2024年工程机械行业三季报业绩综述：土方机械恢复较快增长，行业拐点渐行渐近

1 工程机械板块三季度主要财务指标分析

2024 年前三季度，工程机械板块业绩稳健增长，盈利能力不断提升，经营质量夯 实稳健。我们根据申万行业分类标准（2021），选取 SW 工程机械板块上市公司 的财务数据进行分析。2024 年前三季度，工程机械板块整体收入为 2680 亿元， 同比增长 1.64%；归母净利润为 239亿元，同比增长 12.77%；整体毛利率为 25.80%， 同比提升 0.49 个百分点；净利率为 9.17%，同比提升 0.85 个百分点。现金流方面， 前三季度工程机械板块整体经营活动现金净流量 234 亿元，同比增长 90.91%；收 现比 96.81%，同比降低 1.16 个百分点；净现比 98.22%，同比提升 39.42 个百分 点。海外业务方面，上半年工程机械板块整体海外收入为 750 亿元，同比增长 9.38%， 海外收入占比 41.21%，同比提升 2.97 个百分点。

前三季度，工程机械板块营运能力、资产质量夯实稳健。资产负债表方面，前三 季度，工程机械板块整体存货周转率 1.78 次，同比降低 0.10 次；应收账款周转率 1.86 次，同比降低 0.01 次。三季度末，工程机械板块整体资产负债率 54.09%，较 2023 年末降低 0.75 个百分点；表内应收款项占总资产比重 31.09%，较 2023 年末 提升 0.63 个百分点。

单三季度，工程机械板块业绩增速逐步加快，盈利水平、现金流质量稳步提升。 单三季度，工程机械板块整体营收为 859 亿元，同比增长 10.62%；归母净利润为 73 亿元，同比增长 33.76%；毛利率 26.27%，同比提升 0.23 个百分点；净利率 8.70%，同比提升 1.43 个百分点。现金流方面，单三季度，工程机械板块经营活 动现金净流量为 79 亿元，同比增长 14.34%；收现比为 107.61%，同比提升 1.18 个百分点；净现比为 108.20%，同比降低 18.38 个百分点。

2 重点公司三季度业绩分析

2.1 龙头主机厂：三一重工、徐工机械、中联重科、柳工

（1）三一重工：前三季度，公司实现营业总收入 583.61 亿元，同比增长 3.92%； 实现归母净利润 48.68 亿元，同比增长 19.66%。 三季度业绩增速持续加快，经营质量夯实稳健。第三季度，公司实现营收 193 亿 元，同比增长 18.87%；实现归母净利润 12.95 亿元，同比增长 96.49%；实现扣非 后归母净利润 15.02 亿元，同比增长 310.59%。三季度公司营收、净利润均恢复较 快增长，国内、海外业务持续提速。第三季度，公司毛利率为 28.32%，同比降低 0.87pct；净利率为 6.95%，同比提升 2.89pct。公司海外收入占比不断提升，降本 增效持续推进，净利率水平不断提升。前三季度，公司经营活动产生的现金流量 净额为 123.75 亿元，同比增长 151.74%；应收账款周转率为 2.30 次，同比持平； 存货周转率为 2.05 次，同比提升 0.11 次。公司加大回款力度，提高现金流；坚持 价值销售政策，控制国内外货款与代理商风险，增强风险控制。 全球化战略稳步推进。上半年，公司实现海外收入 235.42 亿元，同比增长 4.79%， 占比提升至 40.34%。公司印尼工厂二期工厂扩产完毕，结构件三大工艺相继建成 投产，生产效率得到有效提升；印度二期工厂、南非工厂有序建设中，投产后可 全面覆盖东南亚、中东等地区，进一步为公司的全球化战略推进提供有力保障。

（2）徐工机械：前三季度，公司实现营收 687.26 亿元，同比降低 4.11%；实现归 母净利润 53.09 亿元，同比增长 9.71%。 盈利能力持续提升，高质量发展成效显著。第三季度，公司实现营收 190.94 亿元， 同比降低 6.37%；实现归母净利润 16.03 亿元，同比增长 28.28%；实现扣非后归 母净利润 15.94 亿元，同比增长 59.91%。三季度起重机械、混凝土机械国内市场 下滑幅度较大，公司收入端略有下滑，但利润端不断改善，三季度利润率持续提 升。第三季度，公司毛利率为 25.54%，同比提升 2.53pct；净利率为 8.31%，同比 提升 1.95pct。公司海外收入占比不断提升，降本增效持续推进，盈利能力不断增 强。前三季度，公司经营活动现金净流量为 20.44 亿元，同比增长 24.45%；表内 应收款项三季度较二季度环比下降 28.83 亿元；公司经营效率持续提升，经营质 量依然夯实稳健。 全球化战略稳步推进。前三季度，公司海外收入同比增长约 9%，收入占比提升至 46.66%；公司海外市场拓展逐步加速，全球化战略收效显著。公司巴西、德国、 墨西哥、印度、乌兹别克斯坦等海外产能布局逐步完善，为进一步拓展海外市场， 从供应链端控制成本、应对全球贸易壁垒做好谋篇布局。

（3）中联重科：前三季度，公司实现营收 343.86 亿元，同比降低 3.18%；实现归 母净利润 31.39 亿元，同比增长 9.95%。 三季度收入端有所下降，盈利能力持续提升。第三季度，公司实现营收 98.50 亿 元，同比降低 13.89%；实现归母净利润 8.51 亿元，同比增长 4.42%。第三季度国 内起重机械、混凝土机械销售下滑幅度较大，对公司收入产生影响。第三季度， 公司毛利率为 28.52%，同比提升 1.06pct；净利率为 9.65%，同比提升 2.28pct；伴 随着海外收入占比的提升和降本增效的持续推进，公司盈利能力不断增强。前三 季度，公司应收账款周转率为 1.34 次，同比提升 0.04 次；存货周转率为 1.10 次， 同比降低 0.32 次；公司经营活动现金净流量为 12.08 亿元，同比增长 5.74%。公 司现金流情况持续转好，经营效率不断提升，经营质量夯实稳健。 全球化战略稳步推进。上半年，公司海外收入 120.48 亿元，同比增长 43.90%，占 比提升至 49.10%；海外业务毛利率为 32.13%，较国内业务毛利率高 7.5pct。伴随 着拉美、非洲、印度等发展中地区，以及欧美发达国家区域的市场突破，原中东、中亚、东南亚三大“主粮区”收入占比已下降到 36%左右，海外市场布局更加多 元化，区域销售结构进一步优化，呈现“多点开花”的接续高速增长态势。

（4）柳工：前三季度，公司实现营收 228.56 亿元，同比增长 8.25%；实现归母净 利润 13.21 亿元，同比增长 59.82%。 盈利能力持续提升，高质量发展成效显著。第三季度，公司实现营收 67.96 亿元， 同比增长 11.81%；实现归母净利润 3.37 亿元，同比增长 58.74%；实现扣非后归 母净利润 3.07 亿元，同比增长 200.61%。第三季度，公司毛利率为 23.67%，同比 提升 1.75pct；净利率为 5.02%，同比提升 1.53pct。公司国际化和电动化进展顺利， 产品结构持续优化，国企改革释放利润弹性，盈利能力持续提升。前三季度，公 司经营活动现金净流量为 10.78 亿元，同比上年同期转正；公司经营效率持续提 升，经营质量依然夯实稳健。

全球化战略稳步推进。上半年，公司海外业务收入 77.12 亿元，同比增长 18.82%， 占比提升至 48.02%；公司挖掘装载机海外销量同比增长超 200%，拉美市场表现 亮眼，市场地位显著提升。公司目前已进入深度国际化阶段，在印度、巴西、阿 根廷、印尼设立了四家海外制造基地，开发当地供应链，实现本地化生产；在印 度、欧洲、美国等国家设立海外研发机构。

2.2 核心零部件：恒立液压

前三季度，恒立液压实现营收 69.36 亿元，同比增长 9.32%；实现归母净利润 17.91 亿元，同比增长 2.16%。 三季度业绩保持稳健增长。第三季度，公司实现营收 21.03 亿元，同比增长 11.12%； 实现归母净利润 5.04 亿元，同比增长 6.07%。第三季度，公司毛利率为 41.03%，同比降低 1.93pct；净利率为 23.99%，同比降低 1.13pct。前三季度，公司毛利率 为 41.46%，同比提升 1.27pct；净利率为 25.87%，同比降低 1.81pct。国内挖机销 售逐步恢复增长，公司产能利用率上升，叠加高毛利新产品放量等因素影响，公 司前三季度毛利率水平不断提升，单三季度有所波动，公司人员扩张导致各项费 用提升，净利率水平有所降低。 全球布局持续完善，线性驱动新品逐步放量。公司积极开拓海外市场，持续推进 海外产能布局，上半年公司海外收入同比增长 15.29%。墨西哥工厂建设已进入尾 声，为深入开拓美洲市场打下坚实基础。公司持续深耕电动化战略，前瞻布局工 业自动化和工程机械电动化领域，构建公司第三增长极。线性驱动器项目稳步推 进，目前滚珠丝杠产品已进行送样和小批量供货。

2.3 高空作业平台：浙江鼎力

前三季度，浙江鼎力实现营收 61.34 亿元，同比增长 29.35%；实现归母净利润 14.60 亿元，同比增长 12.91%。 三季度业绩超预期，净利润创单季度历史新高，盈利能力环比明显改善。第三季 度，公司实现营收 22.74 亿元，同比增长 38.37%；实现归母净利润 6.36 亿元，同 比增长 37.72%。第三季度，公司毛利率为 37.60%，同比降低 6.23pct，环比提升 5.79pct；净利率为 28.01%，同比降低 0.09pct，环比提升 6.3pct。受航运价格及汇 率波动，CMEC 并表等因素影响，公司三季度利润率水平同比有所降低。三季度 公允价值变动影响较一、二季度少，海外收入占比持续提升，公司利润率水平环 比 改 善 明 显 。 前 三 季 度 ， 公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 2.24%/2.32%/2.94%/-1.04%，销售/研发费用率同比下降 1.84/0.20pct，管理/财务费 用率同比提升 0.21/2.22pct；经营活动现金净流量为 14.67 亿元，同比降低 4.97%。 臂式产品快速放量，产品结构不断优化，竞争优势逐步凸显。上半年公司臂式产 品销售收入同比增长 57.67%，占主营业务收入比例达 48.57%；臂式电动款产品销 量同比增长 38.87%。臂式系列作为公司近年来主推产品，已成为公司成长主要动 力。

2.4 推土机：山推股份

前三季度，山推股份实现营收 98.36 亿元，同比增长 30.64%；实现归母净利润 6.74 亿元，同比增长 34.16%。 三季度业绩保持快速增长，经营质量夯实稳健。第三季度，公司实现营收 33.28 亿 元，同比增长 24.85%；实现归母净利润 2.56 亿元，同比增长 27.64%。第三季度， 公司毛利率为 16.44%，同比降低 2.44pct；净利率为 7.72%，同比提升 0.17pct。公 司推土机产品结构不断优化，海外拓展持续加快，三季度业绩保持快速增长；受 挖机占比提升影响，公司整体毛利率水平有所降低。前三季度，公司经营活动现 金净流量为 4.79 亿元，同比实现转正；应收账款周转率为 2.58 次，同比提升 0.08 次；存货周转率为 3.52 次，同比降低 0.28 次。公司现金流情况持续好转，经营效 率逐步提升，经营质量夯实稳健。 全球布局逐步完善，产品结构持续优化，行业竞争力不断增强。上半年公司海外 收入占比超过 50%，海外业务毛利率较国内业务毛利率高 11.75pct，海外市场成 为公司业绩增长的主要动力源。公司海外挖掘机销量增长迅猛，大马力推土机产 品市场需求旺盛。

2.5 叉车：安徽合力、杭叉集团

（1）安徽合力：前三季度，公司实现营收 134.09 亿元，同比增长 2.11%；实现归 母净利润 11.01 亿元，同比增长 11.63%。

三季度国内市场较弱，公司业绩有所下滑。第三季度，公司实现营收 44 亿元，同 比降低 0.11%；实现归母净利润 2.98 亿元，同比降低 9.18%；受国内市场下游制 造业需求较弱影响，公司三季度业绩有所下滑。前三季度，公司毛利率为 21.53%， 同比提升 1.29pct；净利率为 8.82%，同比提升 0.47pct。公司电动产品占比持续提 升，海外拓展不断加快，带动公司盈利能力持续提升。 公司海外布局持续完善。上半年公司海外收入同比增长 20.52%，实现合力大洋洲 公司正式开业，为合力全球化战略注入新动能；拟投资设立合力欧洲总部、合力 海外（德国）研发中心，有序推进国际化战略落地，进一步提升国际市场竞争力， 增强国际运营能力，扩大国际市场份额。

（2）杭叉集团：前三季度，公司实现营收 127.33 亿元，同比增长 1.55%；实现归 母净利润 15.73 亿元，同比增长 21.20%。 第三季度收入略有下降，盈利能力不断提升。第三季度，公司实现营收 41.79 亿 元，同比下降 2.65%；实现归母净利润 5.66 亿元，同比增长 9.07%。第三季度， 公司毛利率为 25.24%，同比提升 2.87pct；净利率为 13.70%，同比提升 0.89pct。 公司电动产品占比持续提升，海外拓展不断加快，带动公司盈利水平持续提升， 三季度盈利能力创近年来同期历史新高。前三季度，公司经营活动现金净流量为 6.74 亿元，同比降低 27.07%。 公司海外布局持续完善。公司加快推进国际化进程，运营能力与渠道建设取得积 极进展，分别在日本、印尼投资设立销售旗舰店，投资设立杭叉欧洲租赁有限公 司。公司加大重点市场开发力度，巩固欧美高端市场的同时在东南亚、中东、中 亚、土耳其、西班牙等市场取得新突破。公司产品海外市场销售规模快速提升， 出口台量、营业收入连续十多年位列行业前茅。

3 行业拐点渐行渐近，工程机械需求迎来边际改善

3.1 挖机销售持续正增长，非挖产品销售逐步恢复

挖机销售持续正增长，产品结构不断改善。（1）挖机销售持续增长：2024 年前三 季度挖机累计销量 14.7 万台，同比下降 1.0%。其中，挖机国内销量 73945 台，同 比增长 8.6%，3-9 月份连续 7 个月同比正增长，9 月国内挖机销量同比增长 21.5%； 受益于国产品牌去库存、去年同期低基数、海外部分地区需求温和复苏，挖机出 口在历经长达 14 个月下滑后，8-9 月连续两月实现正增长。前三季度挖机出口数 量为 7343 台，同比下降 9.0%，8-9 月连续 2 个月同比正增长，9 月挖机出口销量 同比增长 2.5%。（2）产品结构不断改善：小挖国内销量维持较快增长，中大挖 内销逐步恢复，大中小挖 9 月出口大幅下滑。受益于高标准田建设、农田水利、 农村道路及市政工程的带动，小挖贡献依然较多；中大挖销售逐步恢复，预计对 主机厂及代理商盈利改善产生较大贡献。2024 年 9 月，小挖国内销量 5509 台， 同比增长 24.84%，出口 3698 台，同比下降 12.12%；中挖国内销量 3173 台，同比 增长 206.87%，出口 1129 台，同比下降 52.6%；大挖国内销量 1358 台，同比增长 66.42%，出口 972 台，同比下降 32.45%。

非挖出口保持稳健增长，国内市场中逐步恢复。（1）非挖产品中，装载机恢复较 好。9 月装载机国内市场销售 4022 台，同比降低 5.1%，1-9 月国内累计销量 4.14 万台，累计同比持平；9 月装载机出口 4050 台，同比增长 17.3%，2024 前三季度 累计出口 40388 台，同比增长 11.9%。（2）起重机有望逐步筑底。9 月汽车起重 机国内市场销售 543 台，同比降低 49.9%，1-9 月国内累计销量 8733 台，累计同 比降低 36.6%；9 月汽车起重机出口 738 台，同比增长 30.2%，2024 前三季度累 计出口 7029 台，同比增长 17.8%。（3）叉车国内销量较弱、出口形势较好，电 动化趋势明显。9 月叉车国内市场销售 6.28 万台，同比降低 5.3%，1-9 月国内累 计销量 61.6 万台，累计同比增长 6.2%；9 月叉车出口 43247 台，同比增长 28.5%， 2024 前三季度累计出口 35.4 万台，同比增长 19.9%。（4）高机国内市场较弱、 出口销量情况较好。9 月升降工作台国内市场销售 5163 台，同比降低 44.2%，1- 9 月国内累计销量 7.02 万台，累计同比降低 36.00%；9 月升降工作台出口 8075 台，同比增长 35.9%，2024 前三季度累计出口 74625 台，同比增长 25.1%。

3.2 逆周期政策多箭齐发，需求边际改善可期

地产、基建、设备更新等政策多箭齐发，强化需求复苏预期。2024 年 3 月，十四 届全国人大二次会议决定拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战 略实施和重点领域安全能力建设。7 月，发改委、财政部印发《关于加力支持大规 模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，统筹安排 3000 亿元左右超长期特别 国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。9 月，央行宣布降准、降 息和降低存量房贷利率的系列政策。10 月，财政部新闻发布会中，财政部将在近 期陆续推出一揽子有针对性的增量政策举措。伴随着大型基建项目逐步落地，市 政工程、农村等领域对小挖的带动，工程机械行业需求有望迎来边际改善。

基建投资较快增长，地产预期止跌企稳，工程机械需求边际改善可期。（1）政府 资金投入有望加码基建投资，基建投资增长明显。受内河航运、水电站等大型水 利项目的带动，2024 年 1-9 月基建投资完成额同比增长 9.3%，基建投资有望逐步 加码。（2）房地产领域有望逐步企稳。2024 年以来，多地出台房地产新政策，涉 及取消限购、放松限贷、放松公积金贷款、发放购房补贴等方面。2024 年 1-9 月， 房地产开发投资完成额为 7.9 万亿元，同比降低 10.1%，预计房地产领域有望逐步 企稳，工程机械需求有望迎来边际改善。（3）水利、环境和公共设施管理业投资完 成额及采矿业投资完成额持续上升。2024 年 1-9 月水利、环境和公共设施管理业投资 完成额为 7.41 万亿元，同比上升 2.8%；2024 年 1-9 月采矿业投资完成额为 1.07 万 亿元，同比上升 13.2%。

3.3 工程机械 2025 年有望迎来新一轮更新高峰期

工程机械行业 2025 年有望迎来新一轮集中替换周期。挖掘机、起重机械、混凝土 机械的使用寿命约为 8 年左右，T 年的更新需求我们按照[(T-7)+(T-8)+(T-9)]/3 进 行计算。我们以挖掘机为例，按照 8 年使用寿命周期计算，根据我们的测算，2023 年挖掘机的更新替换量为 6.61 万台，2024 年恢复至 8.06 万台，2025 年进一步提 升至 12.89 万台。2025 年下一轮更新高峰期有望开始启动。 新增需求企稳后，更新需求才能发挥更好的作用。以挖掘机为例进行分析，2016 年下半年销量同比数据开始复苏，但更新需求自 2015 年就开始大幅提升，2015 年 挖机销量仍处在下滑的通道中。我们认为这是因为宏观经济数据中与工程机械最 敏感的房地产新开工面积同比增长来自于 2016 年。宏观经济数据复苏带来的是真 实需求，更新需求更像是理论需求；只有当真实需求出现好转时，理论需求才能 提供更好的弹性。基于目前基建固定资产投资持续发力、地产政策边际改善的背 景下，我们认为应该重视更新需求带来的影响。

3.4 出口占比持续提升，国产龙头向全球市场进军

海外布局逐步完善，全球化战略趋势明显。随着降本增效持续推进，各大工程机 械龙头海外收入占比持续提升，全球化战略稳步推进，国际化运营体系持续完善。 三一重工的印尼工厂、南非工厂正处于建设中，投产后可全面覆盖东南亚、中东 等地区；徐工机械逐步完善巴西、德国、墨西哥、印度、乌兹别克斯坦等海外的 产能布局；中联重科持续突破拉美、非洲、印度等发展中地区，以及欧美发达国 家区域，海外市场布局更加多元化；柳工目前已进入深度国际化阶段，在印度、 巴西、阿根廷、印尼设立了四家海外制造基地，并在印度、欧洲、美国等国家设 立海外研发机构。 海外收入占比持续提升。2024 年上半年，三一重工海外收入占比提升至 60.77%， 徐工机械海外收入占比提升至 44.13%，中联重科海外收入占比提升至 49.10%，柳 工海外收入占比提升至 48.02%。近年来，伴随着国内市场的不断下行与海外市场 的持续增长，国产龙头海外收入占比持续提升。

国内龙头产品、渠道、服务三重发力，有望实现弯道超车。（1）产品端：产品覆盖 全品类工程机械及核心零部件，国际产品研发进度不断加快、产品品质持续提升； （2）渠道端：通过渠道变革，改善客户结构，致力于打造优质营销群，实现了长 期与市场更好结合，市场渠道的销售在不断增长，行业客户占比、客户渠道显著 提升；（3）服务端：围绕产品生命周期和大客户本身客户生命周期两个方向发展， 建立全球客户和关键客户营销团队，建立良性的客户支持模式，确保配件交付及 时、售后问题及时解决，有望成为能够提供完整产品售后维保方案的主体，或将 提升欧美市场对产品的品牌粘性。

电动化渗透率持续提升，电动化产品或将成为出海趋势。国家政策积极引导工程 机械在与环保密切相关的行业加快电动化进程发展，工程机械龙头持续推进电动 化产品研发和海外市场布局。海外市场对电动化产品的接受度更高，同时对排放 要求和环保要求较高的国家，以及受人力资本困扰，亟需智能化、电动化节省成 本的国家对电动化产品的需求更高，国外电动化产品渗透率进程加快。以柳工为 例，柳工 2020 年制定电动化行业标准较早在欧洲完成电池、排放认证，在电动化 的发动机和传动系统方面具备技术优势。长期视角下，我们预计工程机械龙头企业 的国际竞争力将不断增强，海外市场形势持续向好。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）