2025年英科再生公司研究报告：塑料再生装饰建材或开启公司再成长

英科再生：再生塑料制品出海先锋，装饰建材业务强势增长

英科再生实控人为刘方毅先生，布局塑料回收再生利用全产业链，营收主要来源于成品框、 装饰建材和再生塑料粒子销售。公司整体业绩保持良好的增长势头，2020-2024 年公司营 收/归母净利润CAGR高达18.1%/26.4%。2023年以来装饰建材业务增速亮眼，截至1H25， 公司装饰建材业务收入占比为 37.3%，与公司目前第一大业务成品框营收占比差距收窄至 3.5pp。1H25，公司归母净利同比-6.0%主要是再生塑料粒子业务承压，随着海外 PS 粒子 销售渠道打开及 PET 产线降本增效，该业务盈利能力或将陆续回升，公司归母净利润增速 有望恢复稳健增长。

实控人刘方毅，塑料回收再生利用全产业链布局

英科再生控股股东为雅智投资，实控人为刘方毅先生。英科再生的前身淄博英科框业有限 公司（英科有限）成立于 2005 年 3 月，实际控制人为刘方毅先生。2011 年 12 月英科有限 通过净资产折股整体变更成立英科再生，英科再生继承了原英科有限的股权结构。2021 年 7 月 9 日，英科再生于上交所科创板首发上市。截至 2025 年三季度末，实际控制人刘方毅 先生合计持有英科再生 39.21%的股份。

英科再生是一家致力于可再生塑料的回收、再生、利用业务的循环经济企业。公司目前主 要收入来源于再生 PS 塑料制品（成品框以及装饰建材）和再生塑料粒子的销售。业务开展 模式包括可再生塑料的回收、再生、利用。

1) 塑料回收：公司在全球累计超过 1300 多个回收网点采购可再生塑料原料。 PS：针对回收中产生的体积大、运输成本高等难点，公司自主开发并向回收点出售节 能高效的 PS 泡沫减容机等回收设备，有效降低了仓储、运输成本，获得设备销售利 润的同时保障了稳定的原材料来源，实现双赢的良性互动模式。 PET：公司储备了 PET 回收设备技术，在现有全球回收网络基础上回收以 PET 瓶为 主的可再生 PET 塑料。 2) 塑料再生： PS：公司将采购的可再生塑料，经过改性造粒技术制成再生塑料粒子。目前公司生产 的再生 PS 粒子，一部分直接销售给下游塑料制品企业，另一部分自用制成再生塑料 制品。 PET：公司将回收的 PET 瓶砖，经过破碎、清洗、脱标、自动分选、造粒、增粘等环 节，制得再生 PET 粒子。公司在马来西亚“5 万吨/年 PET 回收再生项目”，产品可以 分为食品级再生粒子、纤维级再生粒子及片材三类。 3) 再生塑料利用：公司通过独创的模具、微发泡共挤技术，研发更具消费品属性的家居 装饰品。公司致力于为顾客提供一站式、多材质家居墙面装饰解决方案，形成了成品 框（镜框、相框、画框）和装饰建材两大终端利用产品方向。

境外收入为主，再生塑料制品带动营收快速增长

2020-2024 年公司营收持续增长，归母净利润受 PET 业务扰动。公司整体业绩保持良好的 增长势头，2020-2024 年公司营收/归母净利润 CAGR 高达 18.1%/26.4%。2022 年在外部 环境扰动下营收仍实现 3.3%同比增速，原材料价格上涨等因素导致归母净利润同比小幅下 降 3.8%。2023 年装饰建材业务收入同比大幅增长 32.6%，带动公司整体营收同比+19.4%， 归母净利润同比-15.2%主要是马来西亚 PET 产线亏损。2024 年公司越南项目一期实现满 产满销，成品框、装饰建材业务（统称：再生塑料制品）营收同比增长 24.4%/31.5%带动 公司整体盈利大幅修复。1H25，公司归母净利同比-6.0%主要是再生塑料粒子业务承压， 随着海外 PS 粒子销售渠道打开及 PET 产线降本增效，该业务盈利能力有望陆续回升。

装饰建材业务收入快速增长推动其营收占比提升至 1H25 的 37.3%。2023 年以来，公司装 饰建材业务收入保持 30%以上同比增速，截至 1H25，公司装饰建材业务收入占比为 37.3%， 同比+6.0pp，较 2020 年提升 17.1pp，与公司目前第一大业务成品框营收占比差距收窄至 3.5pp。2023-2024 年装饰建材业务毛利率稳定在 30.5%左右，较高的毛利率水平促使其对 公司毛利的贡献度显著高于营收。环保设备和其他业务毛利率水平虽较高，但营收占比低。 成品框作为公司传统优势业务，营收经历 2022 年的同比下滑后陆续修复至双位数增长，毛 利率水平虽缓慢下行但仍保持 30%左右的较高水平。

境外收入占公司营收的 74%以上，外销为主的再生塑料制品支撑境外高毛利率。2020-2024 年公司境外收入占比在 74%以上，且实现持续增长。2024 年/1H25 公司境内收入同比 -20.2%/-32.7%，我们认为主要是再生粒子与新料粒子具有替代性，再生粒子在新料粒子价 格上涨周期有利，但 2024 年 8 月以来油价持续下降，截至 2025 年 10 月英国布伦特原油 现货价格为 65.01 美元/桶，同比-14.3%，较 2024 年 7 月下降 23.9%。因公司毛利率较高 的成品框、装饰建材以外销为主，2020-2024 年公司境外业务毛利率在 30%左右的较高水 平。

公司期间费用率控制较优，财务费用率低。2021 年公司销售费用率同比-4pp 至 5.1%主要 是 2021 年 1 月 1 日起将为履行客户销售合同而发生的运输成本从“销售费用”重分类至“营 业成本”，2021-2023 年公司销售费用率维持在 5.1%-5.2%，2024 年销售费用率同比下降 0.7pp 至 4.4%主要是营收同比大幅增长，销售费用中薪酬支出同比下降 12.3%至 0.72 亿元。 公司研发费用率保持较高水平且相对平稳，2020-2024 年平均数为 4.5%。公司管理费用率 有所波动，我们认为主要是为实现全球化经营，公司管理投入较为刚性，但营收同比增速 有所波动。公司财务费用率较低，2022-2024 年甚至为负，主要是产生了一定汇兑收益。 公司净利率在 10%左右波动，盈利指标较 2020 年差异主要是一次性防护面罩业务影响。 2020 年公司为关联方英科医疗代工一次性防护面罩，实现收入 2 亿元，毛利率达 66.2%， 该业务已于 2020 年 12 月完全终止，因此 2020 年公司盈利能力指标显著更高。2022-2023 年公司盈利能力下行主要是成本端上游大宗商品、物流价格上涨，收入端欧美家居行业处 于去库存阶段。2024 年公司盈利能力回升一方面由于越南项目一期满产满销，装饰建材和 成品框业务带动业绩提升，另一方面严控期间费用增长，汇率波动导致汇兑损益变化及利 息收入增加。

行业：装饰建材市场空间和再生制品渗透率双提升逻辑

前文我们分析成品框和装饰建材是公司最为核心的收入、利润来源，2023 年以来装饰建材 业务的发展势如破竹，因此本章我们将重点分析全球墙面、地面装饰材料市场规模增长空 间和塑料再生装饰建材产品的渗透率提升。

全球装饰建材市场 2025-2028 年有望保持中高个位数增长

2028 年全球墙面装饰材料市场规模有望达 1850 亿美元，2025-2028 年 CAGR7.6%。根据 QYresearch 数据统计，2024 年全球墙面装饰材料市场规模为 1378 亿美元，同比增长 7.4%； 细分产品市场份额中，木工护墙板最高，为 15.2%，而塑料制新型易安装墙板市场份额仅 8.4%；分区域市场份额视角，亚洲最大（40.0%），欧洲和北美市场份额合计占比为 54.0%。 根据 QYresearch 预测，2028 年全球墙面装饰材料市场规模有望达 1850 亿美元，2025-2028 年 CAGR7.6%。若假设欧洲和北美洲市场份额与 2024 年持平，2028 年欧洲和北美洲墙面 装饰材料市场规模将从 2024 年的 400/345 亿美元增长至 2028 年的 537/463 亿美元。

2028 年全球地面装饰材料市场规模有望达 4393 亿美元，2025-2028 年 CAGR4.7%。2024 年全球地面装饰材料市场规模为 3660 亿美元，同比下降 4.3%；细分产品市场份额中，瓷 砖市场份额显著领先于其他材料，为 56.8%，弹性地板市场份额为 16.5%；分区域市场份 额视角，亚洲最大（52.2%），欧洲和北美市场份额合计占比为 40.1%。根据 Statista 数据， 2028 年全球地面装饰材料市场规模有望达 4393 亿美元，2025-2028 年 CAGR4.7%。若假 设欧洲和北美洲市场份额与 2024 年持平，2028 年欧洲和北美洲地面装饰材料市场规模将 从 2024 年的 805/659 亿美元增长至 2028 年的 969/793 亿美元。

以塑代木/以塑代石，塑料制品在全球装饰建材市场渗透率具备提升潜力

塑料制新型易安装墙板在综合性能及年均使用成本层面均呈现显著优势。塑料制新型易安 装墙板具有防水性佳、耐磨、防火等级较高、安装速度快、使用寿命较长等特性，适用于 多种空间装饰。若在其中添加使用再生塑料粒子，环保性能将进一步增强。从单一材料成 本角度看，PVC 墙板更便宜，但 PVC 墙板使用寿命低，从年均综合使用成本层面，塑料制 新型易安装墙板或更低。

考虑塑料制装饰建材性能优、消费者年均使用成本低的特性，我们认为其市场渗透将提升。 我们测算在 2025-2028 年全球墙面装饰材料市场规模 CAGR6.1%-9.1%，塑料制新型易安 装墙板 2028 年市场份额 8.4%-11.4%的情况下，塑料制新型易安装墙板 2028 年市场规模 为 147-223 亿美元，2025-2028 年市场规模 CAGR 为 6.1%-17.8%。

美国降息，或将刺激家装消费需求增长

公司产品销往全球六个大洲，其中北美洲在境外营收中占比最大。根据英科再生招股说明 书，2018-2020 年，公司境外收入来自全球 6 个大洲，其中北美洲收入份额最大，北美洲 销售收入占公司总收入的比例分别为 49.8%/36.6%/49.3%，占公司境外销售收入的 68.7%/57.5%/64.2%；其次为欧洲市场，公司欧洲销售收入占公司总收入的比例为 8.3%/10.2%/12.1%，欧洲、北美洲市场收入合计占总收入的比例高达 58.1%/46.8%/61.5%。

美联储降息有利于美国家装市场规模提升，但市场规模的提升反应或略滞后于降息时间。 美联储在 2019 年 7 月、9 月和 10 月三次各降息 25bp；在 2020 年 3 月 3 日，将联邦基金 利率目标区间下调 50bp，几日后的 3/5，再次紧急降息，将目标区间降至 0.00%-0.25%。 根据美国圣路易斯联储官网数据显示，美国家装市场规模（美国建材及用品经销商市场规 模数据）于 2020 年 5 月环比快速提升 14.1%至约 313 亿美元，至 2022 年 4 月，美国家装 市场规模较 2020 年 4 月最高增长 37.4%至约 377 亿美元。我们认为美国家装市场规模显 著提升时间略滞后于降息时间主要是美联储降息传到至房地产市场交易回暖，再传导至家 装需求提升需要一定时间，不过对于一些非耐用品的家装饰品如相框、镜框、画框等的需 求，或可通过降息对消费的刺激作用直接传导。

本轮美国降息有望再次刺激家装消费需求提升。北京时间 2025 年 10 月 30 日（周四）凌 晨美联储公布 10 月议息会议决定，降息 25bp，根据华泰证券宏观组 2025/12/7 发布的《12 月 FOMC 前瞻：如期降息后该关注什么？》：北京时间 12 月 11 日（周四）凌晨美联储将 公布 12 月议息会议决定，市场已经接近完全定价 12 月降息 25bp；本次降息后联储大概率 在利率政策上持观望态度，直至（2026 年 5 月后）新主席上任后重新开始降息。我们认为 美国降息有望刺激家装消费需求提升，从而对公司再生塑料制品美国市场销量创造增长条 件。

核心优势：对内股权激励、对外定价能力及复用渠道齐发力

公司通过成品框业务已与全球 300-400 家大型连锁零售商建立直接合作关系，1H25 大型零 售商合作所贡献的收入占成品框销售收入比例已超过 75%。公司在切入装饰建材领域时， 能够充分借助现有成品框渠道，未来公司将实现装饰建材与成品框 20-25%的渠道复用。家 居墙面装饰一站式解决方案和持续的产品设计开发构筑英科定价能力，有利于维持毛利率 的相对稳定。而“中国+东南亚制造”的加速推进，使得公司在中国基地确保规模化产能与 成本效率的同时，通过东南亚基地有效分散国际贸易政策、关税及地缘风险带来的冲击。

全球化战略弱化国际政策变化影响

公司采用中国+东南亚制造，销向全球的经营战略。公司 6 大研发生产基地分别位于中国上 海、安徽、江苏、山东，马来西亚和越南，生产的产品销售至全球 130 多个国家，超过 12000 个客户。“中国 + 东南亚制造、全球销售”的运营布局，使其生产体系具备明显的区域多 元化优势。中国基地确保规模化产能与成本效率，东南亚基地则有效分散国际贸易政策、 关税及地缘风险带来的冲击。通过多生产地协同，公司能够在全球不同市场间灵活调配订 单与供应链资源，保持出口稳定性。同时，这种跨区域布局也提升了企业对全球客户的交 付能力与综合竞争力。

为应对中美关税影响，越南清化二期加速建设、三期快速启动开工。2023 年越南基地营收 份额仅 6%，随着越南清化基地一期 2024 年满产满销，2024 年公司越南基地营收份额同比 增加 4pp 至 10%，1H25 提升至 13%。2025 年 4 月初关税通知下达后，为快速响应客户订 单转移的迫切需求，越南清化二期按下了投产"加速键"，短短一个月内，越南本地员工从 800 人迅猛扩至 1500 人，生产线快速增设。为推动工厂最快速度交付客人订单，公司高管 带领国内 120 人的团队，亲赴越南一线。2025 年 8 月 27 日公司公告投资建设越南英科清 化（三期）项目。 公司装饰建材产能弹性大，核心在于持续强化订单获取能力。根据我们前一章分析，全球 装饰建材市场容量庞大、地域广泛，但行业格局高度分散，单一企业难以凭规模形成绝对 优势，更依赖产能灵活性与供货响应速度。在此背景下，英科再生凭借越南基地的厂房空 间储备及可重组产能布局，具备显著的扩产弹性，能够根据客户需求快速增配产线、及时 承接新增订单，实现对市场机会的高效匹配。未来公司在装饰建材业务上的增长关键，在 于持续强化订单获取能力，通过客户拓展、渠道渗透与产品组合升级提高市占率，从而在 分散竞争格局中加速放量。

一站式解决方案和持续的产品设计开发构筑定价能力

公司依托“家居墙面装饰一站式解决方案”与“持续的产品开发与设计能力”，在行业中形 成了独特的体系化竞争优势。一站式方案使客户能够在同一平台完成从材料到成品的全链 路选择，降低供应链复杂度、提升替代成本，从而增强公司在项目中的议价空间。同时， 持续的设计创新与新产品迭代，使公司在风格、功能及材料应用上保持领先，能够以差异 化价值而非单纯价格竞争来获取订单。这两个能力形成叠加，让英科再生在目标市场中构 筑了更强的定价能力与利润弹性。

复用渠道优势助力装饰建材业务扩张

成品框是公司业务基石，迄今为止与全球 300-400 家大型连锁零售商建立直接合作关系。 公司产品运抵客户的分销中心后即可直接进入上架销售环节。依托稳定的产品质量、持续 的创新能力及完善的服务保障体系，大型零售商合作所贡献的收入占成品框销售收入比例 已超过 75%（1H25 数据），充分体现了公司在成品框这一非标品细分领域的客户渠道竞争 优势。 在终端渠道层面，未来装饰建材与成品框将实现 20%-25%的渠道复用。凭借在再生塑料高 值化利用领域的深耕，公司成功实现从成品框到装饰建材、从小品类到大赛道的跨越式发 展。在终端渠道层面，未来装饰建材与成品框将实现 20%-25%的渠道复用，例如全球大型 家具装饰建材零售商均会同步采购公司的成品框与装饰建材产品。这一特性让公司在切入 装饰建材领域时，能够充分借助现有成品框渠道，具备合作粘性强、双方认可度高的天然 利好。同时，装饰建材还可依托全球各区域的建材经销商、工程商及电商等多元营销渠道， 这一优势源于公司 20 年来坚持的国际化战略 —— 长期深耕全球不同国家与区域，虽产品 品类有别，但终端消费习惯存在可参考的共性。

内部股权激励增强业绩目标可实现性

股权激励净利润触发值/目标值对应 2025-2029 年净利润 CAGR6.8%/14.7%。公司 2025 年限制性股票激励计划在业绩考核方面设置营业收入触发值/目标值，对应 2025-2029 年营 收 CAGR7.1%/15.0%；净利润触发值/目标值对应 2025-2029 年净利润 CAGR6.8%/14.7%。 各解除限售期公司层面解除限售比例与相应解除限售期公司业绩考核指标的实际完成情况 相挂钩。

“低门槛、高激励” 的双向设计，促使公司高质量发展。股权激励方案中，触发值的科学 设置充分彰显了公司与员工共享发展成果的诚意。这一设置既降低了员工参与激励的门槛， 让更多人有机会享受企业成长红利，也传递出公司对员工长期付出的认可与回馈。而合理 的目标值设定则进一步激发了员工的工作积极性与奋斗动力，通过将个人收益与公司业绩 深度绑定，有效凝聚团队合力。这种 “低门槛、高激励” 的双向设计，不仅能充分调动 员工的主观能动性，更能推动全体成员朝着共同的业绩目标奋进，为公司持续高质量发展 注入强劲动力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）