1 2023Q3 国防军工行业营收增速及归母净利润增速 排名居中

2023 前三季度，国防军工行业营业收入 4014.40 亿元，在 31 个申万一级行业中排 名 25；营业收入增速为 7.08%，排名第 5；归母净利润为 293.53 亿元，排名第 21； 归母净利润同比增速为 4.51%，排名第 14。2023Q3，国防军工行业单季度营业收入 1383.48 亿元，在 31 个申万一级行业中排 名第 25；单季度营收增速为 3.62%，排名第 16；单季度归母净利润 93.82 亿元， 排名第 22；单季度归母净利润同比增速 9.47%，排名第 18。

2 国防军工二级行业：航海装备景气上行，航空装备 平稳增长

2.1 国防军工二级子行业营收增速分化，航海装备净利润大幅提升

航空装备营收增长平稳，航海装备营收恢复增长。2023 年前三季度，航空装备营 业收入为 1744.0 亿元，在国防军工行业中占比最高，其次分别为航海装备的 1050.2 亿元，军工电子的 690.8 亿元，航天装备的 201.3 亿元以及地面兵装的 174.4 亿元。 从增速上看，航海装备实现了最高的营业收入增速 29.9%，其次分别为航空装备的 20.5%，军工电子的 1.8%，航天装备的-5.0%以及地面兵装的-24.1%。航空装备 自 2021 前三季度至 2023 年前三季度均实现了 14%以上的营业收入增速，行业景 气度凸显。航海装备实现了五大子行业中最快营收增速，营收增速大幅提升。

航空装备归母净利润持续增长，航海装备归母净利润大幅提升。2023 年前三季度， 航空装备以 133.1 亿元实现了国防军工行业中的最高归母净利润，2019 年前三季 度至 2023 年前三季度实现连续增长，并于 2023 年前三季度创出近 5 年前三季度 归母净利润新高；军工电子实现归母净利润 80.6 亿元，相比 2022 前三季度的 99.5亿元有所下滑；航海装备归母净利润实现了大幅提升，从 2022 前三季度的 6.9 亿 元增长至 2023 年前三季度的 29.4 亿元；而地面兵装和航天装备则分别有不同程 度下滑。

航空航海装备增速较快，地面兵装、航天装备及军工电子不同程度下滑。2023 年 前三季度，航海装备归母净利润同比增速实现由负转正，实现了五个子行业中最 高归母净利润同比增速 324.5%，航海装备景气度拐点得到验证，其次为航空装备 的 22.6%，此外，航天装备、军工电子及地面兵装归母净利润同比增速分别为17.9%、-18.9%和-47.5%。

2.2 航海装备毛利率提升显著，军工电子毛利率有所下滑

军工电子毛利率有所下滑，航海装备毛利率改善明显。2023 年前三季度，军工电 子行业毛利率仍旧处于五个子行业之首，但已从 2022 前三季度的 39.2%下滑至 2023 年前三季度的 37.9%。航海装备毛利率仍旧为五个子行业最低水平，但已从 2022 前三季度的 9.3%增加至 2023 年前三季度的 11.3%，毛利率水平已提升至近 5 年前三季度最高水平；航空装备毛利率实现小幅增长，从 2022 前三季度的 17.7% 微增至 2023 年前三季度的 18.2%；航天装备行业毛利率从 2022 前三季度的 20.2% 微增至 2023 年前三季度的 21.3%；地面装备则从 2022 前三季度的 19.6%提升至 2023 年前三季度的 20.3%。

航空装备、航天装备及航海装备费用率得到有效控制，军工电子费用率显著上升。 2023 年前三季度，航空装备、航天装备及航海装备费用率与 2022 年前三季度相 比均有不同程度下降，地面兵装与军工电子费用率则提升较为明显。

2.3 二级子行业景气度分化，航海装备景气度持续提升

航海装备合同负债+预收账款项目稳定增长，景气度进一步获得验证。2023 年前 三季度，航海装备合同负债+预收账款项目由 2022 前三季度的 981.7 亿元增长至 1299.2 亿元，成为国防军工行业中占比最高的行业，行业景气度进一步提升，航 空装备的合同负债+预收账款项目由 2022 前三季度的 711.9 亿元降为 501.4 亿元， 反映了航空装备行业的订单正稳步消化，但存量订单仍旧处于高位。

航海装备存货周转显著加快，军工电子存货周转天数继续上升。2023 年前三季度， 航海装备行业平均存货周转天数由 2022 前三季度的 370.2 天减少至 315.8 天，交 货周期变短，航空装备行业平均存货周转天数由 296.1 天增至 301.6 天，交货节奏 有所放缓，军工电子平均存货周转天数从 2022 前三季度的 416.2 天提升至 2023 年前三季度的 452.8 天，交货节奏显著提升。此外，地面兵装及航天装备存货周 转天数均有所增加。

航海装备、航空装备固定资产支出显著增加。从购建固定资产等现金支出方面来 看，2023 年前三季度，航海装备该项支出由 2022 前三季度的 24.0 亿元增长至 2023 年前三季度的 51.3 亿元，航海装备较快的固定资产支出有望加速产能扩张。航空 装备 2023 年前三季度该项支出由 2022 前三季度的 93.8 亿元增长至 111.9 亿元。 地面兵装该项支出基本维持不变，而航天装备及军工电子该项支出则出现一定程 度下滑。

3 航空装备：主机厂营收持续增加，各环节毛利率分 化明显

本章节根据航空装备上市公司主营业务为其打上环节标签，为保持统计口径一致， 本章节剔除 2019 年无财务数据的航空装备上市公司。

3.1 主机厂营收稳定提升，上游原材料有所分化

主机厂营收持续提高，部分上游环节营收有所分化。2023 年前三季度，航空装备 行业中，下游军机主机厂（营收同比+12.1%）、航发主机厂（营收同比+17.4%）均 实现了营业收入的稳定增长，但无人机环节出现了较大幅度下降（营收同比15.6%）。中游航空零部件（营收同比+6.9%）、航空锻件（营收同比+13.6%）以及 航发零部件（营收同比+17.8%）环节实现了稳定增长，上游则出现了一定分化： 除高温合金（营收同比+27.4%）、复合材料（营收同比+7.7%）实现一定增长外， 钛合金（营收同比-5.5%）和碳纤维（营收同比-12.7%）则出现了一定程度的下滑。

主机厂归母净利润再创新高，多数环节归母净利润稳步增长。近 5 年的前三季度， 军机主机厂创近 5 年前三季度归母净利润新高 34.7 亿元，航发主机厂创近 5 年前 三季度归母净利润新高 10.3 亿元；中游部分航空零部件（同比+4.8%）、航空锻件 （同比+22.5%）、航发零部件（同比+15.9%）归母净利润均实现一定程度增长；上 游部分归母净利润分化明显：复合材料（同比+25.8%）及高温合金（同比+8.4%） 实现增长，钛合金（同比-32.1%）及碳纤维（同比-19.1%）出现明显下滑。

3.2 主机厂毛利率及费用率均处于低位，其余环节毛利率及费用率分化

主机厂受定价因素限制毛利率维持低位，其余环节毛利率分化严重。主机厂定价 规则为：装备价格 = 定价成本 + ?% ∗ 目标成本 + 激励(约束)利润，该定价规则 一定程度上限制了主机厂毛利率上限，因此主机厂毛利率在航空装备中处于最低 水平。2023 年前三季度，军机/航发主机厂总体毛利率保持稳定。复合材料、高温 合金、无人机、航空锻件环节毛利率出现了一定程度的提高，航空零部件、钛合 金、碳纤维及航发零部件等环节均出现了毛利率的显著下降。

主机厂中航发主机厂毛利率相对较高，军机主机厂差异显著。由于航发主机厂集 中度显著高于军机主机厂，且航空发动机与军机数量存在显著的倍数关系，因此航发主机厂拥有更明显的规模效应。2023 年前三季度，航发动力毛利率（11.9%） 显著高于军机主机厂，在军机主机厂中，中航沈飞由于型号成熟，毛利率处于军 机主机厂最高水平（10.4%）。2023 年前三季度，中航西飞（6.5%）及中直股份（7.5%） 毛利率相比 2022 前三季度有一定的下滑。此外，洪都航空毛利率（2.9%）近年来 均处于军机/航发主机厂中最低水平，但 2023 年前三季度相比 2022 前三季度有一 定改善。

军机/航发主机厂费用率处于最低水平且有所降低。2023 年前三季度，军机主机厂 总体费用率与 2022 前三季度相比基本持平，费用率持续保持在航空装备各环节中 最低水平，航发主机厂费用率仅高于军机主机厂但同比略有提升，其余环节互有 涨跌，其中碳纤维环节费用从 2022 前三季度的 7.85%增长至 2023 年前三季度的 17.98%。

3.3 军机主机厂存货周转加快，合同负债+预收账款仍处于历史高位

主机厂存货周转速度有所提高，航空锻件及航发零部件交货速度加快。从存货周 转天数来看，军机/航发主机厂 2023 年前三季度存货周转速度相比 2022 年前三季 度有所提升，复合材料、航空锻件及航发零部件交货速度显著提升，而其余环节 则有不同程度下滑。

从各环节购建固定资产等现金支出可以看出，军机/航发主机厂该项支出仍处于高 位，航空锻件、航发零部件连续增长，上游则分化严重：钛合金显著下滑，碳纤 维该项支出持续增加。主机厂合同负债+预收账款显著下降，但绝对水平仍处于历史高位。2023 年前三 季度，航发主机厂合同负债+预收账款项目由 2022 前三季度的 196 亿元下降至 143 亿元，军机主机厂的该项目由 469 亿元下降至 301 亿元，该项目的下降说明存量 订单稳定消化，但与 2020 前三季度及 2019 年前三季度相比，该项目仍处于历史 高位。

4 军工电子及航天装备：多环节费用率上升，毛利率 有所下滑

鉴于航天装备行业公司数量较少且业务与军工电子相关度较高，因此本章节将军 工电子与航天装备合并总结。按照行业中公司主营业务将军工电子和航天装备中 的公司标记为如下表所示环节标签，为保持统计口径一致，本章节剔除 2019 年无 财务数据的上市公司。

4.1 总体营收有所增长，多数环节归母净利润出现下滑

军工电子元器件营收持续增长，其余环节营收基本持平。2023 年前三季度，军工 电子元器件营业收入从 2022 前三季度的 500.6 亿元增长 527.7 亿元，同比增长 5.43%，除此军工电子元器件及雷达营收有所增长外，军工信息化、军事通信、卫 星及火箭等环节营业收入均出现了不同程度下滑。

除雷达环节归母净利润有所增长外，其余环节归母净利润总体表现欠佳。2023 年 前三季度，雷达环节归母净利润从 2022 前三季度的 9.3 亿元增长至 11.8 亿元，而 军工电子元器件、军工信息化、军事通信、卫星及火箭环节均出现不同程度下滑。

4.2 多数环节出现毛利率下降及费用率上升

多数环节出现了毛利率下降同时费用率上行的现象。2023 年前三季度，除雷达环 节毛利率有所提升外，其余环节毛利率均出现不同程度的下滑。费用率方面，除 雷达环节费用率有一定下降外，其余环节费用率均出现了一定程度的上升，毛利 率的下降及费用率的提升成为了多数环节归母净利润下降的重要原因。

4.3 存货周转速度处于近年来较低水平，合同负债+预收账款仍处于相 对高位

多环节存货周转天数处于近年来高位，合同负债+预收账款虽有下降但仍处于高 位。2023 年前三季度，军工电子元器件、军工信息化、军事通信、雷达、卫星、 火箭等环节平均存货周转天数均有不同程度增加。2023 年前三季度，除雷达、火 箭环节合同负债+预收账款略有增加外，其余环节合同负债+预收账款均出现不同 程度下降，反映存量订单正逐渐被消化，此外目前，军工电子元器件、军工信息 化、雷达等环节合同负债+预收账款仍处于近年来高位。

5 航海装备及地面兵装总结：船舶业绩已然反转，兵 装行业毛利率分化

由于航海及兵装上市公司数量较少，因此本章节合并总结。按照上市公司主营业 务将上市公司划分为如下表所示环节，其中为保持统计口径一致，本章节剔除 2019 年无财务数据的上市公司。

5.1 船舶总装及配套营收显著增长，归母净利润获得显著改善

船舶总装及船舶配套环节营收同比快速增长，特种装备有所下滑。2023 年前三季 度，船舶总装企业营业收入从 2022 前三季度的 722.5 亿元增长至 904.1 亿元，同 比增长 25.14%，船舶配套环节营收从 2022 前三季度的 53.0 亿元增长至 2023 年 前三季度的 120.4 亿元，同比增长 126.95%。特种装备行业营收从 2022 前三季度 的 176.3 亿元下降至 2023 年前三季度的 126.0 亿元，同比下降 28.55%，此外，船 舶信息化、兵装原材料及兵装信息化均出现一定程度的下滑。

船舶总装归母净利润大幅提升，特种装备归母净利润下滑严重。2023 年前三季度， 船舶总装实现归母净利润24.9亿元，同比2022前三季度的2.4亿元增长922.13%， 而特种装备归母净利润同比下降 55.64%，由 2022 前三季度的 17.0 亿元下滑至 2023 年前三季度的 7.5 亿元。除此之外，船舶配套及兵装信息化归母净利润均实 现一定程度上涨。

5.2 船舶总装及配套毛利率显著改善，费用率得到有效控制

航海装备各环节毛利率提升明显，地面兵装各环节毛利率有所分化。2019 年前三 季度至 2023 年前三季度，船舶总装环节毛利率处于本节讨论的六大环节中的最低 水平，2023 年前三季度，船舶总装毛利率由 2022 前三季度的 8.1%提升至 9.8%， 提升明显；船舶信息化毛利率由 2022 前三季度的 31.2%提升至 33.5%；船舶配套 由 2022 前三季度的 12.6%提升至 17.9%。地面兵装行业毛利率有所分化：特种装 备及兵装原材料环节毛利率基本保持平稳，兵装信息化毛利率提升明显。

船舶总装及船舶信息化环节费用得到有效控制，地面兵装各环节费用有所分化。 2023 年前三季度，船舶总装及船舶信息化费用率同比分别-2.40pct/-2.26pct，费用 控制总体效果显著，船舶配套费用率同比+1.43pct，略有提升。地面兵装环节中特 种装备和兵装信息化费用分别同比+2.22pct/2.31pct，兵装原材料则相对较为稳定。

5.3 航海装备各环节周转速度显著加快，合同负债+预收账款稳健上升

航海装备各环节存货周转加快，地面兵装各环节存货周转变缓。2023 年前三季度， 船舶总装平均存货周转天数由 2022 前三季度的 286 天减少至 231 天，存货周转 显著加快，此外，船舶信息化、船舶配套环节均实现了一定的存货周转速度的提 升。而特种装备、兵装原材料及兵装信息化存货周转速度均有所下滑。

船舶总装合同负债+预收账款持续增长，购建固定资产等现金支出，行业景气度持 续高涨。2023 年前三季度，船舶总装环节合同负债+预收账款项目由 2022 前三季 度的 961.3 亿元增长至 1261.3 亿元，船舶总装订单增加速度大于订单消化速度。 特种装备环节合同负债+预收账款项目由 2022 前三季度的 51.0 亿元下滑至 35.0 亿元，景气度有所下行。2023 年前三季度，船舶总装购建固定资产等现金支出项 目由 2022 前三季度的 19.0 亿元增长至 30.3 亿元，增幅较大，船舶总装产能未来 有望稳步提升。

6 三季报总结汇总

 

2023 前三季度，国防军工行业营业收入 4014.4 亿元，在 31 个申万一级行业中排 名 25；营业收入增速为 7.08%，排名第 5；归母净利润为 293.53 亿元，排名第 21； 归母净利润同比增速为 4.51%，排名第 14。2023Q3，国防军工行业单季度营业收 入 1383.48 亿元，在 31 个申万一级行业中排名第 25；单季度营收增速为 3.62%， 排名第 16；单季度归母净利润 93.82 亿元，排名第 22；单季度归母净利润同比增 速 9.47%，排名第 18。

国防军工行业在申万一级行业中营收增速总体靠前，但归 母净利润增速整体居中，细分来看，国防军工二级子行业景气度有所分化，根据 前述章节分析，我们做出如下总结及投资建议： 1、 航空装备：2023 年前三季度，航空装备持续稳定增长，航空装备行业营收增 速（20.5%）在五大子行业中仅次于航海装备的 29.9%。2023 年前三季度，航 空装备归母净利润 133.1 亿元，同比增长 22.6%，为 2019 年前三季度的 2.67 倍，航空装备行业基本面在 2019 年前三季度-2023 年前三季度改善显著。此 外 2023 年前三季度航空装备行业合同负债+预收账款虽有所有下降，但仍处 于历史高位，航空装备行业景气度有望延续。

2、 航天装备：2023 年前三季度航天装备营收略有下降（同比-5.0%），归母净利 润有所下降（同比-17.9%）。中国卫星网络集团已经于 2021 年 4 月 28 日成立， 据国际电信联盟（ITU）披露文件，2020 年 9 月，中国以“GW”为代号申报了 两个低轨卫星星座，共计 12992 颗卫星，此外 G60 卫星互联网计划亦在 2022 年正式推出，华为 mate 60 手机的推出进一步提高大众对卫星通信热情，随着 卫星互联网产业逐步深化，航天装备有望止跌并逐步上行。

3、 航海装备：2023 年前三季度航海装备营收同比增长 29.9%，归母净利润大幅 增长（同比+324.5%），2019 年前三季度-2023 年前三季度，航海装备合同负债 +预收账款项目由 227.5 亿元增长至 1299.2 亿元，该项目已达到 2023 年前三 季度营业收入（1050.2 亿元）的 1.24 倍，航海装备景气度持续上行，随着低 毛利率订单的交付以及高毛利订单的逐渐放量，航海装备有望稳步迎来利润 释放期。

4、 军工电子：2023 年前三季度军工电子营收同比增长 1.8%，但归母净利润同比 下降 18.9%，毛利率相比 2022 前三季度下降 1.3pct，平均存货周转时间处于 历史高位，行业景气度有所下行。国家发改委文章《加快国防和军队现代化》 指出要加快推动机械化信息化智能化融合发展，军工电子行业是军队实现信 息化智能化的关键环节，短期景气度下行不改其长期成长属性。

5、 地面兵装：2023 年前三季度地面兵装营收同比下降 24.1%，归母净利润同比 下降 47.5%，行业景气度处于较低水平。随着军队信息化建设的推进，兵装信 息化有望深度受益。

 

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）