2024年福昕软件研究报告：PDF+OFD版式软件领军者，双转型战略驱动成长

一、 公司深耕 PDF 电子文档解决方案，2024 年收入实现快速增长

1.1 深耕 PDF 软件二十余年，积极推动领域标准制定

公司是一家国际化运营的 PDF电子文档解决方案提供厂商。福昕软件创办于 2001 年，公司于 2004 年发布具有自主知识产 权的福昕 PDF 阅读器，是全球较早的 PDF 软件产品之一。 公司的 PDF 相关技术能力受到全球科技巨头亚马逊和谷歌的认可，根据公司招股说明书，2011 年开始亚马逊在 Kindle 产 品中使用福昕软件开发的 PDF 显示及渲染技术，并与公司建立了长期合作关系；2014 年，谷歌与福昕软件达成合作建立开 源 PDFium 项目，PDFium 项目将福昕软件的 PDF 技术应用于 Chrome 浏览器、安卓手机操作系统以及 Google Document 等 Google 知名产品。 渠道方面，2018 年开始，公司与戴尔合作，在全球范围的戴尔销售平台上，共同推广 PhantomPDF（PDF 编辑器）产品。 2020 年，公司在上交所科创板挂牌上市。根据公司官网，公司在美国、日本、德国、澳大利亚、爱尔兰等地设有多家子公 司，福昕直接用户已超过 7.5 亿，企业客户数达 42.5 万以上，遍及世界 200 多个国家和地区。

公司主营业务围绕 PDF，面向全球范围内机构及个人提供电子文档软件产品、服务及解决方案。福昕具有完全自主产权的 PDF 核心技术，提供文档的生成、转换、显示、编辑、搜索、打印、存储、签章、表单、保护、安全分发管理等涵盖文档生 命周期的产品技术与解决方案。当前，公司的产品及服务主要包括 PDF 编辑器与阅读器产品、开发平台与工具以及可以部 署到公有云和企业私有云的 PDF 相关独立产品。

作为国际 PDF 协会主要成员、中国版式文档 OFD 标准制定成员，公司在标准化工作方面作出了积极贡献。1）国际领域： 公司积极拥抱 PDFA、DSC、SAFE-BioPharma 等国际标准化组织，参与相关国际标准的起草、维护和实现。PDF产业的国 际标准组织是 PDFA（PDF Association，PDF 协会)，福昕欧洲公司是该协会的创会会员，福昕软件也是目前 PDFA 主要成 员（Partner Member）中唯一一家中国企业。福昕软件参与制定和维护版式文档国际标准 PDF 标准 ISO 32000-2 及其具体 扩展，尤其在 ISO 32000-2 标准的制定过程中，福昕软件提出了关于数字签名扩展的重要提案，并通过其专业知识和技术贡 献，塑造了 PDF 2.0 标准中数字签名的相关规范。

2）国内领域，作为中国版式文档国家标准（OFD）起草单位的核心成员，福昕软件多年来积极参与并推动多项标准的制定。 根据福昕软件公众号 2024 年 10 月 14 日文章，截至目前，福昕软件累计参与制定了 25 项国家标准、8 项行业标准以及 7 项团体标准，为电子文档管理、数字签名、数据交换等领域的标准化工作做出贡献。

股权结构方面，公司创始人、董事长熊雨前为公司实际控制人，截至 2024 年第三季度，熊雨前持有公司 39.80%的股份， 公司副总裁 GeorgeZhendong Gao 的配偶江瑛持股比例为 2.09%，公司员工持股平台福州昕华持股比例 1.04%，公司副总 裁翟浦江持股比例为 0.93%。参控股公司方面，公司于今年取得福昕鲲鹏的控股权，此外，公司控股福昕网络等多个子公司 在国内承担销售、研发及管理职能，福昕智成、福昕投资从事产业投资，在海外，公司在美国、日本、德国、澳大利亚、爱 尔兰等地设有多家子公司，承担软件销售及管理职能。

1.2 公司双转型战略深化，2024 年收入增速回升

2024 年，公司历经接近两年多的订阅优先、渠道优先双转型战略的深化后，收入增速开始回升，2024年前三季度公司实现 营收 5.09 亿元，实现同比增长 15.1%（vsYoY+3.7%，23Q1-3）。2024 年前三季度公司归母净利润 3867 万元，扭亏为盈 主要是由于公司追加投资合并福昕鲲鹏确认了 1.03 亿元投资收益，但从公司原有业务部分（不含新并购）来看，收入释放 空间尚未能覆盖投入，展望未来，我们看好公司持续推进降本增效，实现对于费用增长的有效控制，带来利润空间的释放。 收入端来看，2015-2019 年公司营业收入从 1.41 亿元增长至 3.69 亿元，4 年复合增长率达到 27.2%（vs AdobeDocument Cloud 收入同期复合增速 11.5%），维持较高增长率。2020-2021 年受全球客观因素影响公司收入增长放缓。2022 年7月起 公司开启订阅转型，因此在2022-2023 年，公司受到订阅业务增长较快、永久授权收入下降较为明显的影响，收入增速继续 呈现下行。2024 年，公司历经接近两年多的订阅优先、渠道优先双转型战略的深化后，收入增速开始回升，2024 年前三季 度公司实现营收 5.09 亿元，实现同比增长 15.1%（vsYoY+3.7%，23Q1-3）。 分季度来看，公司 2023 年第四季度至今单季度收入达到 1.6 亿元以上，季节性方面，呈现前三季度收入在各年度内略有波 动，而第四季度相对较高的情形，主要由于年度预算等原因，大型机构客户通常在第四季度进行集中采购，同时，西方国家 第四季度为感恩节、圣诞节的购物季，公司也会在购物季时开展促销活动。

营收结构来看，公司收入按产品分为四类：PDF 编辑器与阅读器、开发平台与工具、企业文档处理解决方案、PDF 工具及 在线服务及其他。公司主要收入来自第一大类 PDF 编辑器与阅读器产品，2024 年上半年，公司收入分别来自 PDF 编辑器 与阅读器（占比 77%）、开发平台与工具（占比4%）、企业文档处理解决方案（占比 6%）、PDF 工具及在线服务及其他（占 比 13%）。

按地区，公司境外收入贡献占比约 90%。公司采用国际化运营模式，在美国、日本、德国、澳大利亚、爱尔兰等地设立多家 境外子公司，且用户遍布全球 200 多个国家和地区。2024 年前三季度来看，公司收入主要来源于北美（占比 55%）、欧洲 （25%）、中国大陆（9%）、亚太（7%）等区域，增速方面，公司在欧洲和亚太两大区域市场的增长迅速，其次由于中国大 陆市场新增 OFD 业务，也带动了收入的较快增长，而北美市场受到收入基数较大、订阅转型、核心 PC 渠道商等因素影响， 增速相对更缓。

1.3 研发与销售投入仍然较大，利润表现需关注费用控制成效

利润端来看，2016-2020 年，公司归母净利润由 1068 万元增长到 1.15 亿元，4 年复合增长率为 81.3%。2021 年公司利润 同比下滑，背后除了受到收入端增速放缓的影响，还在于公司研发与销售费用的大幅增加，研发方面主要由于当年加大了对 于已有研发项目及电子签名、电子图纸等新增研发项目的投入力度，公司研发投入1.49 亿元（YoY+97%），销售方面主要考 虑到销售人员薪酬、佣金增加及广告费用的增加，导致 2021 年公司产生销售费用 2.90 亿元（YoY+55%）。 2022 年至今，一方面由于公司订阅转型一定程度影响收入确认，另一方面，公司仍然保持较大的研发和销售投入，叠加公 司部分联营企业受到财政及客户预算等因素影响业绩波动，导致公司整体净利润处于波动状态。

2024 年前三季度，公司归母净利润 3867 万元，扭亏为盈主要是由于公司上半年追加投资合并福昕鲲鹏，导致原持有股权 公允价值变动而相应确认了 1.03 亿元投资收益。但剔除该影响因素后，公司归母净利润仍然显示亏损，同比增加亏损约 5.42%。从公司原有业务部分（不含新并购）来看，公司前三季度收入释放空间尚未能覆盖投入，前三季度公司收入同比增 加约 5892 万元，费用端管理费用、销售费用和研发费用合计同比增加约 4836 万元（主要系人工成本同比增加 4100万元）。 展望未来，我们看好公司持续推进降本增效，实现对于费用增长的有效控制，带来利润空间的释放。

毛利率方面，公司主营业务成本主要由授权使用费（在自有软件中嵌入外部技术所支付的费用）、人工成本、折旧摊销、服 务器租赁存储成本等构成，公司毛利率长期维持在 90%以上水平。期间费用率方面，产品研发与营销的投入对于一家软件公 司来说十分关键，公司费用率自 2021 年起上升至较高水平，公司研发费用率维持在 30%以上，销售费用率大致在 50%水 平，同期公司归母净利率仍然处于波动。

现金流方面，2024 年前三季度，公司持续加大对市场及研发的投入，导致支付的职工薪酬及其他付现费用较上年同期有所 增加，从而导致公司经营性现金流量净额为净流出。分季度来看，公司经营性净现金流出呈现逐季下降趋势，其中包括：二 季度、三季度因并表福昕鲲鹏对经营活动现金流净额的影响分别为-1328 万元、-806 万元。

二、 竞争力位于全球 PDF 市场前列，订阅+渠道双转型驱动业务扩张

2.1 Adobe 独占鳌头，公司综合竞争力位列第二梯队前列

PDF 电子文档领域拥有数百亿美元的潜在市场规模。根据全球 PDF 软件龙头 Adobe 官网的最新预测，PDF 电子文档相关 业务（Document Cloud，文档云）的潜在市场规模（TAM，total addressable market）到 2024 年可达 320 亿美元，到2027 年可达 470 亿美元，经我们计算 3 年复合增长率将达到 13.67%。2023 年 Adobe Document Cloud 收入实现 27.0亿美元， 近 5 年（2018-2023 年）复合增速为 22.41%。

在全球 PDF 电子文档市场，福昕软件位于第二梯队前列。根据公司招股说明书，公司的主要竞争对手包括：Adobe、Kofax （未上市）、Nitro（已退市）、万兴科技等。Adobe 作为全球创意软件巨头，在多个软件细分领域居于国际市场领先地位， 2023 年 Adobe Document Cloud 收入为 27.0 亿美元，位列全球 PDF 电子文档市场第一位。公司与 Adobe 竞争主要在PDF 电子文档领域，对标产品为 Acrobat，2023 年公司实现营业收入 6.1 亿元，位列全球第二梯队的靠前位置，同属于第二梯队 的还有万兴科技（2023 年万兴科技的文档创意业务实现收入 1.3 亿元）、Nitro、Kofax 等。

产品具体功能来看，福昕高级PDF 编辑器（即 PDF 编辑器订阅版本）不仅拥有与 Adobe Acrobat类似的功能，同时还提 供部分 Adobe 不具备的差异化功能。如在 PDF 创建和转换方面，公司产品更为灵活，福昕编辑器能够将 PDF 文档转换成 XPS 文件、支持 OFD 与 PDF 文件相互转换、将新创建的 PDF 文档附加到现有 PDF 文件中，在 PDF 编辑方面，福昕编辑 器可以对 PDF 进行流式编辑，支持导出和导入书签、根据书签顺序重排页面，支持文档页面的交叉合并、交换和调整尺寸。

产品综合竞争力来看，根据商业软件点评平台 G2 分析，福昕位列 PDF编辑器的“Leaders（领导者）”象限，市场占有率、 客户满意度均处于行业前列水平。我们选取了五家在全球具有代表性的 PDF 编辑器产品进行分析，分别为：福昕的 PDF Editor+、AdobeAcrobat Pro、Nitro Pro、万兴PDFelement、Tungsten Power PDF Advanced（原 Kofax）。 PDF 产品收费模式上，福昕PDF Editor+、Adobe Acrobat Pro 均采取订阅制，Nitro、万兴、Kofax 的产品仍保留授权。福 昕 PDF Editor+向用户提供丰富的服务与功能，支持桌面+网页+移动三端，提供有法律效力的电子签名高级文档管理以及 150GB 云存储空间。从个人会员订阅年费来看，福昕 PDF Editor+在五个产品中定价仅略高于万兴 PDFelement，性价比更 为突出。AI 收费来看，福昕软件在今年 9 月末发布了面向海外 PDF 编辑器 AI 助手功能的单独收费计划$49.99/年，相较而 言，Acrobat Pro 的 AI 助手附加付费订阅价格为$59.88/年。

核心产品引入大模型，公司持续提升 AI 竞争力。核心产品方面，公司持续增强核心产品 PDF 编辑器的 AI 能力，在传统大 模型可实现的文档总结、内容改写、文本翻译等基础上进一步融入公司较强的版面文档识别能力，进一步提升 AI 与 PDF文 档内容之间的交互准确性和交互体验，实现了越来越多基于 AI 指令化的 PDF 功能操作。国内产品的AI 竞争力同样在提升， 8 月，公司“福昕文档智能算法”列入国家网信办第七批深度合成服务算法备案，9 月公司接入百度文心千帆大模型，发布 福昕 PDF 中文 AI 助手，在 AI 助手的加持下，福昕PDF 可为用户提供文本翻译、文本概要、AI 聊天等 AIGC 功能。企业级 AI 服务方面，公司融合核心技术、产品和人工智能大模型，自主研发出福昕智能文档处理中台（简称福昕 IDP），该平台在 以文档为载体的非结构化数据和以数据库为载体的结构化数据之间搭建了桥梁，通过对 PDF 等类型文档内容的智能解析、 文档数据的结构化精准提取以及智能知识库搭建，为机构组织建设“数字化工作流”。

2.2 订阅+渠道双转型战略推进迅速

Adobe 于 2012 年正式开始转型订阅服务，实现了营收规模的快速增长。Adobe 于 2013 年正式推出 Creative Cloud，取代 了授权套装软件 Creative Suite，第一次允许用户以订阅方式使用创意软件和工具，并进行订阅收费，云化转型推动了 Adobe 核心业务的快速增长。云化转型前，Adobe 订阅收入占比位于15%以下，收入端来看，2007-2012 年 Adobe 营业收入的复 合增长率仅为 6.9%；正式开启云化之后，2013-2023 年，Adobe 的订阅收入占比从 28%提升至 94%，在此期间 Adobe营 收 10 年复合增长率达到 16.9%。 2022 年 7 月，公司确立了“订阅优先”和“渠道优先”的双转型增长战略。公司希望，通过订阅优先，不仅获得长期稳定 的可持续性收入，亦将推动公司保持优质的产品和服务能力，进而加强客户之间的粘性。渠道优先则帮助公司借力渠道合作 伙伴快速扩展业务，触及更多新客户。

订阅转型

2022 年，公司 PDF 编辑器 V12.0 版本发布，在海外市场推出了集合移动端、桌面端和云端三形态，且集成 Foxit eSign功 能的纯云化产品 PDF Editor Pro+，作为公司的主打产品。当前公司采用订阅模式的产品主要包括 PDF 编辑器、电子签名 等。 自 2022 年 7 月正式开启加速订阅转型以来，公司订阅收入占比实现了较大提升，2023 年公司实现订阅收入 2.16亿元（占 营收比例 35%，较 2022 年提升 14pct），2024 年前三季度，公司实现订阅收入 2.45 亿元，占比提升至 48%。

前瞻性指标来看，相较于营业收入，ARR（年度经常性收入，Annual Recurring Revenue）将定期订阅的合同经常性收入部 分规范为一年期的价值，更能实际反映订阅的业务量，我们看到，公司 2024 年前三季度 ARR 达到 3.66 亿元，同比增长 46.3%；订阅相关的合同负债金额为 2.13 亿元，同比增长约 32.0%，公司核心产品整体订阅续费率约为 93%。我们认为， ARR、订阅相关合同负债等前瞻性指标的优秀增长表现将带来公司订阅收入的迅速增长。

渠道转型

销售模式来看，公司采取直销与代理相结合的销售模式，直销主要通过电话、Email、公司派遣销售人员与官网等形式，渠 道销售包括第三方在线应用商店和渠道商，有利于触达更广泛的客户。渠道商方面，根据公司招股说明书，公司主要与戴尔 （DELL）、联想、新聚思（SYNNEX）、Insight 等大型 IT代理商合作，根据公司公告，戴尔作为公司核心PC 渠道商，近年 带来的收入占公司整体收入的比例稳定于 10%-12%间，占公司渠道收入的比例约 25%。

公司渠道收入及占比均实现持续增长和提升，2024 年前三季度公司来自渠道的收入为 1.95 亿元，同比增长 33.64%，占营 业收入的比例为 38.21%，较转型前（2021 年）渠道收入占比水平已提升 14.29pct，我们看好公司通过深入推进订阅+渠道 双转型战略推动业务规模的快速扩张。

2.3 加快扩张业务规模，公司发布股权激励计划彰显信心

2024 年 8 月，公司发布《2024 年限制性股票激励计划（草案）摘要公告》，以公司 2023 年度综合业务额或者订阅业务ARR 为基数，对 2024-2025 年度的综合业务额增长率 A 或者订阅业务 ARR 增长额 B 进行考核，彰显了公司管理层对于业务规 模快速增长的信心。 具体来看，公司将 2024 年综合业务额增长率目标设置为 15%、20%两档，2025 年较 2023 年增长率目标设置为 32.3%、 44%两档。公司将 2024 年订阅业务 ARR 增长额目标设置为 1.2 亿元、1.4 亿元两档（对应 ARR 同比增速分别为 48%、 56%），将 2025 年订阅业务 ARR 较 2023 年增长额目标设置为 2.4 亿元、2.8 亿元两档（对应 ARR 较 2023 年增长率分别 为 96%、112%）。

这里需要说明的是，由于公司在业务转型期内，授权业务与订阅业务并存，仅通过营业收入或 ARR 都无法全面反应公司的 业务量，故公司创设了年度综合业务额指标用于衡量转型期的整体业绩情况。计算公式为：年度综合业务额=年度授权业务 收入+∑(订阅业务 ARR*价格折算系数)。其中存在转换情况的PDF Editor 产品的价格折算系数为 2（即 PDF Editor的年度 订阅价格相当于授权产品价格的 50%），不存在转换情况的 eSign 以及其他在线服务等的既有产品和新增产品订阅业务的价 格折算系数为 1。

三、 发挥版式文档技术优势，持续开拓信创+行业应用机会

3.1 公司收购福昕鲲鹏，布局 OFD 自主可控版式文档

我国信创产业的发展将按照“2+8+N”的落地体系逐步展开，党政信创先行，金融、电信等八大行业紧随其后。党政是信创 产业落地的起步领域，2013 年即开始在公文系统领域实行国产化替代，金融、电信等八大行业紧随其后，N 个行业的信创 国产化替代也有望逐步启动。根据第一新声研究院，2023 年我国信创替换按照“2+8+N”节奏稳步推进，党政信创开始向 区县乡镇下沉，替代核心由电子公文系统转移到电子政务，八大行业中，金融信创替换节奏最快，电信、电力行业信创替换 节奏开始加快，信创产业正从党政领域向其他行业延伸拓展。

OFD 是我国自主可控的版式文档格式，公司曾率先参与 OFD 版式文档标准起草。OFD（Open Fixed-Layout Document， 开放版式文档）是国家标准化组织制定的国家版式文档格式规范，主要将电子文档按原版原式显示呈现、打印输出。从技术 角度讲，所有需要电子纸的地方，既可以用OFD 也可以用 PDF。公司曾为国家标准 GB/T33190-2016《电子文件存储与交 换格式 版式文档》（OFD 版式文档）起草单位之一，对推进我国电子文档格式的自主可控进程起到了重要作用。

OFD 市场情况来看，目前 OFD 面向的用户主要为政府机关及央国企，主要应用于电子公文、数字出版、电子档案、电子凭 证、电子合同等所有对固定版面、禁止修改、数据真实完整可靠、长期保存等方面有较高要求的领域。

公司收购福昕鲲鹏，开启 PDF+OFD 的版式文档业务新征程。福昕鲲鹏（北京）信息科技有限公司（以下简称为“福昕鲲 鹏”）前身为中国航天科工集团与福昕软件共同投资设立的航天福昕软件。目前 OFD 市场的主要参与者是福昕鲲鹏、数科网 维（2020 年由金山办公控股收购）等公司。2014 年，福昕软件将 OFD 相关知识产权全部转让给福昕鲲鹏，不再独立开展 OFD 相关业务。出于长期发展战略规划，今年公司收购了福昕鲲鹏 38.2749%的股权，加上公司原持有 34.9687%的股权， 取得福昕鲲鹏控制权（持股比例为 73.2436%）。福昕鲲鹏为此前信创的目录厂商之一，在新一轮信创中，我们看好公司在信 创业务上取得显著的收入增长。 福昕 OFD 产品符合国家信创要求。福昕 OFD 版式软件系列产品获得了包括飞腾、鲲鹏、龙芯、海光、兆芯、申威、麒麟、 统信、方德等基础平台环境以及各类国产软硬件产品、应用系统在内的 260+家上下游厂商产品的兼容适配与互认。具体解 决方案来看，比如，电子公文方面，福昕 OFD 版式软件符合 GB/T33190-2016《电子文件存储与交换格式版式文档》及电 子公文相关标准，可为电子公文的成文、存储、阅读、打印、批注、签章、验章、分发、归档等业务环节提供技术支撑。

3.2 围绕版式文档技术优势，研发投入持续丰富产品矩阵

公司在 PDF 文件领域经过 20 多年的技术研究和经验积累，构建了一套拥有自主知识产权的核心技术体系，并将其运用于主 要产品中，为用户提供覆盖 PDF 文件整个生命周期的软件产品和解决方案。公司注重技术持续创新，不断加大资金投入， 持续进行软件产品升级更新和新技术、新产品的研发，2024 年上半年，公司研发投入 1.26 亿元，同比增长 7%，占营收比 例 37%，研发人员 499 人，同比增长 13%，占公司总人数比例为 49%。

公司围绕在版式文档的核心技术，还结合特定行业与专业垂直领域的业务场景，推出了 iDox.AI 系列智能服务、福昕家装·云 服务、福昕家装·智能设计、福昕船舶图纸管理系统等行业应用解决方案，同时公司外延收购了美国电子签名公司 AccountSight，以丰富公司的产品矩阵，我们认为 OFD、行业应用解决方案等业务未来有望成为公司的第二增长曲线。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）