2025年浙江荣泰研究报告：新能源云母结构件龙头，产品拓展有望超市场预期

1 浙江荣泰：全球云母绝缘制品龙头，新能源业务驱动高速成长

1.1 云母制造经验丰富，深耕新能源汽车热失控管理解决方案

把握新能源汽车市场机遇，全球云母绝缘制品龙头蓄势待发。自 1998 年创立以来，公 司始终专注于云母材料行业，并于 2023 年 8 月在上交所上市。凭借强大的技术实力，公司 独立研发了多项具有自主知识产权的工艺和技术，包括新能源汽车热失控防护解决方案、 特种云母纸制造技术等。在三维结构件生产中，公司引入电池防火安全结构件成型工艺， 有效降低电池热失控风险，显著增强整车安全性，展现出强劲的发展势头。

以云母材料为核心，致力打造多元化绝缘产品。公司产品主要包括新能源汽车热失控 防护绝缘件、小家电阻燃绝缘件、电缆阻燃绝缘带、云母纸和玻璃纤维布等产品，其中， 云母纸和玻璃纤维布作为关键原材料，广泛应用于公司生产的耐高温绝缘云母制品中。 1）新能源汽车业务（2024H1 年营收占比 75.6%）：公司根据客户的不同需求，定制化 打造新能源汽车热失控防护解决方案。目前，公司已成为特斯拉、大众、宝马、奔驰、沃 尔沃众多国内外知名汽车厂商的一级供应商，并与全球动力电池领军企业宁德时代建立了 长期稳定的业务合作关系。2）家电业务（2024H1 年营收占比 12.6%）：公司主要为小家电提供阻燃绝缘件，确保 电路安全，有效防范火灾等风险。凭借卓越品质与专业服务，深受家电行业知名企业如美 的、松下等信赖。 3）电缆业务（2024H1 年营收占比 5.4%）：公司在电缆阻燃绝缘带生产中运用特种耐 火云母带制备技术，对有机硅树脂进行改性，强化其与云母的烧结效果，形成高耐温、耐 火保护层。同时，公司采用新型云母复合材料及特种覆膜技术，提升产品的机械强度与耐 热阻燃性能。公司为全球电线电缆领军企业耐克森以及远东电缆、宝胜电缆等知名企业提 供防火电线电缆、特种电线电缆等高品质产品，赢得了客户的广泛认可。

1.2 放权职业经理人，管理层激励得当

董事长夫妇实控，放权职业经理人提升经营效率。公司由葛泰荣、曹梅盛夫妇实际控 制，截至 2024 年 12 月 30 日，葛泰荣作为第一大股东持股 32.52%。同时，公司引进职业 经理人郑敏敏担任总经理，持股 1.83%，激发其积极性。此外，公司各子公司分工明确， 湖南荣泰主营云母矿产、云母纸等研发销售与进出口；荣泰汽车制造汽车零部件及绝缘材 料；阁劳瑞专注新材料技术研发与进出口；新加坡与越南荣泰则负责汽车零部件及绝缘材 料的国际贸易与制造，共同推动公司整体发展。

股权激励计划，激发公司骨干积极性和责任感，彰显业绩信心。公司实行了股权激 励，原管理层唐万明及控股股东葛泰荣以 1 元/一元注册资本的价格对管理层人员滕进林、 郑敏敏转让了部分股权。此外，截至 2024 年 12 月，公司已公开回购 93 万股用作员工持股 计划或股权激励，预计将进一步巩固公司核心团队的稳定性与向心力。

1.3 竞争格局：2022 年公司新能源云母全球市占率达 25%

中外企业同台竞争，浙江荣泰全球市占率达 25%。行业内能生产新能源汽车热失控防 护云母制品的企业数量较少，目前主要生产企业包括瑞士丰罗集团、韩国 SWECO Inc、固 德电材、平安电工、浙江荣泰等。浙江荣泰等中国企业是最早进入云母制品新能源汽车市 场的企业之一，2013 年开始研发新能源汽车防火安全件，品牌知名度较高，产业链完整， 研发、生产经验丰富。浙江荣泰、平安电工分别在 2022 年全球云母制品新能源汽车热失控 防护市场中占有 25%、3%的市场份额。

1.4 财务表现：新能源业务驱动公司业绩高速增长

创新优势突出，客户结构优异，新能源业务驱动营收高速增长。公司在三维耐高温绝 缘云母制品的材料配方、制造工艺方面进行了自主创新，形成了技术研发、模具设计、生 产制造、产品服务一体化的完整解决方案。公司目前为特斯拉、大众、宝马、 奔驰、沃尔 沃等知名汽车厂商的一级供应商，与宁德时代建立了稳定的业务合作关系。得益于新能源 业务的快速发展，公司营收高速增长，2019-2023 年复合增长率达 27.3%。

公司业绩高质量增长，盈利能力稳中有升。近年来，公司业务快速健康发展，销售规 模不断扩大，各项盈利指标随着营业收入的增长呈较快上升趋势，盈利能力得到显著提 升。2020 至 2023 年，公司归母净利润 CAGR 达 80.6%。2021 年来，公司营收快速放量， 年度毛利率稳中有升，净利润率稳定在 20%左右。

2 新能源云母材料：热失控防护不可或缺，下游驱动快速增长

云母材料电气性能优良，下游应用广泛。云母具有优良的绝缘、耐温性能，且易于开 采，广泛分布于表层岩体中，具有抗强酸、强碱、抗高电压、绝缘、耐高温等特性。云母 作为电气设备的基础材料，下游应用领域涉及高温冶炼、电力等传统行业，并在近几年逐 步扩展到新能源汽车、电化学储能等新兴行业。 快速发展的新兴应用领域，仍处成长期。云母制品应用到新能源汽车电池热失控防 护，兴起于三元锂电池的出现，随汽车动力电池技术迭代而发展，成长于 2020 年国家安全 标准出台，如今处于快速发展成长期。

2.1 中国主导动力电池热扩散研究，明确提出热失控防护“5 分钟”标准

主导世界标准，国标快、准、狠，助力国内企业抢占先机。美国、欧洲和中国主导制 定了新能源汽车领域的大部分标准法案。2020 年，我国标准 GB 38031-2020 出台，与联合 国电动汽车安全全球技术法规（UN GTR No.20）全面接轨，部分检测指标比国际法规更加 严格。GB 38031-2020 明确提出：电池单体发生热失控后，电池系统需在 5 分钟内不起火 不爆炸，为乘员安全逃生提供时间。

2.2 耐高温绝缘、机械性能领先，电池热失控防护云母材料不可或缺

锂电池热失控逐级防控，绝缘材料常应用于模组和整包层级。电池热失控防护措施可 分为电池单体、模组和整包、系统和整车三个层级。

模组和整包层级绝缘材料各具优势，云母材料不可或缺。不同材料在阻燃性能、电气 绝缘性能、耐候性、热传导性能、机械强度上表现不同，为达到模组和整包层级防护功能 及目的， 凝胶毡、阻燃泡棉、云母材料、陶瓷化硅橡胶等材料需要综合使用。

2.3 动力电池技术迭代，热失控防护要求提高，赛道持续景气

动力电池技术迭代，中高端车型电池防护云母不可或缺。云母材料因其高度适配的阻 燃绝缘性能和极佳的综合性能被广泛应用于标准续航长的新能源汽车的热失控防护系统。 从新能源汽车热防护方案覆盖车型来看，在使用三元锂电池、标准续航长的 B 级以上车型 需要使用阻燃泡棉、气凝胶、云母多种材料组合的热失控防护。伴随着 CTC、CTP 等无 模组化技术的推广，电芯排列更为紧密，电芯与电池盖或车身结构件的距离更近，对热失 控防护提出了更高要求，整个行业对云母材料的需求或不断提升。

新能源汽车渗透率持续提升，2027 年新能源云母市场规模预计突破百亿，CAGR 达 40.5%。根据弗若斯特沙利文报告，2022 年全球云母材料市场规模 180.0 亿元，预计 2027 年达到 418.1 亿元，2023 年至 2027 年复合增长率为 18.0%。随新能源汽车销量进一步上 升，市场对新能源汽车动力电池安全性能要求进一步提高，2022 年全球新能源云母材料市 场规模达 18.6 亿元，预计 2027 年将增长至 123.7 亿元，2023 年至 2027 年复合增长率达到 约 40.5%。

3 行业先行者，尽享技术、客户壁垒红利

3.1 公司作为最早进入云母制品新能源汽车市场的企业之一，技术领先身位

公司为各大车企定制热防护产品方案，早于国家强制标准。公司作为高新技术企业， 自成立以来一直专注于耐高温绝缘云母制品的研发、生产和销售，2013 年开始研发新能源 汽车防火安全件，2018 年开始为各大车企定制新能源汽车热失控管理解决方案，早于 2020 年发布的热失控防护国标 GB 38031-2020。凭借公司多年的技术积累和丰富的应用经验， 公司形成了多项自主知识产权。截至上市，公司及子公司共拥有 19 项发明专利、74 项实 用新型专利、 3 项外观设计专利，主持或参与起草修订多项国家、行业或团体标准。

整机客户交互式研发，公司三维云母结构件产品性能领先，技术壁垒高。公司积极参 与下游行业客户设计开发环节，投入大量研发费用与客户协同设计、共同开发，将公司技 术研发与下游行业需求深度融合，与下游客户相互依托打造交互式研发模式。公司独创上 胶压制一体化成型工艺，实现云母制品的三维立体造型制备，突破了现有云母材料因物理 特性无法立体塑形的限制，从二维结构扩展到三维结构，在导热绝缘性能、机械强度、耐 候性能、安装尺寸及产品成熟度等各方面均具有较好表现，处于国内同类产品的领先水 平。公司的技术研发能力及产品性能对拟进入的其他企业形成了较强的壁垒。

研发平台优势明显，自主研发核心技术彰显实力。公司高度重视研发平台建设，通过 自主研发、聘请专家及与高校、外部机构合作相结合，不断地进行基础材料和技术应用开 发；设立了省级企业研究院平台，并与浙江清华长三角研究院、浙江工业大学、同济大学 浙江学院等科研院所积极开展合作。通过自主研发、持续创新的发展道路，公司积累了一 批拥有自主知识产权的工艺或技术，覆盖了云母制品产业链的中下游领域，云母制品在新 能源汽车领域的应用是研发重点。

3.2 资金、客户壁垒筑牢护城河，公司先发优势明显

3.2.1 公司已募投资金扩大生产，突破产能、流动资金限制

耐高温绝缘云母材料行业具有资金密集的特征。行业内企业在原材料采购、生产检验 设备采购及维护、技术升级及迭代、产品市场开拓及延伸等各个环节均需充足的资金支 持。生产基地投资高，募投项目生产基地设备购置及安装金额高达五亿元。浙江荣泰首次 公开募集资金 94,877 万元，其中投资 74,877 万元用于建设年产 240 万套新能源汽车安全 件，设备购置及安装金额最大为 49,870 万元，占扩产项目的 67%。行业向定制化转型，研 发成本高、存货资金占用高。在满足下游新能源汽车客户在前期技术研发、工艺论证等方 面也需要预先投入大量资金，同时由于新产品通过客户认证需要经过较长时间的验证，研 发周期整体较长，企业有较大的流动资金压力。

3.2.2 公司为 Tier 1 供应商，客户关系稳定

直接与整机厂商合作，属于 Tier 1 供应商，客户粘性强。对于新能源汽车行业客户， 公司前期和客户共同确定产品方案，并不断了解客户需求，改进设计产品，最终获得客户 订单开始批量生产。公司目前为特斯拉、大众、宝马、奔驰、沃尔沃等国内外知名汽车厂 商的一级供应商，与全球动力电池龙头企业宁德时代建立了稳定的业务合作关系。公司 2021 年度被沃尔沃评选为“最佳供应商”，2022 年被沃尔沃授予“质量卓越奖”。

严格的供应商资质认证机制以及长期稳定的客户合作关系，对拟进入行业的企业形成 了较强的壁垒。新能源汽车绝缘安全件认证程序复杂、周期较长，资质认证壁垒较高。一 旦通过客户的资格认定，为保证产品品质和交付的稳定，客户通常不会轻易更换供应商。

3.3 新订单、新产品、新应用，业绩增量可期

3.3.1 海外客户定点项目新增达 60 亿，越南荣泰助力海外订单交付

新能源汽车业务需求激增，海外工厂投产共同响应订单交付。截至 2023 年 1 月 31 日，公司对已确定项目定点客户的预测需求统计，在 2023 年到 2027 年对公司产品的需求 合计达 30.84 亿（含税）。公司上市以来，新增五个客户定点通知，总计金额达到 61.54~68.79 亿元。截至上市，公司部分客户定点项目实际达成率从 52.45%到 143.68%不 等。

3.3.2 新增新能源汽车新型轻量化安全结构件产品，已取得重要客户突破

公司新能源汽车新型轻量化安全结构件产品取得重大突破。2024 年 3 月 1 日公司发布 获得定点项目的公告，成为北美某新能源汽车客户新能源汽车新型轻量化安全结构件产品 的供应商，有利于进一步提升公司新能源汽车安全结构件的市场竞争力及可持续发展能 力。本项目在 2024 年上半年开始陆续量产，预计对未来经营业绩产生积极影响。以塑代钢 是汽车轻量化的方向之一，兄弟企业荣泰科技积累多年高分子材料的研发、制造经验。

3.3.3 新能源商用车、储能行业快速增长，公司新市场拓展可期

云母材料更多应用场景待开拓，商用车、储能市场一片蓝海。伴随着云母材料相关提 炼及应用技术的逐渐成熟，云母材料在新能源汽车领域中的应用将从动力电池板块向整车 耐高温绝缘防护零部件等更多场景拓展，并向新能源商用车渗透。同时，电化学储能装机 量的持续增长以及高能量密度电化学储能电池的应用将进一步推动储能云母市场规模的快 速增长。我们认为，公司以新能源汽车市场的成功为基础，向与动力电池领域技术路线相 似的储能电池领域布局，有望通过不断完善设计链、服务链打造的坚实客户基础扩大品牌 影响力，依托原有紧密客户群体快速打开新能源衍生产业链市场。

4 未来主要预期差在哪？

4.1 超预期逻辑

市场预期：公司仅能生产云母绝缘产品，该产品已进入全球主要汽车公司供应链，公 司进入可预期的成熟期，毛利率也将随着竞争对手的进入有所下降。 我们认为：一方面，公司从 2013 年就开始研发新能源车防火安全件，作为 Tier1 供应 商参与主要客户新能源云母材料前沿研发，技术积淀远超竞争对手。公司产品壁垒高，随 着收入放量，规模效应显现，毛利率反而逐年提升，2023 年毛利率达 37.1%。 另一方面，公司深耕绝缘材料领域 20 余年，总经理为材料学专家，底层技术积淀深 厚，具备强大的应用领域和产品拓展能力。2024 年其全新产品领域高分子轻量化材料已取 得重大突破并获北美客户定点，价值量可期。未来其云母和非云母产品有望向人形机器 人、飞行汽车、新能源商用车和储能等高成长领域拓展，公司业绩与估值有望进一步上 行。

4.2 研究价值

与众不同的认识：市场认为公司产品只能用于纯电新能源车，而纯电渗透率增速不及 增程，担心公司未来增速或受影响。我们认为，一方面，云母绝缘产品在纯电车中渗透率 还有巨大空间，据弗若斯特沙利文，新能源云母材料 2023-2027 年 CAGR 达 40.5%。另一 方面，公司产品和应用领域还在不断拓展，将支撑公司业绩持续增长。 与前不同的认识：此前市场担心作为汽车零部件公司，公司估值较高。我们认为，公 司具备一流高新科技企业的平台化能力和研发能力，并非传统意义上的汽车零部件制造企 业。公司主业稳健增长，盈利能力优异，并向人形机器人、低空经济等高成长前沿产业拓 展，增长空间广阔。仅就现有产品而言，预计未来三年营收增速 CAGR 达 38.9%。公司既 具备业绩的确定性，又具备优秀的成长性，估值仍具备上行空间。

5 股价上涨由何驱动

1、检验的指标：客户项目定点、主要客户纯电车销量；公司营收增速、毛利率、净利 率等盈利能力指标。 2、可能的催化剂：公司云母产品客户份额提升；公司云母产品从电池绝缘热失控防护 向 CCS 等领域拓展；公司非云母轻量化产品量产；公司非云母轻量化材料获客户人形机器 人、飞行汽车、新能源商用车客户定点。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）