2025年扬农化工研究报告：底部彰显韧性，葫芦岛项目再腾飞——系列报告之二

扬农化工：具有扎实底部利润的农药巨头

扬农化工：中国农药行业的领军企业

扬农化工成立于1999年，是全球最主要的拟除虫菊酯供应商。自2002年上市以来，公司积极推动产业结构升级，先后进行了优士化学和优嘉植保系列项目的建设，不断丰富农药产品矩阵，生产规模和技术水平居国内农药行业前列。2019年完成重要资产重组，并入中化作物和农研公司，打造研产销一体化产业链。2021年7月公司控股股东正式变更为先正达集团。2023年，公司开始辽宁优创项目建设，未来有利于公司生产力实现南北均衡布局。

扬农化工：中间体、原药和制剂——农药行业全覆盖

公司中间体+原药+制剂一体化打通，公司自产农药关键中间体贲亭酸甲酯、醚醛、DV酰氯等，主营农药原药覆盖杀虫剂、除草剂、杀菌剂三大板块，并进入高附加值的制剂制造环节。杀虫剂以功夫菊酯、联苯菊酯、氯氰菊酯等为主，除草剂包括麦草畏、草甘膦、硝磺草酮、烯草酮等，杀菌剂有苯醚甲环唑、丙环唑、氟啶胺、吡啶醚菌酯等。

公司经营业绩彰显韧性

公司自上市以来，经营业绩增速优异。2002-2024年，营业收入CAGR 17%，归母净利润CAGR 19%。受益于优嘉项目的投产和中化资产包的注入，2017-2019年，公司营收增速更上一个台阶。 2024年，农药行业供应整体大于需求，产品价格持续下行，公司实现营业收入104亿元，同比下降9%；实现归母净利润12亿元，同比下降23%。随着葫芦岛项目逐步投产放量，公司有望迎来新一轮成长。

公司以原药业务为主，并外延制剂业务

分业务板块来看，公司以原药业务起家、外延制剂业务和贸易业务。2021年，公司杀虫剂原药、除草剂原药和其他原料药的营收占比分别为25%、22%、12%，毛利占比分别为29%、26%、12%。而后公司披露口径变更，2024年，原药业务营收占比62%，毛利占比74%。 2019年注入中化资产包以来，公司新引入制剂业务和贸易业务。2024年，制剂业务营收占比15%，毛利占比19%；贸易业务营收占比22%，毛利占比7%。

公司控股股东是先正达集团，实际控制人是国务院国资委

2020年10月，先正达集团与扬农集团、中化国际达成一揽子交易后，扬农集团不再持有公司股份，公司控股股东由扬农集团变更为先正达集团，实际控制人是国务院国资委。2021年3月，中化集团和中国化工实施联合重组，整体划入新设立的中国中化，中国中化间接收购扬农化工36.17%股份，但公司控股股东、实际控制人未发生变化。 优嘉工厂是国内工艺先进、成本优势突出、绿色环保的工厂，2024年行业周期底部，优嘉工厂净利率水平仍有15.6%。

农药行业：终端去库叠加粮价企稳，需求回暖

全球农药行业集中度高，公司是全球第十一大农化企业

全球农药行业集中度高，2024年全球农化企业TOP20强榜单中，前4大农化巨头占据榜单总额的60%。中国企业中，先正达是全球综合性农化企业，市占率全球第一；安道麦和扬农化工分别位于全球农化企业销售额中的第六位和第十一位。

全球农药市场规模小幅增长，除草剂占主导地位

2016年之后，农药市场重回增长通道，2016-2022年全球农药市场规模CAGR为6.5%，尤其是2021-2022年，农药价格上涨带动全球农药市场规模较快增长。2023-2024年，全球农化巨头去库存，供给端新增产能释放，农药行业整体供大于求。在全球作物用农药市场中，除草剂占主导地位。2022年，全球作物用除草剂/杀菌剂/杀虫剂市占率分别为47%/25%/25%。

巴西是全球第一大农化消费市场

亚太地区是全球最大的作物用农药市场，2022年销售额为251亿美元，占全球作物用农药市场的32%；拉美市场是全球第二大农化市场， 2021/2022农业年销售额为221亿美元，占全球作物用农药市场的28%。  从国家来看，巴西依然是全球第一大农药市场，2020年的农药销售额为113亿美元，全球市占率16.2%；其次是美国，农药销售额为85亿美元，全球市占率12.1%；中国农药销售额为78亿美元，全球市占率11.2%。

粮食库销比下降，主粮价格见底回升

需求端，2024年全球主要粮食库销比同比下降。其中，全球大豆库销比为29.6%，同比降低0.5个pct；全球玉米库销比为23.2%，同比降低2.6个pct；全球小麦库销比为32.4%，同比降低1.3个pct。 2024年8月以来，全球大豆、玉米、小麦价格见底回升。截至2025年5月，大豆/玉米/小麦价格相较于2024年8月低点上涨7%/21%/12%。

杀虫剂：拟除虫菊酯龙头，一体化优势显著

全球杀虫剂市场规模稳步提升

据Phillips McDougall，全球杀虫剂市场规模稳定增长的趋势，2017-2022年，复合增长率达到8%。2022年，市场规模为197美元，占全球农药市场规模的比例为25%。  全球销售规模第一的杀虫剂是氯虫苯甲酰胺（又名康宽），属于双酰胺类杀虫剂，2021年销售额为17亿美元。拟除虫菊酯类杀虫剂中，2021年高效氯氟氰菊酯/氯氰菊酯/溴氰菊酯全球销售额分别达到6.3/3.9/3.0亿美元。

拟除虫菊酯分为农用菊酯和卫生菊酯

拟除虫菊酯产品可分为卫生菊酯和农用菊酯，卫生菊酯：主要用于室内蚊虫趋避消杀，可以用来制作气雾剂、蚊香、防蛀剂等；农用菊酯：主要用于大田害虫的防治，广泛用于果树、蔬菜、茶叶等作物。农用菊酯主要有高效氯氟氰菊酯(功夫菊酯)、联苯菊酯、氯氰菊酯和溴氰菊酯。

扬农化工是国内拟除虫菊酯龙头

扬农化工是国内拟除虫菊酯杀虫剂龙头，菊酯类产品品种数量排名世界前列，拥有菊酯品种50多个，菊酯产能合计29085吨，其中卫生菊酯国内市占率约为70%（据2024年年报）；农药菊酯中，功夫菊酯、联苯菊酯、氯氰菊酯等产能行业领先。据公司2024年年报，公司原有功夫菊酯产能5500吨/年，辽宁优创一期新增3000吨，并已建成投产。

除草剂：品类扩张，不断完善产品矩阵

全球除草剂市场规模提升，草甘膦、麦草畏、硝磺草酮等是重要品种

在全球三大农药中，除草剂市场份额最大。据Phillips McDougall ，2017-2022年，全球除草剂销售额CAGR9.8%。2022年，全球除草剂剂市场规模达到371.5亿美元，在全球农药行业的市场占比为47%。

草甘膦是全球第一大除草剂，据农药资讯网，2019年，全球草甘膦销售额为53亿美元，占全球除草剂市场的18%；硝磺草酮、麦草畏、烯草酮销售金额分别为8.0、4.1、3.5亿美元，销售规模均位于全球前十五大除草剂名列。

草甘膦：全球产能主要集中于中国和美国

草甘膦：全球产能合计119万吨，扬农化工草甘膦产能3万吨/年，采用IDA工艺。孟山都是全球草甘膦龙头，产能市占率约为32%，由于其草甘膦制剂涉及致癌争议多次被起诉，2025年5月，拜耳为解决诉讼或探讨让孟山都破产，国内同行存潜在受益机会。

草甘膦：全球转基因作物种植拉动草甘膦需求

据2022年数据，全球转基因作物近80%为抗草甘膦型，全球转基因作物种植拉动草甘膦需求。全球转基因作物主要种植地是巴西和美国，美国近几年的转基因作物种植面积相对平稳，巴西的种植面积还在保持小幅增长。

草甘膦主要用于转基因作物如大豆、玉米和棉花等，2019年全球大豆、玉米、棉花、油菜转基因作物面积分别为9190、6090、2570、1010万公顷。

杀菌剂：自建+外延，业务版图全域覆盖

杀菌剂：代森锰锌、吡唑醚菌酯、丙环唑等是重要品种

2017-2022年，全球杀菌剂销售额年复合增长率为4.9%。2022年，全球作物用杀菌剂市场规模达到196亿美元，占全球农药市场市场的25%。

代森锰锌、吡唑醚菌酯等是重要的杀菌剂产品。据农药资讯网，2019年，代森锰锌是全球第二大杀菌剂，销售额为10.8亿美元；吡唑醚菌酯是全球第三大杀菌剂，2019年销售额达到10.15亿元。

公司自主建设+外延并购，完善杀菌剂布局

公司在优嘉一、二、三、四期项目中均包含杀菌剂产品，不断完善杀菌剂产品矩阵。葫芦岛基地一期预计新增两个专利期杀菌剂：啶菌噁唑、氟唑菌酰羟胺。

2020年，公司全资子公司优嘉植保出资1.32亿元完成对南通宝叶的100%股权收购。南通宝叶主要从事杀菌剂原药和制剂的生产和销售，拥有代森类杀菌剂产能6300吨/年，且在地理位置上与优嘉植保毗邻，进一步丰富公司的杀菌剂产品。

自主研发+先正达赋能，打造领先创制平台

自主研发+先正达赋能，打造领先创制平台

先正达集团（Syngenta）、安道麦（ADAMA）、中国 中化（Sinochem）共同构成SAS格局。先正达是全球最具实力的高端专利药生产商，全球农化 销售额排名第一。安道麦为世界最大的仿制药生产商， 全球农化销售额排名第六。中国中化由中国化工和中化 集团重组而成，旗下农化业务产销研一体化能力强。 SAS格局具有很强的互补性，有利于公司形成完整的农 药研产销一体化产业链。在SAS格局中，扬农化工的优 势在于农药生产制造，新格局的形成将为公司带来更多 的生产订单，有助于公司打开新的市场空间。

国内领先的农药创制平台，加快重点化合物商业进程

公司自主创制水平居行业领先，现已形成“农研公司+扬农化工本部”共同协同的研发创制平台。根据公司2024年年报，在我国自主创制、年销售额超过亿元的6个品种中，公司占居3个。据世界农化网和农药资讯网，氯氟醚菊酯是国内第一个销售额超过2亿元的农药创制品种；乙唑螨腈是中国杀螨剂第一大单品，乙唑螨腈制剂品牌“宝卓”2018年销售额1.4亿元；四氯虫酰胺是中国第一个双酰胺类杀虫剂，2019年，四氯虫酰胺的销售额约为0.30亿美元。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）