2025年蜜雪集团研究报告：下沉+海外双轮驱动，雪王IP价值仍待释放

现制茶饮龙头，加盟模式赋能优质资产结构

(一)稳坐国内现制饮品龙头位置，全球化战略持续拓展

深耕行业20余年，蜜雪冰城稳居中国现制饮品行业龙头地位。公司成立于1997年，前身为张红超先生于郑州创立的寒流刨冰，于1999年正式启用蜜雪冰城作为品牌名。2007年起公司开始以加盟模式开启扩张，目前已成为中国最大的现制饮品企业并拥有行业内规模最大的完整端到端供应链系统、覆盖采购、生产、物流、研发及品质控制等关键环节，旗下拥有现制茶饮品牌“蜜雪冰城”和现磨咖啡品牌“幸运咖”。截至2024年12月31日，公司已在全球范围内拥有46000家门店,覆盖中国及11个海外国家,门店总数超越星巴克，成为全球门店数量最多的现制饮品品牌。且据灼识咨询数据，公司2023年出杯量达到74亿杯，分别在全球现制饮品市场和中国现制饮品市场份额中占比7.4%和32.7%，排名第一和第二。

产品主打低价高质，确立雪王国内现制饮品市场头牌地位。公司的主营产品为现制果饮、茶饮及冰淇淋，定价通常位于 2-8元区间，较其他竞品有显著价格优势。截至2024年前9个月，公司前五大长青款产品占公司在中国总饮品出杯量的41.2%。以出杯量为口径计算，公司的冰鲜柠檬水.新鲜冰淇淋和珍珠奶茶为中国现制饮品行业销量最高的三个单品。此外，公司同时实时跟进消费者“ 卖喜好和市场趋势，定期推出符合时令和地域特色的季节性及区域性饮品，例如“梅果三姐妹”葚莓莓”和“厚芋泥奶茶”等季节性产品均取得了良好的成绩,上市后首月销量达到3300万杯/1800万杯/1200万杯。

(二)股权高度集中于创始人家族，团队深耕茶饮行业

股权结构高度集中。公司于2024年3月成功于港股上市，共计发行1706万股，其中香港和国际发售股份数量各占50%，公司上市前共引用了5家基石投资者，分别为英卓投资管理/红杉中国旗下的 HongShan Growth/博裕资本旗下的 Persistence Growth Limited/高瓴集团旗下HHLRFund,L.P./美团龙珠旗下Long-Z Fund I,LP,认购金额为 6000/6000/4000/3000/1000万美元，合计共2亿美元。上市后创始人张红超及其弟弟张红甫为公司实际控制人,各直接持有公司40.84%的股份。整体而言，由于公司对外融资较少,且融资需求较低,因此公司股份仍集中于创始人家族。

(三)财务表现:盈利能力强劲，资产负债结构极度稳健

加盟模式下公司快速拓店,主要开店地区聚焦于三线及以下城市。公司依托加盟模式进行扩店受益于较低的投资门槛以及较为稳定的加盟商投资回报，截至2024年12月31日，公司全球门店数量达到 46479家，21-24年GACR~32.5%。从门店分布上来看,公司旗下品牌门店已覆盖全国 31个省级行政区和海外11个国家，其中国内门店主要集中于三线及以下城市，截至2024年公司一线/新一线/二线/三线及以下城市/海外的门店占比分别为4.3%/17.5%/16.4%/51.3%/10.5%。

营收增长强劲，物料销售为公司主要收入来源。受益于门店网络扩张，2021-2024年公司营收由104增长至248亿元，营收增速分别为31.2%/49.6%/22.3%。从收入结构看，公司作为品牌方，主要营收来源于为加盟商提供门店经营物料，如糖、奶、茶、咖、果、粮、料等食材和包装饮品所用包材。2024年，公司商品销售/设备销售/加盟和相关服务分别实现营收234.5亿元/7.6亿元/6.2亿元，在总营收中各占94.5%/3.0%/2.5%。

规模效应显著，毛利率持续提升。从毛利角度来看，商品销售为毛利主要来源，2024年公司商品销售/设备销售/加盟和相关服务的毛利占比分别为92%/1.9%/6.2%。从毛利率变化看，近年保持稳定提升趋势,2024年商品销售/设备销售/加盟和相关服务的毛利率分别为 31.6%/19.9%/80.4%,同比+2.9pct/-2.9pct/+0.8pct。其中，商品销售毛利率提升主要得益于近年来供应链不断完善，同时规模效应下采购成本下降,同时加盟门店网络的扩张使得加盟和相关服务的边际成本进一步降低。

受益于规模效应，公司费用率保持稳定，净利率持续提升。费用端，2024年销售及分销开支/行政开支/研发开支分别为16亿元7.6亿元/1亿元，在营收中占比6.4%/3%/0.4%，同比0pct/+0.2pct/+0.1pct在毛利率提升的背景下,公司盈利能力持续增强,2024年度净利率为17.9%同比+2pct。

加盟模式+强品牌势能,净现金流增长强劲。公司加盟模式运营下主要收入来源于向加盟商销售食材、包装材料及设备等，经营现金流逐年递增，由2021年的16.9亿元提升至2024年前三季度的51亿元，现金回收效率较高，且门店数量逐年提高，供应链成本得到有效摊销。从投资现金流方面来看，公司投资的支出主要用于购买物业、厂房、设备以建设自产基地和仓储物流基地，资产投入大幅完善了供应链的建设。筹资所需现金流较少，主要由于内生资金充足，融资需求较低。2024年公司账上现金及现金等价物约43.4亿元。

资产负债表简洁清晰，无有息负债压力。公司本质上是一家运营强势能品牌的供应链企业，方面具备极强的内生性现金流，使其融资需求极低;另一方面，公司与上下游之间的关系简洁，且拥有议价权优势，因此资产负债表简洁清晰。从资产端看，公司流动资产占总资产的60%，主要以现金货币及相关等价物为主，其余流动资产主要以存货为主，应收款项占比仅4.3%。非流动资产则主要由厂房、设备为主。负债端，受益于经营性净现金流增长强劲，公司无短债、长债项目，有息负债率为0，负债端主要以应付货款为主。

现制饮品逐步具备必选属性、行业仍有成长空问

(一)现制饮品替代饮料趋势延续，亚太地区增长趋势强劲

全球现制饮品市场规模巨大且仍在扩张，现制饮品已成为消费者水分摄入的重要来源。现制饮品市场规模巨大，据灼识咨询数据，2023年全球现制饮品终端零售额7791亿美元，2018-2023年的CAGR为5.4%，预计2023-2028年的CAGR将提升至7.2%。更为重要的是，伴随现制饮品门店网络扩张,消费者可得性提升,现制饮品占全球饮料市场中比重已由2018年的43.7%提升至 2023年的 45.7%，未来有望于2028年提升至48%，成为消费者摄入水分的重要来源之一，推动现制饮品的消费品属性由偏可选转向偏必选。

欧美为现制饮品主要消费地区，东南亚和中国增长强劲。分地域来看，目前欧洲(包括英国)和美国为全球最大的现制饮品市场，两地区合计占据了全球现制饮品市场的70.4%，但从增速角度来看，以中国和东南亚为代表的新兴市场增速远超其他地区，为驱动全球现制饮品行业加速增长的重要引警，原因在于与其他发达国家和地区相比，中国及东南亚地区的现址饮品渗透率显著偏低2023年中国和东南亚现制饮品消费量仅在饮用水摄入中占比<2%，远低于日本和欧美17.2%的平均水平。而伴随中国城镇化率步入成熟阶段，以及东南亚国家的城镇化率加速提升，茶饮和咖啡将共同推动区域内现制饮品的渗透率提升。据灼识咨询测算，预计到2028年，中国和东南亚的人均饮品年消费量将增加逾一倍，分别增至51杯和36杯。

(二)门店下沉+咖啡消费文化崛起，有望进一步推动国内制饮品市场增长

受益于消费升级及茶饮品牌普遍采取加盟模式进行扩张，中国现制茶饮市场增长强劲。中国现制茶饮市场自1990年起经历了粉末调制时代和连锁茶饮时代，自2016年起进入新式茶饮时代，得益于以喜茶、奈雪的茶为代表的新式茶饮推动现制茶饮市场创新升级和中国居民消费力和消费意识的提升，现制茶饮市场规模高速发展，截止2023年，中国现制茶饮市场销售额已达到2585亿元2018-2023年CAGR~19%

低线城市仍为中国现制茶饮市场增长的核心区域。从城市线级分布来看，低线城市现制茶饮占据市场主要组成部分，2023年三线及以下城市市场规模占比达到45.4%，为2018-2023年CAGR~31%，快于其他高线城市。而从渗透率角度看，受益于仍然较低的门店密度和渗透率，中国三线及以下城市，尤其是村镇市场的现制茶饮消费仍有进一步增长空间。据灼识咨询预测，一线/新一线/二线/三线及以下城市现制茶饮店的市场规模2023-2028ECAGR将分别达到14.8%/16.1%/19.0%/22.8%。

功能性及低渗透率推动中国现磨咖啡行业持续增长。相较于茶饮，现咖啡的功能性更强，伴随城市化率提升及生活节奏加快，以及国内咖啡、茶饮品牌均在现磨咖啡产品研发、创新上持续投入，推出符合国人口味的咖啡产品(以生椰拿铁为代表的果咖和奶咖)，未来中国现磨咖啡市场有望取得更快增长。据灼识咨询预测，2023-2028年中国现磨咖啡市场规模CAGR~19.8%，增速将领先于其他现制饮品赛道咖啡，在我国现制饮品市场中的占比将由33%提升至36.5%

低线城市将为现磨咖啡市场的增长贡献主要驱动力。不同城市线级来看，目前现咖啡在高线城市的渗透率要远高于低线城市,2023年三线及以下城市在市场中占比仅22.8%,主要由于高线城市市场培育开启的较早且高强度生活背景下对咖啡类功能性饮品的需求更高。随着未来现磨咖啡品牌和现制茶饮品牌的咖啡线产品不断朝下沉市场拓展，且在产品的不断创新下，低线城市对现磨咖啡的接受度预计将提升，据灼识咨询数据显示，一线/新一线/二线/三线及以下城市现磨咖啡市场规模2023-2028ECAGR预计为14.8%/16.1%/19.0%/22.8%，低线市场现磨咖啡增长动能最为强劲。

(三)竞争格局:头部格局已基本确立，行业价格内卷预计将迎来改善

品牌下沉叠加消费环境转弱，茶饮品牌价格战过往较为激烈。我国现制茶饮店品牌可分为高价茶饮店品牌(平均售价>20元)、中价茶饮店品牌(20元>平均售价>10元)和低价茶饮店品牌(10元>平均售价)。近年来由于整体消费市场疲软，且市场中心逐渐朝低线城市转移，产品性价比成为品牌间竞争的核心要素，驱动低价和中价茶饮店的迅速发展和品牌间的降价。根据NCBD数据显示，2021年-2024年期间多数茶饮品牌普遍出现客单价下调的情况，以喜茶、奈的茶为代表的高端茶饮店降价尤为明显。

伴随现制茶饮行业内卷或迎来拐点，2025年竞争格局有望企稳。近年来品牌间激烈的价格战迫使加盟商利润端严重承压，同时“以量换价”的实际实施效果低于品牌方预期，另外成本端涨价也将压力传导至品牌方，因此自2024年底开始，行业内价格内卷逐渐开始放缓。KFC、麦当劳等连锁餐饮品牌分别调高部分商品价格，现制茶饮品牌瑞幸和蜜雪冰城也分别进行了普遍或部分城市的涨价。我们认为，2025年行业有望迎来内卷拐点，行业竞争格局预计逐渐企稳

整体而言，我们认为在茶饮和咖啡两大赛道中，“蜜雪+瑞幸”双龙头格局已基本确立。从门店规模来看，行业已经形成了"茶饮+咖啡"双龙头引领的格局，蜜雪冰城和瑞幸咖啡分别凭借超4万和超2万家门店的绝对优势稳居现制茶饮和现制咖啡行业的首位,而门店规模第三名至第六名的古茗沪上阿姨、茶百道及星巴克门店数量据未破万，头部两强断层优势明显。从现制茶饮市场份额情况来看，行业整体较为集中，以终端销售额和出杯量口径计算下CR5分别可达46.9%和75.1%,其中蜜雪冰城已绝对优势位列行业龙头位置。从增长动能来看，核心品牌仍保持着较快的扩张节奏，雪冰城连续多年保持着行业内最高的净门店规模增速，同时霸王茶姬也保持着较自身体量来说较快的门店增速。未来行业内头部品牌预计将持续朝下沉市场扩张，凭借成熟的供应链体系和完善的加盟商服务能力将有效吸引下沉市场加盟商资源，行业马太效应显著，预计未来头部品牌将持续巩固市场地位，提高竞争壁垒。

供应链优势显著，雪王开店写 IP 化潜力仍被低估

(一)极致的供应链，创造极致的性价比

基于已经形成的4.6万家门店规模和先发优势，公司已建成中国现制茶饮行业规模最大、链条最为完善的供应链体系，涵盖采购、生产、物流、研发和品控全流程。强大的供应链使蜜雪在确保产品品质和运营效率的同时降低了生产成本，从而可以为消费者提供优质、低价的现制饮品。

1)生产端:采购网络覆盖全球，规模效应驱动成本下降。公司采购源自六大洲、38个国家的原材料，并与各地可靠的供应商间建立了长期合作关系，公司强大的门店网络和稳定的消费者需求给予其较强的议价能力。另外，公司将运营延展至供应链上游，通过与种植基地合作，以确保对现制饮品配方至关重要的核心农产品的优质稳定供给，截至2024年9月30日，公司合作种植基地相关的供应商超过 120家。据蜜雪冰城招股书，公司2023年仅柠檬采购量已达11.5万吨，相比之下古茗 2023年所有鲜果采购总和为8.5万吨，蜜雪采购量远超其他品牌，规模效应下，就同类型、同品质的奶粉、柠檬，公司采购成本较同行业平均分别低10%-20%以上。

2)生产加工:核心食材达到100%自产，自建工厂产能利用率可提升空间较大。公司于2012年建立了第一家生产工厂，为国内现制饮品行业中最早设立中央工厂的企业，目前公司已于河南、海南、广西、重庆、安徽拥有五大生产基地，各基地地理上选址谨慎，在映射全国东南西北各大区域的同时充分发展当地气候和政策优势，目前年综合产量可达165万吨，确保了对产品质量和稳定性的把控。另外，工厂自动化水平极高，截至2024年9月30日，公司建设的智能工厂拥有60多条智能化生产线，均使用先进的自动化设备和数字化工具，大幅提升了生产效率，公司2019-2023年期间罐装、贴标、包装及各种生产过程均已实现自动化，并将若干糖浆生产线产能提升10倍以上。从产能角度上来看，目前各大生产基地的产能利用率存在较大提升空间，利用率最高的茶类也仅达68%，充足的产能将为公司未来国内外门店的扩张提供坚实的支撑。

3)仓储物流:头部现制茶饮品牌中唯一一家实现0物流费的品牌。公司自2014年起开始建立自主运营的仓储体系，截至2024年9月30日，公司仓储体系由总面积约35万平方米的27个仓库组成，为行业内最大，同时在东南亚的四个国家建立了本地化的仓储体系，包括共计约6.9万平方米的7个自主运营的仓库。另外，公司在国内有约40家本地化配送服务机构并将该服务商整合在物流体系中，同时为确保按时交付及产品的品质与新鲜度，公司对该服务商执行严格的质量控制政策及要求。截至2024年9月30日，蜜雪冰城的配送网络已覆盖中国内地31个省份、自治区及直辖市，超过 300个地级市、1,700个县城和4,900个乡镇，在中国内地逾90%的县级行政区划实现12小时内触达，在中国内地约97%以上的门店实现了冷链物流覆盖。

上市募集资金重点投入供应链建设及优化，供应链竞争优势有望进一步巩固。据公司招股书显示，IPO募资约66%所得款项净额(约22亿港元)将投入到公司端到端供应链的建设，其中:1)45%将用于中国的产能扩张,如建造新的生产设施和改造及扩建现有设施等这些新建和扩建的设施将专注于生产冷冻水果、咖啡、糖浆等多样化产品，预计将大幅提升生产效率和产品质量;2)9%的资金用于提升在中国的物流系统的灵活性和效率,包括改建现有仓库和扩充仓储系统,从而提高存储容量、区域覆盖范围以及冷藏和冷冻仓储的能力，增强配送效率。这将有助于更好地连接工厂与门店网络，保障产品品质和新鲜度，同时增强货物流动性;

3)12%的资金用于搭建国际供应链平台以支持海外业务扩展(尤其是在东南亚地区)。计划在该地区建立一个多功能供应链中心，利用当地的成本管理优势和原材料采购能力，提高本地生产能力和成本效率，在满足当地市场的需求的同时支持集团的全球化战略。

(二)开店:国内下沉市场+海外仍有开店空间

乡镇市场仍存空白，蜜雪开店有望进一步下沉

公司门店网络目前覆盖了约4900个乡镇，在我国约30000个乡镇中市场渗透率达到16.3%。我国农村居民近年来收入增速可观，2024年农村人均可支配收入实际同比增长达到6.3%，高于城镇居民人均可支配收入4.4%的增长。我们认为,随着农村人民收入水平的提升和农村年轻人对连锁化现制茶饮品牌的追求升级，同时配合蜜雪平价化定位与乡村消费水平的契合，雪在乡镇下沉市场中的增量空间较大。公司自2024年2月起开放全国乡镇区域的加盟，将有效吸引大量地方投资者，推动品牌在乡镇市场的渗透和增长。

出海贡献第二增量曲线，东南亚市场前景广阔

蜜雪冰城已成为东南亚地区出杯量第一的现制茶饮品牌。公司海外业务在过去几年内取得了显著增长，截至2024年12月31日，公司已合计在海外开设了近4895家门店，主要覆盖东南亚四个海外国家的超450个城市,同时在东南亚地区的四个国家建立了本地化的仓储系统,包括共计约6.9万平方米的7个自主运营的仓库。以出杯量口径计算，公司目前已成为东南亚市场份额占比第一的现制茶饮品牌，占比达19.5%。

受益于天时、地利、人和，东南亚仍是国内茶饮品牌出海首选。1)气温适宜。东南亚地区常年高温，而根据中国连锁经营协会发布的《2023新茶饮研究报告》数据，新茶饮外卖订单波动与气温有强相关关系，茶饮行业旺季主要集中于高温的夏季。2)东南亚地区人口画像与现制茶饮用户画像高度符合。现制茶饮消费群体中，Z世代人群为消费主力军，据MobTech研究院调研，00后190后/80后在现制茶饮消费者中的占比分别为34,9%/29.2%/26.9%,而东南亚人口结构较为年轻马来西亚、菲律宾、印尼等国30岁以下年轻人占比均超40%,年轻消费群体具备较强的尝鲜意愿,对茶饮品牌接受能力强，与现制茶饮消费群体画像高度符合。此外东南亚在地理和文化上与中国相近，且华人社群庞大，中式茶饮具备广泛的市场接受度。

东南亚市场扩容空间充分,我们测算市场可容纳的茶饮门店规模约6.8万家。据我们抽样统计中国三线及四线城市的平均的人均GDP分别为12566美元和9249美元,对比下显著高于多数东南亚国家的人均GDP水平，因此我们选择以中国三线及以下城市的现制茶饮门店密度作为参照物。据灼识咨询数据显示，中国目前三线及以下城市的现制茶饮门店密度为每万人2.73家门店，我们以中国城镇化率和人均GDP为基数，计算出东南亚重点国家对应指标与中国之间的倍数作为调整系数以对各国的门店密度进行估算。同时，考虑到新加坡独特的经济发展水平，我们假设其门店密度与我国一线城市一致，可达到每万人4.74家门店。我们预测，随着现制茶饮产品渗透逐渐加深、消费者教育逐步完善，东南亚地区可支撑的现制茶饮门店规模约6.8万家。

2024年海外业务步入巩固期，预计调整完毕后仍有进一步拓展空间

供应链优势+代理商资源，高性价比策略推动蜜雪在东南亚市场实现快速增长。2018年蜜雪冰城在越南开出来第一家直营店，标志着公司在东南亚扩张的起点，此后公司先后通过优惠的加盟政策(初期越南蜜雪店加盟成本仅需6-7亿越南盾(18-20万元)，且公司推出了定向优惠、免除部分加盟费、管理费打折等一些列扶持政策)、借助OPPO和VIVO经销商资源在印尼、越南等市场快速拓店。同时，公司依托供应链优势，在海外依然采取高性价比策略。对比蜜雪冰城及同地区其他茶饮品牌热销单品价格，蜜雪定价仍处于较低区间，尤其是单品冰鲜柠檬水单价在东南亚依旧可以做到同业内最低。

预计2024年海外扩张短暂进入调整期，后续伴随供应链与管理改善，有望重启增长。伴随品牌势能迅速提升及门店扩张，公司海外营收由2021年的501万元增长至2023年的14.9亿元，CAGR~445%。但据公司IPO数据，预计 2024年公司海外营收有所下滑，其中3024公司海外营收9.5亿元/同比-19%。我们预计公司海外业绩下滑主要源于东南亚快速扩张过程中，由干管理半径扩张太快，导致开店质量和供应链能力难以跟上，尤其是早年VIVO和OPPO经销商主要以财务投资为主，本身作为手机经销商对茶饮门店经营缺乏经验。

整体而言，正如我们在行业深度报告《现制饮品:中国餐饮品牌的全球化连锁曙光》中所述在经历国内高度竞争后，中国现制饮品品牌普遍拥有完整的供应链能力及运营管理能力，蜜外业务短期虽将经历调整，但在公司持续投入海外供应链建设，以及调整海外团队组织架构、优化加盟商及开店质量后，仍有望凭借优异的品牌势能和供应链优势，持续扩张其海外市场份额。根据公司招股书，IPO募资款预计将有12%(约4亿港币)将用于搭建海外供应链，如在东南亚建设多功能供应链中心以提升公司在本地的生产能力和成本效率，未来伴随东南亚地区供应链的持续完善，将有效降低东南亚地区的运营和加盟商物料成本，在提升公司毛利率的同时有望进一步优化产品价格，同时给予加盟商更加全面且稳定物料供应，使公司产品在地区内更加具有价格竞争力并提升加盟商满意度。

(三)对比泡泡玛特，“雪王”的IP 价值或被低估

打造行业内最强IP,“雪王”已成为品牌扩大影响力的重要工具。公司于2018年推出了IP“雪王”并将其打造成为了中国现制饮品行业中唯一的超级IP。公司围绕“雪王”IP持续推出优质的视频内容以与消费者建立联系并培养高参与度和互动性的消费者和粉丝群体,根据公司最新统计,“雪王”和“我爱你，你爱我，蜜雪冰城甜蜜蜜”主题曲相关话题在主要社交平台上的累计曝光量分别超过195亿次和97亿次，2023年8月推出的《雪王驾到》系列动画累计播放量已超过2.2亿次，另一部动画《雪王之奇妙沙州》也于2024年12月21日推出。另外，公司将线上营销与线下营销相结合，通过定期开展雪王巡游活动、举办多场音乐节等活动增进消费者与品牌的互动。除了基础“雪王”形象外，公司还根据不同故事背景和角度开发了多款IP形象，例如“阿桔”形象是河南暴雨期间一名小朋友被雪王捐款行为感动，去店里留下捐款并留下纸条落款“阿桔”，自此一个新的IP 形象诞生。

1)产品受众群体:蜜雪冰城主打日常消费，受众群体规模天然庞大。蜜雪冰城主要产品包括现制茶饮及冰淇淋，属于高频、低客单价的快消品，消费场景覆盖日常解渴、休闲社交等大众化需求，核心客群为对价格敏感的消费者，尤其是30岁以下的年轻消费者和学生群体。2023年公司共售出 74亿杯饮品，以中国人均22杯的现制饮品年消费量计算，蜜雪触及客户可达3.4亿人次。泡泡玛特产品以盲盒、手办、IP相关周边等为主，消费场景主要集中于潮流文化消费，用户购买多来源于收集欲、体验感、和文化社交等情绪需求，其主要消费群体聚焦于年轻一代、对潮流文化和潮流玩具有着浓厚兴趣的消费者，且女性占比较大。

2)IP影响力对比:“雪王”凭借大众化产品和现象级营销影响力迅速扩张，粉丝基数庞大。公司凭借“雪王”IP和洗脑主题曲“我爱你，你爱我，蜜雪冰城甜蜜蜜”成功在互联网上形成病毒式转播，社交平台曝光量在百亿级别、截至2024年9月30日，蜜雪冰城注册会员数约3.15亿全社交媒体粉丝数超过4700万，相比2023年公司4.3亿的受众群体来看公司会员和粉丝渗透率仍有提升空间。而据泡泡玛特1H24中报显示，截至报告期公司注册会员数达3893万人次。从主流社交媒体平台数据来看，蜜雪冰城的账号互动和点赞情况明显优于泡泡玛特，主要由于泡泡玛特账号仅发布产品相关信息，而蜜雪冰城则以雪王形象拍摄各种类型“魔性”剧情和短视频，吸引用户参与互动。

“雪王”IP价值极高，看好未来多途径拓展变现方式。雪王IP目前已具有较大影响力，其社交媒体矩阵互动量和粉丝规模庞大。公司预计将上市所得款项的7%(约2.3亿港币)用于持续深耕品牌IP，通过推出更加多元形式的优质内容(动画系列、电影及特色商品)和持续和各大领先品牌开展IP联名合作。我们认为，目前雪王IP的使用场景和产品结构还较为简单，应用品类仍缺乏广度，未来随着“雪王”IP影响力和认知度进一步提升，公司有望更深层次探索IP变现价值并增加品牌的市场接触点，如推出“雪王”系列盲盒玩偶或将其形象融入更多日常产品中，推出主题家居装饰、个性文具或季节性服装系列等。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）