2025年汽车行业三季报总结：乘用车边际体现反内卷成效，零部件受益于持续成长的规模效应

1. 概述

我们以中信行业分类为基础，剔除成分中的摩托车子行业，共选择汽车及汽车零部件行 业 A 股 258 家上市公司作为分析样本。截至 2025 年 10 月 30 日，总市值为 5.09 万亿元， 占 A 股总市值 4.2%。 3Q25 乘用车边际体现反内卷成效，零部件受益于持续成长的规模。销量端，25 年以旧 换新在 1 月初便确认延续，虽时有波折，但仍然带来销量增长的延续性；24 年政策 3Q 加码基数较高，因而 3Q25 零售增速降至个位数，但受益于出口，批发仍保持两位数增 长；新能源乘用车 396 万辆、同环比+23%/+10%，渗透率超 52%；最终乘用车批发同环 比+15%/+8%。商用车：3Q 为传统淡季，环比个位数下滑符合预期，去年同期景气度为 近 2 年最低，其余单季批发在 100 万辆上下，3Q25 也符合该表现。在财务表现上，乘用 车板块营收同环比增速仅有个位数且弱于行业，净利同比下滑幅度较大，但边际已体现 反内卷成效；零部件板块营收、净利绝对额均在继续增长，盈利能力也基本企稳。客车、 卡车净利同比均大幅增长。

2. 行业：政策持续发力，销量连续三个季度同比两位数增长

2.1 行业基本面

整体：3Q25 汽车批发同比+15%，乘用车、商用车同比均两位数增长。3Q25 汽车销量 868 万辆、同比+15%、环比+6%。25 年以旧换新在 1 月初便确认延续，虽时有波折，但仍然 带来销量增长的延续性；24 年政策 3Q 加码基数较高，因而 3Q25 零售增速降至个位数， 但受益于出口，批发仍保持两位数增长。

电动 vs 燃油：新能源车增长趋势不变，3Q25 新能源乘用车批发渗透率同比+4PP，燃油 车同比增速转正。3Q25 新能源乘用车批发销量 396 万辆、同比+23%、环比+10%，同环 比仍保持两位数增长；新能源渗透率 52%，同比+4PP、环比+1PP；燃油车批发销量对应 361 万辆、同比+6%、环比+5%，燃油车自 1Q24 五个季度后同比转正。

乘用 vs 商用：乘用车、商用车均处于景气上行阶段。3Q25 乘用车销量 769 万辆、同比 +15%、环比+8%；商用车 99 万辆、同比+20%、环比-7%。汽车以旧换新在今年较早便确 认延续，乘用车企对库存的铺开也比较激进，前三季度合计加库约 40 万辆，在疫情、缺 芯扰动前的 5 年平均前三季度去库约 10 万辆，叠加出口表现持续优秀，3Q25 乘用车仍 保持两位数增长，但零售已因基数原因增速回落至个位数。商用车 3Q 为传统淡季，环比个位数下滑符合预期，去年同期景气度为近 2 年最低，其余单季批发在 100 万辆上下， 3Q25 也符合该表现。

2.2 估值及持仓

汽车板块基金持仓比例（占基金总持仓）Q3 减少 0.85PP 至 3.58%。1Q25 基金持仓比例 为 5.54%，处于近 20 年最高的水平，2Q、3Q 环比持续下滑，且从历史情况看一季报、 三季报数据略失真，因此 3Q25 基金实际持仓比例环比变动理论上可能大于 0.85%。3Q25 持仓比例在 3.58%，已降至历史均值水平附近。 分板块和个股看，截至 2025 年 9 月 30 日，乘用车持仓环比由 1.41%减至 0.96%，商用车 由 0.23%减至 0.14%，零部件由 2.20%减至 2.02%，汽车服务由 0.04%减至 0.03%，前十 重仓持股：其中比亚迪、赛力斯、福耀玻璃前三，新泉股份、浙江荣泰、长安汽车进入前 十，潍柴动力、伯特利、宇通客车掉出前十。

3. 乘用车：同比看价格竞争依旧显著，但边际已体现反内卷成效

3.1 营收

3Q25 新能源、结构升级推动自主营收继续提升，但同环比增速均弱于行业表现。3Q25 乘用车企含上汽，板块营收 5476 亿元、同比+8%、环比+5%，3Q25 乘用车企不含上汽， 3807 亿元、同比+4%、环比+4%。板块营收同环比增速弱于行业，龙头表现有所下滑。 其中，比亚迪、广汽同环比下滑，其余主流车企同环比均增长。比亚迪：3Q25 营收 1950 亿元、同比-3%、环比-3%，广汽集团：241 亿元、同比-15%、环比+7%，上汽集团：1669 亿元、同比+17%、环比+7%，长城汽车：612 亿元、同比+21%、环比+17%，赛力斯：481 亿元、同比+16%、环比+11%，长安汽车：422 亿元、同比+23%、环比+10%。

3.2 毛利率

3Q25 乘用车企（不含上汽）毛利率 17.4%、同比-2.3PP、环比+1.0PP。上汽毛利占比较 大，影响因素较多，不含上汽 3Q25 板块 17.4%、同比-2.3PP、环比+1.0PP。24 年质保费 用调整部分在 2Q 部分在 4Q，因而毛利率理论上会有一定下滑，但 3Q25 同比下滑幅度 显著大于销售费率的下降，体现价格竞争较去年严峻；但环比有 1PP 左右毛利率提升， 预计反内卷初现成效。 按毛利率减去销售费用率，3Q25（不含上汽）同比下滑、环比上升。3Q25 乘用车企（不 含上汽）调整毛利率 11.9%、同比-2.2PP、环比+0.8PP，此处剔除了质保费用的变动，同 比下滑减小但仍有 2.2PP，印证较大的价格端压力。 含上汽： 1) 3Q25 毛利率 14.9%、同比-2.0PP、环比+0.8PP； 2) 3Q25 调整毛利率 10.0%、同比-1.5PP、环比+0.5PP。

3Q25 主要原材料价格： 1） 碳酸锂价格同比-9%、环比+12%； 2） 铝价同比+6%、环比+3%； 3） 铜价同比+6%、环比+2%； 4） 钢价同比-2%、环比+1%； 5） 聚氯乙烯价格同比-13%、环比持平； 6） 钯价格同比+22%、环比+17%； 7） 铑价格同比+42%、环比+24%； 8） 橡胶价格同比-2%、环比+2%。

3.3 费用率

具体数据层面，由于上汽体量较大且整体财务指标受多因素扰动，因此我们着重看板块 不含上汽指标。 3Q25（不含上汽）合计费用率同比-0.3PP，销售、管理体现规模效益，汇兑同比损失较 少；环比提升主要在于汇兑变动： 1） 3Q25 不含上汽，板块合计费用率 13.8%、同比-0.3PP、环比+0.4PP； 2） 3Q25 含上汽，12.5%、同比-0.9PP、环比+0.8PP。

3Q25（不含上汽）销售费用率同比-0.1PP、环比+0.1PP，基本上变动不大： 1） 3Q25 不含上汽，板块销售费用率 5.6%、同比-0.1PP、环比+0.1PP； 2） 3Q25 含上汽，4.9%、同比-0.5PP、环比+0.2PP，去年上汽在 4Q 调整质保费用，因而 2Q24 对应费用仍在销售，基数较高。 3Q25 管理费用率（不含上汽）同比-0.1PP、环比-0.2PP，营收同环比增长体现规模效益： 1） 3Q25 不含上汽，板块管理费用率 2.5%、同比-0.1PP、环比-0.2PP； 2） 3Q25 含上汽，2.7%、同比-0.2PP、环比-0.1PP。 3Q25 车企研发投入的绝对额持续往上，但环比有所下降： 1） 3Q25 不含上汽，板块研发费用率 5.6%、同比+0.2PP、环比-0.5PP； 2） 3Q25 含上汽，4.7%、同比+0.1PP、环比-0.4PP，其中，比亚迪研发费率同比提升环 比下降，其余主流车企同环比均下降：比亚迪+0.4PP/-0.4PP，长安-0.4PP/-0.5PP， 上汽持平/-0.1PP、长城-0.1PP/-0.5PP，广汽持平/-0.2PP。

3Q25 财务费用率（不含上汽）受汇兑影响同比下降、环比提升，主要为欧元、卢布延续 2Q 升值趋势： 1） 3Q25 不含上汽板块财务费率 0.1%，同比-0.4PP、环比+1.0PP。 2） 3Q25 包含上汽板块财务费率 0.2%，同比-0.3PP、环比+1.1PP。 3Q25 净利率+财务费用率（不含上汽）同比-1.8PP、环比+0.9PP，剔除汇兑后净利率同 比下降、环比提升，变动基本与毛利率一致： 1） 3Q25 包含上汽净利率+财务费率 2.6%，同比-0.9PP、环比+0.8PP。 2） 3Q25 不含上汽 2.7%，同比-1.8PP、环比+0.9PP。

3.4 净利

3Q25 净利同比看价格竞争依旧，但边际已体现反内卷成效： 1） 3Q25 不含上汽，板块净利 97 亿元、同比-33%、环比+1%，同比看价格竞争、铝铜等 原材料涨价影响盈利，环比能体现部分反内卷成效。扣非同比看，主流车企仅上汽（同 期合资表现弱基数低）、蓝谷（毛利转正）增长并有亿元以上的增量；扣非环比看， 主流车企多数增长，比亚迪增幅较大但盈利依然不如去年，上季度欧元、卢布升值增 厚部分公司利润基数，因而实际经营性环比表现好于表观。 2） 3Q25 含上汽，134 亿元、同比-14%、环比-4%，3Q25 比亚迪 82 亿元、同比-32%、环 比+24%，环比恢复，但幅度不及预期，上汽 37 亿元、同比+2.7 倍、环比-15%，去年 同期合资基数低，但本季有大额减值计提导致环比下滑，长城 23 亿元，同比-31%、 环比-50%，主要受报废税返还确认节奏影响，赛力斯 26 亿元、同比+25%、环比+10%， 表现相对稳健。

3Q25 板块不含上汽净利率同比-1.5PP、环比-0.1PP： 1） 3Q25 不含上汽，板块扣非净利率 2.3%、同比-1.3PP、环比-0.4PP（注意不含上汽投 资收益，但仍含广汽投资收益，数据有所失真，但较下面数据失真略小），3Q25 含 上汽，1.9%、同比-0.7PP、环比+0.1PP（注意含上汽投资收益，数据失真较大） 2） 3Q25 不含上汽，板块净利率 2.5%、同比-1.5PP、环比-0.1PP，3Q25 含上汽，板块净 利率 2.4%、同比-0.7PP、环比-0.3PP，同比看价格竞争、铝铜等原材料涨价影响盈利， 环比能体现部分反内卷成效。

3.5 净现金流

3Q25 比亚迪单季净现金流入较多，长城流出较多：3Q25 不含上汽，板块净现金流+84 亿元、同比-77 亿元、环比+130 亿元；3Q25 含上汽，+81 亿元、同比+253 亿元、环比 +149 亿元，其中， 1） 长安+22 亿元、同比+27 亿元、环比+93 亿元； 2） 比亚迪+78 亿元、同比-38 亿元、环比+143 亿元； 3） 上汽-3 亿元、同比-94 亿元、环比+19 亿元； 4） 赛力斯+50 亿元、同比+39 亿元、环比-68 亿元； 5） 长城-17 亿元、同比-35 亿元、环比+47 亿元。

4. 零部件：受益于持续成长的规模效应

4.1 营收

3Q25 估计零部件销售所对应的乘用车销量同比+14%、环比+5%。3Q25 狭义乘用车产量 756 万辆，同比+15%、环比+9%；按 T-1，则为 711 万辆，同比+13%、环比+2%。考虑 部分零部件公司销售收入确认与对应车企销量有时滞，我们取正常季度与 T-1 增速的均 值为零部件对应的乘用车销量变化，即同比+14%、环比+5%。

零部件板块 3Q25 营收增速中值法同比+11%、环比+7%，体现自主、新能源份额提升背 景下零部件成长趋势不改： 1) 中值法，同比+11%、环比+7%； 2) 整体法，3424 亿元、同比+11%、环比+3%； 3) 剔除华均，2807 亿元，同比+11%、环比+3%。

4.2 毛利率

3Q25 整体毛利率中值法同比-0.5PP、环比+0.1PP，同比受质保费用调整影响较大： 1) 中值法，19.5%、同比-0.5PP、环比+0.1PP； 2) 整体法，18.1%、同比-0.2PP、环比+0.1PP； 3) 剔除华均，18.9%、同比-0.5PP、环比持平。 对应汽车主要原材料价格同比变动为：碳酸锂-9%、铝+6%、铜+6%、钢-2%、聚氯乙烯 -13%、橡胶-2%、钯+22%、铑+42%。 环比变动为：碳酸锂+12%、铝+3%、铜+2%、钢+1%、聚氯乙烯持平、橡胶+2%、钯+17%、 铑+24%。

4.3 费用率

3Q25 期间费率同比下降更多受会计政策调整影响，环比提升则因汇兑损失： 1) 中值法，12.4%、同比-0.6PP、环比+1.1PP； 2) 整体法，11.1%、同比-0.4PP、环比+0.9PP； 3) 剔除华均，11.3%、同比-0.6PP、环比+1.0PP。 3Q25 销售费用率同比下降基本为质保费用调整影响： 1) 中值法，1.5%、同比-0.4PP、环比持平； 2) 整体法，1.6%、同比-0.3PP、环比持平； 3) 剔除华均，1.8%、同比-0.4PP、环比持平。

3Q25 管理费用率同比下降受益于规模增长，环比营收增幅较小，管理费率也变化不大： 1) 中值法，5.0%、同比-0.2PP、环比持平； 2) 整体法，4.5%、同比-0.1PP、环比持平； 3) 剔除华均，4.4%、同比-0.2PP、环比持平。 3Q25 研发费用率同环比保持相对稳定： 1) 中值法，4.4%、同比-0.1PP、环比持平； 2) 整体法，4.3%、同比+0.1PP、环比+0.1PP； 3) 剔除华均，4.3%、同比+0.1PP、环比+0.1PP。

3Q25 财务费用率同比-0.1PP、环比+0.5PP，主要受汇兑损益影响： 1) 中值法：0.4%，同比-0.1PP、环比+0.5PP； 2) 整体法：0.7%，同比持平、环比+0.8PP； 3) 剔除华均：0.7%，同比持平、环比+0.9PP。 上季度欧元大幅升值，带来汇兑收益，因而环比财务费率提升；同时头部企业海外/欧洲敞口往往更大，受汇兑的影响更多，因而整体法的财务费用波动大于中值法。 3Q25 净利率+财务费用率同比有所下降，环比上升： 4) 中值法：7.0%，同比+0.4PP、环比+0.7PP； 5) 整体法：7.5%，同比+0.6PP、环比+1.0PP； 6) 剔除华均：8.0%，同比+0.7PP、环比+1.0PP。 剔除汇兑后零部件公司净利率同环比均有较大提升，且该提升是在原材料涨价、价格竞 争压力增加的背景下实现，体现国内零部件公司优秀的降本增效能力。

4.4 净利

3Q25 净利同环比增长体现规模效益，且同比净利增速高于营收增速： 1) 中值法，板块增速同比+13%、环比+3%； 2) 整体法，231 亿元，同比+23%、环比+5%； 3) 剔除华均，206 亿元，同比+24%、环比+5%。 3Q25 中值法净利率同环比提升体现中小零部件公司在规模增长下盈利能力的提升；环 比下降则体现在营收增速相对较慢的条件下，规模效益并不能覆盖所有影响中小零部件 公司盈利的不利因素（如汇兑损失），而整体法下净利率同环比均提升，展现大公司的 营运经验、盈利稳定性要高于中小企业： 1) 中值法，6.3%、同比+0.8PP、环比-0.4PP； 2) 整体法，6.8%、同比+0.7PP、环比+0.1PP； 3) 剔除华均，7.3%，同比+0.8PP、环比+0.1PP。

4.5 净现金流

3Q25 净现金（剔除华均）同环比分别+87 亿、+72 亿元： 1) 整体法，+18 亿元，同比+169 亿元、环比+20 亿元； 2) 剔除华均，+25 亿元，同比+87 亿、环比+72 亿元。 3Q25 经营净现金（剔除华均）同环比分别+70 亿、+2 亿元： 1) 整体法，+335 亿元，同比+102 亿元、环比-8 亿元； 2) 剔除华均，+286 亿元，同比+70 亿元、环比+2 亿元。

4.6 分企业情况

3Q25 同比业绩增幅明显公司：菱电电控、合力科技、锋龙股份、威唐工业、亚通精工、 通达电气、信质集团、兆丰股份、日上集团、海联金汇等。

3Q25 环比业绩增幅明显公司：天汽模、科力远、天成自控、交运股份、岱美股份、精进 电动-UW、兆丰股份、鹏翎股份、英搏尔、申达股份等。

5. 商用车：客车、卡车盈利同比均增长

5.1 营收

3Q25 客车企业营收同比+30%，卡车企业同比+21%。3Q25 客车企业营收 191 亿元、同 比+30%、环比+2%，其中宇通客车 102 亿元、同比+32%、环比+5%，金龙汽车 60 亿元、 同比+29%、环比+11%；3Q25 卡车企业营收 1343 亿元，同比+21%、环比+4%，其中一 汽解放 159 亿元、同比+67%、环比-+16%，福田汽车 151 亿元、同比+28%、环比-3%。

5.2 毛利率

3Q25 客车、卡车企业毛利率环比均上升。3Q25 客车企业毛利率 19.0%，同比+7.3PP、环 比+1.4PP；3Q25 卡车企业毛利率 14.8%，同比-0.9PP、环比+0.1PP。

5.3 费用

3Q25 客车企业合计费用率 10.3%，卡车企业 10.7%。3Q25 客车企业合计费用率 10.3%、 同比+3.2PP、环比+0.8PP；3Q25 卡车企业合计费用率 10.7%、同比-1.8PP、环比+0.1PP。

5.4 净利

客车企业净利率自 22 年起持续提升，卡车企业环比提升。3Q25 客车企业净利率 8.1%、 同比+2.8PP、环比+0.9PP；3Q25 卡车企业净利率 3.6%、同比+0.4PP、环比+0.1PP。

5.5 净现金流

3Q25 客车经营净现金为净流出、卡车企业经营净现金为净流入。3Q25 客车企业经营净 现金-2 亿元、同比-14 亿元、环比-18 亿元；3Q25 卡车企业经营净现金+77 亿元、同比 +101 亿元、环比-149 亿元。

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