2024年福昕软件研究报告：具备全球竞争力的版式软件领军企业

1. PDF 行业：编辑器仍为主要创收来源，智能文档中台打开成长空间

PDF（Portable Document Format）作为一种电子文档格式，其在不同设备与操作系统间能保持显示一致性， 忠实再现原稿每一个字符、颜色及图象，同时具有体积小、速度快的优点，因此在电子文档、工程制图、出 版印刷、档案管理等领域被广泛使用。 PDF 标准由 Adobe 于 1993 年发布，受限于互联网传输速度与计算机计算渲染速度，技术初期发展迭代较慢。 2008 年 Adobe 开源了 PDF 1.7，并把 PDF 标准交由 ISO 技术委员会维护，其推出了 ISO32000-1:2008 的技术 标准。ISO 技术委员会通过与不同领域、不同产业和不同国家的专家合作对 PDF 规范进行更新，于 2017 年 发布了 ISO32000-2:2017 的 PDF 2.0 标准。PDF 在特定领域具有适用的子集标准，比如用于工程文档格式的 PDF/E、用于印前数据交换的 PDF/X、用于长期保存的 PDF/A 等。 目前全球仅有少数软件企业通过自主研发掌握完整的 PDF 格式生成、渲染、转换与版面识别等关键技术，并 主要通过以下三种模式进行商业化：

1、终端产品

PDF 领域的终端产品主要可以分为 PDF 阅读器、PDF 编辑器、PDF 增值服务产品三大类。 （1）阅读器： 因 PDF 文档主要用于文件的交换与保存，因此有大量阅读、批注及打印需求。由于行业巨头 Adobe 采用 免费方式提供 PDF 阅读器产品，同时开源技术的发展使得 PDF 阅读器的技术壁垒相对较低，因此主流厂 商对于 PDF 阅读器基本均采取免费下载使用的模式。 各厂商提供免费 PDF 阅读器的目的主要是为提高自身知名度，扩大产品市场，为自身付费编辑器等产品 引流。部分中小 2C PDF 阅读器厂商会接入广告实现流量变现，但整体来看广告难以成为 PDF 软件公司 的核心业绩支撑。

（2）编辑器： PDF 编辑器为各厂商当前主要创收途径，由于编辑过程涉及多种格式数据的封装、文字段落的复杂识别 等，因此编辑器具备较高技术门槛，其主要用处大致可分为以下四类。 文件转换优化：将 PDF 转成 Word、Excel、HTML 等格式，或对文件进行压缩、合并、分割等； 修改文件：对 PDF 文件中的文本或图片进行编辑、调节、修改等； 创建表单：生成有输入框的 PDF 文件，使得收集信息的同时避免发生文档格式错乱； 保护文件：为文件添加水印、设置密码等。 由于 PDF 可由多种文件类型转换或由纸质文档扫描而来，出于对文件显示一致性、格式稳定性的要求或 在无法取得原流式文档的场景下，对 PDF 直接进行编辑的需求长期存在且难以替代。基于此，PDF 编辑 器成为出版、印刷、法律等领域的核心工具之一。

（3）增值服务： 随着密码技术、云技术、人工智能技术的发展，PDF 厂商会在自身产品中添加增值服务，帮助增加客户 粘性、提升产品附加值。

电子签名：电子签名是通过密码技术对电子文档进行电子形式签名，与手写签名具有同等的法 律效力，在许多国家和地区都得到了法律的认可和保护。使用电子签名可以提高签名的效率和 安全性，减少纸质文件的使用，便于文档的管理和存储。同时电子签名也有助于促进电子商务、 电子政务等领域的发展，推动数字化转型的进程。PDF 厂商基于 PDF 文档提供电子签名服务， 并基于此进行增值服务收费。

文档协同：在线上办公、协同办公的趋势下，PDF 软件逐步具备协同功能，目的主要体现在“协 作”与“安全”两方面，协作性上共享 PDF 可基于公有云或私有云进行多人协作编辑、成员批注 评论、文档分享等功能；安全性上可对使用者进行权限管理，授予不同用户不同访问权限，如可读范围、能否编辑打印等，保护文档的安全性和机密性。这些功能使得 PDF 协同文档在团 队合作、文档管理和信息共享等方面发挥了重要作用，有助于提高工作效率和协同效果。

AI 助手：随着生成式人工智能的快速发展，PDF 厂商通过自研模型或接入第三方 API 来提供 AI 功能，面向消费级客户的 AI 技术主要用于提升文档理解和文档处理的效率，例如进行文档 总结、提取要点、重写改写文件、文档翻译、针对文档进行 AI 聊天提问等。

相关增值服务围绕 PDF 的核心应用场景进行开发推广，为 PDF 厂商带来云化转型机会以及打造差异化产 品的可能性。特别是 AI 助手方面，当前 AI 大模型呈现“百模大战”竞争状态，性能上人工智能在办公领 域特别是文档理解总结、内容改写生成等方面已具备较高成熟度，同时 PDF 厂商对相关 API 的调用成本 不断降低，可通过相关功能提升自身产品力，增强用户付费意愿。

2、技术授权

在大量应用程序、网站、硬件产品中有着对 PDF 文档显示、编辑、搜索、增加 XFA 表单、OCR 文字识 别等功能需求，PDF 厂商通过提供相关 SDK（软件开发工具包），使得第三方程序开发人员无需经过复 杂的研发过程，即可通过这些 SDK 在自己的产品中嵌入相关技术，实现 PDF 相关功能。 技术授权业务整体体量规模有限，且部分大型公司与 PDF 厂商合作中会选择一次性买断的商业模式，因 此该部分业务难以在中长期维度成为厂商核心稳健收入来源，我们认为与 PDF 厂商与大公司在技术授权 方面合作最大的作用是提升自身知名度与品牌影响力，通过对相关案例的宣传促进自身 PDF 编辑器等核 心业务的销售。

3、中台管理与数据服务

企业特别是持续经营的大中型企业在运营过程中会产生大量文档，由于 PDF 是主要文件存储格式之一， 因此企业具有对大量 PDF 文档进行自动化批量处理需求，从而构筑类似于 ERP 的文档中台。例如进行 PDF 与 PDF/A 格式转换进行文件长期归档与调用、对扫描的图像文件进行压缩和 OCR 后使得文本内容 可搜索、自动添加水印及页面等满足企业需求、通过多种加密方式保护文档机密信息。 随着生成式人工智能的发展与数据价值量的提升，企业产生构建智能文档中台的需求，目的是提高自身 文档管理质量，充分挖掘文档数据价值。PDF 厂商使用人工智能和自动化技术帮助企业从文档中提取、 分类和处理信息，包括文档捕获、数据提取、数据验证、数据集成和工作流自动化等关键步骤，以提高 准确性、减少人工努力并加快文档处理任务。

相较智能文档中台构建领域其他参与者，进行版式文档结构分析是 PDF 厂商的专长，可通过 PDF 文档解 析、光学识别、表格侦测、版面分析、机器深度学习等技术，来达到 B 端客户对智能文档解决方案的质 量需求。因此 PDF 厂商在该领域具备优势，可基于自身技术承接项目服务或提供相关技术授权。 生成式人工智能在改善训练过程、预处理文档、文档分类、文档后处理等方面均提升了 PDF 厂商对文档 的处理能力： 改善训练过程方面，通过数据增强技术合成模拟真实世界文档的数据，扩大训练数据集，使智 能文档处理模型更高效地学习模式和提取信息，还可通过零样本和少样本提示技术使 IDP 高 度适应各种文档处理任务； 预处理文档方面，帮助减少转录错误，提高从 PDF 文档中提取文本的整体质量，利用先进的机 器学习模型准确识别和转录手写文本，利用神经网络架构处理复杂文档结构，准确识别和提取 有意义的内容区域； 文档分类方面，通过分析文档的内容、上下文和语义意义，基于主题、目的或与特定业务流程 的相关性对文档进行分类，从标记的训练数据中学习以开发分类模型，能够处理包括图像、扫 描文档和手写材料在内的非结构化数据，并随着时间的推移适应和改进分类模型； 后处理能力方面：提供先进的语义分析能力以从处理后的数据中获取有意义的见解，识别和纠 正提取数据中的错误和差异，确保数据的完整性和准确性。 我们认为该部分业务有望成为人工智能的重要应用领域之一，同时构筑 PDF 厂商的新增长曲线。

2. 公司情况：国内稀缺的、高度产品化的、具备全球竞争力的软件企业

2.1 发展历程：专注 PDF+技术驱动，全球范围不断突破

2004 年，公司发布 PDF 阅读器 v1.0 产品，主要核心技术均具有完全自主知识产权，具有体积小、 速度快的技术特性，被美国 PC World 评为“2005 年全球 101 款最佳免费/共享软件”之一；

公司产品持续更新迭代，依靠体积小、速度快的特点以及率先布局移动设备的战略眼光，福昕在 内存仅有 4M 的三星手机上实现了 PDF 阅读功能，当时没有第二家软件开发商能实现；

2011 年，亚马逊为改进 Kindle 上 PDF 的阅读体验，基于三星的案例选择与福昕合作，并入股成 为公司第二大股东，直至 2019 年才转让其持有的公司股份；

2012 年，福昕 PDF 阅读器被微软指定为 AD RMS 2.0、SharePoint® 2013 及 SharePoint Online 在 Office 365 环境中的首选 PDF 阅读器；

2014 年，谷歌与福昕软件达成合作建立开源 PDFium 项目，该项目将福昕的 PDF 技术应用于 Chrome 浏览器、安卓手机操作系统以及 Google Document 等 Google 知名产品；

2016 年，公司积极推进 PDF 与云技术的结合，发布福昕互联 PDF 1.0（Connected PDF）；

2016-2017 年，公司通过外延并购的方式获取相关技术以及市场，整合了 CVision、Sumilux US 及 Debenu 等同行业企业，进一步增强了公司技术的全面性，强化了公司的核心竞争力；

2018 年，公司开始与戴尔合作，在全球范围的戴尔销售平台上，共同推广 PhantomPDF 产品；

2020 年，福昕软件登陆上海证券交易所科创板；

2022 年 7 月，公司开始加速推进订阅、渠道双转型；

2023 年，公司在 AIGC 浪潮下海外产品接入 ChatGPT，提供 AI 功能；

2024 年，公司拟使用超募资金 9024 万元，用于收购福昕鲲鹏 38%的股权，若此次收购顺利完成， 公司将有望借此打开信创 OFD 市场，持续开拓国内“PDF+OFD”的版式文档业务布局。

2.2 业务结构：产品线齐全，机构客户为主，海外市场为基本盘

产品矩阵齐全，业务主要分为四类。福昕软件深耕 PDF 领域，产品线齐全，主要分为“PDF 编辑器与阅读器”、 “开发平台与工具”、“企业文档处理解决方案”、“PDF 工具及在线服务”四类，产品适用于桌面电脑、平板电 脑、智能手机、嵌入式设备及服务器等应用终端，可在 Windows、Mac、Linux、Android、iOS、Windows UWP、 Web、HarmonyOS NEXT 等平台实现同等功能、性能以及用户体验。

（1）PDF 编辑器与阅读器：公司核心产品与主要收入来源，体积小、速度快、可跨平台使用

阅读器：从底层技术、应用设计、功能实现到处理机制都广泛考虑了各层面用户对安全的需求， 是可支持微软 SharePoint 服务器和 Office365 环境下对 PDF 文档的权限控制与应用的阅读器之一。

编辑器：可适用于 Windows、Mac、UWP 和 Web 等操作系统平台，支持桌面端（Desktop）、 网页端（Web）和移动端（Mobile）的应用。产品除了能够实现 PDF 阅读器文件显示、审阅、注 释、签名及打印等功能，还具备 PDF 与 Word、PowerPoint、Excel、HTML、XML 及图片等多 种文档格式和版面的双向转换、PDF 文本和段落的自由编辑、OCR 文字识别、页面管理、PDF 文 档无障碍阅读、PDF 无障碍性检查与修复、PDF 表单的设计填写以及电子签名、文档安全、共享 审阅、AI 助手等较为完善的功能体系，能够满足各类用户多方面、多层次的使用需求。

（2）PDF 相关工具及在线服务（增值服务）

公司的 PDF 相关工具为公司根据客户特定方面的需求所提供的专有产品，如面向对数据合规和 隐私保护要求较高的企业提供 iDox.AI 系列智能服务；面向国内电子政务领域和行业单位提供 OFD 版式电子文档解决方案。公司也提供系列 PDF 在线服务，包括电子签名；以全面的 PDF 文 档处理服务为主，外加文档翻译、视频压缩等增值功能的个人会员服务；为满足少量客户对 PDF 简 单编辑需求的在线 PDF 文档处理服务。

（3）软件开发平台与工具

包括 Foxit PDF SDK 以及其他独立产品的 SDK（例如 Plugin SDK、eSign SDK、iDox.AI SDK 等）， 程序开发人员无需经过复杂的研发过程，即可通过该产品直接在自有软件产品中嵌入福昕软件 PDF 相关的技术，实现 PDF 相关的功能。公司提供的各类 SDK 套件能帮助开发者实现 PDF 文 档的显示、编辑、搜索、压缩、添加注释、增加 XFA 表单、权限管理、OCR 文字识别、密文处 理以及互联 PDF 等功能。开发人员通过开发平台与工具，能够使用主流的编程语言和开发环境 为不同平台的应用程序快速添加 PDF 相关功能。

（4）企业文档自动化解决方案

公司在多年的发展过程中根据企业客户需求自主开发或者通过外部整合的方式获取的 PDF 相关 产品与技术，该类产品主要用于实现企业用户对大量 PDF 文档无人工干预的批量处理功能，可 满足不同客户在文档索引、文档转换及文档压缩等各方面的差异化需求。该类产品能够为企业客 户带来效率的提升、工作流程上的优化并节约文档存储空间。

产品化程度较高，收入结构稳定且符合行业特性。规模上，PDF 编辑器与阅读器产品为公司稳定主要收入来 源，2023 年实现收入 4.87 亿元（同比+1.46%，占比 79.70%，毛利率 96.98%），2024 上半年实现收入 2.62 亿 元（同比+11.35%，占比 77.49%）；增速上，PDF 工具及在线服务（增值服务）方面成长性相对最强，2023 年实现收入 0.57 亿元（同比+53.46%，占比 79.70%，毛利率 78.21%），2024 上半年实现收入 0.42 亿元（同 比+183.75%，占比 12.56%）。

机构客户为主，得到众多国际知名企业认可。公司依托产品技术、服务和品牌等多方面的综合优势，累积了 各行各业大量客户资源，公司强调发展垂直市场，重点发展教育、法律、银行、保险、政府等重要领域，产 品及服务在国际知名企业以及机构得到广泛应用，主要客户有加拿大共享服务局、培生教育、一汽大众等国 内外知名企业以及机构。

根据招股说明书中数据，福昕软件可以分为“直接销售机构客户”、“直接销售个人客户”、“代理商销售客户” （代理商销售部分无法完整获取终端的客户身份，因此无法区别机构还是个人）三类，个人用户虽然数量较 大，但客单价较低，因此占总收入的比例较小。2019 年公司“直接销售个人客户”收入比例仅占 12.94%，主要 收入来源来自于机构。

海外收入占比超 90%，国内加码 OFD 业务。海外方面公司收入占比保持在约 90%的水平，今年上半年实现 收入 3.06 亿元（同比+18.55%，占比 90.67%），增速超过国内业务，其中北美及欧洲为公司主要收入来源。 经过多年国际市场的充分竞争，福昕软件已沉淀相当部分核心客户资源，建立良好品牌影响力，持续争取更 多通用 PDF 软件的市场份额；国内市场今年上半年收购了主营的 OFD（国内类 PDF 的版式文档格式标准） 业务的福昕鲲鹏部分股权，并进行并表，开启 PDF+OFD 的业务新征程。

2.3 股权结构：实控人持股稳定，股权激励稳步推进

根据中报披露，公司实控人、董事长熊雨前持有福昕软件 39.80%股份，公司副总裁高震东的配偶江瑛持有 2.09%股份，副总裁翟浦江持有 0.93%股份，员工持股平台福州昕华持有 1.05%股份。实控人股权集中，高管 及核心员工具有股权绑定，整体有利于公司战略规划的实施执行。

今年 8 月，公司发布股权激励计划草案，本激励计划限制性股票的授予价格为每股 20.34 元，计划以每股 20.34 元的价格向 190 名对象授予 171.01 万股，占激励计划草案公告日公司股本总额的 1.87%。 该激励计划对公司2024、2025两个会计年度的“综合业务额增长率”或“年度订阅业务ARR 增长额”进行考核。 公司的考核目标，在激励业务增长的同时促进订阅制转型，实现二者较好的平衡。

2.4 财务情况：订阅制转型致使表观收入增速放缓，公司成长性与控费效果可期

受订阅制转型影响，当前表观收入增速相较高点有所放缓。福昕软件2023年实现营收6.11亿元（同比+5.33%， 剔除外汇波动影响同比+0.66%），今年上半年实现营收 3.38 亿元（同比+17.99%，剔除外汇波动影响同比 +15.97%）。公司表观营收增速相较 20 年高点有所放缓，主要由于公司加速订阅转型所致，传统永久授权业 务模式收入一次性确认，加速推广的订阅模式收入分期确认，同时 PDF 编辑器的订阅价低于永久授权价（约 为 50%），因此受转型影响，表观收入增速有所放缓。

产品化模式带来高毛利水平，中长期维度需重点关注公司控费能力。作为高度产品化的软件厂商，公司毛利 率始终维持在接近 95%的较高水平，在低边际成本的背景下打开公司利润释放的空间。对公司 2023 年以及 2024 上半年的利润表进行拆分，可以看出整体费用水平较高，销售、管理、研发费用总和高于收入，导致其 净利润为负（24 上半年包含因追加投资合并福昕鲲鹏导致原持有股权公允价值变动而确认的投资收益 1.03 亿元，扣除非经常性损益后归母净利润为-0.64 亿元），需重点关注公司的控费情况。

人员费用有望得以控制，整体费用率水平预期稳健下降。对费用进行拆分，员工薪酬及股权激励占销售费用 比例接近 60%，占研发费用比例接近 80%，由于人员成本具有一定刚性，叠加福昕软件服务于国际市场，配 备海外本土化团队，因此人员薪酬水平相对较高。 2023 年公司新招百余人，带来相关费用增长，目前各业务线的人员配置较为完备，团队规模有望维稳（今年 上半年的增长主要由于福昕鲲鹏并表），同时从业务逻辑上看订阅制转型能稳定客户合作降低销售成本，渠 道化转型能降低直销人员费用，或将能持续控制在 23 年水平上。平台使用费与合作推广费或随渠道转型有 所增长，但相较而言基数较小且成本较低，我们对公司的控费预期持乐观态度，有望实现中期利润的释放。

3. 发展逻辑：存量空间替代友商，订阅转型内生优化，AI 打开成长空间

3.1 PDF 行业潜在规模广阔，Adobe 为绝对龙头，仅少数厂商掌握完整核心技术

PDF 行业具备较高发展确定性。基于如下理由，我们认为 PDF 作为版式软件的核心格式，较难出现新产品 对其进行替代，行业长期发展具备较高确定性。 （1） PDF 格式整体性能优异。随着信息技术的迅速发展，电子办公的普及，文档电子化交换分发的需 求迅速增长。但因存在不同的编辑需求，市场上存在种类繁多的文档编辑工具，同时不同的终端 环境也给文档交换带来一定障碍。PDF 格式能够解决繁多的文件格式、不同使用环境与版面保 证的矛盾，除此外还具备安全、便捷等多种特性与优点，已成为了电子文档交换的格式标准。 （2） PDF 格式已有完善生态。当前有众多免费且功能强大的 PDF 阅读器以及专业 PDF 编辑器可供使 用，用户可以在 Windows、Mac、Linux、Android、iOS 等各种系统以及电脑、Pad、智能手机等 各种设备上进行查看，基于当前完善的生态实现高知名度，使用方便。 （3） 基于先发优势，已有大量文件，存在转换成本。自 1993 年 Adobe 推出、2008 年对基础版本开源 后，当前已有大量文件以 PDF 格式进行储存，例如企业合同、发票、教材、律师诉状、法庭证 据、医疗病历、诊断报告等，现存的巨大规模文件带来转换成本，版式文档领域难有新格式对其 进行替代。

微软此前在版式文档领域推出 XPS 格式，但由于阅读器不够普及、编辑工具相对较少功能有限、兼容性差等 问题逐步被市场淘汰。 PDF 行业潜在市场规模广阔。参考 Adobe 与 IDC 的数据，2023 年文档云（Adobe 的 PDF 业务板块）的潜在 市场规模（TAM）约为 210 亿美元，2024 年文档云的 TAM 约为 320 亿美元。潜在市场规模代表一个产品或 服务在特定市场中所有可能的目标客户群体所产生的总需求规模。通常是通过考虑市场中的潜在客户数量、 客户的购买能力以及对特定产品或服务的可能需求程度等因素来估算得出。 行业增长主要源于知识工作者、协同、文档服务与 API 等领域的发展。增长因素包括高频使用垂直行业场景、 应用领域扩展、网页及移动场景、共享 PDF、免费用户及盗版用户向付费转换、电子签名与人工智能功能、 及新兴市场增长推动等。

从行业格局来看，由于开源项目的存在，有较多厂商可提供 PDF 阅读及基础编辑功能，但由于 PDF 文件涉 及文字、图形、图像等多种格式数据的封装，结构较为复杂，生成高质 PDF 文件并快速、高质量地显示渲 染难度较大；各类程序生成的文件数据格式结构差异较大，可能涉及动态数据结构，生成 PDF 涉及复杂的 转换与过滤过程；PDF 的格式未强制要求对文档排版结构进行定义，编辑涉及文字段落的复杂识别过程，编 辑难度较大。因此全球仅有少数软件企业可通过自主研发的方式掌握了完整的 PDF 格式生成、渲染、转换 与版面识别等关键技术。特别是对稳定性要求高的企业客户，技术可以构筑显著壁垒。 PDF 电子文档领域发展日趋成熟，全球维度逐步形成了以 Adobe、福昕（Foxit）、Kofax（收购 Nuance PDF 业务）、Nitro 等为代表的知名品牌。Adobe 为绝对龙头，福昕在 Kofax、Nitro、PDF element（万兴）等二线 厂商中处于领先位置。公司不考虑潜在市场规模，从存量参与者的维度来看，Adobe 作为全球龙头其 PDF 业务体量在 2022 年近 28 亿美元，规模在福昕软件的 30 倍以上，且当前仍保持较高的增速，即使不考虑新 技术带来的提价预期、功能增长、非付费及盗版用户转化等，二线厂商具有较大发展空间。

3.2 核心逻辑：存量空间对 Adobe 替代

我们认为福昕软件的核心成长逻辑在于对龙头 Adobe 份额的替代。公司业务以 2B 为主，因此在产品矩阵及 产品功能能够替代并做到好用易用、技术自主可控的背景下，通过渠道的背书与客户触达弥补品牌力与销售 团队规模上的劣势，并通过低价战略来实现客户转化。 当前 Adobe 在 PDF 端收入体量为福昕 30 余倍，不考虑增量客户与增量场景的情况下，撬动 Adobe 极低比 例的客户即有望帮助福昕实现收入的大幅增长，叠加高毛利业务特性及费用端的有效控制，公司整体成长与 利润释放可期。

3.2.1 产品力：替代基础

产品矩阵完备，具有 PDF 领域的自主知识产权体系。公司深耕于 PDF 电子文档领域，经过多年技术经验积 累，综合技术能力处于行业领先水平，形成 PDF 领域自主知识产权体系，系统掌握包括 PDF 文档解析技术 与渲染技术、跨平台技术、PDF 文档转换技术、文档高压缩技术、互联 PDF 技术和 PDF 电子表单技术等多 项核心技术。截至 2024 年 6 月 30 日，共拥有国内外发明专利 75 项，拥有国内外软件著作权 294 项。依托 自有技术及多年的产品开发及升级更新，形成了包括通用软件产品、开发平台与工具、企业文档自动化解决 方案以及 PDF 相关独立产品等较为完善的产品体系，能够满足各类用户差异化的需求，且具有 Adobe 所没 有的 Linux 系统原生版本，生态上更为丰富。

我们认为从以下几方面可以看出福昕的产品力能达到对 Adobe 的替代标准： （1） 参与行业标准建设：福昕标准团队参与了 ISO 32000-2、ISO 32003、ISO 32004、ISO 32005、 ISO32007、ISO 14289-2 等标准的修订和制定。除了 ISO 标准外，福昕标准团队还领导了基于 文档的电子签名、Deriving HTML from PDF、Well-Tagged PDF 等新标准起草的工作。 （2） 现存客群：在全球性、市场化行业中，客户结构及历史项目可以反映出一个公司的产品力水平， 公司累积了各行各业大量客户资源，垂直市场方面重点发展教育、法律、银行、保险、政府等重 要领域，产品及服务在大量国际知名企业以及机构得到广泛应用，核心客户包括加拿大共享服务 局、培生教育、一汽大众等国内外知名企业以及机构。科技巨头方面谷歌的 Chrome 浏览器与 Android 平台（PDFium 开源项目）、亚马逊的 Kindle 阅读器以及微软搜索的 PDF 索引功能均采用 了福昕的技术。 （3） 三方评测：全球知名的前沿科技与软件评测网站 Tech Radar 评选福昕 PDF Editor 为 2024 年 Adobe Acrobat 的优选替代品之一。著名的面向企业用户的软件评测平台 G2 评选公司为“2024 年度全球 最佳软件公司”，公司在百强名单中位列第 53 位，是除 Adobe 外唯一进入百强名单的 PDF 厂商。 同时 G2 的满意度评分上福昕排在首位。

3.2.2 渠道改革：触达 Adobe 存量用户及增量客群

公司当前采取在自有渠道直接销售与通过代理渠道销售相结合的销售模式。 相较直销，我们认为渠道销售能有效扩大企业市场覆盖范围，渠道商等迅速将产品推向更广泛的地理区域， 并可基于本土化优势提供针对性推广销售活动，帮助接触到直销难以触及的客户群体特别是企业客户；同时 有望帮助企业降低成本，对于全球性布局的企业，组建和管理直销团队成本高昂，部分销售工作委托给渠道 商能有效减少企业自身的销售人力投入，同时能与渠道商分摊广告、宣传、展会等成本；此外部分渠道商还 可以为客户提供本地服务与支持，同时为中小企业的产品提供品牌背书。

渠道收入占比稳步提升，有望成为主要收入来源。福昕软件当前积极推进“渠道优先”战略，与戴尔、新聚思、 神州数码、伟仕佳杰等大型 IT 代理商展开合作，希望借助渠道的资源来扩大公司的销售半径，获取更多客户。 公司渠道转型进展明显，2024 年上半年来自渠道的收入为 1.30 亿元，占营业收入的比例提升至 38.61%。 依托渠道改革，公司上半年在欧洲市场表现亮眼，同比增长接近 30%。由于大部分软件厂商并不发端于欧 洲，因此欧洲形成以渠道为主的市场生态。公司因地制宜，在欧洲建立了将渠道体系、销售体系和售前体系 打通整合的组织形式，通过紧密协同以充分保障欧洲市场在开拓及客户服务上的快速响应和有效支持。由于 渠道拥有丰富的竞争对手的客户资源，掌握客户的预算和采购周期等重要信息，我们认为福昕的渠道化改革 有望帮助其触达 Adobe 的存量用户及增量客群。

3.2.3 性价比优势：实现客群转化

不考虑批量采购折扣，入门级 PDF 编辑器价格福昕每年为 129.99 美元，Adobe 为 179.88 美元，福昕价格约 为 Adobe 72%；对于具有完整版功能的高阶版本福昕每年为 159.99 美元，Adobe 为 287.88 美元，福昕价格约 为 Adobe 入门版本 89%、高阶版本 56%。 一方面全球经济承压下客户可能存在降本增效需求，同时相同预算下选购福昕产品可以具备更为丰富的 PDF 的功能部署、可以有更多的授权账号。企业授权折扣随团队规模增加而扩大，平均而言，福昕的价格比 Adobe 便宜 15-30%，而且不会强迫买方购买完整创意套件。同时福昕还提供持续支援与教学课程，与 Microsoft 365 和 Google 生态整合，降低产品切换使用难度。 我们认为在产品力有保障的情况下，通过渠道的背书与客户触达，低价战略具备较强竞争力。

3.3 成长引擎：订阅转型商业模式优化，AI 催化打开增量空间

福昕软件除了拥有清晰明确的成长路径，同时还有望依靠云计算技术的发展实现订阅制转型，达成商业模式 的内生优化，以及依靠人工智能技术的发展重塑自身产品，打开增量空间，增强客户粘性，提供涨价预期， 以及助推公司的订阅制转型。

3.3.1 订阅转型：重点战略，平稳推进，短期阵痛助力公司长期高质量发展

订阅相较于传统授权买断具有商业模式优越性。对于软件厂商来说，产品实现 SaaS 化订阅相较于传统授权 买断制可以实现更为稳定、更可预测的收入流，整体收入更加平滑，通过持续服务提高客户留存率，从中长 期维度降低销售费用。同时订阅制通常具备更短的销售周期，无需复杂的决策过程和高额的一次性投资，降 低客户购买门槛。 公司当前重点推进订阅转型。销售策略上，将订阅产品作为官网在线商店与线下销售的首选推荐，除了拓展 新客外，公司亦积极鼓励永久授权用户转变为订阅用户；产品体验上，订阅制核心产品 PDF 编辑器进行了桌 面、云和移动三大端口的产品集成，伴随着电子签名和 AI 助手等功能的增加，进一步丰富了产品功能，并 给客户一体化且更加流畅的跨产品体验；在产品采购上，简化订阅产品的购买流程，以增加对客户的吸引力。 表观收入增速放缓的背后，对应的是公司订阅转型的良好进展与整体业务价值量的稳定提升。股权激励上也 加强对订阅制 ARR 的考核。 公司订阅转型平稳推进。福昕软件今年上半年实现订阅业务收入 1.55 亿元，占营业收入的比例为 46%，较上 年同期增长了 68%。截至 2024 年 6 月 30 日公司订阅业务 ARR 达到 3.25 亿元，较上年年末增长约 29.90%， 核心产品整体订阅续费率约为 94%，订阅相关的合同负债金额为 1.87 亿元，较年初增长约 16.18%。 我们认为虽然公司表观收入增速放缓，但进行订阅转型由于订阅费仅为一次性授权费的约 50%，因此必然会 经历转型阵痛期，但长期有助于公司的稳健高质量发展，从 ARR 水平来看公司仍具有较高成长性。

3.3.2 AI 催化：积极投入，消费级市场与企业级市场同步布局

（1）消费级市场：重塑产品，增强粘性，提供涨价预期，助推订阅制转型

消费级客户方面，AI 技术主要用于提升用户文档理解和文档处理的效率，并可从以下方向提高生产力： 自动化任务：使用 AI 解决方案执行数据输入、报告生成等行政任务，可减少员工工作量，使他们 专注于更关键的业务，同时节省时间、减少错误并降低成本。 加强安全：AI 可通过访问控制和内容分析来增强安全，例如评估用户行为以确定文档访问权限，分 析文档内容以识别潜在漏洞和威胁，还可对文件进行分类和加密以保护敏感数据。 提供支持：AI 工具如聊天机器人、总结器和智能助手可提供重要支持，提高客户服务质量，快速准 确地生成文档摘要，收集和分析客户数据以洞察客户行为和偏好。 分析数据：AI 进行数据分析的优势包括速度快和准确性高，能实时处理信息以响应市场变化、识别 机会和做出数据驱动的决策，还能精确分析大型数据集以识别模式和趋势。

福昕软件已与 OpenAI 展开合作，海外的 PDF 编辑器产品目前已全形态集成 AIGC 技术并投入市场；国内与 百度文心展开首度合作，未来将实现与众多模型的适配，以满足不同行业领域用户对文档的使用需求。 福昕对编辑器产品进行 AI 重塑，有效提升产品力，同时在 AI 功能丰富度上领先友商，带来一定差异化竞争 优势。我们认为当前 AIGC 在文字端成熟度较高，PDF 作为版式文档的核心格式，相关产品承载大量阅读需 求，或将成为用户使用 AI 功能的关键入口之一，叠加福昕保持开放生态，国内计划与多模型适配，更为匹 配用户习惯，有望充分受益行业发展，提升用户粘性。功能的丰富带来产品中长期涨价预期，同时相关功能 需联网使用且主要在订阅制版本提供，有望帮助推进正版化进程，提速订阅制转型。

（2）企业级市场：智能文档处理中台打开成长空间

企业每天会产生大量文档，包括发票、合同、报告等，进行扫描、上传后，仍在内容提取、文件组织、信息 利用上存在障碍，从扫描文档中搜索特定数据需手动审查，耗时且易出错。智能文档处理（IDP）使用 AI 和 自动化技术，从文档中提取、分类和处理信息，包括文档捕获、数据提取、数据验证、数据集成和工作流程 自动化等关键步骤，以提高准确性、减少人工努力并加快文档处理任务。 例如在银行业中，IDP 可以自动化提取贷款申请相关信息，简化文档创建和管理任务；在医疗行业，IDP 可 以自动从各种文档包括手写材料中提取数据，生成式人工智能可以更准确的理解和解释手写文本；在法律行 业，IDP 可以帮助法律部门准确提取合同条款、法庭文件、规章制度当中的关键信息。 在数据价值被不断发掘下，企业智能文档中台作为一种可私有化部署的云服务，能有效提高企业文档管理质 量，充分挖掘文档数据价值，目前福昕软件在该领域有两大研发方向，一是实现结构化数据的提取，即从文 档中提取关键数据。当前数据资产入表提高了企业对数据资产的重视程度，但大量高价值的数据系存在于海 量文档里，仅调用大数据平台是无法实现的；二是企业级知识库的搭建，传统搭建知识库的模式是首先由行 业专家定义好知识模型，再搭建知识图谱，这种方式成本高且耗时长。福昕希望借助 AI 技术完成对知识库 的搭建，并实现免责意义上的 100%准确。

目前福昕智能文档中台已在教育行业和政法系统已经实现试点项目签约。其一为某高校建立基于教材的知识 库，另一个项目是为某政法系统内部涉及的来自检察院、法院和公安局的大量“三书”文档进行关键信息的自 动提取，公司希望通过树立标杆客户来推动后续业务的拓展。我们认为在人工智能技术进步、数据要素市场 完善下，该部分业务有望构筑公司新增长极。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）