2023年华致酒行研究报告 白酒为公司主要营收来源

1.国内领先的保真酒水营销和服务商

深耕行业十余载，成就国内酒类流通领域龙头。公司成立于 2005 年，以“精 品、保真、服务、创新”为核心理念，长期致力于为消费者提供真品美酒及周到服 务。经过十余年的发展，公司已建立起遍布全国的酒类全渠道营销网络体系，并与 茅台、五粮液等上游知名酒企建立了友好稳定的合作关系。公司目前主营白酒、葡 萄酒、进口烈性酒等国内外优质酒类产品，依托“遴选+开发”的产品拓展模式，不 断丰富产品矩阵，与终端消费者形成了良好互动，成为深受消费者信赖的中国保真 酒类连锁品牌。

1.1稳扎稳打三步走，上市奋进谱新篇

公司发展历程可划分为三个阶段： 1）初创起步阶段（2005 年-2011 年）：在假酒横行的时代背景下，秉持“让广 大消费者能够放心地购买到真品美酒，喝上真品美酒”的企业愿景，2005 年华致酒 行正式成立。2006 年以代理五粮液年份酒为起点，华致酒行业务正式起步，并于 2007 年开始涉足进口酒业务。随后公司不断发展壮大，代理及销售的酒品逐渐丰富。 2）高速发展阶段（2012 年-2018 年）：2013 年随着葡萄酒大师阿伦·格里菲 斯加入华致，公司进口酒业务得到快速发展。2015 年下半年开始，为应对国家宏观 调控的不利影响，公司开始尝试产品线和销售渠道转型，取得良好成效。面对电子 商务对传统酒品零售的冲击，公司依托多年积淀，于 2017 开启华致酒库战略条线， 并布局新零售平台。2018 年底华致酒库在全国已有近千家加盟店。同年，公司成为 贵州荷花酒唯一总代理，精品酒业务初具规模。

3）上市奋进阶段（2019 年至今）：2019 年公司在深交所成功上市，成为中国 首家酒类流通 A 股上市企业，解决了制约未来发展的资金瓶颈问题。随后公司进一 步拓宽全渠道营销网络，上线微信小程序平台，并先后与钓鱼台国宾酒业、赖高淮 品牌达成战略合作。2021 年、2022 年公司进一步丰富精品酒系列，先后推出荷 花·玉系列、习酒·窖藏 1988【琉金】、金酒鬼等新品，产品矩阵扩充丰富。

1.2核心团队经验丰富，铸就管理优势

公司股权结构稳定，核心管理团队成员均拥有多年的酒类销售行业从业经历。 公司实际控制人为吴向东先生，其通过西藏融睿投资有限公司、云南融睿高新技术 投资管理有限公司、华泽集团有限公司间接持股约 63.5%。吴向东先生在酒界从业 经历丰富，1998 年与五粮液合作推出“金六福”品牌，后收购湖南湘窖酒业、湖南 雁峰酒业、滕州金缘春酒业、陕西太白酒业、珍酒及李渡等，不断扩充酒业版图。 公司核心管理团队成员亦有丰富的行业经验，对市场敏感性强，具备清晰的发展思 路，为公司精确的市场定位和业务规划提供了保证。

1.3“多元化产品矩阵+全渠道营销网络”满足市场个性化需求

公司拥有丰富的产品矩阵，与国内外知名品牌合作稳定。公司目前主营白酒、 葡萄酒、进口烈性酒，其中白酒为公司主要营收来源，多年来稳定占据公司总营业 收入的 90%左右。葡萄酒、进口烈性酒近年来发展势头良好，营收占比逐步提高。 目前，公司已与茅台、五粮液等国内知名酒企和拉菲集团、奔富酒庄等国外知名品 牌建立了友好合作关系，同时公司实质自拥有荷花、赖高淮两个精品酒品牌。

公司面向全国构建了立体营销网络。公司目前构建了包括连锁酒行、华致酒库、 零售网点、KA 卖场、团购、电商、终端供应商在内的全渠道营销网络体系。现有营 销网络体系助力公司业务辐射全国各地区，其中华东地区多年来营收占比保持在 30% 以上，电商渠道近年来发展势头良好。

1.4业绩增速总体稳定，疫情扰动下短期承压

近年来公司营收保持较快增长，疫情反复拖累业绩表现。2022 年公司实现营收 87.08 亿元，同比增长 16.7%，2018-2022 年 CAGR 为 33.8%。2022 年公司归母净利 润为 3.66 亿元，同比减少 45.8%，2018-2022 年 CAGR 为 12.9%。2020 年及 2022 年 在疫情扰动下酒类消费场景缺失，公司营收增速有所放缓，2022 年归母净利润同比 下滑。2022 年白酒景气不佳致使盈利能力下滑，疫后修复空间可观。2022 年，公司 重要市场受疫情影响严重，消费场景缺失、动销疲弱背景下渠道利润被压缩，公司 部分名酒及精品酒毛利率明显下降，2022 年白酒毛利率降低至 12.97%，综合毛利率 降低至 14.03%，均降至历史低位。而公司期间费用率总体稳定在较低水平，2022 年 净利率仅为 4.29%，不及 2021 年的一半。

2.酒水流通行业加速演变，龙头有望享受集中度提升红利

2.1酒水流通新阶段，“数字化+连锁化”方兴未艾

我国酒类流通行业发展历程可以划分为四个阶段。2013 年以前分别经历了终端 单一时期（20 世纪 90 年代以前）、经销商活跃时期（20 世纪 90 年代至 2005 年前后） 和渠道扁平化时期（2005 年至 2012 年），经销商体系在以上三个时期不断发展完善， 逐步走向专业化、规模化和品牌化。2013 年后，新渠道兴起，电子商务业态的成熟 催生出酒类电商平台的兴起，传统互联网企业与传统零售类企业突破线上、线下的 束缚，开辟了 O2O 的新零售模式。

酒水流通渠道呈现数字化、连锁化趋势，为行业发展提供新机遇。2013 年以来 互联网技术渗透背景下，酒水流通渠道加速变革。一方面，电商、O2O、直播、社区 团购等数字化渠道普及度不断提升，为酒水流通商提供了拓展的新方向。另一方面， 伴随数字化渠道对线下渠道利润空间的挤压加剧，以及消费者对于酒类消费的即时 性、保真性意识增强，酒水流通渠道加速扁平化，掌控更多连锁门店、专卖店的酒 水流通商规模有望快速扩张。

2.2白酒供需变局带动酒水流通市场持续进阶

需求侧，“香型多元+产品升级”趋势下，酒水流通规模与利润空间保持增长。 消费升级使白酒消费市场迸发多元需求，多种香型持续演变、产品结构不断抬升， 酒水流通行业迎来量利扩张的重要机遇期。 供给侧，白酒市场集中度持续提高，利好头部名优酒水流通商。伴随白酒进入 品质消费阶段，高端化、品牌化趋势显著，市场份额进一步向茅台、五粮液等知名 酒企集中，手握名酒经销权的头部酒水流通商有望进一步扩大市场份额，强者恒强。

2.3酒水流通环节难以替代，国内集中度提升空间可观

大众消费逐渐主导高端白酒市场，需求进阶呼唤高品质流通服务。以中产阶级 为代表的新兴消费群崛起，次高端及以上价格带逐步由大众消费主导。而大众消费 相较于政务、商务场景，对酒水购买渠道的需求更为多元化。一方面，大众消费场 景在地域上分布更加广泛，即使低线城市依然能够保持较高的消费水准，要求酒水 流通渠道布局足够全面、下沉；另一方面，大众消费千人千面，个性化营销服务与 客户体验成为重点，高质量的酒水流通服务是产生客户粘性的必要条件。

线下渠道仍是消费者购酒首选，厂商互利共赢局面下酒水流通商具备长期成长 性。虽然经历疫情催化，酒水销售渗透率有所提高，但酒水消费重体验品鉴，线下 仍是消费者选购白酒的首要渠道。而由于酒企直控终端代价较高，直接服务终端和 消费者效率低下，酒水流通商是酒企完善品种、品质、品牌供给不可或缺的一环。

对标美国市场，国内酒水流通市场集中度提升空间可观。Shanken’s Impact Newsletter 数据显示，2021 年美国前三的酒水经销商占据了整个市场约 70%的份额， Southern Glazer's Wine & Spirits 以 34.6%市占率的绝对优势排名第一。纵观 Southern Glazer's Wine And Spirits 发展历程，其早期主要通过异地扩张抢占市 场积累优势，后期依靠兼并收购迅速提升市场份额。而国内目前市占率最高的华致 酒行 2020 年市占率仅有 0.42%，份额整合红利可观，拥有完善渠道体系的酒水流通 商有望逐渐放大自身优势，加速规模突破。

3.破局行业痛点获持续发展动能，高毛利精品酒业务潜力可期

3.1品牌保真破除消费者购酒痛点

公司综合采取多种举措解决消费者买酒难保真的消费痛点。相比品牌知名度等 因素，消费者购买白酒时更加看重正品保障。华致酒行自创立起便以品质保真作为 自己的立身之本，多年来公司不断完善全链条保真体系建设，综合采取以下举措保 证自身所售酒品均为真品：1）强强联手，全程追溯。公司坚持与上游知名酒企合作，尽可能直接从厂商源 头采购商品。对于无法满足的余量，则选择从实力雄厚、信誉良好的一级经销商处 补全。同时，公司酒品在运输过程中均会加贴物流码、防伪标，以帮助公司和消费 者随时查询产品流向、鉴别真伪。

2）出台铁规，明令禁止。公司于 2020 年出台被称为“史上最严保真铁规”的 “323 新规”，要求严控华致酒行各门店货源并建立飞行检查机制。对于出现消费者 买到假货的情况，将优先赔付，而后依法对门店处罚、追偿。 3）建立中心，三级鉴真。公司 2019 年上市后斥资 10 亿，建立了全国最大的台 湖名酒老酒鉴定中心。中心内设 8 个鉴定室，配置了专业鉴定仪器与优秀的酒水鉴 定团队。同时，中心开创了三级保真鉴定模式，经鉴定师初检、鉴定专员复检、行 业资深鉴定专家终检三级判定，保障客户所购均为真品。

3.2精耕细作破除终端网点管理痛点

网点广覆盖提出更高管理要求。公司目前已建立覆盖全国 31 个省市自治区的高 效直供网络，拥有品牌连锁门店 2,000 多家，零售网点客户 30,000 余家。覆盖更广 泛的终端带来优势与便利的同时，也产生如下管理痛点：1）直接向终端供货，导致 需要管理的门店数量多，管理效率难以保证；2）数量众多的终端网点形成产品的蓄 水池，可能导致库存积压，资金周转困难。公司采取网格化方式拓展终端，精细管理网格化零为整。根据终端网点地域因 素显著的特点，公司将全国市场划分为四个销售大区，下设省区负责辖区内终端网 点的维护、管理与开发。2020 年公司在此基础上提出“700 项目”，即在全国范围内 筛选出 700 个具备中高端酒水消费能力的区域，发展零售网点并培育连锁门店客户， 进一步将新开发网点划分为 700 个单元格实施精细化管理。

数字化建设赋能终端，进一步提高门店管理运营效率。公司现已建立涵盖酒品 流通前、中、后段的稳定信息管理系统，将公司酒水流通的各个层级有效串联，赋 能公司经营决策，有效提升了门店管理效率。2017 年起公司持续探索终端门店新零 售模式，推出“华致名酒库”小程序，并与美团外卖、饿了么等第三方平台达成合 作，实现了线上线下的贯通经营，加速了产品周转。2019 年 4 月公司上线了数字学 习平台“华致 e 学堂”，涉及门店运营、能力提升等诸多板块。公司通过多种方式考 核门店学习，保证门店运营的专业化、规范化。公司以“小 B 大 C”为发展战略，小 B 类终端保证了公司资金周转速度。公司 坚定贯彻“小 B 大 C”策略，加盟客户以小 B 为主。按规定，小 B 客户需预先付款 以统一价格向公司采购产品。由于其自身资金实力和存储空间限制，基本按销定采， 表现为少量高频的进货特点，保证终端网点的库存良性以及公司现金流的稳定。

3.3产销共赢解决厂商合作痛点

公司凭借与酒企多年合作积累的口碑以及自身特有优势稳固平衡厂商关系，解 决了厂商关系合作痛点。长期以来，我国酒厂和酒水流通商处于一种不平衡的关系 之中，中小酒水流通商在与上游知名酒企的博弈中往往处于劣势地位。疫后白酒行 业进一步向茅五等知名酒企集中，酒水流通商议价能力进一步降低。对于酒水流通 商而言，优质客户群体的多寡决定了自身话语权的大小。 公司与上游知名酒企开展合作较早，长期友好合作积累了良好口碑。作为布局 全国的行业龙头，公司先后于 2005 年、2010 年与五粮液、茅台建立合作关系，至 今均有超过 10 年的友好稳定合作。

公司能够准确筛选汇总市场前沿消费信息与上游酒企合作开发新品。公司深耕 酒水流通领域多年,拥有稳固的客户资源以及广泛的渠道资源，由此公司能够及时获 取一手市场信息，经整理汇总可用于发现市场空白、研判未来市场动向。目前，公 司已与上游知名酒企成功合作开发了贵州茅台酒（金）、钓鱼台精品酒（铁盖）、虎 头汾酒等定制酒品。

公司能够配合上游酒企精准开展圈层营销，实现酒品推广。一方面，公司在全 国的上千家门店较好承担了线下展柜的功能，极大增加了公司遴选与开发产品对潜 在客群的曝光度；另一方面，公司在品鉴会举办方面经验丰富。品鉴会参与对象多为重要客户、行业专家、知名媒体等，较好连接了圈层中意见领袖。品鉴会地点亦 结合消费重要市场选取，并根据地域特点主题侧重有所不同。据公司统计，2022 年 上半年共计开展品鉴会 6,863 场，其中铁盖钓鱼台品鉴会 1,232 场、虎头汾酒品鉴 会 582 场、习酒·窖藏 1988【琉金】品鉴会 422 场。2022 全年，公司开展高端品鉴 会 15,607 场。

3.4打造荷花明星单品，精品酒成长可期

公司实控人吴向东旗下酱酒品牌珍酒过去三年发展迅速。2022 年珍酒逆势实现 收入 38.34 亿元、毛利 20.97 亿元，分别同比增长 9.92%和 16.5%，2020-2022 年珍 酒收入、毛利 CAGR 分别为 68.8%和 72.1%。据弗若斯特沙利文资料，2021 年珍酒按 收入计为中国第五大酱香型白酒品牌，同年取得中国五大酱香型白酒品牌最快增速。

珍酒的快速成长有赖于优秀的渠道体系，华致精品酒业务具备增长基础。珍酒 通过全国经销商网络及直销团队销售白酒产品，其中经销商网络由经销合作伙伴、 体验店、零售商构成，经销合作伙伴为公司实现了更广泛的销售覆盖。营销方面， 珍酒具有经验丰富的管理人员及熟练员工，采用沉浸式体验推广策略，包括面向公 众开放部分产区开展品牌教育体验、与经销商合作开展白酒品鉴会等。而华致销售 团队管理方式与珍酒同出一源，旗下加盟门店亦是精品酒品牌推广与圈层营销的优 质抓手，精品酒成长空间可期。

公司精品酒品质过硬，自主决策权亦带来更高毛利率。公司名酒定制单品均与 上游知名酒企合作开发，依托上游知名酒企多年酿造经验技术与公司供应链优势， 精品酒品质具有保障。自有品牌荷花酒产自茅台镇核心产区，赖高淮系列产品则由 中国白酒泰斗赖高淮先生亲力打造，均具有名酒基因。相较普飞、普五等名酒标品， 公司在精品酒定价、产能方面掌握更高自由度，产品毛利率要显著高于名酒标品，2017、2018H1 荷花系列毛利率均在 40%以上，精品酒业务占比提升有助于增厚利润。

公司荷花酒规模初具，2023 年聚焦宴席场景打造金蕊天荷大单品，有望释放成 长动能。借助河北中烟的“荷花”烟，荷花酒品牌知名度迅速打开，经由公司全国 化运营进一步放大。目前，荷花酒价格布局集中在 600-900 元之间，覆盖次高端和 高端市场。在宴席场景的修复风口下,公司适时而动,瞄准宴席场景,自 2022 年下半 年开始聚焦推广中高端坛酒——金蕊天荷。产品定位清晰,聚焦商务宴请、家庭聚会 及婚宴酒席等中高端宴请场景,1.5L 大容量更适合一桌聚饮。荷花·金蕊天荷在宴 席市场的精准进攻,有望为公司精品酒创造新的市场增量，助力营收和利润率提升。

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