2026年银行业跨境流动性跟踪：贸易回流比率再度回正，服务逆差大幅收窄

本期观察：贸易回流比率再度回正，服务逆差大幅 收窄

2026年1月30日，国家外管局公布了2025年12月我国国际收支货物和服务贸易数据。 数据来源于Wind、同花顺。 国际收支平衡可能对央行结汇意愿产生影响，从而影响基础货币投放。我们在《跨 境资金对流动性影响路径分析与前瞻判断》中提到：跨境资金对基础货币影响=△外 汇占款≈经常账户差额+非储备金融账户差额+净误差与遗漏，随着套利交易回报率 逐步回落，跨境资金预计逐步回流，外汇占款对基础货币的补充可能再次提升。我 们通过月度跟踪外管局公布的国际收支货物和服务贸易数据、季度跟踪国际收支平 衡表，分析跨境资金流动对基础货币的影响。 随着套利交易回报率大幅回落，贸易资金回流比率再度回正，处于历史同期高位。 25年12月联储鸽派降息下，美元指数大幅回落1.18%；受到年末结汇需求增加的影 响下，美元兑离岸人民币大幅贬值1.32%至6.98；测算10Y美债人民币套利交易回报 率大幅回落1.43%至-1.77%。随着套利交易回报率大幅回落，贸易资金流出比率再 度回正，单月未结汇的贸易净流出（外管局-海关口径贸易差额）447亿元，同比去年 大幅增加1,392亿元，环比11月回升1,818亿元；从回流比率来看，（外管局-海关口 径）/海关口径贸易差额比率为5.5%，同比去年上升18PCT，环比11月上升23PCT。

服务贸易逆差同比大幅收窄。25年12月服务贸易逆差966亿元，受到假期的季节性 因素影响，环比11月小幅走扩37亿元，同比去年大幅收窄466亿元。全年来看，25年 服务逆差13,760亿元，同比收窄2,544亿元，收窄幅度约16%，主要贡献有三：其一， 随着我国优化外籍人员来华政策（如购物免税、延长自由行时间等），25A旅游逆差 同比收窄817亿元；其二，受国际运价回落和我国航运企业竞争力提升影响，25A运 输逆差同比收窄420亿元；其三，我国在高技术服务领域竞争能力增强，25A电信、 计算机和信息服务顺差同比走扩487亿元。 外币存款负增，外汇占款降幅趋缓，跨境回流对境内流动性形成补充。12月境内外 汇存款减少195亿元，同比少增2,210亿元，主要源于人民币大幅走强，结售潮驱动 非金融企业活期存款同比少增了221亿美元；外汇占款单月减少27亿元，同比少降 398亿元，跨境回流对境内流动性形成一定补充。 跨境流动性展望：虽然美国总统特朗普提名凯文·沃什为下任美联储主席后，美元指 数大幅回升，但我们认为“实用货币主义”平衡术，难阻跨境回流趋势。沃什货币政 策主张从“强硬鹰派”到“降息+缩表”的灵活转变，赋予特朗普降息诉求一定程度上的 正当性。沃什如今公开表示倾向于较低的利率，同时呼吁对美联储进行全面改革， 缩小其资产负债表规模并放宽银行监管，从理论支撑来看：（1）“降息”的供给侧理 由。AI等技术进步可能成为提升生产率、降低商品与服务成本、压制结构性通胀的核 心力量。（2）缩表换降息空间。推动“新财政-货币协议”，主张美联储应加快缩表进 程，并缩短资产组合久期，推动货币政策正常化，通过“量紧价松”组合，压制通胀、提振信贷需求。沃什所提出的“实用货币主义”，实质上是一条在政治诉求与市场信任 间寻求平衡的艰难路线：一方面，其降息主张在学术层面与特朗普政府的诉求形成 共振；另一方面，强调通过缩表、强化政策纪律来遏制通胀预期，试图修复并稳固市 场对于美债、美元信用及美联储独立性的根本信心。

然而，我们认为目前来看缩表空间不大，而随着降息的理论支撑强化，预计降息空 间有望打开。短期来看，美国流动性仍偏紧，缩表空间较小。25Q4政府关门导致财 政支出大幅收缩，TGA账户余额激增导致境内流动性淤积，SOFR与IORB倒挂。11 月12日美国政府结束停摆，财政支出重启，叠加12月12日开始美联储结束QT并持续 购买短期国债以维持充足的准备金供应，美元流动性有所缓和，但SOFR-IORB仍处 于历史高位，叠加美国的银行体系准备金规模持续回落，流动性偏紧的环境下，短 期缩表空间较小。长期来看，缩表空间仍取决于美国经济表现。特朗普政府主张的 制造业回流等政策均需要银行的信贷扩张配合，预计高增长、低通胀的宏观环境下 长期缩表空间才有望打开。 展望后续，预计美元短期波动不扰美元走弱、跨境回流的中长期趋势。虽然沃什的 提名，一定程度上修复了市场美债、美元信用及美联储独立性的信心，但我们认为 特朗普选择的联储主席人选，需要在特朗普政府政策框架下进行讨论，且目前来看 降息优先级可能高于缩表，从FED WATCH来看降息概率也有所提升，因此特朗普 的主席人选大概率不会改变特朗普政策体系对美元趋势的影响。