2026年软件与服务行业阿里云（2）：Token爆发在即，看好全栈玩家突围

海外观察：从 Capex 投入到云厂商收入高增再 到 Token 起量，需要两年周期

观察海外 AI 产业我们发现，从大厂密集投入 Capex（2023 年）到 Token 的爆发（2025 年）并非一蹴而就，中间存在两年左右的滞后期。

2023：群雄逐鹿正式开启 AI 投入周期

海外大厂开始大幅投入 Capex 起始于 2023 年下半年，头部科技厂商齐发力推动 AI 投 入屡创新高。

2024：训练需求为主，CSP 厂商云收入率先反映 Capex 投入回报

需要强调的是，虽然 Capex 投入巨大，但最开始的 Capex 投入主要运用于模型训练场 景，大多数投入主要用于支付大模型训练所需的巨额成本。根据李飞飞团队的报告数据 预计，GPT-4 的训练成本超过 7800 万美元，远超此前大模型所需，而 Gemini Ultra 的 训练成本则大概率更加昂贵。

2023 年开始大模型进入密集迭代期，同步对应 Capex 的大幅增长。2024 年大模型迭 代进入高峰期，各大头部模型厂商均发布了一系列重要模型。如 OpenAI 于 2024 年 2 月 16 日发布 Sora 模型，该模型能够依据简短文本提示或一张静态图片生成长达 60 秒 的高清视频，涵盖多角色、不同动作和背景细节等，几乎达到电影级逼真场景。5 月 14 日 OpenAI GPT-4o 多模态模型推出，该模型集文本、音频、视觉于一身，展现出强大 且丝滑的多模态能力。随后 9 月 GPT-o1 系列推理模型推出，包括 o1、o1-preview 和 o1-mini 三款，这些模型通过模仿人类的推理过程，能够在回答前进行更深入思考，从 而处理更复杂任务。除 OpenAI 之外，谷歌、Anthropic、Meta、xAI 等也发布了重要的 大模型。 云厂商的增速亦在 2024 年部分体现了 Capex 投入的效果，并验证 AI 渗透率在企业端 的逐步提升。

2025：Coding 等部分场景跑通，Token 开始爆炸增长

一直到 2025 年，尤其是下半年开始，需求侧的核心指标 Token 数才开始高速增长。我 们认为这背后的原因是随着持续两年的投入，许多场景如搜广推、Coding、多模态等逐 步跑通。

谷歌此前公开表示 2025 年 9 月处理的 Tokens 用量已达 1300 万亿，日均处理 43.33 万 亿，处理 token 数自 2025 年 3 月之后暴增。

国内预判：国内滞后海外一年开启投入周期，因 此 Token 的爆发预计在 2026 年

2024：国内大厂开启 AI 投入周期，整体滞后海外一年

国内大厂的投入较海外滞后一年，实际是 2024 年下半年开启正式的 AI 资本开支周期。

与海外的节奏类似，Capex 的投入先被用于大模型的训练中。从模型的发布角度看，国 内的头部模型水平基本滞后海外一年到一年半左右，考虑到前期积累、硬件差距和人才 差距之后，基本与投入周期的滞后时间一致。

2025：头部云厂商如阿里云收入开启新的高增周期，大 厂 token 开始起量

国内头部云厂的收入率先反映 AI 投入的回报。从国内公有云龙头阿里云的收入情况看， 2024 年下半年开始，其收入同比增速较最低点的 3%迅速回升至最新一季度的 26%。

2026 展望：有望复刻海外 Token 规律，AI 大周期正式 到来

参照海外的回报周期，国内 token 数量有望在今年迎来真正的爆发。与海外相比，国内 的 Capex 投入周期滞后海外一年的时间，目前正在复现海外的发展历程。当前时间点， 国内的头部云厂阿里云已经开始兑现收入增长，但是结构上看以训练需求为主，推理需 求正在逐步增强的过程中。今年随着 coding 和多模态模型和产品的逐步成熟，下游应 用场景有望被真正打开，带来大量的高质量 token 需求。OpenRouter 的数据显示目前 国内可追踪的 token 消耗数并未如海外一样有大幅增长的趋势，但在 25 年下半年起亦 有明显抬升。

云计算作为应用的血液将率先受益

AI 时代云和大模型紧密绑定，云计算正式作为大模型的载体从而被客户所认可和选择。 客户选择上什么云、购买什么类型的云服务本质上是源自于其对于搭载大模型本身的认 可。究其原因，是因为大模型+云的组合更侧重于实际的业务价值输出，使得云计算不 再仅仅只具备“容器价值”。未来 AI 云将成为云计算行业增长的重要引擎，Omdia 预测， 2025 年到 2030 年，中国 AI 云市场复合年增长率（CAGR）为 26.8%，未来 AI 云的增 长将由多 Agents 合作、上下文工程、AI 安全、大规模 API 调用等驱动。 因此，模型实力排序将在未来很大程度上决定了云的竞争力排序。比如阿里云在 AI 云 行业的市占率为 35.8%，高于其在传统云时代的市占率（25%左右），核心原因是因为 其通义千问大模型受到了行业的广泛认可。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）