2026年国防军工行业深度：“十五五”军工哪些方向值得关注？

回顾“十四五”军工行情，探寻“十五五”军工投资方向

1.1 复盘 2020~2025 年 A 股军工

复盘 2020~2025 年军工行情：2020~2021 年国防政策牵引国内装备放量+新装备升 级带来部分环节价值通胀，整体是基本面驱动的戴维斯双击行情；2022~2024 年受到 中期调整、产品降价等因素影响，军工板块整体处于下行趋势（2022 年 5 月和 2024 年 9 月跟随市场上涨）；2025 年国内军工订单复苏预期+地缘政治因素打开军贸成长空 间+商业航天为代表的新质战斗力时代到来，带来军工新一轮行情。

2020~2021 年：从产业端来看，军机、航发、导弹等装备迎来放量建 设，2020~2021 年相关公司归母净利润迎来高速增长，特别是军工电子为代表的通胀环 节，同时受益于装备放量+单个装备价值量提升（国产替代/信息化率提升），从 2020 年 和 2021 年申万军工板块涨幅前 10 名个股来看，大部分标的也都来自军机、航发、导弹、 军工电子相关方向。 2022~2024 年：一方面，前 2 年的高速增长后，军工企业归母净利润体量已较 2 年前 有较大幅度增长，因此归母净利润增速本身普遍出现了下滑甚至出现负增长，这导致军 工企业估值的收缩。另一方面，人事变动和产品降价更是直接影响了军工企业的订单和 基本面。 2025 年：部分企业订单开始改善并在 2025 年前三季度归母净利润实现较好增长。此外 2025 年 5 月巴空军驾驶中国产歼-10C 战机，击落了包括“阵风”战机在内的多架印度 现代化战机，展现了中国军工装备的高性能，也打开了军贸的长期成长空间。最后以商 业航天为代表的新质战斗力方向产业化持续推进带来成长空间。2025 年申万军工板块涨 幅前 10 名个股基本来自商业航天、军贸以及其他新质战斗力方向。

整体复盘下来，2020~2025 年 A 股军工标的大涨的原因包括但不限于：1）市场空间大 且处于 1-100 放量装备的赛道（比如 2020~2021 年的军机、导弹、航发，2025 年的军 贸、商业航天、军工 AI），2）具备通胀逻辑的环节使得利润弹性更大（比如 2020~2021 年的军工电子）或者产业链主使得估值提升空间更大（（比如 2020~2021 年的航发动力）。

1.2 梳理俄乌战争后美股军工涨幅靠前标的

由于 2022 年俄乌战争爆发是世界地缘政治格局变化的重要事件，因此我们主要梳理美 股国防军工 20220101~20251231 涨幅靠前标的，总结出以下两个观点：第一，全球地 缘冲突常态化、各国军费不断增长的背景下，叠加美国作为全球最大军贸出口国，美股 军工股即使当期基本面并未实现高速增长，但是市场仍然愿意给未来若干年确定性的现 金流提前定价，美股军工估值快速上涨；第二，市场对于符合未来战争模式、成长空间 大的新兴领域相关企业（军工 AI、无人装备、商业航天）赋予了成长溢价。

1.3 “十五五”A 股军工：重点关注新质战斗力、军民融合方向

“十五五”的 A 股国防军工：宏观层面，国防政策、地缘政治环境、国内军费三重驱动 产业向上趋势；中观层面，整体或将呈现传统装备稳增长、新质战斗力装备高增长的结 构性特征，此外军贸和军民融合作为打开军工企业成长天花板的因素也有望在“十五五” 迎来高增长；微观层面，大部分军工企业过去 3 年受行业影响较大，未来基本面有望迎 来复苏，从大空间、高壁垒、高业绩弹性三个角度考虑，重点关注企业所处赛道的空间 和景气度、壁垒/市占率、高景气赛道业务占比、单个装备使用量、上游原材料成本波动、 企业治理结构等情况。

1、宏观层面：国防政策方面，（《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规 划的建议》提出“如期实现建军一百年奋斗目标”、“加快先进战斗力建设。壮大战略威 慑力量，维护全球战略平衡和稳定”，装备建设仍是“十五五”重要任务；地缘政治环境 方面，近年来全球各地区地缘冲突持续爆发，若干国家开始大额提高军费；国内军费方 面，过去几年中国军费整体保持增长态势，国防预算由 2019 年的 1.21 万亿增至 2025 年的 1.81 万亿元。再考虑过去 3 年国内军工受到行业因素的影响，我们认为未来国内军 工产业整体是处于向上的趋势。

2、中观层面：（《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》提出， “推进新域新质作战力量规模化、实战化、体系化发展，加快无人智能作战力量及反制 能力建设，加强传统作战力量升级改造”、“统筹网络信息体系建设运用，加强数据资源 开发利用，构建智能化军事体系”、“加快新兴领域战略能力建设，推动新质生产力同新 质战斗力高效融合、双向拉动”。我们认为“十五五”期间，传统装备有望迎来稳增长， 同时无人智能装备等新质战斗力装备将迎来高增长，此外全球地缘冲突频发背景下军贸 市场有望逐步打开，国产大飞机/国产商发、燃气轮机、商业航天等军民融合方向也有望 迎来高增长。

3、微观层面：立足寻找大空间、高壁垒、高业绩弹性的投资标的。第一，锚定大空间且 即将迎来高景气成长的赛道，包括新航空装备、导弹、无人装备、军贸、商业航天、国 产大飞机/国产商发、燃气轮机等。第二，选择产业链上高壁垒、格局好的标的，不仅业 绩端确定受益于赛道的景气成长，估值端也能享受更高的溢价。第三，业绩弹性需要关 注高景气赛道业务占比、单个装备使用量、上游原材料成本波动、治理结构等。

赛道：重点关注将迎来 1-100 成长阶段的装备

2.1 航空新装备：重点关注装备放量拐点

“十四五”航空装备经历了高增长的放量列装阶段，我们认为未来行业整体或保持稳增 长状态，重点关注新型号放量。不管是主机厂还是中上游环节，（“十四五”期间基本面均 经历过高增长阶段，向“十五五”展望，考虑老型号的稳定或者下滑、新型号的放量增 长，我们认为航空装备整体将保持稳定增长，但是新型号相关环节将保持高景气增长。

2.2 导弹：低基数+消耗属性强，未来 3 年仍有望实现高弹性增长

“十四五”导弹产业经历了前期高弹性增长+后期明显下滑，预计未来 3 年仍有望实现 高弹性增长。过去 3 年军工行业整体影响下，目前大部分导弹产业相关企业已经具备利 润低基数的基础，而导弹作为直接杀伤武器，可以把军机、无人机、舰船、陆军装备等 任意军工装备作为武器平台并列装，此外导弹消耗属性使得和平时期也有训练演习需求， 综上所述我们认为导弹产业相关企业未来 3 年有望迎来高弹性增长。

2.3 无人装备：中国无人装备产业体系日趋完善，“十五五”有望迎来高增长

无人装备是智能化战争时代的主战力量。随着人工智能技术的快速发展，军事领域正在 经历前所未有的变革，人工智能技术在自动化武器系统、无人机、辅助决策等军事应用 方面取得长足进展，被美国、俄罗斯等军事强国视为改变未来战争形态的关键技术之一。 智能化战争时代，整体呈现以人工智能为技术支撑、以算法为制胜因素、以无人装备为 主战力量、以集群作战为主战样式的新一代战争形态，装备特点主要表现为无人、自主、 智能和集群等。

美国一直将无人系统的自主化发展视为提升其军事竞争优势的关键所在。2005 年起美 军就通过发布一系列的综合路线图来规划和指导无人力量的发展。2015 年美国发布新的 “国防创新计划”，将人工智能和自主无人系统的发展和应用上升为战略层面，各类自主 无人车、自主无人艇、自主无人机、自主无人潜航器、巡飞武器等得到较大发展，并广 泛应用于战场。2025 年 11 月美海军开始推进“机器人与自主系统采购组合执行官办公 室（PAERAS）”的组建工作，该机构将统管美海军 66 个无人系统项目，未来五年相关项 目的采购总额约为 190 亿美元，2026 年起 PAERAS 将全面进入实质性运行阶段，推动美 海军无人备采购进入规模化、体系化发展阶段。

俄乌冲突充分证明了无人装备在现代智能化战争中的地位，美股已经诞生 AVAV 为代表 的无人机牛股。从实战和应用规模角度分析，俄乌冲突可以称为迄今为止第一次“智能 化战争”，主要体现在战略欺骗与认知对抗、分布式精确打击与智能弹药、无人机侦察攻 击与 OODA 快速闭环、精准斩首行动、北约后台“云+AI”支持等方面。无人装备是俄 乌冲突中最重要的武器装备，俄乌冲突以来美股无人机相关企业（AVAV 等）股价迎来大 幅上涨。

AVAV（（航空环境）：过去依靠弹簧刀巡飞弹爆款单品实现收入快速增长，2025 年收购 BlueHalo 进一步丰富产品矩阵。公司收入增长自 2022 年开始明显提速，由 2022 年的 4.46 亿美元提至 2025 年的 8.21 亿美元，增长主要来自巡飞弹系统，收入自 2022 年的 0.76 亿美元提至 2025 年的 3.52 亿美元。未来一方面，公司无人装备、巡飞弹等产品符 合现代战争智能化的需求或有望实现较好增长，另一方面，2025 年公司收购美国军工企 业 BlueHalo，直接打造成为无人/反无人装备+智能弹药+电子战系统+太空激光通信、 相控阵天线于一体的新兴防务企业。

国内无人装备受益于政策规划+产业落地双重驱动，“十五五”有望迎来高速增长。政策 端，（《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》明确提出（“推进 新域新质作战力量规模化、实战化、体系化发展，加快无人智能作战力量及反制能力建 设”。产业端，2025 年 9 月 3 日阅兵式上大量无人作战装备系统的出现，表明中国无人 装备（“研发设计--装备制造--作战平台测试验证--作战系统运营服务”各环节协同发展的 产业生态初步形成，我们认为“十五五”中国无人装备有望进入快速发展阶段。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）