1、 电磁屏蔽及导热材料专家，内生外延持 续扩张

1.1、 深耕行业二十余年，形成丰富产品矩阵

公司成立于 1993 年，成立之初主要从事薄膜开关及电子辅料产品生产，产品主要用于 通讯机柜、仪器仪表、机床设备及家电等领域。2000 年起，公司开始采购国际主要品牌的 电磁屏蔽及导热材料进行应用开发、生产和销售，产品扩张至金属屏蔽器件、导电布衬垫、 导热界面器件等，应用领域向计算机及手机等场景扩张。2006 年，公司成立研发团队，部 分替代国外品牌产品，打破国外品牌在国内电磁屏蔽器件领域的垄断。2010 年起，公司为 客户提供电磁屏蔽材料及器件、导热材料及器件从设计、选型、生产和服务的全流程应用 解决方案。2015 年，公司收购苏州格优进入导热石墨膜领域，进一步完善产品矩阵。2018 年，公司开始切入新能源车领域，就此形成以电磁屏蔽及导热材料为核心产品，通信+消费 电子+新能源为核心下游的产品体系。

公司经过 30 年发展，现已在电磁及轻量化、导热领域形成丰富的产品矩阵，电磁屏蔽 材料及器件包括导电布衬垫、导电硅胶、导电塑料器件、金属屏蔽器件、吸波器件及软连 接等，热管理材料及器件包括导热界面器件、石墨片、导热石墨膜、散热模组、风扇、VC 均温板、热管、压铸件及液冷板等，产品线齐全，可以满足客户一站式采购需求，降低客 户采购成本。公司战略定位明确，围绕客户散热、电磁屏蔽及轻量化需求，为通讯、消费电子、新 能源领域终端客户提供一站式解决方案。

公司通过持续的研发创新、优异的产品质量、专业的服务优势等，与各领域全球头部 企业形成深度合作，已积累形成丰富的优质客户群体，其中，终端类客户包括：华为、微 软、联想、三星、荣耀、小米及 MOTO、Dell 等；通信类客户包括：华为、中兴、诺基亚、 爱立信、思科、中信科移动、超聚变等；网络通信类客户包括：微软、思科、浪潮、亚旭、 同方、宝德及 Facebook、google、Juniper.ATOS 等；新能源汽车类客户包括：广汽、北 汽、中车、中兴新能源汽车、一汽奔腾、一汽红旗、东风日产、宁德时代、深圳威迈斯、 速腾聚创、国轩、孚能等；光伏及储能等新能源领域客户包括：华为、阳光电源、古瑞瓦 特、固德威、富兰瓦时、宁德时代等；其它类客户包括：格力电器、迈瑞、万孚、歌尔声 学、创世纪、新产业、普渡、松下、大疆、Legrand 及 Ulike 等。

1.2、 管理权及控制权高度一致，股权激励锁定核心人才

公司董事长为马飞先生，马先生亦为公司创始人。总经理为相福亮先生，相先生曾任 富士康项目经理，在消费电子行业具丰富从业经验。公司其他核心管理人员亦有丰富从业 经验或专业背景，为公司长期稳定发展保驾护航。

公司控股股东及实际控制人为董事长马飞先生，第二大股东为马飞先生配偶黄峥女士， 控制权与经营权高度一致，马飞先生通过直接及间接方式持有公司 41%股份。子公司方面， 公司通过收购昆山品岱、格优碳素、博纬通信、珠海润星泰等优质企业，巩固完善电磁屏 蔽及导热材料产品矩阵，为公司提供一站式解决方案奠定基础。

公司 2021 年发布股票激励计划，以此留住核心人才。其中授予邱焕文等核心管理人员 第一类限制性股票合计 158 万股，占公告日总股本比例 0.31%，授予中层管理人员及核心技 术人员第二类限制性股票合计 697.7 万股，占公告日总股本比例 1.38%。第一类限制性股票 回购价格及第二类限制性股票首次授予价格为 10.89 元/股，第二类限制性股票预留授予价 格为 12.47 元/股。此次股票激励计划以公司 2022-2024 年营收为考核目标，此三年考核标 准分别为营收不低于 32.5、37、42 亿元，目前公司已顺利完成 2022 年考核目标。

1.3、 收入稳步扩张，业绩困境反转

公司 2022 年实现营收 41.2 亿元，2013-2022 年 CAGR 达 28%，近十年期间保持高速增 长，一方面得益于下游市场需求稳步提升，另一方面得益于公司不断完善产品矩阵、拓展 终端客户等举措，市占率持续提升。公司 2023 上半年实现营收 17.8 亿元/yoy+3%，增速有 所放缓，主要受新能源车行业去库存影响。

公司 2022 年实现归母净利润 0.96 亿元/yoy+220%，利润端实现困境反转。回顾公司过 往业绩情况，公司归母净利润在 2019 年达到峰值，主要得益于毛利率高企及收入快速增长 带来的规模效应，随后在 2020、2021 年公司归母净利润连续两年下滑，主要原因为：1） 公司核心客户受到美国制裁，影响公司消费电子业务收入，进而导致盈利受损；2）公司 2020 年起在新能源领域大规模进行产品开发，产品导入初期产生收入较低，且需要大量模 具费、研发费用等，规模效应无法显现；3）疫情下大宗商品价格快速上扬，导致毛利率下 行。由于新能源车客户验证周期普遍在 1-2 年，公司相关产品于 2022 年起逐步放量，带动 公司业绩困境反转。公司 2023 上半年实现归母净利润 0.04 亿元，同比由亏转盈，业绩反 转趋势仍在持续。

盈利能力方面，公司毛利率在 2020 年前维持在 30%左右的较高水平，2020 年由于产品 结构变化、大宗原材料价格上涨等因素，毛利率有所下滑。公司净利率与毛利率大致走势 相似，体现出公司费用率较为稳定。 费用端具体拆分来看，公司销售费用率较为平稳，近年来维持在 3%左右，管理费用率 随收入体量增长呈现下降趋势，研发费用率则处于上涨态势，后续随公司新能源产品放量， 研发费用率有望被逐步摊薄。

2、 三大下游稳健发展，助推需求

电磁屏蔽及导热材料应用场景广泛，公司产品主要应用于消费电子、通讯、新能源等 下游场景，我们认为此三大下游市场均蕴含较大机遇，可保障公司中长期需求。其中消费 电子可分为手机/笔记本电脑等传统市场及 AR/VR 等新兴市场，传统消费电子市场经历 2022 年需求萎靡后，2023 年起有望逐步复苏，AR/VR 仍处发展初期，未来有望成为推动产业变 革、改变人类生活方式的全新巨量市场；通讯场景包括通讯基站及数据中心等，全球 5G 通 讯基站仍在加速建设，5.5G、6G 亦在华为引领下逐步突破，新一代通讯技术对电磁屏蔽及 散热材料具更高要求，有望带动公司产品价值量提升，数据中心单位价值量亦有望随液冷 渗透提升而逐步提升；新能源场景包含新能源车及光储，该市场在过去数年高速增长，未 来或仍将维持较高增速。

2.1、 消费电子：手机/笔电需求复苏，AR 等场景带动长 期高增量

手机、笔电出货或将回升。2022 年，全球智能手机出货量为 12.1 亿台/yoy-11.4%，全 球笔记本电脑出货量为 1.89 亿台/yoy-30.7%。根据 IDC 预测，2023 年全球智能手机出货将 为 12.4 亿台/yoy+3%，OMIDA 则预计 2023 年全球笔电出货 1.92 亿台/yoy+1%。全球消费电 子市场经历 2022 年萎靡后，叠加消费电子厂商备货需求，2023 年消费电子需求或将回暖。

全球笔记本电脑需求已触底回升。根据 TrendForce，2023Q2 全球笔记本电脑出货量达 4045 万台，环比增长 15.7%，为连续六个季度以来首次环比正增长，此外，其预计三、四 季度笔记本电脑出货将维持环比增长。年内来看，笔记本电脑需求回升趋势明确。

AR/VR 仍处发展初期，长期蕴含万亿级市场。根据 Wellsenn XR，2022 年全球 VR 出货 986 万台/yoy-4%，AR 出货 42 万台/yoy+45%。根据其预测，2030 年 AR、VR 全球出货量将分 别达到 12.6 亿、3.5 亿台，合计出货 16.1 亿台，2022-2030 年复合增速达 88%，长期发展 空间极大。

2.2、 通讯：基站迭代带动新机，服务器液冷趋势显著

基站：6G 及 5.5G 带动电磁屏蔽及导热材料量价齐升 通讯基站增量以 5G 为主。根据工信部数据，中国 2022 年 5G 基站累计建成 231 万个， 新增 88 万个，新增口径同比增长 33%，国内新增基站以 5G 基站为主。

6G 开发势在必行，5.5G 有望率先商用。为进一步提升无线通信速度及可靠性、实现万 物互联，全球主要国家及地区均积极推动 6G 发展，2020 年 2 月，第 34 次国际电信联盟 无线电通信部门 5D 工作组（ITU-R WP5D）会议召开，面向 2030 及 6G 的研究工作正式启动； 中国 2019 年 11 月成立国家 6G 技术研发推进工作组和总体专家组，正式于国家层面启动 6G 研发，目前三大运营商及华为、中兴等龙头企业均持续加大 6G 研发投入；美国联邦通信 委员会（FCC）于 2018 年便对 6G 系统进行了展望，并于 2019 年开放部分太赫兹频段，推 动 6G 技术的研发实验。

6G 研发虽已开启，但 5G 到 6G 的迭代还需一定时间， 5.5G 或成为重要过渡技术。华 为董事杨超斌在 2023MWC 世界移动通信大会上宣布，华为将于 2024 年推出面向商用的 5.5G 全套网络设备，为 5.5G 的商用部署做好准备。5.5G 相较 5G 支持更多频段，上行峰值和下 行峰值提升 10 倍、连接密度改善 10 倍、定位精度提升 10 倍、能效提升 10 倍，打开更大 消费应用空间。因此，5.5G 有望在未来数年带动全新基站布局需求。

此外，由于 5.5G、6G 将应用太赫兹频段，传输速率及容量均大幅提升，对天线、电磁 屏蔽材料、导热材料等将提出更高要求，关键材料均需做出针对性研发，单位价值量有望 抬升。综合而言，5.5G 及 6G 的推进，有望带动基站需求提升、关键材料价值量提升，带动 电磁屏蔽及导热材料量价齐升。

服务器：液冷加速渗透，带动导热器件单位价值量抬升 数据中心冷却方式包括风冷与液冷，液冷又包括冷板式液冷与浸没式液冷。相较而言， 风冷 PUE（Power Usage Effectiveness）最高，能耗最高，成本最低，适用于低功率密度 场景；冷板式液冷 PUE 及成本均居中；浸没式液冷 PUE 最低，成本最高。现阶段而言，由 于国内数据中心功率密度普遍较低，风冷技术成熟度高且成本低，为主流技术路径，未来 随数据中心功率密度提升及政策端支持，液冷渗透率有望逐步提升，带动温控行业单位价 值量提升。

数据中心功率密度提升、PUE 降低的诉求，使得液冷渗透率提升成为必然趋势。根据 赛迪顾问，中国 2022 年 8kw 以上数据中心占比为 25%，相较 2021 年提升 14pct，高功率密 度数据中心占比显著提升，未来随 AI 服务器加速布局，数据中心功率密度有望持续提升。 在高功率密度下，低 PUE 将更具性价比，因此，数据中心功率密度提升趋势有望带动液冷 加速渗透。

2020 年国内数据中心耗电量高达 7.5 万亿度，占全社会用电量比重达 2.7%，耗电量及 占比在过去数年均持续攀升。由于目前国内数据中心以风冷为主，假设行业平均 PUE 为 1.5， 由于数据中心非 IT 设备能耗主要来自散热设备，则意味着 2020 年数据中心散热设备耗电 量高达 2.5 万亿度，若行业平均 PUE 能够降低至 1.2，则散热设备耗电量将降低至 1 万亿度， 每年可节省 1.5 万亿度电，相当于 4 亿吨煤发电量。

基于数据中心非 IT 设备高能耗现状，工信部及各地方政府均对数据中心 PUE 提出要求， 工信部要求新建大型及以上数据中心 PUE 降到 1.3 以下，严寒和寒冷地区力争降低到 1.25以下。综上，我们认为液冷在数据中心领域渗透率有望逐步提升，带动行业价值量提升。

2.3、 新能源：需求端仍将保持强劲增势

中国引领全球新能源车市场持续高增。根据 EVTank，2022 年全球新能源车销量达 1082.4 万辆/yoy+66.5%，2019-2022 年持续高增长，期间复合增速达 73%。EVTank 预计 2025 年全球新能源车销量将达到 2542 万辆，2022-2025 年将继续以 33%的复合增速增长。 中国为全球新能源车市场引领者，2022 年销量达 688.7 万辆/yoy+96.4%，全球销量占比达 64%。我们预计 2025 年中国新能源车销量将达到 1463 万辆，2022-2025 年 CAGR 达 29%。

光伏需求稳步提升。根据 CPIA，2022 年全球光伏新增装机 230GW/yoy+35%，中国光伏 新增装机 87GW/yoy+59%。根据其乐观预测，2023 年全球光伏新增装机将达 330GW/yoy+43%， 2027 年新增装机将达 438GW，2022-2027 年复合增速达 14%，2023 年中国光伏新增装机将达120GW/yoy+37%，2027 年新增装机将达 130GW，未来将平稳增长。

全球储能高速增长，已成超级风口。根据 CNESA，2022 年全球新型储能装机量达 20.4GW/yoy+83% ， 2017-2022 年 CAGR 达 74% 。 2022 年 中 国 新 型 储 能 装 机 量 达 7.3GW/yoy+200%，2017-2022 年 CAGR 达 136%。根据 CNESA 乐观预测，2027 年中国新型储能 累积装机规模将达 138.4GW，2023-2027 年五年平均新增储能装机达 25.1GW，仍将维持高景 气。

中国已成全球最大储能市场。随着 2022 年中国储能装机高速增长，中国已超过美国成 为全球最大储能市场，装机占比达 36%；欧洲地区则凭借高户储需求，亦超越美国，成为全 球第二大储能市场；美国由于储能补贴发放减缓，部分项目延缓装机，需求暂时承压，未 来随补贴要求达标，或重启高增态势。

3、 强竞争力铸就公司强α，有望长期增长

3.1、 研发、产能齐发力，保持核心竞争力

公司自 2006 年成立研发团队以来，持续高研发投入，助力众多电磁屏蔽及导热材料实 现国产替代。现阶段，公司研发投入保持增长，研发项目有序推进，未来有望助力公司保 持研发端竞争优势，取得更高市占率。

公司通过定增助力产能扩张。2023 年 5 月，公司定增股票发行上市，本次定增募得资 金近 10 亿元，其中 8 亿元将投向南海生产基地建设项目，将主要用于扩张储能相关零部件 及液冷板、连接片、电池复合材料上盖板等产能，募投产能全部投放后，将为公司贡献约 23 亿元/年营收增量及 2 亿元/年利润增量，弹性空间可观。

3.2、 各领域机遇共存，助公司长期高增

公司产品在消费电子、通讯、新能源等领域广泛应用，未来除跟随行业获得β性增长 外，有望基于研发、产能、工艺、客户等竞争优势，把握行业结构性机遇，包括：1）消费 电子领域，公司为华为手机电磁屏蔽及导热材料核心供应商，华为重启 5G 手机销售，将带 动公司市占率提升；2）通讯领域，公司与中兴通讯共同研发打样了 3D VC 样机，助力 5G 基站实现高效冷却和热管理，未来有望凭此技术在 5G 基站领域获得更高市场份额；3）新 能源领域，宁德时代麒麟电池开创性应用电芯大面冷却技术，大幅提升冷板用量，公司与 宁德时代保持良好合作关系，有望充分受益；4）特斯拉推出 Dojo 作为 AI 业务体系发展的 算力基础设施，并大力推动人形机器人商业化进程，二者均有电磁屏蔽及导热材料需求， 公司有望凭借与特斯拉汽车业务的合作基础，切入其新业务供应链。

3.2.1 消费电子

消费电子核心机遇在于华为 5G 手机重启销售。2023 年 8 月，华为 mate60 及 Pro 版本 上市，随后 Pro+及非凡大师上市，全系搭载麒麟 9000s 芯片，支持 5G 网络，一经开售便成 爆款。公司与华为从 1997 年开始合作，是华为核心供应商，有导热界面材料、石墨片、 VC/热管、屏蔽罩等诸多产品可用于智能手机，未来华为手机销量复苏，公司将充分收益。

游戏机及 VR 产品有望随市场高增。除手机、笔记本电脑等传统消费电子领域，公司产 品在游戏机、VR 等领域亦有应用，例如游戏机散热模组、导热界面材料、VC/热管、铜/铝 箔等，VR 精密注塑/冲压件，石墨片、散热模组、风扇、导热界面材料、连接器等。公司在 游戏机领域与索尼、微软等，VR 领域与谷歌、歌尔股份、字节跳动等龙头公司均有合作， 未来有望随行业取得高增长。

3.2.2 通讯

公司通讯领域业务主要包括通信基站及服务器，行业端机遇来自 5.5G、AI 服务器液冷 趋势带来的量价齐升机会。此外，公司与中兴通讯共同研发 3D VC，通过相变均温突破材料 导热限制，极大提升均温效果， 可匹配 5G 基站的“大功率、全带宽”发展，满足客户 “轻量化、高集成”需求。目前该技术仍处产业化初期，但部分厂家已积极布局并推动供 应链及技术发展，未来渗透率有望提升，公司具显著先发优势，有望在该技术领域获得高 市占率。

3.2.3 新能源

公司新能源车相关产品包括锂电池 Pack 用、车用及充电桩用，锂电池 Pack 产品包括 复合材料上盖、液冷板、铜排、防爆阀、导热界面材料等，车用产品包括导热材料、车载 无线充结构件、OBC 箱体、DVD 支架等，充电桩产品包括充电桩机柜、充电枪、电感及互感 器等。

麒麟电池提升冷板用量，已量产装车，公司有望受益。宁德时代于 2022 年 6 月推出麒 麟电池，首创性应用电芯大面冷却技术，将传统设在底部的水冷功能件置于电芯之间，使 换热面积扩大四倍，大幅提升电芯换热效率，将电芯控温时间缩短至原来的一半。麒麟电 池的应用大幅提升液冷板用量，公司与宁德时代深度合作，有望充分受益。

公司产品在光伏领域主要用于逆变器，具体产品包括散热器、压铸件、导电橡胶、复 合铜排等。在储能领域除用于电池 Pack 的盖板、散热组件等产品外，亦有用于储能变流器 的导热材料等。公司在光储领域与各龙头企业均有合作，包括华为、阳光电源、古瑞瓦特、 固德威、富兰瓦时宁德时代等，未来有望随行业共同高增。

特斯拉人形机器人及 Dojo 超算中心为其未来两大核心看点，其中，Dojo 将作为特斯拉 AI 业务体系发展的算力基础设施，云端训练特斯拉自动驾驶模型，人形机器人则有望成为 引领新一轮产业革命的产品，二者均有极大想象空间。人形机器人及超算中心有电磁屏蔽 及散热需求，公司与特斯拉在新能源车领域有良好合作基础，公司有望借此切入特斯拉机 器人及超算中心产业链，抢占行业先机。

 

 

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