2025年应流股份研究报告：两机及核能领域优势显著，低空经济可视为增长期权

一、三大产品布局，向产业链、价值链延伸，发展“两机两业”

（一）专用设备零件生产领域的领先企业，布局三大产品

应流股份是专用设备零部件生产领域内的领先企业，主要产品为高温合金产品及精密铸 钢件产品、核电及其他中大型铸钢件产品、新型材料与装备等，通过实施“产业链延伸、 价值链延伸”战略，突出发展“两机（航空发动机和燃气轮机）两业（核能产业和航空产 业）。”

1、高温合金产品及精密铸钢件产品

高温合金产品及精密铸钢件产品主要为应用在航空发动机、燃气轮机、核能核电、油气 钻采等设备中的精密零部件，包括航空发动机及燃气轮机高温合金部件、核一级导叶、 叶轮、油气钻采零部件、水处理泵等。 其中，高温合金部件是航空发动机和燃气轮机中最关键的零部件之一。公司高温合金部 件产品包括航空航天发动机和燃气轮机单晶、定向、等轴晶叶片、涡轮盘和燃烧室零件， 以及大型航空发动机机匣等。 根据公司可转债募集说明书（申报稿）介绍，公司目前是国内极少数批量生产航空发动 机叶片、大型机匣的民营企业，极少数为国际燃气轮机厂商生产单晶叶片和 F 级以上重 型燃机定向叶片的中国企业。

2、核电及其他中大型铸钢件产品

核电及其他中大型铸钢件产品主要为通过砂型铸造工艺生产的大型铸件产品，均属于为 客户专门定制的非标准零部件，主要应用于核能核电、石油天然气、工程和矿山机械等 高端装备行业。 其中，公司是国内研制生产核电站核岛核一级铸造零部件的先行者。公司自主研发、自 主制造，在国内第一家研制成功 CAP1000、CAP1400、华龙一号主泵泵壳，达到国际先 进水平，实现批量生产并交付。

3、新型材料与装备

公司新型材料与装备包括核能新材料、核电站装备、混合动力系统、小型发动机、地面 电源等。 其中，公司是国内研制生产金属保温层、燃料格架等核电站装备的先行者。核能新材料 方面，公司形成铝基碳化硼中子屏蔽材料、含硼聚乙烯复合屏蔽材料和柔性屏蔽材料三 大类型产品，在核电站建设、乏燃料处理、核放射医疗等核技术领域得到广泛应用。

4、高温合金及精密铸钢件产品

2024 年贡献六成毛利。 2024 年，公司三大产品中，高温合金产品及精密铸钢件产品贡献 59%的营收、63%的毛 利，是公司第一大业务板块；核电及其他中大型铸钢件产品收入占比 26%、毛利占比 24%； 新型材料与装备收入占比 9%、毛利占比 8%。 公司三大业务板块毛利率均在 30%以上，高温合金产品及精密铸钢件产品毛利率最高， 为 36.7%。 我们认为，公司依托铸造环节的突出优势，成功实施产业链延伸战略，即铸造毛坯经过 精加工成为核心零部件，提高产品附加值和利润能力，并从高端部件成功拓展至先进材料领域。 更为重要的是，公司关键零部件产业链延伸战略可以进行跨行业复制，公司可以广泛选 择需求高景气的战略性下游应用行业，为公司持续业绩增长提供保障。

（二）与头部客户建立稳定长期战略合作关系

公司与核心客户确立了稳定的长期战略合作伙伴关系，根据公司 2024 年报介绍：公司产 品出口 40 多个国家、百余家客户，其中包括通用电气、贝克休斯、西门子、卡特彼勒、 斯伦贝谢等世界行业龙头。同时是中国航发、航天科工、中国重燃、东方电气等国内行 业龙头的核心供应商，承担多项国家科技重大专项、国家重点研发计划任务。 公司荣获 GE 航空航天卓越质量奖、格兰富年度供应商质量奖、艾默生年度杰出供应商 奖，得到客户高度认可；核一级主泵导叶、航空涡轮混合动力系统荣获国内行业金奖。 2024 年前五大客户为艾默生、贝克休斯、格兰富、卡特彼勒以及中国航发，合计贡献收 入 9.61 亿元，占比 39.56%。

（三）公司实控人为杜应流

截止 24 年末，公司控股股东为应流投资，持有公司 27.37%股权。杜应流直接持有公司 1.71%的股份，通过应流投资控制公司 27.37%的股份，同时，衡邦投资、衡玉投资、衡宇 投资为控股股东应流投资一致行动人，分别持有公司 4.53%、0.86%和 0.27%的股份，因 此杜应流直接和间接合计控制公司 34.74%的股份，为公司实际控制人。

（四）财务数据：盈利能力整体上台阶，产能投放后航空航天业务快速增长

1、收入长期保持稳健增长，盈利能力整体上台阶

收入：2015-2024 年公司收入保持稳健增长，由 13.45 亿元增长至 25.13 亿元，期间复合 增长率为 7.2%。2024 年，公司营业收入同比增长 4.2%。 归母净利润：2015-2024 年，公司归母净利润由 0.75 亿元增长至 2.86 亿元，期间复合增 长率为+16%，超过收入增速，盈利能力实现整体提升。 注：2022 年度合肥土地收储、霍山“退城进园”等项目为公司带来资产处置收益 1.13 亿 元，受此影响，2023 年业绩有所下滑，但扣非净利润达到 2.8 亿，同比+22.9%。 2024 年，公司归母净利润为 2.86 亿元，同比下降 5.6%，扣非净利润 2.77 亿元，同比小 幅下降 1.1%。 公司盈利能力逐步迈上新台阶。2024 年公司毛利率 34.24%，较 2015 年提升 4 个百分点， 公司毛利率从 2018 年起保持稳定在 35%左右。2024 年净利率 10.09%，较 2015 年提升 4.48 个百分点， 2020 年前仅为 5%左右，2021 年净利率提高至突破 10%以上。

研发支出方面，近年来公司为保持核心竞争力，高度重视技术创新与产品研发，持续加大研发投入，2024 年费用化研发支出 3.05 亿，同比+4.1%，资本化研发支出 0.49 亿，公 司研发支出费用化为主，从费用端考虑，近年来均保持 12%左右的研发费用率。

2、近年来，航空航天业务实现连续快速增长

公司 24 年划分了新业务口径，按照 2023 年及之前业务划分口径看： 高端装备零部件：收入在 2019 年之前保持增长，2019 年达到上市后最高值 13.68 亿元， 此后该板块收入保持在 11-12 亿元，毛利稳定在 3.5 亿元左右。 核能新材料及零部件业务：2021 年起每年稳定贡献 3 亿元以上收入，1.2 亿元以上毛利， 2017-23 年营业收入 CAGR 达 9.58%，毛利 CAGR 达 8.67%。 得益于公司在航空发动机和燃气轮机领域的前瞻布局和技术突破，航空航天新材料及零 部件业务保持高速发展态势，是公司近年收入和利润以及盈利能力的重要增长驱动。 公司航空航天新材料及零部件业务收入在 2020 年达到了 3.2 亿，同比增长 80%，成长为 公司第二大收入板块，21-23 年分别为 5.1、6.3 及 7.9 亿，实现连续较快增长，2023 年营 收占比已超 30%。 注：2019 年公司完成非公开发行募资净额 6.1 亿，用于高温合金叶片精密铸造项目及偿 还银行借款，高温合金项目初始计划总投资 11.8 亿，该项目于 2022 年下半年达到预定 可使用状态。

分业务毛利率看：核能新材料及零部件与航空航天新材料及零部件毛利率始终处于 40% 以上。2023 年航空航天新材料毛利率最高为 41.9%，其次为核能新材料及零部件 40.1%，高于高端装备零部件毛利率水平（30%左右）。

分地区看：近年来公司境内收入占比不断提升。 2020 年起公司境内收入占比超过境外，2024 年境内收入占比 51.9%，境外占比 44.7%。 毛利率方面，境内毛利率高于境外市场，2024 年境内毛利率 34.77%，境外毛利率 33.36%。

二、航空发动机业务：公司产品获国际巨头认可，未来或进一步受益于国产 化率提升

（一）民用航空发动机市场仍具备较大的增长潜力

根据应流股份 5 月发布《向不特定对象发行可转换公司债券申请文件的审核问询函的回 复》（下称《可转债问询函回复》）介绍：航空发动机是精密复杂的动力机械，是航空工业 的核心。一台现代发动机拥有各种零部件上万件，需要在高温、高压、高转速和交变负 荷的极端恶劣条件下长时间可靠工作。 全球能够自主研制航空发动机的国家只有美国、英国、法国、俄罗斯和中国。航空发动 机作为现代工业“皇冠上的明珠”，其市场容量广阔且增长潜力巨大。随着全球经济的发展、航空旅行需求的增长以及航空货运的持续繁荣，空客、波音、中 国航发均预计未来 20 年，全球民航市场及民用航空发动机市场有望保持稳定增长态势， 潜力较大。 2024 年，空客公司发布最新版本的《全球民航市场预测》（GMF），基于未来 20 年全球 GDP 增速为 2.6%的假设，预计到 2043 年全球在役商用飞机为 48230 架（不含支线涡桨 飞机），未来 20 年预测周期内合计产生 42430 架客机和货机的市场需求，其中随着市场 规模扩张产生的新增需求占比为 56%。 同样，基于未来 20 年全球 GDP 增速为 2.6%的假设，波音公司发布的《商用航空市场展 望》（CMO）预测到 2043 年全球在役民用飞机达到 48485 架，其中 42450 架为预测周期 内新交付，其中 57%为随着市场规模扩张产生的新增需求。 根据应流股份 2025 年 5 月公告《可转债申请文件的审核问询函的回复》中介绍，根据中 国航发发布的《2024—2043 民用航空发动机市场预测报告》显示，未来 20 年，全球商 用涡扇发动机交付量预计将达到 8.7 万台以上，交付价值约 1.5 万亿美元；中国商用航空 发动机市场预计将交付 1.9 万台，市场价值超 3000 亿美元。

（二）公司产品获国际巨头认可，未来或进一步受益于国产化率提升

高温合金部件是航空发动机中最关键的零部件之一，公司目前是国内极少数批量生产航 空发动机叶片、大型机匣的民营企业。

1、海外市场：公司产品国际巨头获认可

根据《Commercial Engines 2023》的数据，若只考虑波音和空客机型，截止 2023 年 7 月 30 日的前 12 个月 CFM（法国赛峰）、普惠公司、GE 航空航天、罗尔斯罗伊斯 4 家公 司发动机交付量市场份额分别为 57%、27%、8%和 8%，呈现高度集中度。

根据公司可转债发行申报稿介绍，公司为 GE 航空航天供应的某型航空发动机机匣全球 市场份额占比靠前，吸引了赛峰集团和罗罗公司到访并签署产品供货协议，还为国产航 空发动机批量交付叶片、机匣等产品。 据 2024 年报介绍，公司参与 Leap 各系列发动机供货，直接与国际行业龙头同台竞争， 多款型号机匣市场占有率全球领先。

2、国产大飞机有望加速交付，公司或受益于国产化率提升

1）公司或受益于民用航空发动机国产化率提升

根据公司《可转债发行问询函回复》及 24 年报介绍，我国民用航空发动机尚处于起步阶 段，民航客机发动机主要依赖进口，国产发动机市场化率不到 1%。 公司深度参与航空发动机国产化进程，作为中国航发、中国商发等国家战略型企业的精 密部件供应商，成功突破多项“卡脖子”技术瓶颈。 公司累计为长江 1000 和长江 2000 发动机开发 80 余个品种，产品涵盖叶片、机匣和结构 件等多种热端部件，其中长江 1000 四号轴承座，被列入适航证项目并完成适航取证，为 国产大飞机项目 C919、C929 提供供应。 注：中国航发商发成立于 2009 年，并被国家批准为大型客机发动机项目的责任主体和总 承制单位。中国航发商发共规划了三个产品系列，即配套 C919 窄体客机的 CJ1000 发动 机，配套 C929 宽体客机的 CJ2000 发动机，以及配套支线客机 ARJ21 的 CJ500 发动机。

2）国产大飞机有望加速交付

截止 2024 年末，东航、国航、南航 C919 机队分别为 10、3、3 架，其中国航、南航均为 2024 年交付，东航 24 年交付 6 架，三大航计划 25-27 年合计接收 90 架 C919，交付明显 加速。 另据财经杂志公众号新闻，2025 年 3 月，中国商飞在西安召开供应商大会，首次披露了 2025-2029 年的 C919 产能五年规划，2025 年产能从原计划 50 架/年提升至 75 架/年，2026 年产能为 100 架，2027 年和 2028 年的产能均为 150 架，至 2029 年产能目标为 200 架/ 年。

三、燃气轮机业务：全球龙头企业供应商之一，或受益于低碳能源转型+AI 数 据中心驱动

（一）公司是全球燃气轮机制造行业龙头企业的供应商之一

燃气轮机的下游市场需求广泛且增长潜力巨大，主要应用领域包括电力、石油化工、船 舶动力、工业制造以及新兴的 AI 数据中心等。 在电力行业，燃气轮机以其高效、灵活和快速启动的特点，成为调峰发电、应急电源和 分布式能源系统的核心设备，尤其在应对间歇性能源接入和电网稳定性方面具有显著优 势。 在石油化工领域，燃气轮机被广泛应用于油气开采、炼化、管道增压等场景，其高效能 效和低排放特性符合日益严格的环保要求。 在工业制造领域，燃气轮机为冶金、纺织、食品等行业提供稳定的高温高压蒸汽，满足 生产过程中的能源需求。 行业格局：燃气轮机主要由三菱重工、通用电气、西门子、贝克休斯、安萨尔多、罗罗公 司、普惠等国际企业主导，我国燃气轮机领域主要的研制力量分别来自中国航发、东方 电气、上海电气、哈尔滨电气集团、中国航发燃机、中国重燃等单位。 据 Gas Turbine World 数据，2023 年在主机厂三菱重机、西门子能源、GE VERNOVA 、 贝克休斯（BH）、安萨尔多在全球燃机的市场份额分别为 35.6%、24.5%、16.2%、11.7% 和 5.7%，前五大主机厂市场份额达到 93.7%。

根据公司 2024 年中报及可转债募集说明书介绍：公司为 E/F/H/J 级等多种型号燃气轮机 开发热端产品，功率范围覆盖 12MW-400MW 主要型号，客户群覆盖全球主要燃机巨头， 产品范围覆盖高温合金单晶、定向和等轴晶各类动叶、导叶、护环等。公司是极少数为 国际燃气轮机厂商生产单晶叶片和 F 级以上重型燃机定向叶片的中国企业。 国际市场方面，公司是全球燃气轮机制造行业龙头企业的供应商之一。全球燃气轮机市 场份额前五大企业中，有四家皆是公司客户。公司与全球市场燃气轮机巨头贝克休斯、 西门子能源及安萨尔多等，签订长期战略合作协议或备忘录。 国内市场方面，公司不仅是国家“两机专项”核心实施单位中国重燃的重要供应商，与 行业知名企业东方电气等签订合作协议，成为其燃气轮机高温合金产品及精密铸钢件产 品的主要供应商之一。

受益于全球能源转型以及 AI 数据中心建设需求，公司燃气轮机热端部件订单强劲增长， 根据 2024 年报介绍，2024 年公司燃气轮机产品接单同比增幅达到 102.8%。

（二）需求或受益于低碳能源转型+AI 数据中心驱动

1、或受益于能源结构转型需求

燃机发电可替代煤炭发电，作为实现降碳目标的方式之一。全球范围内看，发展中国家 为满足电力需求和各国政府实施严格排放标准也带动燃气需求持续增长。 据公司半年报引述《Gas Turbine World》对工业燃气轮机市场预测，未来 10 年新燃气轮 机订单超过 1370 亿美元（不含辅助系统和安装成本）；未来 5 年维修市场每年达到 235.52 亿美元。 根据 Precedence Research，2024 年全球燃气轮机市场规模为 281.4 亿美元，预计到 2034 年将达到 574.4 亿美元，从 2024 年到 2034 年的复合年增长率为 7.4%。

随着国家越发重视燃气轮机的国产化，加快推进燃气轮机产业创新发展，我国燃气轮机 产业长期以来依赖进口的关键核心技术将逐步实现国产化，燃气轮机制造将迎来新的发 展机遇期。

2、AI 数据中心驱动的增量需求

燃机作为启动快、高效稳定的发电设备也将受益于 AI 数据中心需求增长。 根据 Thunder Said Energy 的统计，海外数据中心以燃气发电为主，燃气占比达到 41%， 其中美国数据中心的燃气发电占比更高，达到 52%。 IEA 预测 2026 年全球数据中心、人工智能和加密货币行业的电力消耗可能会翻倍。数据 中心是许多地区电力需求增长的重要驱动力。在 2022 年全球消耗约 460TWh 后，数据中 心的总用电量可能在 2026 年达到 1000TWh 以上。需求变化上下限大致相当于至少增加 一个瑞典或至多增加一个德国的用电量。

四、核能材料及关键零部件：我国核电市场潜力大，公司从高端部件延伸至 先进材料

（一）从高端部件到先进材料

公司是国内研制生产核电站核岛核一级铸造零部件、金属保温层和乏燃料格架等核电设 备的先行者。已经为昌江、方家山、福清、海阳、红沿河、宁德、石岛湾、台山、田湾、 阳江等 30 多个核电机组以及巴基斯坦恰希玛、卡拉奇核电项目和英国欣克利角（Hinkley Point）核电项目提供多种产品，根据应流集团官网介绍，可达数十万件产品，参与模块 化小型堆、高温气冷堆等先进核能项目。 公司是掌握“华龙一号”核一级主泵泵壳制造技术的供应商，2024 年全年交付了 10 台 份“华龙一号”核一级主泵泵壳。核一级泵类产品是核电站的核岛核心装备，其安全等 级最高，质量要求严苛，制造难度大。 产品层级持续升级，从高端部件到先进材料。公司核阀门业务到发展核辐射屏蔽材料产 业，形成铝基碳化硼中子屏蔽材料、含硼聚乙烯复合屏蔽材料和柔性屏蔽材料三大类型 产品，形成更长的核能产业链覆盖。 在市场份额上，据公司《可转债问询函回复》公告提及，报告期内全国在建核电机组共31 个，公司为其中 10 个在建机组供应核能产品，市场参与度超 30%。

（二）我国核电发展空间极为广阔

2024 年 8 月，中共中央、国务院印发《中共中央国务院关于加快经济社会发展全面绿色 转型的意见》，其中明确表示：“加快西北风电光伏、西南水电、海上风电、沿海核电等 清洁能源基地建设……到 2030 年，非化石能源消费比重提高到 25%左右。”据《“十四 五”现代能源体系规划》，2025 年我国核电运行装机容量目标达 7,000 万千瓦，2035 年核 电发电量占比将提升至 10%。 与其他能源相比，核电稳定性较强，不受外界天气、季节、自然资源等环境因素影响，除 检修外，全天出力可维持 100%。随着居民生活及产业对电力的需求越来越大，大量且稳 定的电力保障重要性日益凸显。 根据中国核能行业协会的数据，过去 8 年内，全国核电平均利用小时数均稳定在 7000 小 时以上，在 2024 年达到 7806 小时，约为生物质能发电的 1.7 倍、水电的 2.3 倍、风电的 3.7 倍。

我国核电发展空间极为广阔。根据《World Nuclear Industry Status Report 2024》，2023 年， 核能在全球总发电量中所占的份额为 9.15%。据国家核安全局数据，全球核电国家中核能发电占总发电量高于 10％的有 20 余个，其中法国约为 64.8％，俄罗斯约为 18.4％，美 国约为 18.5％，加拿大约为13.7%，英国约为 12.5％，而中国 2023年核电占比仅有4.86%。 即使到 2035 年，中国核电占比达到《“十四五”现代能源体系规划》中的目标 10%，也 仅达到当前的全球平均水平，提升空间仍然很大。

为适应能源结构调整和加快清洁能源发展的需要，我国核电建设加快推进。2023 年国内 核准 10 台核电机组。2024 年 8 月 19 日，国务院常务会议审议决定核准江苏徐圩一期工 程等五个核电项目，合计 11 台机组，创下历年核准最高纪录。2025 年 4 月 27 日，国务 院常务会议审议决定核准浙江三门三期工程等 5 个核电项目共计 10 台机组。行业进入密 集建设期，为核电设备供应商提供长期订单支撑。

我们在报告《风起大国央企——中国特色估值体系视角看公用事业（红利资产篇之水电、核电、燃气）》中提出： 我们认为，长期看核电“量增”潜力更大。核电受地理因素制约较少，且第三代核电机 组安全保障性显著提升，未来装机量提升空间广阔。按照中国核能行业协会预计，到 2030 年核电在运装机容量可达到 120GW，截至 2024 年核电累计装机为 61GW，意味着在 2025 到2030的6年中需要完成59GW的新增核电装机，即到2030年之前每年需要新增10GW， 按照核电单台 1GW 来计算，大约一年需要新增 10 台核电机组，预计在未来的一段时间 核电资本开支仍将向上。

（三）出口及布局核聚变领域或带来潜在新动能

1、出口市场有望成为重要增长驱动

截至 2024 年，我国已累计出口 7 台核电机组。我国自主三代核电技术“华龙一号“机组 出口取得重要进展（巴基斯坦 K2、K3、C5, 阿根廷阿图查核电三号机组），其中巴基斯 坦 K2、K3 项目已建成投产，2024 年巴基斯坦恰希玛核电站 5 号机组开工建设。 同时，“华龙一号”英国通用设计审查（GDA）工作已于 2022 年全部完成。 此外，我国企业还积极推进与南非、土耳其、约旦、保加利亚、捷克等国家新建核电项目 的投资合作。公司是掌握“华龙一号”核一级主泵泵壳制造技术的供应商，出口市场有 望成为公司核能业务的增长驱动之一。

2、公司布局核聚变前沿领域

公司 2023 年报提及，为核聚变堆配套，成功开发三种关键核心部件和极端环境功能材料 高硼钢、钨硼钢，并在 2024 年一季度成立了合资公司，开始逐步实现产业化。 2024 年年报提及，公司与合肥能源研究院成立合资公司，前瞻布局核聚变项目，新型高 热负荷部件偏滤器已通过试验验证。

五、可转债项目延伸公司“两机”及“核能”业务价值链，或带来未来业绩可 观增量

（一）项目一：深入加工涂层项目，延伸“两机业务”价值链提升附加值

公司拟发行不超过 15 亿元可转债，其中 5.5 亿元用于叶片机匣加工涂层项目，项目建成 投产后可形成年产叶片 10 万片、机匣 3000 件的加工涂层工序生产能力。 （注：目前公司可转债项目尚未取得监管部门同意批复） 叶片机匣加工涂层项目围绕公司主营业务产品展开，为公司现有产品深加工工序的延伸。 高温合金精铸件的加工及涂层加工环节属于高附加值环节，公司以往完成产品铸造以后， 因缺少相关深加工生产线，后续的加工和涂层工序主要由第三方完成，使得公司错失进 一步提升产品附加值的机会。项目所涉及的深加工及涂层工艺能够进一步提升叶片及机 匣等高温合金部件在高温、高腐蚀等极端环境中的使用寿命及工作效率，提高公司产品 的质量和附加值，使公司形成完整的叶片、机匣加工及涂层生产链。 据 2024 年年报，公司累计已开发完成“两机”品种 736 个，正在开发品种 166 个，在手 “两机”订单超过 12 亿元。

公司《可转债发行问询函回复》公告中披露截至本回复出具日（25 年 5 月 29 日），公司 叶片、机匣正在洽谈的意向性订单约为 4 亿元。公司叶片、机匣和其他热端零部件在手 订单和正在洽谈的意向性订单金额合计超过 16 亿元，订单较为充足。 公司测算： 以截至 2025 年 4 月 30 日公司未包含加工涂层工序的叶片、机匣在手订单 6.69 亿元为 例， 初步假设公司叶片、机匣中铸件毛坯金额与加工涂层金额比例保持不变（2.01：1.47）， 则加工涂层工序为公司带来的潜在订单金额为 4.89 亿元（4.89=6.69*1.47/2.01）。 该加工涂层潜在订单金额（4.89 亿元）与已取得的加工涂层在手订单金额（1.47 亿元） 合计约 6.36 亿元，已超过项目投产运营期第一年的预测收入 5.87 亿元。

（二）项目二：有效提升先进核能材料及关键零部件产能

2024 年公司先进核能材料及关键零部件产品的产能利用率为 98.38%，2024 年度接近满 产状态，产能利用率较为饱和。公司拟发行 15 亿元可转债中有 5 亿元用于先进核能材料 及关键零部件智能化升级项目，强化屏蔽材料、碳化硼陶瓷等高端产品产能。 该项目将引进自动化生产线和智能制造系统，建成达产后将提升各类含硼聚乙烯复合屏 蔽材料、金属（反射）保温层（含碳化硼烧结块）及燃料贮存格架（含铝基碳化硼中子吸 收板）等产品的综合生产能力。 公司先进核能材料及关键零部件原有产能为 765 吨，先进核能材料及关键零部件智能化 升级项目建成投产后可形成年产 3250 吨先进核能材料及关键零部件的综合生产能力，使 得有效产能大幅提升。 2023 年公司核能材料及关键零部件实现营业收入 3.8 亿元，若先进核能材料及关键零部 件项目投产后生产销售情况符合公司预期测算，则能增厚年销售收入 6.4 亿元，是 2023 年核能业务收入的 169%，形成较大的收入增量来源。 据 2025-05-29 公告《可转债发行问询函回复》提及，公司核能材料及关键零部件募投项 目相关产品在手订单及预计新增订单金额合计超过 9 亿元，且公司相关产品已经导入中 核集团、中广核、国电投三大主流核电客户核电设备供应链，随着后续核电建设逐步推 进，预计后续相关订单较为充足。

（三）项目若成功实施，有望带来客观利润贡献

根据公司测算数据

在建设及产能爬坡期，募投项目每年合计带来的收入预计为 10.36 亿元-18.16 亿元，净利 润预计为 1.32 亿元-2.84 亿元 募投项目达产后，募投项目每年合计带来的收入预计为 21.09 亿元，净利润预计 3.61 亿 元-3.77 亿元。 募投项目将进一步提高公司产品附加值，以价值链延伸提高公司盈利能力。 注：叶片机匣加工涂层项目，从 2022 年 7 月开始建设起算，预计 2026 年 6 月完成建设。 先进核能项目：从 2024 年 11 月开始建设起算，预计 2026 年 10 月完成建设。 因此对 2027 年后的公司财务数据或带来较好提升。

六、低空经济：先进制造到运营服务，前瞻布局可视为未来增长期权

公司 2024 年报介绍：紧抓低空发展机遇，科研生产取得新进展。

（一）低空先进制造：“核心零部件-涡轴发动机-整机”不断延伸布局

公司在 2016 年收购德国 SBM 公司，完成两款涡轴发动机技术引进，并成立应流航空， 由“两机”热端零部件领域延伸到航空发动机整机及配套直升机、无人机领域。 2016年 4 月6 日，应流股份发布公告称公司全资子公司应流铸造与德国 SBM Development GmbH、SBM Maschinen GmbH 达成合作。根据《战略合作框架协议》，应流铸造以 10 万 欧元收购 SBM Development GmbH 的 100%股权，SBM Development GmbH 成为应流铸 造的全资子公司。应流铸造提供预算为 3200 万欧元的项目费用，由 SBM Development GmbH 提供理论、技术及人员支持，共同研发输出功率分别为 130HP 和 160HP 的两款 涡轴发动机、起飞重量分别为 450kg 和 700kg 的两款直升机，涡轴发动机和直升机研发 过程中形成的全部知识产权及其相关权利由应流铸造拥有。 SBM Development GmbH 是一家德国科技型企业，成立于 2014 年，主营业务为航空设备 开发。SBM Maschinen GmbH 为 SBM Development GmbH 的股东，成立于 1998 年，主营 业务为垃圾处理设备及航空设备开发。德国 SBM 公司拥有 SJ-A 发动机项目和直升机 RT-216 项目及与该发动机、直升机相关的全部知识产权和制造许可。

自 2016 年收购德国 SBM 公司切入航空发动机核心研发领域后，公司加大在航空航天新 材料及零部件业务方面的投入，根据公司历年年报，2016-2024 年相关项目累计投入已达 4.67 亿元，其中涡轴发动机和小型直升机研发投入超 2 亿，小型涡轴发动机及涡轮动力 研发应用项目投入超 1 亿。截至 2023 年 12 月 31 日，应流航空已建成 8 栋高标准厂房、 研发中心和配套设施建设；建成发动机试车中心，4 个试车台已投入使用；建成发动机装 配线、无人机装配线。

公司全资子公司应流航空通过技术收购—>国产化—>整机延伸路径，构建了覆盖核心零 部件、动力系统、整机制造的航空全产业链，形成“核心零部件—涡轴发动机—直升机/ 无人机”三位一体的航空业务布局。

1）核心零部件技术积累为航发业务奠基。 公司在高温合金精密铸造领域拥有领先地位，掌握等轴晶、定向晶、单晶叶片及机匣制 造技术，形成完整的航空发动机热端部件产业链。

2）航空发动机：对接德国先进技术，加速研发

收购德国 SBM 公司后，公司对接德国先进技术，以此为基础建设国内研发团队，目前已 具备国产化应用开发能力。 2020 年，公司研发的 YLWZ130 和 YLWZ190 两型发动机先后顺利完成 60 小时持久试 车。 2021 年，公司小型涡轴发动机初步实现系列化、谱系化发展，多个型号完成研制和正在 研制。130 马力、190 马力两型涡轴发动机已实现国产化并开始试产投产。 2023 年，YLWZ-130/190 完成国产化开发并进行了小批量生产；YLWZ-300 首台于 2024 年一季度进行了交付；120KW 和 275KW 混合动力包瞄准无人机货运、增程式电动载重 汽车、应急救援市场，得到了目标客户认可。 2024 年，公司积极开展 YLWZ-190 发动机各项性能优化改进工作，研究提高发动机功率 和燃油效率；完成 YLWZ-300 发动机整机装配与试车验证，中标某专项课题并实现了产 品交付。公司与北京理工大学合肥无人智能装备研究院开展战略合作，为陆空多域平台、 长航时重载 eVTOL、STOL 和 UAM 等平台提供高效率、高功重比混合动力系统。

3）无人机/直升机整机：整机延伸顺利

2021 年，无人机平台完成 4200 米海拔高原试飞。 2023 年，公司已经完成起飞重量 270 公斤、1000 公斤无人直升机的开发。 2024 年，起飞重量 600 公斤无人直升机完成海洋和高原环境任务演练并获专业用户认可； 起飞重量 1100 公斤无人直升机完成工程样机并进行了首飞实验。2024 低空经济发展大 会上，应流股份携自主研发的 YL-UH600 型共轴无人直升机、混合动力系统以及涡轴发 动机亮相。

（二）动力系统：与翊飞航空合作研发大型无人机涡轮混合动力系统

公司在 2024 年报介绍：报告期内，与翊飞航空签署战略合作协议，为 ES1000 大型无人 机提供涡轮混合动力系统解决方案。 2024 年 10 月，应流航空科技与翊飞航空科技在安徽省六安市签订了战略合作协议，在 ES1000 大型无人机涡轮混合动力系统解决方案开展合作，共同研发适合 ES1000 要求的 涡轮混合动力系统。 翊飞航空科技专注于面对日益增长的航空物流需求，研发大型、智能和绿色的适航级无 人运输机。其核心产品为 ES1000 大型无人机，该机型采用涡轮混合动力与分布式电推 进技术，航程 1200 公里，商载 1500 公斤，起飞重量 4500 公斤，巡航速度 300 公里/小 时，具备超短距起降能力，百米简易跑道即可起降，极大提升了在偏远山区、岛礁及其 它交通不便、基础设施不完善的地区的运输效率，补齐了航空运输“干支末”体系中的 支线环节，有效衔接了干线货机与末端配送。相较传统货机，ES1000 不仅显著降低单位 航程成本，还大幅拓展了应用场景的边界。 2025 年 3 月 4 日，顺丰与翊飞航空科技签订合作协议，订购百架 ES1000 无人运输机， 构建“支干联运”物流新体系；5 月 17 日，南康无人机公司与翊飞航空科技签订 50 架 ES1000 飞机采购协议。

翊飞航空科技公众号 2025 年 4 月 7 日发布新闻《杜应流董事长访问翊飞航空科技 共探 无人运输机合作新机遇》，据翊飞徐强董事长介绍：“ES1000 一号工程样机正如火如荼地 进行系统联调与地面测试，预计 2025 年第三季度完成首飞，计划在 2026 年建成批产能 力，为后续批量订单交付、兑现客户承诺提供保障。”另一边，应流正加大研发力量，优 化产品性能，保持领跑姿态，为无人运输机提供绿色高效可靠的动力系统。双方致力于 将燃气涡轮发动机与发电机组合，通过增程式方案，解决纯电能量不足问题。与此同时 降低油耗、减小碳排放。

（三）机场运营：公司通航机场获许可证

2025 年 3 月，公司子公司六安金安通用机场管理有限公司负责运营的六安金安机场取得 了通用机场使用许可证，成为安徽省第三家取证的 A1 类通航机场，为公司实施整机制 造、维护保养和试飞验证需求奠定了基础，打造低空经济先进制造、基础设施和运营服 务一体化平台。金安机场投入使用，标志着应流股份从低空产品制造，向低空基础设施、 低空运营服务延伸，产业覆盖低空经济的主要环节。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）