2025年市场参与主体资金流向变化研究：2025年上半年新动向

市场各主要参与主体资金变动情况及投资偏好分析

总结：权益市场参与主体资金规模变动

A股市场规模持续扩大，22年以来，市场定价主体发生变化，国家队、保险机构、被动公募市场参与度不断提升。国家队：18年后持续贡献边际增量，在市场中持续发挥稳定器的作用。 保险资金：基于长期资金的属性和资产配置需求，对股票市场的配置持续增加。特别的，24年保险资金成为推动港股ETF规模扩张的核心力量。 公募基金：主动管理自22年开始规模持续缩水，而伴随着近年来被动投资的兴起，以ETF为代表的被动产品快速发展，被动产品持股市值24年 首次超过主动。外资：持股市值在21年末到24年中持续降低，24年9月末持仓A股市值显著提升，25年以来整体维持稳定。

总结：债券市场参与主体资金规模变动

商业银行依旧是全市场债券最大参与主体。托管行口径下，截至25年2季度 末，商业银行配置债券市值约93.46万亿，相比1季度末增长2.98万亿，增幅 约3.29%。保险机构配置债券规模持续提升。全口径下，截至25年2季度末，保险机构 债券投资规模约17.87万亿。除了自主投资外，还可能通过委托保险资产管 理公司、银行理财子公司、证券公司资管等专业机构发行的产品进行委托 投资，这部分规模统计在非法人产品项下。

国家队：整体权益投资规模呈现增长态势

国家队整体权益投资规模（包含股票和 ETF ）呈现增长态势，体现其在资本市场参与度整体在提升。流通股东统计口径下，截至2025年2季末， 国家队（包含中央汇金、证金、国新、集成电路、外管局、诚通等在内的主要机构）持有股票市值约4.10万亿元；持仓ETF规模约1.30万亿元。ETF 在国家队资产配置中的重要性在逐渐提升。ETF持有人统计口径下，不同于过往国家队主要通过投资股票参与资本市场，2025年上半年国 家队（主要包含中央汇金、国新、诚通等）继续增持ETF，ETF持仓规模较24年末增加0.24万亿，增幅约23.16%。

国家队：具有逆势加仓特征

国家队具有逆势加仓特征：在市场低迷期间，为稳定市场、提振投资者信心，往往会加码对A 股的配置。如2015 年三季度股市大幅 下跌，国家队（以中央汇金为主）持股占 A 股市值比重不跌反升， 从2季度末的3.73%提升至7.14%；2022-2024年A股市场持续下跌， 国家队继续逆势布局，持仓股票市值占A股市值比重从21年末的 2.97%提升至24年底的4.58%。根据上市公司流通股东口径统计，截至2025年6月30日，国家队持 股市值占A股市值比重约为4.52%。

国家队：持仓股票以金融股为主，适度布局新兴产业

大金融板块占比长期居前：特别是银行板块，作为国民经济的重要支柱，具有业绩稳定、分红较高等特点。国家队持有较大比例银行股，一方 面可以获取稳定的收益，另一方面有助于维护金融体系稳定。截至2025年6月30日，国家队持仓银行板块市值占比约74.4%，较1季度末进一步 提升1.3个百分点。 适度布局新兴产业：一方面，或为分散风险，不过度集中于少数行业或个股；另一方面，为顺应国家科技创新和产业升级战略，助力经济结构 调整，适度布局电子、医药等新兴产业方向。

国家队：持仓ETF以核心宽基为主

ETF持仓以核心宽基ETF为主，前7大核心指数ETF规模占比约98.35%。截至2025年6月30日，持仓市值前7大核心宽基ETF分别为跟踪沪深300、 上证50、中证1000、中证500、创业板指、科创50和上证180的ETF，合计持仓市值占比约为98.35%，基本与24年末持平。其中，沪深300ETF作 为国家队主要持仓品种，25年中持仓市值占所有持仓非货ETF市值比重约63.93%，较24年末略下降1.44个百分点；而对应中证1000ETF持仓市值 较24年末提升43.94%，占比显著提升1.44个百分点，到9.98%。

25年上半年大幅增持中证1000ETF、中证500ETF和科创50ETF。为避免市场上涨带来的规模增长影响，我们还统计了国家队持仓ETF份额的变 化。25年上半年份额增长幅度最大的前3大核心宽基ETF分别为跟踪中证1000、中证500和科创50的ETF，增幅分别为34.83%、23.41%和23.33%。

中央汇金：ETF持仓特征

中央汇金在国资机构中资金体量最大，致力于支持金融体系的稳定。ETF 投资风格和股票投资风格整体较为接近，偏好于配置核心龙头品种，追求 稳定和安全性，主要以沪深300、上证50等大盘蓝筹类ETF为主，2015年起 逐步增加对于中证500、创业板、科创50等新兴成长类ETF的配置比重。 2024年中央汇金显著增配沪深300ETF，同时提升对于中证1000、创业板等 成长板块ETF配置比重。2025上半年，中央汇金显著增配中证1000ETF。 2024年以来，汇金持有的ETF份额整体持续增长。

社保基金：委托投资资产规模持续提升

社保基金委托投资资产规模持续提升，占比达68.8%。直接投资和委托投资是社保基金主要投资方式。2023年年报披露的数据，社保基金资产 总额 3.01万亿元，环比增加1310亿；委托投资资产2.07万亿元，占社保基金资产总额的68.8%，相比2022 年提升2%。

2017年社保基金持有股票和基金资产占比接近上限。根据上交所研究报告《长期资金发展现状及入市问题研究》，截至2017年末，社保基金持 有基金和股票资产总额8736.4 亿元，投资比例约为39.3%。根据2024年3月财政部、人社部、国资委三部门最新印发的《划转充实社保基金国 有股权及现金收益运作管理暂行办法》，这一政策上限为40%。

保险机构：权益资产占A股总市值比重提升空间大

保险资金具有期限长、风险偏好低、监管约束多的特征：保险资金大多来源于负债端保险合 同资金。保费收入的持续增长为保险资金运用余额增长提供有力支撑。 过往权益类仓位在12%-14%上下波动，在2015年最高触及16%：尽管政策规定保险资金的投 资比例上限是30%，但实际运作中保险资金的权益配置比例受资金成本、期限及流动性等约 束更大。2025年中保险资金持有股票及基金资产占A股总市值比重5.21%。2025年5月7日，国务院新闻 发布会提出，未来将进一步扩大保险资金长期投资试点范围，近期拟再批复600亿元，为市场 注入更多增量资金；调整优化偿付能力监管规则，将股票投资的风险因子进一步调降10%， 鼓励保险公司加大入市力度。未来权益资产占A股总市值比重提升空间大。

保险机构：ETF配置关注多元化

宽基打底，行业主题增厚收益，关注资产配置的多元化：保险机构对于ETF的配置操作形成了“核心+卫星”的多元结构。以流动性好、成分股质 地优良的核心大盘蓝筹ETF为底仓，便于大规模资金进出操作，满足对长期投资收益稳健的需求；卫星部分利用行业、策略及资产配置增强收益。 例如，17-18年的港股、21-22年的新能源，23-24年的红利+科技，24-25年以来的港股。

截至2025年中，中证A500ETF超越沪深300ETF成为保险重仓市值及份额最大的ETF。截至2025年6月30日，保险机构持仓中证A500ETF规模约 417.89亿元，占比约为14.99%，持仓沪深300ETF规模约288.77亿元，占比约10.36%。港股科技、科技、金融地产、科创50类ETF持仓市值紧随其后。

年金：ETF配置结构一览（市值）

年金持仓ETF主要以A股、港股 和债券三类为主。 年金持仓ETF规模在不同时间 变化大，对不同类别ETF增减 持频繁，显示出其根据市场变 化灵活调整持仓的策略。 整体上，虽然年金期限长，但 它并不属于资产负债匹配的投 资策略，所以相对于保险机构 而言，短期交易行为会多一些。早期年金对于A股ETF的配置以 行业ETF为主，21年起逐步增 加宽基ETF的配置，在宽基 ETF打底的基础上，积极把握 主题策略ETF机会。25年上半 年大幅增配港股科技、创新药 ETF。

外资：24年9月末持仓A股市值显著提升，25年以来整体维持稳定

政策、汇率和股市表现等因素相互交织，共同影响着外资持股市值及其占流通 A 股市值的比重变化。1）政策：15-19年期间，开放政策推动外 资流入；20-22年，中国资本市场政策环境相对稳定，政策的连续性和可预期性增强了外资对A 股市场的信心。2）汇率：汇率波动影响外资流 入节奏。在17-18年初，人民币升值使得外资投资A 股的成本相对降低，且预期未来有汇兑收益，吸引外资流入。19-20年，人民币汇率波动加 剧，外资持股市值增长速度有所放缓。3）市场：牛市行情吸引外资，市场调整期外资持股结构变化。 2019-2021年，A 股市场整体表现较好， 外资持股市值快速上升；2022-2024年中，A 股市场经历了一定的调整，外资持股市值占比持续下降。 24年9月末，外资持仓A股市值显著提升，全球资本重估中国资产。25年以来，外资持股市值占比整体维持稳定。

外资：持股偏好中国优势产业核心资产

从板块结构来看，陆股通持股结构与A500和中证800的持仓结构最为接 近。相对A500超配电力设备、食品饮料和家用电器，低配国防军工、 计算机和通信。相对中证800超配电力设备、家用电器和汽车，低配非 银金融、计算机和国防军工。 从个股重合度来看，陆股通重仓持股与中证A50指数成分股重合度较高。 中证A50指数成分股与陆股通持仓市值排名20的个股重合度超过60%。

私募基金：“扶优限劣”显效，管理人和产品加速出清

受市场上涨影响，私募管理规模小幅回升。中国证券投资基金业协会数据显示，截至 2025年2季度末，存续私募基金管理人1.98万家，管理基 金数量 14.06 万只，管理基金规模20.26万亿元，与1季度末相比，存续私募基金管理人减少了195家，管理基金数量减少1720只，受市场上涨影 响，管理规模增长0.29万亿元。 严监管之下，“扶优限劣”效果持续显现：自 2023 年 5 月《私募投资基金登记备案办法》实施以来，私募基金管理人新增备案数量大幅下滑， 存续基金管理人数量也有所减少。同时，监管处罚力度加大，“扶优限劣”显效，管理人和产品加速出清。 受市场上涨带动，私募证券投资基金规模较1季度末小幅提升。截至2025年2季度末，存续私募证券投资基金83,356只，存续规模5.56万亿元， 占所有存续私募基金规模27%，较1季度末增加0.31万亿，主要受市场上涨带动规模小幅提升。私募基金中主要以私募股权投资基金规模最大， 截至25年2季度末，规模占比约54%。

私募资管产品：规模小幅增长，权益缩水，期货衍生品规模增幅最大

截至 2025 年 2季度末，证券期货经营机构私募资管产品规模合计12.09万亿元（不含社保基金、企业年金），较25年1季度末增加2447.72亿元， 增幅约2.07%。其中，仅权益类产品规模缩减407亿，降幅约2.31%，而固定收益类、期货和衍生品类、混合类产品规模分别增加1689、253和912 亿元，增幅分别为1.94%、22.10%和7.29%。 从投资类型看，固定收益类产品数量和规模均占据四类产品最大比例（数量占比约45%，规模占比约74%），混合类产品数量位居第二，权益 类产品规模位居第二，期货和衍生品类产品数量和规模均较小。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）