2023年伊之密研究报告：注塑机有望景气向上，一体化压铸打开新成长空间

公司概况：国内领先的模压成型设备企业

主营业务：深耕模压成型领域，注塑机、压铸机双箭齐发

伊之密成立于 2002 年，主业为以注塑机和压铸机为主的模压成型设备的设计、研发、生产和销售，主要产品包括注塑机、压铸机、橡胶注射机及相关配套产品。公司产品销往全球 70 多个国家和地区，在国内先后建立起顺德高黎、五沙、苏州吴江三大生产基地，在欧洲、北美、南美和东南亚均设有技术服务中心，拥有印度、美国两大海外生产基地，全球化经营布局完善。

公司深耕模压成型领域二十年，已成立注塑机、压铸机、橡胶注射机、高速包装系统、机器人自动化集成系统等多个事业部，步入多元化发展阶段：1）2002-2011 年：业务起步期，推出节能注塑机产品，完成主业布局：公司成立于 2002 年，次年成功研制出第一批伊之密 A 系列精密节能注塑机，2004、2009年相继成立压铸机事业部、橡胶机事业部，2010 年公司镁合金注射和压铸开发及产业项目入选广东省建设现代产业体系 500 强项目，公司完成主营业务布局，为后续发展打下扎实基础。 2）2011-2021 年：高速发展期，完善全球业务及研发布局：公司2011 年收购美国第二大注塑机、压铸机制造商 HPM 并成立北美研发中心，开启双品牌道路切入高端市场，2013、2014 年相继成立高速包装事业部、机器人自动化事业部，完善注塑、压铸配套生产，2017 年设立德国研发中心并加入德国亚琛大学塑料加工研究所，2019、2020 年陆续成立越南、巴西和德国公司。除地域布局外，公司不断完善注塑机产品系列，2017 年推出二板机、2020 年推出全电系列，自此注塑机全系列布局基本完成，锁模力涵盖 60T-8500T。 3）2021 年至今：持续成长期，压铸机推出高端品牌，注塑机产品系列持续完善：2021 年公司推出全新 LEAP 系列高端压铸机，性能对标海外高端压铸机品牌。2022年，公司在重型压铸机领域持续取得突破，陆续完成6000-9000T 压铸机设备研发工作，与一汽铸造战略合作签约 LEAP9000 超大型压铸机，最大锁模力创全球超大型压铸机行业的新记录。同时，公司注塑机业务阿尔法属性优秀，注塑机行业自21H2 进入下行，公司订单稳定且大客户占比持续提升，在2022 年行业整体承压下仍实现注塑机业务收入逆势增长。

两大核心产品注塑机、压铸机占比近 90%，装备产品线丰富。公司两大核心产品为注塑机、压铸机，同时提供橡胶注射机、高速包装机和机器人自动化集成系统等 产 品 ， 2022 年 注 塑 机 / 压 铸 机 / 橡 胶 机/ 其他产品收入分别为：26.58/5.76/1.39/0.61 亿元，收入占比为 72.21%/15.65%/3.78%/1.74%。注塑机与压铸机合计占比接近 90%。主要产品具体情况如下：1）注塑机：注塑机主要用于塑料加工领域，主要功能是利用喷嘴将熔融塑化的塑料原料高速射入模腔，经过冷却得到成型塑料制品，在汽车、包装、机械、玩具、日用品、3C 和家电等行业中广泛使用。近年来注塑机行业自动化、节能化、智能化、无人化等发展趋势明显，带来注塑机设备更新换代需求及市场的持续稳定增长。伊之密自 2002 年进入注塑机行业，发展至今已形成相对完整的注塑机产品系列，可设计并提供完整生产设备，匹配所有进程和自动化组件，较好满足客户“一批多型号”、“一站式”等采购需求。

2）压铸机：压铸机是实现压铸工艺的基础装备，压铸全称高压铸造，是一种金属零件成型技术，过程为将液态金属浇入压室，利用压射冲头高速填充模具型腔，通过持续高压使得液态金属冷却凝固。与其他成型技术相比，压铸技术具有制造精度高、生产效率高、可简化产品结构与制造工艺等优势，生产出的压铸件具有力学性能优良、互换性好等优点，广泛应用于汽车、摩托车、3C、家电等领域。公司压铸机产品主要有冷室压铸机型、专用机型、镁合金系列机型及2021年推出的 LEAP 系列超大型压铸机，可提供单台压铸机、压铸岛，甚至整个压铸工厂的解决方案。

3）橡胶注射机：橡胶注射机主要用于橡胶加工领域，其采用注射成型方法，将混炼好的胶料通过塑化螺杆塑化、传递后处于黏流态，再通过注射系统将胶料注入模具，并在此过程中对注射系统温度和压力变化进行合理控制，最终形成理想的橡胶制品。橡胶注射机主要应用于电力、汽车、家电等行业。公司橡胶机主要有汽车配件行业应用机型、电力复合绝缘产品应用机型、其他橡胶制品应用机型和客户定制机型。

4）高速包装系统：高速包装系统属于注塑机的细分市场，主要满足客户对食品包装、医疗包装和水包装等行业的个性化需求。公司PAC-K3 系列高速注塑机适合成型一模多腔薄壁包装制品，具有高刚性、高射速和高精密度等优势，高速包装模具主要用于薄壁多腔的注塑制品生产。

5）机器人自动化集成系统：公司机器人自动化系统目前主要运用于压铸机的周边自动化，主要功能有加料、产品取出、喷涂脱模剂、切除毛边、产品检测、产品贴标等，可根据客户需要进行周边配套。目前，公司机器人自动化系统主要销售形式分为两种：一种是以压铸机及机器人打包销售，另外一种是给已有压铸机系统的其他企业进行自动化改造。

财务分析：收入业绩持续增长，盈利能力稳中有升

公司近 8 年收入/业绩 CAGR 达 15%/23%。公司营收/归母净利润从2014年的11.75/0.76 亿元增长至 2022 年的 36.80/4.05 亿元，CAGR 达15.34%/23.27%，保持稳健增长。

公司注塑机/压铸机收入占比 72%/15%以上，注塑机增速更快。公司收入以注塑机和压铸机为主，注塑机、压铸机收入从 2014 年的6.45/4.16 亿元增长至2022年的 26.58/5.76，CAGR 达 19.36%/4.16%，公司得益于自身阿尔法，注塑机收入过去 10 年不论行业周期变化始终保持正增长，收入占比从2014 年的54.90%提升至2022 年的 72.22%。

国内收入占比超 70%，海外收入稳中有升。公司积极开展全球化布局，在欧洲、东南亚、南亚、北美、南美均设立生产工厂或技术研发中心、服务中心。得益于公司多年的海外网络拓展，2014-2022 年公司海外收入占比由2014 年14.98%增长至 2019 年 26.73%，占比接近翻番，2020 年受全球疫情影响降至18.95%，2022年回升至 24.76%，保持稳健增长。伴随公司三大战略之一的“全球化”战略推进，公司海外收入占比有望继续提升。

盈利能力稳健，期间费用率稳中有降。毛利率看，15 年以来公司毛利率始终维持34%以上，2022 年毛利率降至 31.12%，主要系原材料价格上涨，行业进入下行周期叠加疫情反复影响导致终端销售价格降低所致。净利率看，受益于注塑机和压铸机产品迭代升级，公司净利率自 2014 年的 6.48%增至2017 年的14.01%，2018年受外部经济环境变化，银行信贷紧缩等影响下降至8.94%，此后持续回升至21年 14.88%，22 年公司逆势扩产，费用抬升导致净利率承压，预计伴随产能利用率提升逐步修复。期间费用率方面，得益于公司持续加强费用管控，公司三费费用率由 2017 年 27.47%降至 2022 年 15.50%，公司费用控制能力进一步加强。

现金流状况良好。2014-2022 年公司经营性现金流净额与净利润的比值呈现周期性波动变化，主要系受行业景气度周期变化影响，2022 年公司经营性现金净额3.48 亿元，同比+9.86%，现金流状况有所改善。2014-2022 年公司收现比均保持在 0.9 以上的较高水平，公司销售回款情况良好，和收入基本匹配。

股权结构：股权结构稳定，股权激励充分

股权结构稳定，股权激励充分。公司实际控制人为甄荣辉、陈立尧、梁敬华，分别直接和间接持股 14.70%/8.14%/10.17%，三人共计持股33.01%，签署一致行动协议，股权结构稳定。甄荣辉任公司董事长兼总经理、梁敬华任副董事长。公司于 2019 年 6 月、2020 年 5 月和 2020 年 11 月推出三期限制性股票激励计划。以最近一期 2020 年 11 月为例，公司向 121 人授予 363 万股限制性股票，占总股本的 0.84%，占总人数的 20%。公司多次实施限制性股票激励，覆盖范围广泛，充分激励中高管理层、核心技术人员和销售人员等，员工动力充足。

股价复盘：通用装备周期波动，公司经营稳健凸显强阿尔法属性

顺周期通用装备库存底部企稳，24-25 年需求有望温和复苏。注塑机是典型的通用设备，行业已步入成熟阶段，其行业核心驱动因素在于产品的刚性寿命和下游客户实际使用中因保养、产品精密度或要求变化带来的更新需求及产业升级发展带来的部分新增需求，中短期主要受下游需求向上游传导形成的周期性去库存补库存过程，通常 3-4 年一轮周期。从国内制造业上市公司存货水平季度指标可以看出，自 2021 年第三季度通用制造行业步入下行周期已有两年，按照2008年以来过去 4 轮周期的节奏，库存周期当前已处于底部磨底阶段。我们预计即使当前需求疲软背景下下行周期时间可能略有延长，下半年仍有望触底反弹，2024-25年迎来景气上行周期。

伊之密于 2015 年在深圳证券交易所上市，至今经历3 轮注塑机行业周期，为了解公司股价变动催化因素，我们对公司上市以来不同阶段股价表现进行复盘。2015-2017 年：2015 年上半年 A 股经历全市场普涨行情，进入7 月后，此前拉升的估值逐步消化，公司 PE(TTM)自最高点的近 70X 回落至40X。受益于2016年初注塑机库存周期进入上行阶段，叠加汽车行业景气度提升带来的压铸机需求增长，公司股价自底部实现最高翻倍式增长。 2018-2019 年：不同于注塑机典型周期性特征，公司另一大产品压铸机受到主要下游汽车行业需求影响，规律性较弱。2018 年下半年，注塑机市场需求承压，进入行业下行阶段，但公司注塑机业务仍实现逆势增长。压铸机业务由于2018年一季度新能源补贴退坡，导致需求断崖式下降带来公司2018-2019 年压铸机收入同比减少 31.91%/33.01%。2018 年公司实现归母净利润1.75 亿元，同比-36.35%，股价及估值大幅回落至上市以来最低水平，PE(TTM）最低跌至11X 以下。2019年，注塑机行业仍处景气下行阶段，压铸机需求疲软，公司经营整体承压，股价呈现全年底部磨底状态。

2020-2021 年：2020Q1 起，通用设备行业进入上行周期，注塑机需求大幅回暖，公司注塑机经营业务自 20Q2 逐步好转，且持续加速向好，驱动公司股价持续上涨。2021 年下半年，注塑机行业进入下行周期，注塑机订单转弱，但一方面一体化压铸有望带来新业务增量、另一方面公司订单大客户占比提升，公司抗周期能力进一步增强，行业景气下行背景下公司股价基本稳定。2022 年-至今：2022 年初起市场整体景气度较低，2022 年，公司陆续获得一体化压铸订单，股价跟随市场自 2022 年 5 月快速反弹，22Q4 起在通用行业预期复苏的背景下，公司股价保持稳健、横盘至今。 复盘公司 2015 年 1 月上市后近 10 年股价变动情况，可以发现通用制造业周期波动影响下公司经营极具韧性，从未发生收入同比下降的情况，彰显极强阿尔法属性。我们预计 2024 年行业有望回暖，公司经营有望加速向上。

注塑机：大空间稳增长，国产替代仍有空间

注塑机：塑料成型领域重要设备，约占塑料机械产值1/3

注塑机全称塑料注射成型机，是一种专用塑料成型机械，它利用塑料的热塑性，经加热融化后，加以高压力使其快速流入模腔，经一段时间的保压和冷却，脱模后成为各种形状的塑料制品。中国塑料机械工业协会数据显示，注塑机是塑料机械产量最大、产值最高和出口最多的塑料机械制品，约占塑料机械总产值的32%。注塑机有多种分类方式，按驱动方式可分为液压式、电气式和电液混合式；按锁模结构可分为二板式、三板式；按锁模力大小，可分为小型机（1000kN以下）、中型机（1000-5000kN）和大型机（5000kN 以上）；按照外形方式可分为卧式、立式、角式和多模注塑机。

注塑机的下游行业应用领域极其广泛。注塑机所在的塑料成型设备行业处于产业链的中游制造业环节，涉及的相关产业较多，其上游行业包括钢材、冶金铸造等机械类零部件生产加工行业，也包括液压零件、电子仪器仪表、电子元器件等传动类和控制类零部件生产加工行业，中游还包括高分子材料、模具、周边配套自动化设备等配套工业。注塑机生产的塑料产品可应用于汽车零部件，如保险杠、车灯、仪表盘、车门等；家用电器零部件，如空调外壳和风轮、洗衣机滚筒、电视机外壳和导光板机冰箱门和储物盒等；包装饮料，如化妆品盒、食品盒机塑料瓶盖等；3C 产品零部件如手机外壳、电子连接器、按键等；建材、物流、日用品、玩具及其他普通塑料制品等下游行业，基本覆盖了大部分的下游制造业。

市场空间：全球/中国注塑机市场空间超1100/260 亿元

注塑机全球/国内市场超 1100/260 亿元，整体保持平稳增长。根据GrandViewResearch 研究机构预计，2023 年全球注塑机市场空间约为159.90 亿美元（按美元兑人民币汇率 1:7 计算约为 1120 亿元），其中亚太地区占比39.2%。预计2030年全球市场规模将达到 220.30 亿美元，CAGR 达 4.60%。根据泰瑞机器可转债募集说明书数据，2021 年国内注塑机市场规模为 263 亿元，近5 年CAGR 为4.45%。

竞争格局：高端欧日垄断，国产品牌一超多强

欧日企业垄断高端市场，高端产品竞争优势显著。由于注塑机属于资金+技术密集型产业，供应链复杂且应用经验性强，发达国家如德国、日本等凭借工业化起步早、产业链配套完善、技术人才储备丰富、注塑机行业发展时间长、坚持走高端精密的产品路线等优势，可提供专用特殊产品的解决方案，产品在设备效率、制成品精度、使用寿命等方面具有显著优势。德国的克劳斯玛菲（中国化工科学研究院收购）、奥地利的恩格尔、日本的住友德马格（住友重工与德国德马格合并）是行业第一梯队公司，高端领域技术水平全球领先，占据大部分高端市场份额。国产品牌起步晚发展快，已实现中低端国产化并加速向高端渗透。我国注塑机行业经历三十多年的发展，通过大量的技术引进和资金投入，已经形成了珠三角、长三角两大注塑机产业集群，拥有较为完善的配套产业，国内中低端市场基本由国产品牌占据。但是，由于我国塑料机械的关键零部件、生产设备等仍需依赖进口，国产注塑机在质量和性能方面与国外高端品牌仍存在差距，在政策扶持下，国产品牌正向高端市场加速渗透，国产替代仍有空间。

国内注塑机呈现“一超多强”格局，伊之密快速追赶。根据泰瑞机器可转债募集说明书数据，2021 年我国注塑机行业市场规模约为263 亿，海天国际是国产注塑机龙头，市占率达 42%。以伊之密为代表的其他注塑机厂商发展迅速，凭借产品性能的快速提升和积极扩充产能，2021 年伊之密国内市场份额提升至7%以上，反超震雄集团排名第二，与海天国际的份额差距进一步缩小。

发展趋势：瞄准高端智能制造，国产化替代仍有空间

高端注塑机依赖进口，制造业升级趋势下国产品牌高端渗透加速。受益于我国加工技术和测量技术进步，以及相关配套产业的迅速发展，国内塑料机械企业厚积薄发，通过多年研发投入和技术积累，产品档次从低端向中高端拓展，渠道布局逐步完善，在中低端领域已基本实现国产替代，正在向高端档次延伸。2022年我国注塑机进口数量/金额分别为 0.70 万台/6.08 亿美元；出口数量/金额分别为6.04 万台/16.22 亿美元。单价看，2022 年我国进口注塑机均价约8.6 万美元/台，出口均价约 2.6 万美元/台，进口机型均价约为出口机型的3.3 倍，国内部分中高端注塑机机型仍一定程度依赖进口；变化幅度看，我国注塑机进口渗透率持续降低，由 2014 年的 29%降至近年来约 12%的平均水平，进口比例的降低说明我国高端注塑机的国产替代进程稳步推进。

大型机两板式，小型机电动化是注塑机的主要技术趋势。1）大型二板式注塑机，随着材料技术的发展，塑料制品制造业厂家对注塑机锁模力吨位要求越来越大，二板式注塑机相对三板式注开模液压缸需要的开模力更小，锁模力可自由设定且锁模精度更高。目前国外 1200T 以上的注塑机大都采用二板注塑机。2）小型电动注塑机，小型注塑机要求注塑精度高、成型周期短，电动注塑机的驱动系统具有高精度、可靠性高和节能等优势，使用成本较低，适合在小型制品、短注射行程的场景使用，因此成为小型注塑机的发展方向。

两板式注塑机此前被德日企业垄断，近年来国产品牌取得重要突破。两板式注塑机结构紧凑、开模精度高、运行稳定，对机器设计、生产工艺和加工精度都提出了更高的要求。根据中国塑料机械工业协会资料，此类高端注塑机型在七八年前几乎被德国和日本企业垄断，我国每年进口额至少达国内注塑机产业规模的10%。近年来随着国内企业如伊之密、海天国际、震雄集团等联合高校持续加大科技攻关力度，已取得重大突破。

压铸机：一体化压铸打开增量空间

压铸机：材料制备和零件成型一体化的重要平台

压铸机是用于压力铸造的设备，它通过压射冲头以极快的速度挤压液态金属填充模具型腔，后通过持续高压使液态金属最终冷却凝固。压铸机有多种分类方式，按浇注方式可分为冷室和热室；按压室的结构及布置方式可分为卧式和立式；根据锁模力的大小可分为大型压铸机（1000T 以上）、中型压铸机（400-1000T），和小型压铸机（400T 以下）；按照人们对压铸机的使用量，可分为通用和专用压铸机；按自动化程度可分为半自动和全自动压铸机。

市场空间：中国压铸机市场空间超 210 亿元，一体化压铸有望打开空间

国内压铸机市场空间超 210 亿元。根据中商情报网预计，我国压铸机行业市场规模由 2016 年的 80 亿元增长至 2020 年的 170 亿元，CAGR 达20.7%，预计2022年我国压铸机行业市场规模将达 210 亿元。下游来看，根据共研网数据，汽车、摩托车占比达 65%，家电、3C、机电工具分别占比 9%，汽车是压铸机主要应用领域。

竞争格局：大型压铸机格局明显，一体化压铸涌现新势力

压铸机市场集中度高，力劲科技为行业龙头。根据特种铸造2021 年公布的数据，我国冷室压铸机占压铸机总数量 78.85%，因此可以用冷室压铸机市占份额预测整体压铸机市场格局。行业格局方面，根据华经产业研究院数据，2020 年，力劲科技占据我国存量冷室压铸机市场份额的 47%，伊之密市占率为14%，芝浦（原东芝机械）、东洋、布勒分别占比 8%、5%、3%，CR3 市场占比超70%。

大型压铸机技术壁垒明显，竞争格局明显。目前，中小型压铸机市场竞争格局趋于稳定，主要系设备生产制造技术成熟，行业步入价格竞争阶段，短期内下游需求变化不大所致。大型压铸机因其设计精密、工艺复杂，技术壁垒较高，国内外仅有瑞士布勒、力劲科技、伊之密等少数厂商能够生产大型压铸机。预计龙头企业将主导大型压铸机竞争格局。

发展趋势：特斯拉引领一体化压铸技术，压铸机大型化趋势凸显

汽车行业为压铸机的主要需求来源，特斯拉引领车身一体压铸趋势。压铸机主要应用于汽车、家电、3C 和机电等行业，其中汽车工业一直是压铸工业的最大市场。传统汽车制造工艺中，车身各种零部件需要分别经过冲压和焊装，并进行点检、路试等一系列测试，最终下线成为合格商品车。2020 年9 月，特斯拉创新性提出车身一体化的构想，改变了原有冲压和焊装分离的做法。相较于传统工艺，车身一体化优势显著。相比于原有冲压和焊装分离的做法，车身一体化优势众多。第一、简化车身制造过程，提升稳定性。特斯拉在ModelY的制造中革命性地一体压铸了车身的整个后底板，大大减少了所需的焊接工序，大幅提升了车身结构的稳定性。第二、节省生产成本、提升生产效率。根据特斯拉官方的数据，一体压铸技术预计将给 Model Y 节省约20%的制造成本。所需技术工人至少能缩减到原来的十分之一。一体压铸机一次压铸加工的时间仅为80-90 秒，而传统工艺冲压焊接成一个部件至少需要两个小时，一体压铸的生产效率明显更高，大大减少时间成本和人力成本。第三、精度级别更高。一体压铸以整体性部件代替冲压和焊接的多个车身围件，可以有效避免大量零件焊接时的误差累计。加之数控加工技术，特斯拉将整车精度提升至微米级别。第四、提高原材料回收利用率。传统制造工艺下，白车身用料复杂，原材料回收利用率低。一体压铸只使用一种材料，全铝车身的材料回收利用率可以达到95%以上；第五、缩短车型开发周期为 1/3。传统汽车制造中零部件众多，匹配管控耗时长，开发周期长达 6 个月。一体压铸下，零部件的减少带来物流的简化和匹配难度的降低，开发周期缩短为 1-2 个月，车型迭代速度有望进一步提升。

特斯拉引领、多家整车厂跟随，压铸商全产业链纷纷布局，车身压铸一体化趋势有望持续。自 2020 年起，特斯拉先后在 Model Y 后地板、前机舱总成中成功应用这一技术，其他整车厂如大众、奔驰、沃尔沃，蔚来、小鹏等均开始一体铸造技术的前期研发。根据特斯拉早前申请的压铸机专利显示，未来特斯拉的车身将由5 块压铸大件组成、底盘将由 3 块压铸件组成，一辆车仅8 块构件，预期将降低40%的生产成本，随着一体压铸技术的进一步完善成熟，生产效率必将持续提升。压铸商方面，文灿股份、爱柯迪、拓普等压铸企业也纷纷采购大吨位压铸设备，布局一体化压铸领域。

国内企业布局大型压铸机，伊之密产品性能行业领先。一体化压铸需要超重型压铸机，车企当前规划显示压铸机吨位至少需要在 6000T 以上。我国压铸机起步较晚，压铸吨位和精度相较于国外有一定差距。随着压铸机国产化推进，国内企业如力劲科技、伊之密及海天金属积极布局大型压铸机。2021 年4 月，力劲集团发布了 DREAM PRESS 系列 9000 吨巨型压铸机；2021 年底，海天金属HDC8800T超大型智能压铸机装配完成；2022 年 5 月 26 日，伊之密与一汽铸造战略合作签约LEAP9000 超大型压铸机，最大锁模力可达 100000KN，创下了全球超大型压铸机行业的新记录。 LEAP 系列压铸机对标国际一流水平，可较好满足新能源车一体化压铸需求。公司开发的 LEAP 系列压铸机全面对标国际一流压铸机的性能和功能。公司自主研发的Yi-Cast 压射系统速度性能和增压性能可达到国际领先水平；ORCA 控制系统可对压铸单元多达 100 个压铸参数进行监控，实现了超大型一体化压铸件生产过程的全数字化和信息化；低功耗的伺服高效节能泵站系统和坚固耐用的新一代锁模系统，可显著提升超大型压铸单元整体设备综合效率。综上，公司LEAP 系列压铸机性能优秀，能较好满足新能源汽车车身一体化发展对压铸设备的集成化、智能化、高质量、高效率、低功耗需求。

公司一体化压铸机已有批量订单，获主流车厂及零部件厂商认可。22 年上半年，受部分下游行业如 3C、家电等需求降低影响，公司压铸机有所承压，销售额同比微降，但重型压铸机相关工作进展顺利。公司先后与一汽铸造战略合作签约LEAP9000 超大型压铸机、中标中国长安车身一体化压铸项目、获得云海金属2台7000 吨的新能源汽车一体化压铸订单，说明公司设备制造和项目交付能力获得主流车厂及零部件厂商认可。

我们预计一体化压铸机未来 5 年总需求约 256 亿元，单年设备投入高峰可达77-102 亿元，主要假设如下： 假设 1：国内汽车销量稳定增长、国外汽车销量保持平稳，假设22-27 年复合增速分别为 2%/0%。国内/国外新能源车渗透率提升至2027 年的50%/20%。假设 2：目前产业中有明确应用方向的是车身前地板、后地板、中底板/一体化电池托盘等组成的下车体。2022 年已量产的一体化压铸车型包括特斯拉ModelY、蔚来 ET5，目前拟采用一体化压铸的企业包括特斯拉、大众、奔驰、蔚来、小鹏、理想等，假设 2027 年新能源车一体化压铸件使用率升至50%。此外，伴随后底板一体化压铸渗透率提升，2024 年起部分车型实现前底板、中底板一体化压铸量产，假设单车一体化压铸件平均数量由 2022 年的 1 件/台增至2027 年的2.5件/台。假设 3:目前大型压铸机年产量约 10 万件/台，且一体化压铸的良品率较低。假设目前良品率由 2022 年的 60%逐渐提升至 2027 年 90%；假设 4：专用设备投产通常早于生产端需求爆发，假设年均产能利用率为70%；假设 5：参考行业数据，后地板重量约 40-60kg 之间，前地板重量与后地板类似，一体化电池托盘体积更大，重量估计增至 60-70kg，因此压铸机吨位数要求相应提高，假设伴随一体化压铸工艺成熟，部件体积提升带动压机吨位增长、单机价格提升，平均每台（套）大型压铸机及辅助设备约5000 万元/台。基于以上假设，我们预计若一体化压铸技术成熟，并广泛应用于新能源车制造后，对应未来 5 年一体化压铸机总需求约为 256 亿元，假设专用设备投产在技术确认后单年大幅投产总需求的 30%-40%，则单年一体化压铸机市场可达77-102亿元。

公司分析：打造模压成型行业标杆企业

伊之密为我国领先的模压成型装备生产商，主要产品为注塑机、压铸机、橡胶机、高速包装系统及模具、机器人自动化系统等。公司成立二十余年以来，凭借技术、产品、品牌、渠道端的深厚积累，充分受益行业景气成长的同时彰显极强阿尔法，从新进入者成长至注塑机/压铸机行业第二。展望未来，公司将持续实施产品、运营和全球化三大战略，不断优化产品结构，提升技术水平，建立世界级的高效运营系统，为全球客户创造投资回报最佳、友好和可持续的成型装备解决方案。

技术研发：持续加大研发投入，完善产品布局

研发人员占比保持稳定，研发团队稳定且高效。公司注重技术人才培养，截至2022年年底，公司共有研发人员 836 人，占总人数比例22.84%，研发人员占比自2016年至 2022 年均维持在 23%左右，研发团队人数稳定提升。公司2022 年研发支出1.81 亿元，占营业收入 4.91%，高于其他可比公司。截至2022 年，公司专利技术成果超过 300 项。伊之密的主要研发团队在机械、电气、自动控制、节能、新材料和新工艺、软件开发等行业拥有 20 多年的行业实践经验，为成长奠定良好基础。

公司重视研发，在研项目瞄准压铸机、注塑机前沿。公司研发费用由2014年的0.53 亿元增长至 2022 年的 1.81 亿元，研发投入持续增长。在研项目方面，公司瞄准新能源汽车结构件一体化压铸成型解决方案和超大型高端注塑成型装备的关键技术研究及产业化，两项研发项目进展顺利，超大型高端注塑机已交付用户，公司研发实力不断增强。2023 年 5 月，公司宣布将研发3000T 半固态镁合金注射成型机，向更深层次领域持续进军。

产品种类齐全，可较好满足客户需求

注塑机产品布局完善，已实现全系列覆盖。公司注塑机产品包括传统液压式三板注塑机、2017 年推出的二板式注塑机和 2020 年推出的全电动注塑机，已实现全系列覆盖，注塑机锁模力从 60T 至 4500T。2022 年，公司推出8500T 超大型注塑机，最大锁模力可达 9000T，可满足航空航天、汽车工业、石化管道、交通设施等领域对超大型制品的需求，实现了国产超大型两板式注塑机关键技术的突破。

压铸机发展迅速，一体化压铸持续突破。公司于 2004 年成立压铸机事业部并推出第一台 DM 系列冷室压铸机后陆续推出多个系列的中小吨位压铸机；2021年，公司推出全新 LEAP 系列压铸机，在压射系统、控制系统、锁模系统、节能创新等方面升级和优化，是全面对标世界顶级压铸机型的高端力作，比肩国际标准的压射性能，整机实现更高的 OEE（设备综合效率）。LEAP 系列自推出后获得下游客户广泛认可，销量迅速增长。2022 年，公司完成 LEAP 系列9000T 的产品研发，实现 7000T 的有效运行，并与一汽铸造形成战略合作，为对方提供9000T 压铸整体解决方案。自 2021 年 7 月 LEAP 系列压铸机全球首发至今，LEAP 系列已经完成了中大型、超大型压铸机的开发，吨位覆盖了 380T 到9000T。随着重型压铸机研发工作顺利推进，公司有望打开新成长空间。

国内外多生产基地布局完善，年产能超 70 亿元

公司产能配套完善，国内外多个生产基地助力公司实现产能全面升级。目前，公司在国内拥有顺德高黎总部、五沙、苏州吴江三大生产基地，在海外美国俄亥俄州、印度古吉特拉邦分别建有生产基地。公司生产基地全球范围内占地面积近60万平方米，其中公司注塑机产能主要集中在五沙第一工厂、五沙第二工厂、吴江工厂和印度工厂四大基地，截至 2021 年底，四大基地的注塑机合计产量超1000台/月，折合年产量 1.2 万台。2022 年年底，公司五沙第三工厂建成投产，国内首个超重型压铸机厂房正式落地，内置 300 吨超大型行车，具备年产100台大型、超大型压铸机的能力，新增产能超 10 亿元。目前公司压铸机年产能已超过1200台。新工厂全面达产后，公司总产能将超过 70 亿元，为公司实现业绩高增奠定产能基础。

精益管理：引进 IPD 模式，精益生产降本增效

公司注塑机采用精益生产线，毛利率水平较高、人均产值提升空间大。公司注塑机精益生产线 2019 年 11 月落地，建立相应模块化组件关系，将散件组件化，可显著提升设计质量、缩短设计周期及总装周期。精益生产模式可以提升生产效率，减低库存，有效提高注塑机生产车间的利用率。单注塑机毛利率水平看，公司注塑机业务毛利率自 2014 年的 29%稳定提升至 2017 年的36%，后续稳定在34%左右，2022 年受原材料及运费价格上涨等影响，毛利率承压，但2023H1 显著修复。对比行业龙头海天国际，公司毛利率此前保持接近或略高于对方，伴随原材料价格企稳以及规模化效应提升，注塑机毛利率有望底部回升。人均产值看，伊之密人均产值自 2014 年的 32 亿元稳定提升至 2021 年的79 亿元，趋势向好，相比于行业其他公司仍有较大提升空间。

综合盈利水平行业领先。从盈利能力来看，公司综合毛利率平均接近35%，高于海天国际、震雄集团等可比公司；净利率稳定在 10%-15%，处于可比公司前列。海天国际凭借大规模生产销售带来的成本效益使其销售费用率显著降低，净利率高于其他公司。

服务模式：直销为主精准把握客户需求，及时高效提供服务

公司坚持全球化经营策略，持续加强销售网络布局。国内市场方面，公司主要采用直销模式，并在现有服务网点基础上，继续加强企业在各细分市场的开拓力度，努力开拓新的销售网点，全面扩大企业在全国各个区域的市场占有率。国际市场方面，公司主要采用经销模式，在印度等重要市场实施本土化投资及经营，并利用“HPM”品牌开拓北美及欧洲市场，发挥双品牌优势，巩固现有国际市场，开拓有潜力新市场，全面打造伊之密品牌国际化形象。目前，公司已拥有超过40多个海外经销商，业务覆盖 70 多个国家和地区。海外业务收入占比近四分之一。

海外布局稳步推进，压铸机目标全球 TOP3。公司压铸业务的最终目标是成为行业全球前三的解决方案供应商。截止 2023 年 8 月，伊之密美国俄亥俄生产工厂扩建正逐步推进，德国研发中心、越南技术服务中心相继落地。公司海外布局稳步推进，全球综合竞争力服务能力进一步提升。

服务体系日趋完善，用户体验持续增强。公司专门设立YFO 即伊之密工厂直营店提升服务能力。截至目前，公司拥有 115 个 YFO 服务网络，遍布中国76 个城市地区和 39 个海外网点，备件仓储面积超过 5000 平方米，可为客户提供7×24小时快速服务响应支持。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）