2025年深高速研究报告：华南公路元老，深耕公路主业，大环保业务有望步入收获期

一、华南高速公路元老，深耕公路主业，开拓大环保业务

1.1 华南地区高速公路元老，实控人为深圳市国资委

深圳高速公路集团股份有限公司成立于 1996 年，是深圳市第一家香港、上海两地上市企 业，实控人为深圳市国资委。公司聚焦高速公路运营与管理主业，于 2020 年进军大环保 （固废资源化处理+清洁能源）领域。

控股股东为深圳国际，实控人为深圳市国资委。根据深高速 2024 年半年度报告，深圳国 际通过新通产等全资子公司合计间接持有深高速 51.56%的股权为公司控股股东。深圳国 际是直属深圳国资委的交运资产管理平台，是深圳市直管企业中唯一一家以交通物流为主 业的国有骨干企业。同时，公路行业龙头企业招商公路持有公司 4.18%的股份。

1.2 公司深耕公路主业，开拓大环保业务

公司业务板块主要分为收费公路业务、大环保业务（固废资源化处理+清洁能源）和其他 业务。

1.2.1 收费公路主业区位优势显著

公司主要从事收费公路和道路的投资、建设及经营管理。路产资源涉及深圳地区核心路段、 广东其他区域的优质路段及其他省份的优质公路，区位优势显著。核心路产包括：机荷高 速、沿江高速和外环高速等。收费公路项目合计 16 个，所投资或经营的高等级公路里程 数按控股权益比例折算约 613 公里。

1.2.2 2024年公司前五大路产合计占路费收入比例约86.83%

从收入贡献情况看，机荷高速（合并）、外环项目、沿江项目、清连高速和水官高速贡献 了公司前五位的路费收入。2024 年前五项目路费收入分别为 12.17 亿元、11.70 亿元、7.36 亿元、6.33 亿元和 6.33 亿元，占公司 2024 年控股路段路费总收入比例分别为 24.08%、 23.14%、14.57%、12.52%、12.52%，合计为 86.83%。

（一）机荷高速及改扩建情况

1、机荷高速概况：（1）机荷高速指深圳市机场至荷坳高速公路，包括机荷东段（清湖至 荷坳）和机荷西段（机场至清湖）。为国家高速公路网沈阳—海口高速公路组成部分，是 珠江三角洲地区的主要干道，是深圳市高快速路网中重要的东西向通道，也是深圳东、中、 西地区快速联系的核心通道。概约长度为 45.5 公里，车道数量 6 个，收费到期日为 2027 年 3 月 11 日。（2）收费标准：一类客车收费为 0.6 元/车公里，一类货车为 0.6 元/车公里。

2、车流量及通行费情况：（1）日均混合车流量：2023 年日均混合车流量 53.60 万架次，同比+14.04%，已增长至 2019 年的 100.56%；（2）日均路费收入：2023 年日均路费收 入 335.91 万元，同比+11.34%，已恢复至 2019 年的 85.38%。

3、机荷高速改扩建情况：近年来，机荷高速的收入和利润对公司的贡献分别在 10%和 30% 左右，机荷高速是公司可持续发展的重要基石，其收费期限将于 2027 年届满。随着深圳 市及周边区域经济的发展以及交通需求迅速增长，公司积极启动改扩建计划。根据公司 2024 年 5 月发布的《关于投资沈阳至海口国家高速公路荷坳至深圳机场段改扩建工程项 目的公告》，在项目出资结构上，公司计划投入约 192.3 亿元，政府也将出具部分资金用 于征拆及部分工程建设。项目采用“建设期投资补助+BOT+运营期可行性缺口补助+超额 收益分成”的 PPP 模式。建设工程分地面层和立体层，均采用双向 8 车道高速公路标准 建设，建设期约为 5 年，收费年限暂定 25 年。项目完成后，将有效提升现有交通线位的 通行能力，满足粤港澳大湾区建设和珠三角一体化的交通需求。

（二）外环项目及三期建设情况

1、外环项目概况：（1）外环项目指深圳市外环高速公路（简称外环高速）深圳段项目， 其中，沙井至观澜段 35.67 公里和龙城至坪地段 15.06 公里合计约 51 公里（简称外 环一期）已于 2020 年 12 月 29 日开通运营；外环一期龙岗段终点经坪地等至坑梓段约 9.35 公里（简称外环二期）已于 2022 年 1 月 1 日开通运营；坑梓至大鹏段约 16.8 公里（简称外环三期）于 2023 年年底开工建设。外环高速是广东省“十二纵八横两 环十六射”高速公路骨架网的一条加密线，也是深圳市“十横十三纵”干线道路网规 划的重要一“横”，可有效加强珠三角南北方向高速公路主骨架联系，改善区域交通运 输状况和投资环境。概约长度为 76.8 公里，车道数量 6 个，收费到期时间为 2045 年 12 月。（2）收费标准：一类客车收费为 0.6 元/车公里，一类货车为 0.6 元/车公里。

2、车流量及通行费情况：（1）日均混合车流量：2023 年日均混合车流量 30.70 万架次， 同比+26.86%；（2）日均路费收入：2023 年日均路费收入 327.04 万元，同比+25.03%。

3、外环三期项目建设情况：2016 年经深圳市申请，广东省发展改革委同意深圳外环高速 公路分段实施，现仅剩下坑梓至大鹏段（“外环三期”）未建成。在投入资金 65 亿元 建设沙井至观澜段和龙城至坪地段（“外环一期”）及坪地至坑梓段（“外环二期”）的 基础上，公司计划继续通过全资子公司外环公司投入资金约 84.47 亿元建设外环三期。 外环三期项目由外环公司实施。外环三期全长 16.8 公里，为双向 6 车道，设计时速 80 公里/小时，于 2023 年下半年开工，预计 2028 年完工通车。外环三期建成后，外 环高速（深圳段）将全线贯通，一方面可以发挥项目整体效益，另一方面还能通过完 善路网布局，为公司其他收费公路带来交通流量。并为外环高速（深圳段）申请合理的收费年限创造了必要条件。

（三）沿江项目及二期建设情况

1、沿江项目概况：（1）沿江项目指广州至深圳沿江高速公路（简称沿江高速）深圳 南山至东宝河（东莞与深圳交界处）段（亦简称沿江高速（深圳段）），其中，沿 江高速（深圳段）主线及相关设施工程简称为沿江一期，沿江高速（深圳段）机 场互通立交匝道桥及相关设施的工程简称为沿江二期。沿江一期在当时被誉为 “中国最美公路”，是广深间第二条高速大通道，沿江二期可以实现深中通道与 广深沿江高速公路的交通转换功能。沿江项目概约长度为 36.6 公里，车道数量 8 个，收费到期时间为 2038 年 12 月。（2）收费标准：一类客车收费为 0.6 元/车 公里，一类货车为 0.6 元/车公里。

2、车流量及通行费情况：1）日均混合车流量：2023 年日均混合车流量 18.90 万架次，同比+34.04%，已增长至 2019 年的 189.00%；（2）日均路费收入：2023 年日均路费收入 172.41 万元，同比+30.83%，已恢复至 2019 年的 90.32%。

3、沿江二期项目建设情况：沿江高速二期工程是广东省和深圳市重点建设项目，从 2015 年 12 月开始建设，项目包括深中通道深圳侧接线和国际会展中心互通立交 两部分工程；其中，国际会展中心互通立交已于 2019 年 11 月与国际会展中心同 步投入使用；目前仍在施工的深中通道侧接线，总体呈东西走向，起点位于深圳 市机荷高速公路黄鹤收费站，与机荷高速对接，终点位于深中通道东人工岛，与 深中通道隧道敞开段对接，全长约 5.7 公里，设机场互通、鹤洲互通 2 座互通式 立交，双向 8 车道，设计速度 100km/h，桥梁占比 99%，概算投资约 66.15 亿元。 2024 年 6 月 30 日圆满完成了深中通道深圳侧接线与深中通道同步通车。沿江二 期全线贯通，能提升深圳“八横十三纵”路网的整体通行能力，对促进粤港澳大 湾区经济发展具有重要意义。

（四）清连高速

1、清连高速概况：（1）清连高速指清远至连州的高速公路。是许广高速公路 G4W2 重要组成部分，在广东省内是与京港澳高速并行的南北大通道，也是国内首个大 规模的山区一级公路升级改造高速工程，南起于清远市迳口，与广清高速相连，北止于粤湘交界处的凤头岭，与宜连高速对接，全长 216 公里，为双向 4 车道水 泥混凝土路面结构，设计时速80和100公里（2012年部分路段提速到110公里）。 实际工程总投资 61.32 亿元。收费到期日为 2034 年 6 月 30 日。（2）收费标准： 一类客车收费为 0.6 元/车公里，一类货车为 0.6 元/车公里。

2、车流量及通行费情况：1）日均混合车流量：2023 年日均混合车流量 5.10 万架次， 同比+15.91%，已增长至 2019 年的 106.25%；（2）日均路费收入：2023 年日均 路费收入 186.20 万元，同比+10.43%，已恢复至 2019 年的 81.20%。

（五）水官高速

1、水官高速概况：（1）水官高速指深圳市水径村至官井头高速公路。又称龙岗区第 二通道（简称龙岗二通道），起于布吉水径村，与深圳市规划的五号高速公路相接，经布吉、横岗、平湖，至龙岗中心城与龙翔大道相接，全长 20.14 公里。全 线设有 4 个互通立交，车道数量为 10 个。收费到期日为 2027 年 3 月 7 日。（2） 收费标准：一类客车收费为 0.6 元/车公里，一类货车为 0.6 元/车公里。

2、车流量及通行费情况：1）日均混合车流量：2023 年日均混合车流量 26.90 万架 次，同比+13.03%，已增长至 2019 年的 117.47%；（2）日均路费收入：2023 年 日均路费收入 174.19 万元，同比+11.26%，已恢复至 2019 年的 97.51%。

1.3 开拓大环保产业第二增长曲线

公司于 2020 年正式进军大环保领域，主要开展固废资源化处理、风电光伏等新能源发电业务。截至目前，公司多数环保项目已投产落地，静待业绩兑现。

大环保业务主要包括固废资源化处理与清洁能源发电等。深高速自 2020 年进军“大环保” 板块，目前已初步实现了大环保产业的战略布局，并将继续聚焦固废资源化处理和清洁能 源发电细分领域。2023 年起公司逐步剥离风机设备销售业务，清洁能源发电、餐厨垃圾 处理、拆车及电池综合利用分别实现营收 6.52、7.16、2.22 亿元，毛利率分别为 57.72%、 0.87%、-13.57%。

1.3.1 清洁能源发电项目

风力发电项目项目发展向好。截止 2024H1 深高速已拥有装机容量 668MW 的风电项目， 各存量风电项目均实现稳步发展，上网电量逐年攀升。仅在 2023 年，新疆木垒因风资源 较少导致电量同比下滑。增量项目方面，新能源公司获取河北平山县 60MW 光伏项目和 70MW 光伏项目自主开发指标，已分别纳入当地保障性项目储备类项目，在光伏发电领域 实现零的突破。此外，还通过合资公司金深新能源在贵州省内获得 460MW 风电项目核准指标，正在有序推进前期工作。

1.3.2 餐厨垃圾处理业务尚处于培育期，发展潜力较大

餐厨垃圾处理项目尚处培育期，新项目光明环境园 2024 年投产。公司 2020 年完成对蓝 德环保 67.14%的股权收购，2022 年通过增资方式将持股比例提高至 92.29%。蓝德环保 主营业务包括有机垃圾处理项目的投资运营、环保工程 EPC 以及设备制造销售等。随着 餐饮消费市场回暖，餐厨垃圾量同比上升，蓝德环保运营收入有一定增长。2023 蓝德环 保垃圾处理量同比+29.18%，运营收入同比+22.15%。但受油脂价格下滑、新项目前期成 本过高等影响，利润端表现不佳。其余项目方面，2022、2023 年，公司陆续引进利赛环 保与邵阳项目，新项目光明环境园于 2024 年 5 月进入试运营阶段。餐厨业务正处项目前期，价值尚未凸显，而随着公司针对新项目的业务培育、管理优化与效能提升，餐厨项目 业绩贡献将趋于稳定。

1.4 其他业务

除收费公路和大环保业务外，公司从事委托管理及其他基础设施开发、数字科技、工程咨 询、联网收费等其他业务。

1.5 财务复盘：营业收入呈先升后降的趋势，归母净利润总体呈波动上升趋势

主要收费公路业务收入、大环保业务收入和其他业务收入是公司主要的营收来源。在 2023 年的营收中占比分别为 57.82%、17.41%、24.77%。在 2024H1 的营收中占比分别为 64.78%、19.56%、15.66%。

2014-2023 年，公司营业收入呈先升后降的趋势，CAGR 为 11.05%。主要收费公路业务 收入总体呈先升后降的趋势，CAGR 为 6.66%。大环保业务收入略有下降。 收费公路业务：2014-2018 年，深高速收费公路收入呈现增长趋势，其中 2018 年收入及 利润增长较大，主要系政府的三个项目（南光、盐排、盐坝高速）回购以及其他路段因路 费收入、专项维护费用及折旧摊销费用变动。2021 年收入实现较高增长主要是确认 2020 年疫情防控期间车辆通行费相关补偿收入。

2014-2023 年，公司归母净利润总体呈波动上升趋势，从 21.87 亿元增长到 23.27 亿元， CAGR 为 0.69%。

2014-2023 年，公司毛利率和净利率总体呈下降趋势，主要由于公司自 2020 年进军大环 保业务，大环保业务毛利率、净利率水平低于通行费业务。2022 年，受疫情影响，公司 毛利率和净利率分别为 32.21%和 20.84%，处于较低水平。2024H1，公司毛利率和净利 率分别为 38.36%和 22.66%，实现了较好的恢复。

二、2023年以来高速公路行业车流量恢复增长，2025年公 路货运需求有望恢复

2.1 高速公路行业发展进入成熟期，行业总体规模持续增长

我国高速公路发展阶段进入成熟期。我国自20世纪80年代开始大规模修建高速公路以来， 全国高速公路规模发展迅速，高速公路里程逐年上升。截至 2023 年底，全国高速公路里 程为 18.36 万公里，占全国公路里程的 3.4%。1988-2000 年，我国高速公路发展处于起步期，里程增长较快，CAGR 为 53%。2001-2016 年，我国高速公路发展处于发展期， 里程增长 CAGR 为 14%。2016-2023 年，我国高速公路总体发展趋于成熟，CAGR 为 5%。 我们认为高速公路行业进入平稳增长阶段。

根据《公路“十四五”发展规划》，到 2025 年，高速公路通达城区人口 10 万以上市县，基 本实现“71118”国家高速公路主线贯通，普通国道等外及待贯通路段基本消除，东中部地 区普通国道基本达到二级及以上公路标准，西部地区普通国道二级及以上公路比重达 70%， 沿边沿海国道技术等级结构显著改善，乡镇通三级及以上公路、较大人口规模自然村（组） 通硬化路比例均达到 85%以上，路网结构进一步优化，网络覆盖更加广泛。 根据交通运输部门公开信息，2014-2023 年我国高速公路建设完成投资金额持续提升，全 国高速公路建设投资额从 7818 亿元增长至 15955 亿元，年均复合增长率 8.25%，我国高 速公路建设投资金额仍将伴随我国经济发展的需要而持续增长。

2.2 2023年以来高速公路行业车流量恢复增长，高速货运量呈恢复态势

2023 年以来，高速公路行业车流量恢复增长。根据交通运输部规划研究院的数据，截至2024 年 6 月，全国路网交通量为 9308 辆/日，同比-2%。其中，普通公路交通量增幅为 0%，高速公路交通量增幅为-3%。

从 2024 年 1-6 月的总体趋势看，高速公路客运车流量恢复情况好于货运。旅客出行意愿 提升推动客运车流量恢复，宏观经济复苏偏弱导致货运车流量增速较慢。根据交通运输部 规划研究院的数据，截至 2024 年 6 月，高速公路车流量同比-3%，其中，客车交通量同 比-3%，货车交通量同比-3%。

高速公路货运量呈现恢复态势。2024 年 12 月，全国高速公路货运量为 21.8 亿吨，同比 增长 11.8%，其中 1-2 型货车货运量同比增长 13.8%，6 型货车货运量同比上升 12.7%。

2.3 2025年展望：公路货运需求有望恢复

公路承担大宗货物运输中长距离运输。从交通运输部 2019 年披露的道路货运量构成来看， 矿建材料及水泥占比 21.9%、煤炭及制品占比 18.2%、金属矿石占比 7.9%，三者合计占 比约 48%。

公路货运景气度受制造业、基建和地产的运输需求影响。根据西部宏观预测，2025 年固 定资产投资同比+4.0%，增速同比+0.6pct；其中，制造业同比+9.0%；基建同比+9.0%； 房地产同比-8.0%，跌幅收窄。同时，2025 年国内 PPI 跌幅收窄，同比-1.6%，增速同比 +0.6pct，或有利于投资增速提升。我们认为，2025 年制造业、基建的增长有望带动公路货运需求的恢复。

2.4 汽车保有量和居民出行需求的双重增加助力通行费收入持续增长

高速公路车流量受汽车保有量增速的驱动，汽车保有量受汽车销量的增长拉动。（高速公 路车流量=汽车保有量 x 出行频率，汽车销量=汽车保有量的一阶导数（不考虑报废等情 形））。根据公安部披露的数据，我国汽车保有量整体呈现增长态势，2016-2024 年 CAGR 为 7.77%。2024 年全国汽车销量同比增长 4.60%，2016-2024 年 CAGR 为 1.48%。

从客运量来看，公路出行是居民出行的主要方式，其中高速公路及普通国省道非营业性小 客车人员出行量是公路人员流动量的主要组成部分。2024 年，重大假期（春节、清明、 五一、端午、中秋和国庆）全社会跨区域人员流动量分别为 229340.8 万人次、74038.6 万人次、135846.3 万人次、63761.6 万人次、62956.4 万人次、200330.9 万人次，较 2023年分别增长 29.3%、53.5%、2.1%、9.4%、31.1%、3.9%。2025 年春节全社会跨区域人 员流动量为 230684.5 万人次，较 2024 年增长 6.2%。

2024 年重大假期居民出行恢复情况较好，其中公路出行显示出较好的恢复，非营业性小 客车出行恢复至 2019 年的 225%、132%、139%、128%、128%和 156%。2025 年春节 非营业性小客车出行恢复至 2019 年的 280%。

2.5 深圳市GDP增速高于全国，有望受益于相关政策推进

2024 年，深圳市的 GDP 增速为 5.8%，广州市的 GDP 增速为 2.1%，广东省的 GDP 增 速为 3.5%，深圳市 GDP 增速高于全国的 5.0%。

公路车流量层面，广东省 2019 年高速公路客货车流量均位居全国省份第一。客车流量方 面，2019 年广东省高速公路客车流量 15.99 亿辆，位居全国第一，与第二名江苏省拉开 9.79 亿辆的差距，为其 2.58 倍；货车流量方面，2019 年广东省高速公路货车流量 3.93 亿辆，位居全国第一，与第二名河北省拉开 1.71 亿辆的差距，为其 1.77 倍。

中央高度重视粤港澳大湾区的发展，中共中央、国务院提出《粤港澳大湾区发展规划纲要》， 广东省政府推出各项政策支持粤港澳地区的发展。

2.6 广东省通行费收入标准处于较高水平

根据《政府定价的经营服务性收费目录清单（2024 版）》，广东省四车道高速公路一类客车收 费标准为 0.45 元/车公里，六车道及以上高速公路一类客车收费标准为 0.60 元/车公里，平均 收费 0.53 元/车公里。从省份比较来看，广东省各车型收费标准平均水平基本均高于可比省份 收费平均水平的均值。通行费收入是高速公路公司的主要收入来源之一，较高的收费标准或有 助于增加公司通行费收入。

2.7 近十年公路行业净利率维持20%以上

公路行业具有高净利率的特征。从交通运输各子版块比较来看，公路行业近 10 年的净利 率均值为 27.10%，高于其他子版块。

2.8 疫情前高速公路上市公司通行费收入具有稳定增长的特征

疫情前（2015-2019 年），A 股高速上市公司公路收费业务收入保持 10%以内增长，呈现 较为稳定的特征。主要因为中国经济进入平稳增长阶段，在公路运输端也表现相对稳定。 2020年以来，高速公路行业通行费收入呈现波动增长趋势。2020年因疫情带来的低基数，2021 年 A 股高速上市公司公路收费业务收入平均增速超过 25%。2023 年业绩高增长来 源于 2022 年低基数。

三、大环保行业发展前景向好

3.1 中国风电发电装机容量提升，行业发展向好

3.1.1 我国风电装机占比15.55%，发展前景广阔

根据国家能源局发布数据显示，我国风电累计装机容量近年来保持高速增长，截至 2024 年 12 月全国风电累计装机容量达 5.21 亿千瓦，同比增长 18.07%。国家将构建清洁低碳、 安全高效的能源体系作为长期国策，以风电、光伏为代表的可再生能源代替化石燃料能源 是中国能源产业主要趋势，将进一步推动风电行业的持续稳定发展，风电建设规模及运行 效率将持续提升。

我国风电装机量连年攀升，截止 2024 年，风电装机占比已升至 15.55%。2023 年 1 月，国家能源局发布的《新型电力系统发展蓝皮书》提出：到 2030 年，推动新能源成为发电 量增量主体，装机占比超过 40%，发电量占比超过 20%；至 2045 年，新能源发展助推全 社会各领域的清洁能源替代，新型电力系统总体形成。

3.1.2 我国出台政策支持风电行业发展

我国风电行业主管部门为国家发改委及下属的国家能源局。近年来，国家发改委等九部门、 财政部、国家能源局等部门相继出台法规政策，鼓励风电等绿色能源发展。

3.1.3 风电上游设备制造行业竞争激烈，下游客户为电网公司

公司的风电行业上游主要包括风机制造企业、电力设计院和工程建设企业。总体来看，风 电上游设备制造领域市场竞争激烈，市场化程度较高，伴随着技术进步和行业整合，风机 等设备成本将进一步降低，对风力发电行业的发展起到正向推动作用。 风电行业的下游是电力需求方，主要客户为电网公司，最终客户是用电企业、居民。电力 供应行业与国民经济发展和生活水平紧密相连，随着宏观经济不断发展，社会用电需求也 不断增长。

3.2 固废资源化处理行业增长态势良好

3.2.1 全国城市年度生活垃圾无害化处理

全国城市年度生活垃圾无害化处理量与无害化处理能力整体呈现增长态势。2014-2023 年， 全国城市年度生活垃圾无害化处理能力从 53.35 万吨/日提升至 114.44 万吨/日，CAGR 为 8.85%；全国城市年度生活垃圾无害化处理量从 1.64 亿吨提升至 2.54 亿吨，CAGR 为 4.99%。

根据中国住房和城乡建设部发布的数据，截至 2023 年底，全国城市生活垃圾无害化处理 率 99.98%，比 2022 年增加 0.08 个百分点；生活垃圾无害化处理能力 114.44 万吨/日， 同比增长 3.15%，其中，焚烧处理能力占比为 75.30%。城市生活垃圾无害化处理水平实 现较大提升。

3.2.2 政策支持固废资源化处理行业发展

我国固废资源化处理行业主管部门为各级环保主管部门。生态环境部负责对全国固废资源 化处理工作实施统一监督管理。国家发改委、生态环境部、法规司等部门相继出台法规政 策，鼓励固废资源化处理行业发展。

3.2.3 固废资源化处理行业上游为设备及工程服务商，下游为政府、油脂和电网企业

公司所在的固废资源化处理行业的上游是垃圾处理项目的设备供应商和建设工程服务商 等。上游供应商的选择主要依靠招标完成，相关企业数量较多，市场竞争相对充分，有利 于公司降低对上游供应商的依赖度。 公司所在的固废资源化处理行业的下游主要是所在地政府部门，以及部分油脂加工企业和 电网企业。公司收取的垃圾处理费主要由所在地政府部门定价；公司销售沼气发电的电价主要由电力主管部门制定，所在地政府部门可能给予一定补贴；公司销售的油脂主要由市 场根据实际供求情况定价。综上所述，公司下游的所在地政府部门、电网企业对公司的销 售情况具有较大影响。

四、公司主营业务的核心竞争力较为突出

4.1 公司的区位优势决定公路资产的长期回报率较高

深高速的核心路产区位优势显著，为获得长期稳健回报率奠定基础。横向比较来看，东南 沿海高速公路回报率显著高于中、西部地区。主要原因是东南沿海的地理区位优势显著， 人口密度与经济发展程度较高，带来路产较好的长期回报率。

深高速核心路产地处经济活跃的珠三角，区位优势显著。公司 2023 年 ROE 为 10.65%， 加权平均 ROE 为 11.99%，在 19 个同行业公司中排名第 8，位居中上游。

4.2 深中通道开通对沿江项目起到较好的引流作用

深中通道自 2024 年 6 月 30 日通车，对深高速的沿江项目起到较好的引流作用。

沿江项目自 2024 年 7 月至 12 月的路费收入各月同比增长均 20%+，其中 2024 年 9 月同 比增长最多为 41.14%。机荷西段也同样受益于深中通道的引流作用，2024 年 7 月至 11 月的路费收入同比恢复小幅正增长。2024 年 12 月 4 日深江铁路 5 标段施工现场突发地面 坍塌，因道路抢险救援需要，机荷高速鹤州立交至塘头立交段（属于机荷西段）实行封闭， 对机荷西段 12 月路费收入产生较大影响，同比-7.66%。

4.3 审慎的单位摊销的调整或带动未来毛利提升

目前，大部分高速公路上市公司均采用车流量法进行折旧摊销。深高速将路产经营权记为 无形资产，按照实际车流量法进行摊销。单位摊销额依据对未来总车流量的预测估算，每 3-5 年委任第三方机构重新审核一次，若预计未来车流量出现较大偏差，则对单位摊销进 行调整。

4.4 未来有大额资本开支的情况下，公司维持良好的借贷结构，降低借贷成本

公司在未来三年有大额的资本开支计划。经董事会批准，公司 2024 下半年、2025、2026 年的资本开支分别为 26.59 亿元，39.56 亿元，41.38 亿元。

公司国内主体信用等级和债券评级维持最高 AAA 级，国际评级保持投资级别。在未来有 大额资本开支的情况下，公司拓宽融资渠道，降低融资成本，优化债务结构。

公司 2024H1 综合借贷成本约 3.57%，较上期略增 0.05 个百分点。公司结合内外部资金 环境、公司经营、财务状况和资本开支计划，适时调整财务策略，优化债务结构，综合借 贷成本总体呈下降趋势。

4.5 公司分红比例提升至不低于55%

深高速近三年分红比例承诺为不少于 55%。根据深高速 2024 年第三次临时股东大会及 2024 年第一次 A 股类别股东会议资料，公司计划在 2024 年至 2026 年每年以现金方式分 配的利润不低于当年实现的可分配利润的 55%，并在满足一定条件下可采取股票方式分配 股利。

预计 2024 年公司股息收益率有所下降。2025-3-11 计算的公司 2024 年预期股息收益率约 3.31%。根据公司 2025-1-24 发布的《深高速：2024 年年度业绩预告》，预计 2024 年度 实现归属于上市公司股东的净利润约 11.64 亿元（人民币，以下同）至 13.96 亿元，与上 年同期相比减少约 40%-50%（同比减少 9.31 亿元至 11.64 亿元）。我们取归母净利润的 中值约 12.8 亿元，测算 2024 年股息收益率约 3.31%，同比 2023 年有所下降。

4.6 公司控股路产剩余收费年限相对较长

横向对比来看，公司控股路桥资产的加权平均剩余收费年限较长，截至 2025 年 3 月 11 日为 9.95 年。根据各公司公告，截至 2025 年 3 月 11 日，公司控股路桥资产的剩余收费 年限高于粤高速 A 的 9.74 年，宁沪高速的 8.59 年，皖通高速的 7.03 年。 公司部分控股路段：机荷高速、外环高速、沿江高速、清连高速、水官高速、益常高速、 梅观高速、龙大高速和长沙环路。截至 2025 年 3 月 11 日，上述路产剩余经营年限分别 为 2.0 年、20.8 年、13.8 年、9.3 年、2.0 年、8.7 年、2.0 年、2.6 年和 4.6 年。

4.7 公司现金流充裕，主营业务净收益质量高

2021-2023 年公司经营活动现金流量总体呈现改善趋势。受路产改扩建影响，近三年资产 负债率较高。公司 2021-2024 前三季度经营活动现金流量分别为 39.42、33.69、40.95 亿元和 27.52 亿元。

公司聚焦高速公路业务，现金流充裕。2023 年净利润现金比率（经营活动现金流量净额/ 净利润）为 1.72 倍，在上市的高速公路公司中排名居中游。说明公司主营高速公路业务 产生现金流的能力较强。

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