2024年东材科技研究报告：薄膜与树脂齐发力，优化结构修盈利，逐步放量兑现成长性

一、东材科技：绝缘材料领军企业，薄膜&树脂深度拓展

1、深耕绝缘多年，业务纵横发展

公司是国内专业的平台型绝缘材料领军企业。1994 年公司以绝缘材料起家，2011 年上市后，公司主要经历了三个阶段：第一阶段（2011-2014年）：快速发展期。通过收并购等方式快速拓展产品线，从绝缘材料向光学薄膜及电子树脂材料延伸。第二阶段（2015-2019 年）：波折期。受中美贸易摩擦、欧债危机等宏观因素影响，下游需求疲软，成本跟随油价上涨，公司经营承压。第三阶段（2020 年至今）：复苏期。“双碳+新基建”的政策浪潮叠加新能源和电子产业的迅猛发展，公司下游景气高，经营回暖显著。

公司持续扩展业务矩阵的广度和深度。2012 年，设立江苏东材，布局第一条光学基膜产线；2014 年，增资入股郑州华佳，向下游拓展；2015年，收购金张科技 51%股权，共同研发光学膜材料；2020 年，收购胜通光科，夯实光学膜赛道竞争力，并增资山东艾蒙特，致力于特种环氧树脂及其中间体的开发和生产；2021 年，通过子公司建设多条光学级聚酯薄膜生产线；2023年，与韩国 Chemax、种亿化学成立合资公司，切入光刻胶材料领域；2024年，公司拟通过孙公司眉山东材投资建设 2 万吨电子材料项目，进一步扩大在高速树脂领域的产能规模和领先优势。

多样化薄膜&树脂产品矩阵，下游应用场景广泛。公司深耕绝缘材料领域多年，以先进工艺储备不断拓宽产品矩阵，如今已形成新能源材料+光学膜材料（双向拉伸）+电子树脂材料（单体合成）+环保阻燃材料产品矩阵，下游对应AI/集成电路/新型显示/新能源/光伏/汽车装饰等新兴成长赛道。

传统业务贡献稳定，新业务放量显著。绝缘材料是公司深耕数十年的业务，随着光学膜/电子树脂材料相继在 2016/2018 年的持续放量，光学膜和电子材料营收占比提升显著。2022 年，公司将新能源材料从绝缘材料中单独剥离，拆分为电工绝缘材料和新能源材料。截至24Q3，新能源材料/光学膜材料/电子材料的营收占比分别为 31.5%/25.9%/24.8%，新业务板块放量显著。

光学膜毛利率回升，新能源材料贡献主要毛利。从毛利结构来看，新能源材料仍为主要贡献业务，2024H1 毛利占比为42%；光学膜材料毛利占比及毛利率在 2022 年双双经历低谷，主要受到经济下行、终端消费品市场需求萎靡以及原材料价格上涨等影响，2023 年开始回升，截至2024H1，毛利占比由 2022 年的 14%上升至 24%，毛利率由11%回升至15%。电子材料产品毛利率保持稳定，且毛利贡献由 2021 年的10%迅速提升至21%的水平。

2、规模稳步增长，股权结构清晰

近年营收规模稳定增长，期间费用率整体呈下行趋势。据iFinD, 2024年前三季度公司实现营收 32.5 亿，同比+14.9%；归母净利润2.4 亿，同比-22.8%。2016-2023 年营收 CAGR 为 12.2%，归母净利润CAGR为34.3%，期间在产品结构优化、特高压项目建设持续进行、国产化替代进程加速、成本优势凸显的大背景下，公司营业收入规模保持持续增长。期间费用率方面，整体支出近年优化显著，整体期间费用率从 2019 年的17.0%下降至2024年前三季度的 9.4%。

公司股权结构清晰，控股股东为高金技术产业集团。截至2024Q3，公司控股股东为高金技术产业集团，持股比例为20.34%；公司实控人为熊海涛，兼任公司副董事长、高金富恒集团有限公司执行董事以及高金技术产业集团有限公司董事，直接持有公司 2.06%的股份，并通过高金富恒集团、高金技术集团间接持有公司 23.96%股份；公司董事长唐安斌持有公司1.71%股权。

二、光学膜：高端替代方兴未艾，优化结构改善盈利

1、24Q1-3 收入同比+12.5%，占总营收 25.9%，在建&试生产产能11.5万吨

公司光学膜行业的主要产品为光学级聚酯基膜（光学PET 基膜），是光电产业链前端最重要的战略性材料之一。目前公司的主导产品为增亮膜基膜、贴合膜基膜、OCA 离型膜基膜、ITO 高温保护基膜、MLCC离型膜基膜、偏光片离保膜基膜、窗膜基膜、汽车用功能膜等，制程技术成熟、性能指标日趋稳定。同时，公司还凭借自身技术储备和产业链一体化优势，积极拓展减粘膜、柔性面板功能胶带、OLED 制程保护膜等涂布产品，进一步向OLED柔性显示领域进行产业链延伸。

2019-2023 年公司光学膜业务收入从 2.7 亿元增长至9.6 亿元，期间CAGR为 30.5%；24Q1-Q3 收入为 8.4 亿元，同比增长25.9%。2018-2023年光学膜产品销量从 1.8 万吨增长至 8.8 万吨，期间CAGR为37.4%，24Q1-Q3销量为 7.2 万吨，同比增长 5.9%。

2019-2023 年光学 PET 基膜产能从 2 万吨增长至10.5 万吨，截至24H1公司在建及试生产光学膜产能 9 万吨。公司不断完善光学膜板块的产业化布局，提升公司在中高端领域的综合配套能力。截至24H1，光学膜在建及试生产产能为 9 万吨，年产 2 万吨新型显示技术用光学级聚酯基膜项目(东材膜材G8#)已部分转固，实现整体工程进度 95%，年产1 亿平方米功能膜项目同样实现部分转固，整体工程进度 80%。随着在建项目的完工，产能陆续爬坡，叠加公司产品结构的优化调整，公司光学膜业务的盈利能力将持续成长。

2、薄膜整体呈结构性产能过剩，光学膜等高端应用仍需国产替代

薄膜行业呈现结构性产能过剩，高端产品仍存国产替代空间。以聚酯薄膜（BOPET）为例，国内市场整体出现普通产品过剩，功能性中高端产品不足的结构性矛盾，据百川盈孚，近几年国内BOPET 年产能增长迅速，由2021 年 443 万吨增长至目前 650 万吨，2021 年以来产能利用率基本都维持在 60%-70%左右。从进出口市场来看，我国2024 年1-8 月份聚酯薄膜进口均价为 6594 美元/吨，出口均价为 2370 万美元/吨，截至10月9日的国内市场均价为 8350 元/吨。进出口产品价差大或是由于国内进口薄膜主要为用于光电显示的光学级中高端薄膜，国内市场及出口主要以中低端包装膜为主。

低端应用比例持续降低，光学光伏为主要高附加值应用领域。消费结构上，价值量较低的包装印刷薄膜占比逐年下降；光学膜、光伏背板等中高端应用功能薄膜占比提升。据卓创资讯，2022 年包装印刷用聚酯薄膜占比已降至45%，光伏背板和光学膜应用占比分别为 13%和9%，其价值量普遍高于包装印刷薄膜等传统领域。

光学膜是光电产业链前端最重要的战略性材料之一。光学膜是一种由薄的分层介质构成，均匀地附着在光学器件表面的光学介质材料，其利用界面传播光束时光波的反射、透射、偏振等物理特性，达到反射、增透、分光、滤光或改变光束偏振态等效果，从而满足人们所需的光学功能。公司应用于光学膜材料行业的主要产品为光学级聚酯基膜，主要以聚酯切片为主要原材料。

光学级聚酯基膜主要应用于光源、汽车、电子显示及IT 业。作为高端功能膜材料，具有低雾度、低收缩、高清晰度、高透光率、高表面光洁等出色的光学性能，科技含量高、附加值高。产品主要分为光学级保护膜、扩散膜、增亮膜、复合膜、硬化膜、触控屏隔热防爆贴膜、OCA 膜、偏光片离型及保护膜、ITO 膜、柔性太阳能电池、电磁屏幕及IMD/IML 等。

光学 PET 基膜中应用于 MLCC、偏光片、OCA 等高端显示和微电子领域的生产难度更高。预涂级工艺要求较高，需要具备良好的涂附能力、精确的表观控制以及稳定的耐温收缩范围等，主要用于制备液晶显示面板用光学基膜。特殊功能指在光学基膜基础上再进行加工、涂布等赋予基膜特定功能从而制备出光学功能薄膜，如 OCA（用于透明光学元件的特种粘胶剂）、MLCC（多层陶瓷电容器）、偏光片离保膜等，该过程使用的基膜需要精确控制表面粗糙度、薄膜配向角、洁净度以及预涂层涂布等，生产难度更高。

3、光电显示&MLCC 对光学基膜需求近百万吨，超百亿市场

单个 LCD 显示面板需要 10 片光学 PET 基膜。LCD 显示面板主要由液晶面板以及背光模块组成。LCD 中液晶面板不会主动发光，需要背光模组为其提供光源。根据下图结构，LCD 背光模组由上扩散膜+上增亮膜+下增亮膜+下扩散膜+反射膜+导光板以及光罩组成。而增亮膜、扩散膜和反射膜上游原材料均为光学基膜，故单个 LCD 背光模组需要5 片光学PET基膜。单个LCD 液晶面板，需要上/下两层偏光片，即需要2 层保护膜和2层离型膜，加上彩色滤光片结构中有 ITO 导电膜，上游均为光学PET 基膜，故单个LCD液晶面板同样需要 5 片光学 PET 基膜。

单个 OLED 显示面板结构中需要 3 片光学PET 基膜。不同于LCD，OLED自身具备发光原材料，不需要背光模组，其液晶面板结构中有1片偏光片+反射膜，故单个 OLED 显示面板需要 3 片光学PET 基膜。

单个触控模组需要 8 片光学 PET 基膜。触控模组中ITO导电膜与OCA光学胶带都需要光学级聚酯基膜。触控模组由3 层OCA 光学胶+2层ITO导电膜+玻璃或塑料面板构成；OCA 光学胶由轻/重离型膜以及中间的光学胶组成。OCA 光学胶是将光学亚克力胶做成无基材，然后在上下底层再各贴合1 层离型膜所制成的具有光学透明特征的一层特种双面胶带，而贴合用的离型膜是以光学级聚酯基膜作为原材料制成的，因此每个OCA光学胶带需要2 片光学级聚酯基膜。目前智能手机、平板电脑等产品都需要用到触控模组。

预计 2025 年，全球/国内光电显示领域对光学PET 需求量或将达到44/30万吨，其中偏光片用光学 PET 基膜或将达到17.1/11.9 万吨。据statista数据，2025 年全球 LCD/ AMOLED 面板产能为 3.3/0.5 亿平方米，我们根据上文测算的单位 LCD 以及 OLED 对光学 PET 基膜的勾稽关系测得全球显示模组中 LCD/OLED 对光学 PET 基膜的需求量在2025 年分别为39.1/2.3万吨；2025 年国内 LCD/ AMOLED 面板产能为 2.9/0.4 亿平方米，根据以上勾稽关系测得国内显示模组对光学 PET 基膜的需求量在2025 年为28.6万吨。

触控模组方面，每台平板电脑/智能手机/车载显示屏/可穿戴设备的平均面积分别约为 9.0/6.0/6.0/1.5 英寸。根据 IDC、华经产业研究院数据，2025年全球平板电脑/智能手机/车载显示屏/可穿戴设备在2025 年的出货量分别为1.4 亿台/13.5 亿台/2.3 亿片/5.0 亿台，可测算得出2025 年全球触控模组对光学 PET 基膜需求或达 2.8 万吨；2025 年国内平板电脑/智能手机/车载显示屏/可穿戴设备在 2025 年的出货量分别为0.4 亿台/0.5 亿台/1.0亿片/1.9亿台，我们测算得出 2025 年国内触控模组对光学PET 基膜需求或达0.8万吨。

MLCC 离型膜是将有机硅离型剂涂布于 PET 基膜的表层，在MLCC流延生产过程中起着承载生瓷片的作用。MLCC（片式多层陶瓷电容器）作为用量最大的基础电子元件之一，在消费电子领域有着广泛的应用。陶瓷浆料通过流延机的浇注口涂布于 PET 基膜上，从而形成一层均匀的浆料薄层，再经热风区干燥后得到陶瓷膜片。

根据中国粉体网，一个典型 MLCC 一般由 400 层陶瓷介质堆叠而成，平均单层 MLCC 面积为 5 平方毫米，生产单层 MLCC 所消耗的PET离型膜面积与 MLCC 面积接近。根据国内 MLCC 销量，我们算得2023-2025年MLCC用 PET 的膜面积为 76.3-82.2 亿平方米。PET 离型膜基材的厚度范围为12μm-50μm，我们取 38μm，结合 PET 密度1.37g/cm³，预计至2025年全球/国内 MLCC 用 PET 基膜需求量将达到46/43 万吨。

公司产能多线布局，以光学基膜延伸至涂布领域。公司在2020年通过非公开发行股票募资“年产 1 亿平方米功能膜材料产业化项目”。该项目建成后预计带来减粘膜 6000 万平米、OLED 制程保护膜500 万平米和柔性面板功能胶带 3500 平米的产能。

减粘膜、OLED 制程保护膜和柔性面板功能胶带主要应用于显示面板中。UV减粘膜主要由离型膜、UV 胶、基材三部分组成，因其在UV照射前具有较高粘力而 UV 照射后无粘力并且毫无残胶等特性，主要用于保护面板制成；OLED 制程保护膜主要由防静电层、离型膜、特殊胶粘剂以及PET膜组成，因其高清、透明，胶层粘着力低、排气性佳可解决曲面屏贴合气泡问题，主要在面板制成中起保护作用；柔性面板功能胶带主要用于柔性OLED面板的组装。

5、汽车消费升级，或贡献“汽车 4 膜”新增量

豪华车与新能源汽车市场的快速增长，或带来“汽车4 膜”需求提升。“汽车 4 膜”为窗膜、车衣膜、调光膜、改色膜，随着豪华车和新能源车市场的快速增长，市场对于车衣及改色膜的兴趣和接受度都有显著提升。据雅森展CIAACE，车衣膜产品于 2021 年左右进入市场，用于豪车漆面的保护，彼时几乎所有的车衣膜产品都来自国外进口，而随着国内相关供应链的发展，中国一度成为全球最大的车衣膜制造和消费市场。根据率捷咨询统计，2019-2023 年，以新能源乘用车及售价 30 万人民币以上乘用车为主要消费对象的漆面保护膜及改色膜市场年均增速达到66%和35%。据艾邦车衣膜论坛，中汽协预计 2023 年窗膜及车衣总需求量分别为36265和6880万平方米，分别同比+8.4%和+42.0%。

伴随市场竞争加剧和消费者对高品质的追求，“汽车4 膜”技术不断升级。对此，公司汽车膜生产中通过自产母料切片、独特混合设计和挤出技术，确保膜材表面均匀；并通过严格的质量控制、先进的表观质量检测、晶点控制技术，以及定期的设备和车间检测维护，确保产品质量。使用百级和千级洁净车间和国际一流设备，强化人员管理，从而保障了高标准的生产环境和产品品质。

预计 2023 年国内窗膜&车衣用 PET 基膜需求量为5.7/1.4 万吨。窗膜及车衣对 PET 基膜用量较大，或将带来需求增量。据艾邦车衣膜论坛，窗膜/车衣分别包含 3/4 层 PET 基膜，根据中国窗膜及车衣需求量，我们测算预计2023年国内窗膜及车衣用 PET 基膜需求量为 7.1 万吨。

三、电子材料：高速树脂需求旺盛，拟投建2万吨新项目

1、24Q1-3 收入同比+30.9%，占总营收 24.8%，拟投建2 万吨新项目

电子材料业务以树脂为主，公司主要生产酚醛树脂、特种环氧树脂以及高频高速覆铜板用电子树脂。近年来，随着海外覆铜板及下游PCB产能纷纷向我国转移，国内厂商密集投放产能，我国基础覆铜板行业的产能规模迅速扩大，国内覆铜板企业正加快中高端领域的产能投放。公司提前布局通讯网络、轨道交通、风电叶片、碳纤维复合材料等领域的项目培育，积极研发高频高速覆铜板用电子材料，包括碳氢树脂、改性聚苯醚、PTFE膜材、特种马来酰亚胺树脂、活性酯固化剂、5G 专用阻燃剂等系列产品，并与多家全球知名的覆铜板、风电机组厂家建立了稳定的供货关系。同时，公司高度关注AI 产业的发展。公司的高速树脂材料目前已经规模化应用于OpenAl、Nvidia的 AI 服务器中，是主要支撑部件 OAM 加速卡、UBB 主板的核心原材料。

2019-2023 年公司电子材料收入从 1.0 亿元增长至8.2 亿元，期间CAGR为67.5%。2024Q3 收入为 8.0 亿元，同比增长30.9%。电子材料2019-2023年销量从 0.3 万吨增长至 3.9 万吨，期间 CAGR 为90.3%，2024Q1-Q3电子材料销量为 4.3 万吨，同比增长 38.7%。

2019-2023 年公司产能从 0.5 万吨增长至 13.6 万吨，未来拟新建2万吨电子材料项目。截至 2024H1，公司已建成 6 万吨特种环氧树脂及中间体产能、3700 吨双马来酰亚胺树脂产能、1200 吨活性酯产能；“年产16万吨高性能树脂及甲醛项目”已经处于试生产阶段。此外公司于8 月20日公告拟投资建设“年产 20000 吨高速通信基板用电子材料项目”，建成后将形成年产 5000 吨电子级低介质损耗热固性聚苯醚树脂、2000 吨电子级非结晶型马来酰亚胺树脂、1500 吨电子级结晶型马来酰亚胺树脂、4000吨电子级低介质损耗活性酯固化剂树脂、3500 吨电子级碳氢树脂、4000吨电子级低介质损耗含磷阻燃树脂。

2、先进应用占比高，PCB 拓容动能充足

PCB 为“电子产品之母”，行业或迎修复性增长。PCB 是指采用电子印刷术制作的、在通用基材上按预定设计形成点间连接及印制组件的印制板，被誉为“电子产品之母”，广泛应用于通讯电子、消费电子、计算机、新能源汽车电子、工业控制、医疗器械、航空航天等领域。据PCBworld，2023年全球/中国 PCB 产值分别为 6.95/378 亿美元，因终端市况不佳分别同比下降 15%/13%。从中长期看，科技是全球经济发展的主要动力，与之相关的产业发展有望维持较高增速，从下游应用占比来看，消费电子、汽车电子、服务器及数据中心等先进应用场景占比高。Prismark 预计2024年起PCB市场规模将恢复稳定增长，全球、中国 PCB 产值2023 年至2028年CAGR将分别达到 5.4%、4.1%。

服务器及数据中心、汽车电子等新兴产业贡献持续拓容动能。据Prismark预测，服务器及数据中心、汽车电子成长最快，预计2022 年至2027年CAGR分别达到 6.5%、4.8%，是推动 PCB 行业新一轮快速增长的主要驱动力。由于 AI 模型算力需求持续扩张，将推动大数据、算力、服务器、算法相关产业的快速迭代升级，与之对应亦带来相应服务器、交换机等作为算力核心载体和传输的硬件需求，带来 PCB 需求大幅增长；此外，汽车行业电动化、智能化的持续渗透也将提升汽车电子领域的需求，显著促进PCB行业的发展。

3、高频高速覆铜板为服务器用高性能 PCB 产品的核心材料

覆铜板是决定 PCB 性能的上游核心材料，由铜箔、电子布、树脂、填料等组成。覆铜板（CCL）是 PCB 的主要载体，起到导电、绝缘、支撑等作用，也是决定 PCB 性能、质量、成本等的核心因素，其上游为铜箔、电子布、树脂、硅微粉等原材料，不同性能的要求主要通过上游原材料的性能来实现。

PCB 高性能化要求催生高频高速覆铜板需求，高频和高速覆铜板对介电常数和介质损耗各有侧重。服务器的高速度、高性能、大容量等发展趋势加大了对高频高速 PCB 产品的需求，而高频高速PCB 板实现相应性能的关键在CCL，即高频高速覆铜板。高频高速覆铜板分为两类，高速覆铜板指的是具备高信号传输速度、高特性阻抗精度、低传送信号分散性、低损耗的覆铜板，其主要指标为介电损耗（Df）；高频覆铜板指的是工作频率在5GHz以上，在超高频领域使用，具有超低介电常数的覆铜板，更注重介电常数（Dk），重点在 Dk 的稳定性。

普通 PCB 板中树脂材料成本占比约 8%，高频高速要求下占比预计更高。据前瞻产业研究院，一般而言，普通 PCB 板中，覆铜板成本约占30%；而树脂作为填充基体材料，约占覆铜板成本的26%。综合来看，树脂占PCB整体成本约 8%。为满足高频高速覆铜板低信号损失等传输要求，树脂基材也需达到更严格的低介电常数（Dk）、低介电损耗（Df）要求，因而在整体PCB 板中成本占比预计更高。

不同领域对树脂的特性需求不同，随着终端应用领域的扩展和环保方面的要求，覆铜板从普通 FR-4 向高频高速覆铜板演进，电子树脂配方体系亦随之发展。

M6、M7 是高频高速覆铜板的“标杆”品牌。松下电工Megtron系列为高速覆铜板领域分级标杆，历年发布的不同等级覆铜板依次为Megtron2至Megtron8（简称为“M2”、“M8”等）。不同损耗级别的CCL板对应不同用途，其中 M2、M4 适用于高速数据的传输、服务器和路由器等；M6、M7可用于 5G 等通信基础设备和超算等，是热固性高频高速覆铜板的“标杆”式著名品牌，其 Df 值分别介于 0.002-0.005 以及小于0.002，Dk值介于3.4-3.6；M8 损耗最低，为目前业内的低传输损耗多层基板材料，可用于高速通信的通信网络基础设施设备（路由器、交换机等），目前尚未起量。

高频高速覆铜板基体树脂中，PPO、CH、BMI 都是较为主流的高端树脂。据中国玻璃纤维工业协会，改性聚苯醚树脂（PPO/PPE）作为树脂制造的基板材料，目前在 5G 通讯设备对应的 Very low loss 应用领域有着不可替代的作用。其大部分终端产品为基站设施的服务器等。5G通讯的深入开展、及 AI 服务器产业的迅速发展，将带来 PPO/PPE 需求的持续增长。碳氢树脂的品种、技术，以及应用的广度、规模，都在基板材料业中得到快速的发展。碳氢树脂、马来酰亚胺(长链)等还在半加法所制的高端HDI 板、封装载板、模块基板采用的树脂膜制造中得到应用。我国在碳氢树脂方面的创新研制、量产及应用上，仍较落后，需要迎头赶上。

4、切入 CCL 龙头进展顺利，新项目彰显成长弹性

积极布局高端树脂，加快进口替代进程。目前公司已建成3700吨双马来酰亚胺树脂产能、1200 吨活性酯产能。同时，公司在电子级双马来酰亚胺树脂（BMI）、低介电活性酯固化剂树脂、低介电热固性聚苯醚树脂（PPO）等高频高速印制电路板用关键原材料上取得技术突破，已通过国内外知名客户评测。据公司公告，2023 年“年产 6 万吨特种环氧树脂及中间体项目”、“年产 16 万吨高性能树脂及甲醛项目”先后进入产能爬坡和下游认证阶段；“年产 5200 吨高频高速印制电路板用特种树脂材料产业化项目”的下游验证工作进展顺利，多款电子级树脂材料快速上量，并在新一代服务器上得到广泛应用。

公司切入下游 CCL 龙头厂商，进展顺利。据公司公告，全球CCL龙头厂商生益科技、台光电子为公司重要客户，2022 年，在全球CCL市场中占比分别高达 13%和 9%。公司的高频高速树脂通过台光、生益、台耀、斗山、松下等国内外一线 PCB 生产厂商，供应到英伟达、华为、苹果、英特尔等主流商家，已成为 5G/6G 通信、高端算力、服务器等领域的核心树脂材料供应商。同时公司已完成 BMI、活性酯、CH 树脂等产品布局，填补了高频高速材料国产化的多项空白。目前，在海外以英伟达为代表的AI 服务器，国内以华为代表的 5G 通信、智能驾驶等需求爆发背景下，公司高频高速树脂业务亦呈现每年高速增长的态势，竞争对手主要是三菱瓦斯、日本旭化成等国际厂商，在高速树脂材料领域公司具备国内最大的生产制造能力。

拟建设 2 万吨高速电子材料项目，完全建成满产后或可贡献显著业绩弹性。据公司公告，为了进一步扩大产能规模和领先优势，丰富产品结构，积极拓展电子材料在人工智能、低轨卫星通讯等领域的市场应用，公司拟通过孙公司眉山东材在四川省眉山市投资建设“年产2 万吨高速通信基板用电子材料项目”。项目总投资 7 亿元，建设周期预计为24 个月，据公司测算，项目建设实现满产后预计平均每年可实现年销售收入约20 亿元，实现年利润总额约 6 亿元，项目所得税后的投资内部收益率预计为40%，所得税后投资回收期预计为 4.8 年（含建设期）。

四、绝缘材料：聚焦新能源，需求坚挺支撑长期成长

1、24Q1-3 收入同比+4.6%，占总营收 42.3%，在建新能源膜材料2.8万吨

公司深耕于绝缘材料，战略明确聚焦新能源。绝缘材料业务主要生产电工云母带、电工柔软复合绝缘材料、电工层（模）压制品、绝缘油漆及树脂、电工非织布和电工塑料等产品。2022 年，公司将新能源材料从绝缘材料中单独剥离出来，彰显公司将聚焦于新能源领域的战略决心。

2019-2023 年公司绝缘材料整体板块收入从12.4 亿元增长至16.7亿元，期间 CAGR 为 7.7%。2024Q1-Q3 新能源材料收入为10.2 亿元，同比上升2.8%，电工绝缘材料收入为 3.5 亿元，同比增长10.5%。2019-2023年绝缘材料整体销量从 7.0 万吨增加至 9.0 万吨，2024Q1-Q3 新能源材料销量为 5.1 万吨（2023 年销量 5.8 万吨），电工绝缘材料销量为3.7万吨（2023年销量 3.1 万吨）。

2019-2023 年产能从 10.4 万吨增长至 12.5 万吨，为抓住新能源产业的发展机遇，公司持续加大产业化投资力度，截至24H1，新能源膜材料在建产能为 2.8 万吨，其中 3000 吨为用电端超薄 BOPP。

公司产品广泛应用于发电-输电-用电的新能源产业链。为抢抓能源转型的发展机遇，公司以电工绝缘材料的技术储备和制造经验为基础，充分发挥自身的产业配套优势，跟随战略客户积极拓展新兴业务领域，快速切入了新能源发展赛道。在发电端，公司生产的光伏背板基膜、特种环氧树脂等产品是高性能光伏组件、风电叶片的核心原材料；在输电端，公司生产的电工聚丙烯薄膜、大尺寸绝缘结构件及制品等产品是特高压用薄膜电容器、柔性直流/交流输电、电力变压器的关键原材料；在用电端，公司生产的超薄型电子聚丙烯薄膜、金属化聚丙烯薄膜、复合材料等产品，是薄膜电容器、新能源驱动电机的重要材料，广泛应用于新能源汽车的逆变器、车载充电器、驱动电机以及配套充电桩等核心零部件。

2、发电端：双碳目标支撑需求，叠加产能释放业绩贡献稳定

双碳目标仍持续，全球规模稳增长。我国已将光伏产业列为国家战略性新兴产业之一，在产业政策引导和市场需求驱动的双重作用下，全国光伏产业实现了快速发展，已经成为我国为数不多可参与国际竞争并取得领先优势的产业。据 CPIA 最新数据及预测，预计 2025 年, 保守情况下，全球/中国光伏装机量将达到 324GWh/100GWh，2022-2025 年CAGR分别为12%/5%；乐 观 情 况 下 将 达 到 386GWh/125GWh ，2022-2025 年CAGR分别为19%/13% 。 预 计 2030 年 全 球 / 中 国 光伏装机量保守情况下将达到436GWh/120GWh，2025-2030 年 CAGR 分别为6%/4%；乐观情况下将达到 516GWh/140GWh，2025-2030 年 CAGR 分别为6%/2%。

背板基膜为光伏组件重要辅材。晶硅太阳能电池组件通常由玻璃、封装胶膜、电池片和背板构成，其中背板和封装胶膜主要用于保护电池片。而主流的太阳能光伏电池背板具有三层结构：外层保护层氟膜材料具有良好的抗环境侵蚀能力，中间层基膜具有良好的绝缘性能和力学性能，内层氟膜材料和EVA胶膜具有良好的粘接性能。太阳能背板中间一层即为光伏背板膜，且太阳能背板基膜使用面积大致与背板面积相同，因此太阳能背板基膜需求与背板需求息息相关。

公司切入光伏链条，下游及终端均为核心企业。公司提供背板基膜产品给辅材背板厂商，终端下游为光伏组件核心企业。据iFinD，大部分组件龙头海外收入占比较高，其源于中国光伏产业链在全球的领先优势。据公司公告，中来股份、明冠新材等背板厂商均为近年公司的主要产品采购商。我们认为，伴随全球光伏产业的持续成长，及中国光伏产业链的领先优势，公司光伏背板基膜业务也将随着产能释放持续贡献业绩。

3、输电端：特高压建设进行时，公司电工绝缘业务稳定

政策目标明确，特高压建设或迎高峰。我国的电力能源呈逆向分布，能源中心的地理位置距离负荷重心较远，东西部电力资源分布不均，特高压电网作为跨区域输电的重要载体，具备输送容量大、损耗低、效率高、输送距离远的综合优势，可有效缓解我国异地电力消纳、能源互联互通的问题。根据中国能源报报道，十四五期间国家电网规划建设24 条交流、14 条直流特高压，总投资 800 亿元，我们认为 2023-2024 年特高压建设有望迎来高峰。

公司应用于特高压行业的主要产品为电工聚丙烯薄膜和大尺寸绝缘结构件及制品。电工聚丙烯薄膜是一种优良的电力电容固体材料，由于其具有介质损耗小、耐压强度高、比重小、耐热性能好、化学性质稳定、节能等独特的优点，在交流电容器、电力电子等方面受到广泛运用，其市场需求量与特高压建设的开工数量紧密相关。

作为特高压聚丙烯膜领域领先企业，公司市场份额较高，产能规模大、自主研发能力强、产品技术领先、订货周期短，与全球主流的特高压用电容器厂家建立了稳定的供货关系。特高压线路项目的大量规划以及快速建设将有效带动上游特高压设备及绝缘材料的市场需求，预期公司传统特高压绝缘业务维持稳定。

4、用电端：新能源汽车发展迅速，超薄 PP 薄膜需求高景气

新能源车发展迅速，渗透率提高显著。据中国汽车业协会数据，2023年国内新能源汽车销量为 945 万辆，同比增长 37.5%。2024 年1 月至5月，国内新能源汽车销量为 389 万辆，同比增长 32.5%。2019 年由于国五燃油车降价挤出效应以及相关支持政策下降导致增长率大幅下降。国内新能源汽车渗透率从 2020 年开始逐年递增，2023 年平均渗透率上升至57.5%，2024年1 月-5 月我国新能源汽车平均渗透率为 61.7%。

公司新增超薄 PP 薄膜产线，实现国产突破。公司应用于新能源汽车行业的主要产品为超薄型电子聚丙烯膜、金属化PP 薄膜、复合材料，是薄膜电容器、新能源驱动电机的核心原材料。新能源用电容器对PP薄膜的厚度要求较高，要求厚度在 2-4 微米之间，目前公司是国内少数能够自主生产新能源用超薄型 PP 薄膜的厂商之一。公司在 2022 年新增投资超薄型PP薄膜产能约 3000 吨，旨在填补了全球薄膜电容产业链的高端领域基本被松下、基美、TDK 等国际领先企业所垄断的空白。

随着新能源汽车行业的高速发展，薄膜电容器的市场需求正加速释放，拉动超薄 PP 薄膜需求。据中商产业研究院，2023 年我国电容器市场规模或将达到近 300 亿元，同比增长 36.4%，电容器市场的持续放量将进一步拉升对 PP 薄膜的需求量。

公司开拓复合铜箔集流体领域，项目进展迅速。据公司公告，2022年公司以自筹资金投资建设了一项复合铜箔集流体项目，该项目计划投资5000万元，目前处于试生产阶段。

复合铜箔结构类似于“三明治”，中间一层以PET/PP/PI 等有机薄膜作为载体，外层为铜层，制备工艺通常采用磁控溅射技术。复合铜箔相较于传统铜箔而言，既具备聚合物优良的塑性，又能减轻铜箔的整体重量，通过极大减少铜原料的用量，达到节约成本的效果。另外，绝缘有机薄膜中间载体有利于提高电池的安全性，是当下锂电行业极具潜力的新型锂电负极集流体材料。公司以 PP 薄膜为基础，开拓复合铜箔集流体领域，丰富公司产品矩阵，积极拓展下游。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）