2025年非银行金融行业H1保险资金运用情况跟踪：险资上半年买了多少股票

一、保险公司资产端概况

1、投资规模持续攀升

2025H1保险业资金运用余额延续快速增长，规模首次突破 36 万亿。截至 2025 年 6 月末保险公司资金运用余额为 36.23 万亿，较年初+8.9%，上半年净增量为 2.98 万亿，主要是受负债端保费规模增长和资产端公允价值上升的共同影响。其 中人身险公司的资金运用余额为 32.60 万亿，较年初+8.9%，在行业的占比达 90.0%；财产险公司的资金运用余额为 2.35 万亿，较年初+5.7%，在行业的占比 为 6.5%。从国内大资管行业的分布来看，目前保险资金规模已经超越公募基金， 在全市场 163.08 万亿的 AUM 中占比达到 22.2%，成为金融市场上最为重要的 力量之一。

主要上市险企规模占比近六成，上半年增速略低于行业平均水平。截至 2025 年 6 月末 A+H 股主要上市险企（包括中国人寿、中国平安、中国太保、中国人保、 新华保险、中国太平，下文如无特殊说明，均为同一口径）保险资金投资规模合 计为 21.26 万亿，较年初+7.4%略低于行业均值，在全行业的占比略降至 58.7%。 具体来看，中国人寿（71271.53 亿，较年初+7.8%）和中国平安（62024.75 亿，较年初+8.2%）的投资资产规模稳居行业第一梯队，中国太保（29247.28 亿， 较年初+7.0%）、中国人保（17606.74 亿，较年初+7.2%）、新华保险（17125.22 亿，较年初+5.1%）和中国太平（16832.83 亿港元，较年初+7.8%）也都维持稳 健增长。

2、哑铃型配置结构更加突出

保险资金投资需秉持长期投资、价值投资、匹配负债的指导思想，大类资产配置 同时兼顾收益性和风险控制。由于保险资金通常具有期限长、规模大的特点且受 到精算、财务等多重约束，投资核心在于实现与负债的收益、久期、现金流匹配， 要求投资回报稳定且能够穿越周期，因此风险偏好相对谨慎，大类资产配置一般 以高信用等级的固收和类固收投资为主，并且坚持长久期利率债与风险类资产、 稳健型权益资产与成长型权益资产的二维平衡配置结构。其中固收类资产提供安 全垫和稳定器，是延展资产久期和匹配负债需求最重要的压舱石，占比基本保持 在三分之二以上；权益类资产则属于“关键少数”，主要为投资组合提供风险收 益来源，以提高长期投资回报。

固收投资方面，2025H1 保险行业债券投资占比过半创近年新高，银行存款和非 标继续被减配。2025 上半年在经济内生动能偏弱但政策加速发力、中美关税博 弈反复扰动市场情绪、央行流动性管理精准且整体先紧后松等多重因素综合影响 下，十年期国债收益率整体呈现“先上后下、低位震荡”的走势，3 月中旬十年 期国债收益率一度冲击 1.9%，基本完成了对之前极端预期的修正，随后至 6 月 底基本面继续波浪式运行，十年期国债收益率则在 1.6%~1.7%区间低位震荡。 保险公司积极把握利率阶段性抬升机会，加大长债配置力度，延展固定收益资产 久期，优化资负管理水平。截至 2025 年 6 月末人身险和财产险公司（行业资金 占比达 96.5%）的债券投资余额为 17.87 万亿，上半年净增加 1.94 万亿，占比 进一步提升至 51.1%刷新近年来最高水平。但银行存款和非标占比续创新低，预 计主要是银行存款利率走低、非标投资收益下滑以及新会计准则实施后的资产负 债匹配要求导致，截至二季度末人身险和财产险公司的银行存款余额为 3.02 万 亿，上半年净增加 0.11 万亿，占比降至 8.6%；其他投资（以非标类为主）余额 为 6.58 万亿，上半年净减少 0.19 万亿，占比降至 18.8%。 权益投资方面，保险行业在政策引导和投资环境影响下，2025H1 股票占比再创 新高，直投规模首破 3 万亿，基金则被减配。一方面，年初至今监管政策多箭齐 发，从国务院顶层设计到金监总局、财政部、央行等部委围绕提高比例（力争大 型国有保险公司从 2025 年起每年新增保费的 30%用于投资 A 股）、拉长考核（将 净资产收益率考核方式调整为当年度指标 30%权重+3 年周期指标 50%权重+5 年周期指标 20%权重相结合）、降低资本占用（将保险公司股票投资风险因子进 一步调降 10%）、丰富工具（扩大长期投资改革试点）等维度，形成了对保险公 司权益投资的全链条鼓励政策，加速推进保险资金长期入市。另一方面，在低利 率和“资产荒”背景下保险公司长钱长投的内在需求持续扩大，提高权益投资比 例有望成为保险公司增厚投资收益的重要方式之一，分红险等浮动收益型产品的 转型和新会计准则全面实施更是进一步重塑股票和基金投资行为。截至二季度末 人身险和财产险公司的股票投资余额为 3.07 万亿，上半年净增加 6406 亿，已经 超过了去年全年的 0.49 万亿净增量，占比进一步提升至 8.8%创近年新高；证券 投资基金余额为 1.66 万亿，上半年净减少 0.02 万亿，占比持续下滑至 4.8%为 近年最低水平，预计是新会计准则实施后，基金只能计入以公允价值计量且其变 动进入当期损益的科目，市场波动对利润表的影响较大；考虑到上半年 Wind 偏 股混合型基金指数上涨 7.9%，而保险公司配置基金余额却下降 1.1%，预计实际 减配甚至赎回力度可能更大；长期股权投资余额为 2.75 万亿，上半年净增加 0.29 万亿，占比 7.9%呈趋势性下行。

上市险企整体增配债券和股票，趋势与行业基本一致，但与非上市公司相比，债 券增配力度较小而股票增配力度更大。从 6 家主要上市险企的合计数据来看，截 至 2025 年 6 月末（1）固收类资产在总投资资产中的占比为 76.3%（较年初-0.6pt）， 其中债券占比则持续攀升达 59.8%（较年初+0.1pt），债券投资规模则达 12.72 万亿，上半年净增加 9248.72 亿，占据行业上半年债券规模净增量的 47.7%，显 示其债券增配力度小于非上市险企，我们认为，相较于中小保险公司近年因久期 缺口持续恶化压力必须加大力度配置长债，头部上市险企则因债券底仓较为稳固， 资产负债统筹管理和久期匹配相对得当（截至上半年末中国人寿新单业务的资产 负债有效久期的缺口仅为 1.5 年），因而可以灵活调整债券配置节奏和品种策略， 合理利用交易型固收增厚收益，维持成本收益与久期的良好匹配。此外，上市险 企合计现金及现金等价物占比为 2.3%（较年初+0.1pt），定期存款占比为 6.9% （较年初+0.2pt），其他固定收益资产占比为 7.3%（较年初-1.0pt）。（2）权 益类资产在总投资资产的占比为 22.6%（较年初+0.5pt），其中股票占比为 9.3% （较年初+1.4pt），股票投资规模则达 1.97 万亿，上半年净增加 4189 亿，占据 行业上半年股票规模净增量的 65.7%，显示其股票增配力度大于非上市险企，预 计是头部上市险企坚定落实中长期资金入市要求，彰显出对股票市场的坚定信心 与积极布局姿态，中国人保则公开表示重点加仓 A 股，截至 6 月末集团 A 股投 资资产规模较年初增长 26.1%，在总投资资产中占比提升 1.2pt；但部分中小险 企预计由于经营策略不同，上半年并未主动增仓权益资产。此外，上市险企合计 基金占比为 4.3%（较年初-0.2pt），长期股权投资占比为 3.6%（较年初-0.2pt）， 其他权益类资产占比为 5.5%（较年初-0.5pt）。（3）投资性房地产占比为 1.1% （较年初+0.1pt），主要投向商业办公、物流地产、产业园、长租公寓等收租型 物业，以匹配负债久期，贡献相对稳定的租金、分红等收入，并获取资产增值。

从各家上市公司的具体情况来看，2025H1 中国平安股票规模和占比增加最多， 中国太保的债券投资占比提升最快。上半年中国人寿的债券投资余额净增 3027.79亿，在总投资资产中的占比较年初持平，股票投资余额净增 1190.54亿， 占比较年初+1.1pt；中国平安的债券投资余额净增2359.97亿，占比较年初-0.9pt， 股票投资余额净增 2119.15 亿，占比较年初+2.9pt，是上市险企中股票投资规模 和占比提升最多的公司；中国太保的债券投资余额净增 1838.69 亿，占比较年初 +2.3pt 是上市险企中提升最多的公司，股票投资余额净增 280.60 亿，占比较年 初+0.4pt；中国人保的债券投资余额净增 710.96 亿，占比较年初+0.8pt，股票投 资余额净增 343.76 亿，占比较年初+1.7pt；新华保险的债券投资余额净增 178.27 亿，占比较年初-1.5pt，股票投资余额净增 184.53 亿，占比较年初+0.5pt 达 11.6% 为上市险企最高水平；中国太平的债券投资余额净增 1242.44 亿港元，占比较年 初+2.0pt 达 76.5%为上市险企最高水平，股票投资余额净增 96.88 亿港元，占比 较年初持平。

3、投资策略差异导致收益率分化

保险资金的投资收益一般包括三种统计口径。净投资收益主要包括存款利息、债 券利息、股票股息、基金分红和投资性房地产租金等孳息收入，是险资投资表现 的重要中枢；总投资收益是在净投资收益基础上增加了计入损益表的资本利得， 包括金融资产公允价值波动和联营企业收益等，从而直接影响当期利润，因此也 被称为财务口径的投资收益；综合投资收益则是在总投资收益的基础上，加上计 入其他综合收益的资本利得（金融资产公允价值波动），是衡量险企投资表现的 最全面指标。整体而言，总/综合投资收益率围绕净投资收益率波动，且综合投 资收益率的波动比总投资收益率更大。 2025H1 未上市保险公司平均财务投资收益率整体抬高，综合投资收益率有所下 降。自 2025 年一季度起金监总局不再披露保险业投资收益率数据，预计是由于 部分公司会计调整导致相关口径不可比。据中国保险行业协会数据统计，截至 8 月 15 日有 135 家未上市保险公司披露了投资收益率，其财务投资收益率平均值 约为 1.97%，同比有所上升，综合投资收益率平均值约为 2.22%，同比有所下降， 预计是由于股市估值修复以及债券和 OCI 股票浮盈同比减少等。其中 76 家财险 公司的平均财务投资收益率为 1.83%，平均综合投资收益率为 1.97%；59 家人 身险公司的平均财务投资收益率为 2.15%，平均综合投资收益率为 2.54%。但由 于所统计公司的合计投资资产仅占全行业规模的 20%左右，因此并不能代表整体 情况。

从主要上市险企的具体数据来看，净投资收益率延续下行态势。2025H1 主要上 市险企的平均净投资收益率为 3.2%，同比-0.1pt；各公司数据依次为中国人保 3.7%、同比-0.1pt，中国平安 3.6%（简单年化）、同比+0.3pt，中国太保 3.4% （简单年化）、同比-0.2pt，中国太平 3.1%、同比-0.4pt，新华保险 3.0%、同比 -0.2pt 和中国人寿 2.8%、同比-0.3pt。上半年以十年期国债为代表的利率中枢水 平维持低位震荡和优质标的稀缺使得存量资产到期和新增固定收益资产到期收 益率下降，但中国平安前瞻布局高股息权益资产，股票分红和股息收入增长有力 支撑净投资收益率同比提升，其他险企净投资收益率则持续走低且下行幅度加快。 权益投资策略不同则使得上市险企的总投资收益率分化明显。2025H1 主要上市 险企的平均总投资收益率为 3.9%，同比-0.1pt；各公司数据依次为新华保险 5.9%、 同比+1.1pt，中国人保 5.1%、同比+1.0pt，中国太保 4.6%（简单年化）、同比 -0.8pt，中国平安 3.8%（简单年化）、同比+0.3pt，中国人寿 3.3%、同比-0.3pt， 和中国太平 2.7%、同比-2.6pt。上半年 A 股市场在政策支持与经济基本面改善 的合力支撑下，总体呈现波动向上态势，整体结构分化明显，成长和小微盘风格 总体占优，大盘价值更多在下跌区间展现韧性。上市险企稳步推进中长期资金入 市，积极布局新质生产力相关领域，加大优质高股息资产配置力度，深化价值型 和科技成长型的均衡配置，其中新华保险权益占比维持高位且股票投资以FVTPL 账户为主，投资策略较为灵活进取，总投资收益率表现最好；中国平安则在上半 年银行股走势强劲的背景下，FVOCI 股票账户浮盈超 600 亿元。此外，由于各 公司综合投资收益率对于是否披露/是否剔除 OCI 债券的公允价值变动/是否年化 等计算口径不完全相同，直接横向比较的可参考性不强。

二、权益投资推进均衡配置

1、股票侧重高股息和成长型风格

（1）OCI 类配置型股票规模近万亿

2025H1 主要上市险企 OCI 股票的规模及占比均持续攀升，全行业投资高股息股 票规模预计近万亿。根据中报统计数据，截至 2025 年 6 月末主要上市险企以公 允价值计量且其变动计入其他综合收益的股票规模合计为 7861.10 亿，较年初净 增加 2846.87 亿，在股票的占比较年初+7.6pt 至 39.8%持续攀升。由于新会计 准则下计入 FVOCI 科目的股票原则是不以交易为目的，公允价值波动计入其他 综合收益且出售以后价差损益不转利润，只有股息分红可以进入投资收益，因此 预计该部分资产均为高股息股票。此外，考虑到（1）上市险企为保证一定的持 仓灵活性和获取价差收入，可能还将部分高股息股票计入 FVTPL 科目，（2）非 上市险企预计也持有一定的高股息股票，我们预估全行业保险资金实际的高股息 持仓接近万亿。

从各公司的具体情况来看，中国平安计入 FVOCI 科目的高股息股票规模最大占 比最高，中国人寿在上半年的 OCI 股票占比提升最多。（1）2025H1 中国人寿 的股票投资规模为 6201.37 亿，其中 OCI 股票的规模为 1402.63 亿，较年初净 增 801.10 亿，在股票的占比较年初+10.6pt 至 22.6%；（2）中国平安的股票投 资规模为 6492.94 亿，其中 OCI 股票的规模为 4242.76 亿，较年初净增 1611.18亿，在股票的占比较年初+5.2pt 至 65.3%；中国平安最早重视红利股布局，今年 上半年频繁举牌银行和保险公司，预计也都计入了 OCI 股票科目。（3）中国太 保的股票投资规模为 2831.25 亿，其中 OCI 股票的规模为 957.19 亿，较年初净 增 196.67 亿，在股票的占比较年初+4.0pt 至 33.8%；虽然中国太保 OCI 股票配 置比例仅处在行业中游，但考虑到股息收益率在上市同业中处于较高水平，预计 是将部分高息股计入 FVTPL 科目。（4）中国人保的股票投资规模为 946.25 亿， 其中 OCI 股票的规模为 439.13 亿，较年初净增 165.86 亿，在股票的占比较年 初+1.1pt 至 46.4%；（5）新华保险的股票投资规模为 1992.48 亿，其中 OCI 股票的规模为 374.43 亿，较年初净增 68.25 亿，在股票的占比较年初+1.9pt 至 18.8%；（6）中国太平的股票投资规模为 1276.07 亿，其中 OCI 股票的规模为 444.96 亿，较年初净增 3.81 亿，在股票的占比较年初+-1.7pt 至 34.9%。

（2）重仓个股布局高股息和大盘成长

2025H1 险资重仓流通股主要集中在银行、交运、通信等高股息板块，平均股息 率略有下降。考虑到上市险企中报并不披露详细的股票投向，我们根据 Wind 对 保险公司重仓流通股数据（剔除集团持股和员工持股计划等）进行统计，可以看 到包含非上市险企在内的部分保险公司股票投资情况，尽管前十大股东之外的信 息无法逐一统计，但结果也具有重要的参考意义。数据显示，（1）截至二季度 末险资在 A 股持仓数量占比前五的行业分别为银行（占比 45.5%，环比-0.2pt）、 交通运输（占比 10.8%，环比 0.0pt）、通信（占比 7.3%，环比+0.4pt）、房地产 （占比 7.2%，环比-0.2pt）、电力及公用事业（占比 6.3%，环比+0.2pt）；单季 占比提升幅度前三大的板块分别为传媒（环比+0.4pt）、通信（环比+0.4pt）、电 力及公用事业（环比+0.2pt）；单季占比下降幅度前三大的板块分别为煤炭（环 比-0.4pt）、银行（环比-0.2pt）、石油石化（环比-0.2pt）。（2）从险资持仓市值来 看，二季度末排名前五的行业分别为银行（3019 亿，环比+13.6%）、电力及公 用事业（481 亿，环比+ 11.3%）、交通运输（440 亿，环比+2.0%）、通信（351 亿，环比+ 13.8%）、电力设备及新能源（187 亿，环比+1.6%）；单季持仓规模 增长前三大的板块分别为银行（环比+361 亿）、电力及公用事业（环比+49 亿）、 通信（环比+43 亿）；单季持仓规模减少前三大的板块分别为电子（环比-23 亿）、 房地产（环比-16 亿）、煤炭（环比-12 亿）。（3）重仓流通股的股息率在 0-3%、 3%-5%、5%-7%、7%+的股票占比分别为 67.1%、24.3%、6.3%和 2.3%，平均 股息率为 2.3%略有下滑，部分原因在于股价上涨导致股息逐渐摊薄。

个股层面，二季度末险资重仓前十大流通股主要集中于银行板块，持仓数量均无 变动。Wind 数据显示，截至二季度末险资持股市值前十的个股分别为招商银行、 浦发银行、长江电力、兴业银行、民生银行、华夏银行和中国联通，平均股息率 为 3.8%，上半年平均涨幅 18.7%，相对万得全 A 超额收益显著。从边际变化上 看，保险公司重点加仓中信银行（中国人寿环比+2.59 亿股）、京沪高铁（中国 平安和中国太保环比+2.08 亿股）、华菱钢铁（信泰人寿环比+2.06 亿股）、中 国电信（中国人寿环比+2.05 亿股）、中国建筑（中国人寿环比+1.58 亿股）等， 减仓公司则包括中国石化（中国人寿环比-1.17 亿股）、招商公路（泰康人寿环 比-0.62 亿股）、招商南油（中国人寿和中国太保环比-0.41 亿股）、五洲交通（长 城人寿环比-0.30 亿股）、陕西煤业（中国太平环比-0.17 亿股）等。

从主要上市险企的具体数据来看，各公司的前五大个股持仓基本稳定。截至二季 度末中国人寿重仓的市值前五大个股分别为中国联通、中国电信、中信银行、邮 储银行、伊利股份，其中中信银行、中国电信和伊利股份均有不同程度加仓；中 国平安重仓的市值前五大个股分别为长江电力、京沪高铁、华夏幸福、邮储银行、 中国天楹，其中京沪高铁环比加仓；中国太保重仓的市值前五大个股分别为京沪 高铁、沪农商行、上海机场、上海临港、大秦铁路，其中京沪高铁环比加仓；中 国人保重仓的市值前五大个股分别为兴业银行、华夏银行、大华股份、中天科技、 厦门象屿，其中大华股份、中天科技、厦门象屿均为新进前十大股东；新华保险 重仓的市值前五大个股分别为杭州银行、上海医药、建设银行、国药股份、青岛 啤酒，其中杭州银行为新进前十大股东；中国太平重仓的市值前五大个股分别为 沪农商行、浙商银行、中国移动、中国电建、中国核电，其中中国移动环比加仓， 中国核电环比减仓。

（3）险资举牌持续升温，延续 2024 年热潮

资产配置需求和会计准则变更背景下，近两年举牌上市公司再次体现出对险资的 较强吸引力。据中国保险行业协会披露数据，2025 年截至 8 月末险企举牌已达 30 次创近年新高，但不同于 2015 年中小险企“资产驱动负债”模式和 2020 年 头部险企主导的长期价值投资，我们认为 2024 年至今的这一轮举牌潮，核心原 因在于资产荒加剧以及会计准则切换对保险公司资负匹配提出了更高要求。对于 已经或者即将执行新准则的保险公司来说，举牌后无论是通过 FVOCI 科目还是 长期股权投资-权益法核算，都可以屏蔽公开市场价值波动对当期损益的影响， 有助于平滑短期利润波动。如果股息率较高计入 FVOCI 科目，长期分红有利于 稳定保险公司的净投资收益率；如果 ROE 较高通过长股投-权益法计量，则能够 分享上市公司增长红利从而提高险企自身 ROE 水平。此外，部分保险公司举牌 也主要围绕自身产业链，注重被举牌对象与公司之间的业务和战略协同性。

具体来看，上半年险资举牌主要集中在港股的银行、公用事业等高股息板块，举 牌同业也在时隔六年后再次出现。2025H1 中国平安、新华人寿、中国人寿、长 城人寿、瑞众人寿、弘康人寿等 13 家保险公司相继举牌了 23 家上市公司，特征 包括：（1）举牌方以非上市寿险公司为主，主要目的都是财务投资；其中主动 买入触发举牌达 28 次，仅 2 次为被动因素触发；（2）从被举牌方来看，主要集 中在 H 股上市公司，占比超 80%；行业主要分布在银行（14 次举牌）、公用事 业（3 次举牌）、环保（3 次举牌）和非银金融（3 次举牌）等，公司市值大多大于 100 亿；平均股息率为 4.1%，平均 ROE 为 9.3%（剔除东阳光药极端值）。 以中国平安为例，2025 年以来多次举牌银行股（农行 2 次、招行 3 次、邮储银 行 3 次），按照举牌日持仓市值计算的 3 家银行账面余额分别为农业银行 143.67 亿、招商银行 341.71 亿、邮储银行 154.68 亿，合计已超 600 亿。此外，平安 集团于 8 月先后举牌中国太保（H）和中国人寿（H），这也是 2019 年 7 月中 国人寿举牌中国太保（H）后，时隔六年再次出现的保险公司举牌同业，我们判 断平安此举在提升投资组合回报的同时，也反映出对保险板块基本面修复和长期 价值的信心。

2、基金加快布局长期投资私募，ETF 优势凸显

（1）长期投资试点私募加速扩容

上半年保险资金“长钱长投”有序落地，险资系私募至今已有三批试点，超千亿 资金正在入市路上。保险资金长期投资改革的首批试点于 2023 年 10 月启动， 由保险公司出资设立私募证券基金，主要投向二级市场股票并长期持有，中国人 寿和新华人寿率先获批，联合出资 500 亿元设立了鸿鹄基金一期。2024 年 9 月 金监总局局长李云泽表示，将扩大保险资金长期投资改革试点，支持其他符合条 件的保险机构设立私募证券投资基金；2025 年 1 月中央金融办等六部门联合印 发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，也提出要逐步扩大保险资金长 期股票投资试点的参与机构范围与资金规模。随后今年上半年第二批和第三批保 险资金长期投资试点私募相继落地，参与主体新增太保寿险、泰康人寿、阳光人 寿、人保寿险、太平人寿、平安人寿、中邮保险、其他中小险企及相关保险资产 管理公司等，累计批复规模已达 2220 亿元。根据公开报道，目前已经发起设立 的险资系私募证券基金公司共有 7 家，旗下 6 只基金已进入运作阶段，包括国丰 兴华管理的鸿鹄基金系列一期、二期、三期 1 号、三期 2 号，泰康稳行一期基金 以及太保致远 1 号，而鸿鹄基金一期作为首个试点基金自 2024 年 3 月份开始投 资，至今年 3 月初 500 亿元规模已经全部成功落地。

保险公司成立私募基金参与长期股票投资试点，不仅顺应长期资金入市需求，也 有助于应对市场波动、提升自身长期回报水平，从而形成双赢局面。险资系私募 的成立和入市，一方面可以拓展保险资金参与资本市场的广度和深度，尤其长期 持有策略对沪深 300、上证 50 等核心指数成分股将形成有力支撑，有助于增强 市场韧性并传递积极信号，助力资本市场平稳运行；另一方面在新会计准则实施后，保险公司也能通过 OCI 资产计量、长期股权投资-权益法核算和长周期考核 体系的方式，更好应对权益资产市值波动对当期资产负债表和损益表的冲击，增 强财务指标稳定性，优化资产负债匹配状况。而且根据各私募基金相关负责人公 开表态，其投资都将秉持长期主义和耐心资本的经营理念，以资负匹配为基点、 动态平衡为手段、绝对收益为指引，配置思路以公司治理良好、经营运作稳健、 股票流动性相对较好且具备稳定股息回报的大盘蓝筹股票为主，通过逆周期战略 买入、低频交易、长期持有的方式以获得稳健股息收益，实现长期稳定回报目标， 具体关注板块则包括金融、能源化工、公用基础设施以及消费等关系国计民生的 重点行业。Wind 数据显示，自 2024Q2 以来鸿鹄基金一期重点加仓并稳定持有 伊利股份（股息率 4.4%）、陕西煤业（股息率 7.0%）、中国电信（股息率 3.4%） 等个股，截至二季度末合计持股数量超 10 亿股，持股市值超 120 亿元，累计分 红预计接近 5.5 亿元。而根据新华保险的半年报数据，鸿鹄志远基金截至 6 月末 的净资产已经达到 556.84 亿元，简单测算盈利超过 11%，取得较好收益表现。

（2）ETF 配置力度持续加大，偏爱宽基和主题产品

新准则后 ETF 基金的较高流动性、较低波动性与选股优势凸显，险资配置规模 快速增长。前文述及，新会计准则实施后保险公司投资基金只能计入 FVTPL 科 目，公允价值变化直接影响当期损益，过往将权益基金分类为可供出售金融资产、 收获分红并择机售出实现价差利润的投资策略不再奏效。而 ETF 波动性相对较 低，能够有效分散个股风险，并且估值透明、成本较低、买卖方便，契合险资对 流动性的要求和长期回报预期，因此受到青睐。近年来保险资金对权益类 ETF 基金的持有规模显著增加，尤其在新上市 ETF 前十大持有人中险资持有比例达 到较高水平。Wind 数据最新统计显示，截至二季度末保险公司重仓持有 1501 只 ETF 产品，较 2024 年末增加 230 只；持有的 ETF 基金市值较年初+7.6%达 到 2809.97 亿元。

投资偏好上，保险资金持续青睐宽基 ETF，加大布局主题类 ETF。从保险公司 持有的股票型 ETF 数据来看，今年上半年险资一方面持续加仓 A500、沪深 300 等大盘、中盘宽基指数 ETF，另一方面也更注重对细分策略/主题 ETF 的挖掘， 以把握权益市场结构性投资机会。Wind 数据显示，2025H1 险资重仓持有的策 略 ETF 以红利类为主，行业 ETF 则重点关注证券、银行和房地产等。此外，上 半年保险资金加仓港股 ETF 的力度同样不小。在美元信用下降和全球资金再平 衡的背景下，港股中新经济和高股息资产仍具备配置价值，而相比港股个股没有 涨跌幅限制导致股价波动性突然放大的风险，港股 ETF 整体波动性相对较小， 较低的估值和更好的流动性也能满足保险资金对资产配置稳健性的要求。

三、后续展望

2025 年保险行业资金运用余额预计将持续增长，成为资本市场上最重要的增量 资金之一。保险资金最主要的来源是保费收入形成的各项准备金，考虑到近年储 蓄险销售热潮沉淀下来的续期保费较为稳定，以及截至二季度末保险公司资金运 用余额已较年初+8.9%达 36.23 万亿、人身险和财产险公司的股票余额上半年净 增量达 6406 亿，预计 2025 年保险业资金运用余额将延续两位数左右的增长， 股票和基金增量规模有望接近万亿。 低利率、新准则和产品转型带来保险投资环境深刻变化，长久期债券依然是重要 的收益压舱石，权益投资比重有望进一步提升。我们延续此前观点，强调 2025 年保险业投资环境的关键词依然是低利率和新准则，叠加监管鼓励发展浮动收益 型产品，保险公司预计将进一步平衡好短期利润波动和长期净值增长，根据成本 收益、期限结构和现金流匹配等要求，执行精细化的哑铃型策略。

固收方面，保险资金从负债特性的角度是天然的配置盘，同时也将适度采取收益增强策略。一方面，险资预计将继续稳健增配长久期利率债，在不做信用下沉的 情况下，积极拓展净投资收益渠道，捕捉市场利率上行波动契机，合理延长固收 资产的久期，抵御低利率挑战。另一方面，多元拓展交易策略，例如把握期限利 差和个券活跃度的差异，结合政策和宏观基本面分析进行波段操作；以及基于收 益率曲线形变的骑乘策略、事件冲击下市场调整的买入策略等，通过价格弹性更 大、流动性更好的债券品种进行交易来增厚收益。此外，保险公司还可以获取较 大确定性收益为前提引入债券基金、可转债等品种，进一步增强投资组合的收益 水平。

权益方面，可能在目前保险公司主要的大类资产中具有较高的配置价值，新质生 产力、新经济等成长性领域和高股息股票是重点关注方向。截至 8 月底 10 年期 国债收益率为1.8%，沪深300指数的股息率为2.6%，恒生指数的股息率为3.1%， 权益资产有更好的内在回报率。而在政策高度重视和经济稳中求进背景下，资本 市场也涌现出 AI、具身智能、新消费、高端装备等领域的大量投资机会，根据保 险资产管理协会最新调研 122 家保险机构的结果显示，股票是下半年我国保险机 构首选的投资资产，部分保险机构有可能适度或微幅增加股票和债券投资。预计 后续保险公司将结合市场变化实施风格化投资策略，优化权益投资组合结构，头 部险企也将积极响应监管号召，在配置框架内适度提升权益配置比例，认真落实 长周期考核机制相关要求。从投资策略上来看，“低波动、高股息”以及科技成 长等主题预计仍将是保险资金关注的重点。一方面高股息权益兼具稳定收益和风 险相对控制，可以夯实保险资金的绝对回报，提升整体净投资收益率，具有中长 期战略配置价值。但随着红利策略步入新阶段，保险公司投资高股息股票也需更 加重视集中度风险，并在要求较好股息的基础上，更加重视企业治理、竞争优势、 管理能力和长期成长前景等因素。另一方面，保险资金将持续关注市场上涨板块 中的板块轮动，重点关注人工智能、新质生产力、新消费和创新医药等领域投资 机会，希望通过投资能源转型、科技创新、医药健康、消费服务、稀缺资源等方 向的上市公司，分享经济转型下企业长期成长带来的收益。与此同时，对于符合 国家战略导向、长期经营业绩稳健、具备较强发展潜力的投资标的，保险公司也 将适时通过定增、举牌、战投等方式加大投资力度，与被投企业深化业务协同合 作。

此外，保险公司也将积极拓展投资品种及渠道，进一步降低组合的整体波动性， 形成更加多元化、分散化的资产配置结构。在当前的低利率环境下，另类资产因 其与传统固收、权益的相关系数相对较低，可在大类资产配置中起到分散投资组 合风险的作用，也是保险资金运用的重要方向。一方面，保险公司将积极研究和 加大对创新型优质资产的探索力度，着重布局 ABS（资产证券化）、公募 REITs （不动产投资信托基金）等新兴业务板块，拓展收益增长的新领域，平滑传统固 收净投资收益率下行压力。另一方面伴随政策持续优化，持续推进黄金投资、互 换便利等新业务试点，积极关注“南向通”渠道等，合理加大海外投资。今年 7 月债券通“南向通”机制已开闸扩围至保险、券商、基金、理财等四类非银机构， 中国人寿近期则公开表示已获批 5000 万美元 QDII 额度，将优先配置港股市场， 有望一定程度缓解“资产荒”压力。

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