户更适用于波动较小、流 动性稳定的权益资产，契合保险资金“稳健+穿透式股息”的配置偏好。

（2）银行股是主配资产，集中于大市值高股息个股

保险公司的FVOCI账户持有大量银行类股票，主要集中于四大行及部分头部股份行。该类标的通常具备较强分红能 力和估值稳定性，能够满足保险资金对“穿透型”收益与资产安全的双重要求。

（3）估值+分红双筛选机制已成共识

2024年下半年起，部分消费、公用事业红利股因估值透支而被险资减持，FVOCI账户中资金向“低估值+高现金分 红+低波动”的银行股集中，体现出险资对回撤管理与长期持有能力的双重要求。

3、银行板块配置现状分析

板块基本面与配置现状：数据结构化梳理

基本面分化扩大，估值错配依然存在，投资价值向“高ROE+稳分红”集中。

银行二级债与永续债：险资在低利率周期中的久期对冲工具

在当前利率中枢下移、资产久期错配风险加剧背景下，险资除配置银行正股外，银行二级资本债与永续债（“二永债”） 正逐步成为其资产负债管理（ALM）中的重要补充资产，具备票息稳定、久期延伸、资本友好等多重优势。

（1）配置动因：久期延伸与“类股息”收益

银行二永债具备准权益属性，票息高于中长期国债，又不影响利润波动，如2023–2024年发行的主流银行永续债初始票息 普遍在3.6%–4.3%区间，远高于当期10年国债收益率（<2%）。对于负债久期长、追求稳定现金流的寿险资金而言，二永 债成为弥补久期缺口的关键利器。此外，二永多数附带赎回条款（一般为5年、10年），险资可借此匹配自身久期结构， 并实现灵活调仓。

（2）配置现状：大型险企集中重仓大行二永

根据中债登披露，截至2024年末，保险资金合计持有银行永续债与二级资本债余额已突破9500亿元，年增长率近13%。其 中，国有大行及头部股份行为主要配置对象

4、险资选股框架：股息率导向下的三轮筛选逻辑

险资风格演化与Q4结构性配置策略

2025年Q4的结构性风格切换，将从“红利普涨”阶段，逐步过渡至“分红兑现+基本面落地”主导的轮动阶段。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）