2023年中国海油研究报告：仍被低估的高股息油气白马龙头

01 公司概况:高股息的油气开采白马标的

公司为中国最大海上油气生产商

二十余年耕耘，公司成为中国最大海上油气生产商。中国海洋石油有限公司于1999年8月在香港特别行政区注册成立，并于 2001年2月27日和28日分别在纽约证券交易所和香港联合交易所挂牌上市,于2022年4月1日于上海证券交易所上市。公司通过 不断并购海外油气资产来实现资产全球化布局，形成了以中国海域的渤海、南海西部、南海东部和东海为核心区域，资产分 布世界多国的业务版图。公司主要业务为勘探、开发、生产及销售原油和天然气，已经成为中国最大海上原油及天然气生产 商，亦为全球最大之独立油气勘探及生产集团之一。

中海油集团为公司的实际控制人，下属资产全球化布局

控股股东为国资委下中海油集团，公司实现资产全球化布局。中国海洋石油集团有限公司持有公司60.49%的股权，为公司控股股东。公司通过下属全资子 公司中国海洋石油国际有限公司，在北美洲、亚洲、非洲以及欧洲等其他地区设有众多全资附属公司，负责相关区域的油气勘探、开发及生产活动，从而 完成公司资产全球化的业务版图。此外2019年10月公司全资附属公司中海石油（中国）有限公司向控股股东中海油集团收购了中联公司100%股权，中联公 司主要专注于中国陆上非常规气源的勘探、开发、生产和对外合作等业务，对中联公司的收购有助于公司统筹海上与陆上、常规与非常规油气业务，进一 步拓展公司的发展空间。

油气销售贡献主要利润，清洁能源占比逐渐提高

油气销售贡献主要利润，清洁能源占比逐渐提高。公司2022年全年实现营收4222.3亿元，同比+72%，其中油气销售收入 为3526.3亿元，贡献了全年营收的83.6%，其中原油销售收入、天然气销售收入分别为3107.5、418.76亿元。 在绿色低碳发展理念指导下，公司逐渐加大清洁能源开发力度，积极推进重点天然气项目的开发建设，天然气销售收入 占油气收入的比例已由2013年的6%升至2023年前三季度的14%。

2022高位油价及增储上产、降本增效成果显著促业绩高增

公司业绩与油价高度相关，在2012-2014高油价时期，公司净利润均在550亿元以上；2015-2016年，受持续低油价影 响，公司净利润大幅下滑，2016年仅为6.37亿元；2017-2018年，油价和公司盈利都呈正向增长；2019年在国际油价跌幅 达10.3%的背景下，公司业绩受益于美元升值和降本增效成果逆势上涨。2020年超低油价下公司再度逆势盈利250亿元， 相较油价水平接近的16年盈利增加244亿元。2022年，受益于持续增储上产以及提质增效，在Brent原油价格突破120美元 /桶的高油价下，公司实现净利润1417亿元，同比上升102%，盈利能力大幅提升。

02 持续增储上产，落实“七年行动计划”

公司响应“七年行动方案”，护航国家能源安全

原油对外依赖度较高，国家能源安全形势严峻。当前我国已为世界第二大炼油国和石油消费国，但我国原油对外依赖度极高，2020年低油 价下，我国原油净进口量在国际石油需求总体疲软的情况下逆势增长，全年净进口量5.4亿吨，原油对外依存度升至73.5%。2022年进口量5.1 亿吨，依存度仍处71.3%高位。面临不容忽视的能源安全问题，2019年5月国家能源局召开电话会议，要求石油企业要不折不扣完成2019-2025 七年行动方案工作要求，落实增储上产主体责任。中海油主动融入国家发展战略，争做油气上产的主力军，提出“1543”发展总思路，力争快速增储上产，助力解决国家能源安全问题。

“七年行动计划”推动公司产量稳步增长

“七年行动计划”推动公司产量稳步增长。近年来公司油气产量稳步增长，公司的油气产量自2012年342百万桶油当量稳 步增加到2018年475百万桶油当量，2019年公司积极响应国家油气增储上产政策，制定并坚定不移地推进了“七年行动计 划”，力争在2025年实现油气产量达亿吨级别，2019年-2022年公司油气产量稳步提升，2022年全年实现油气净产量624百 万桶油当量，同比+8.9%。公司23年产量目标为650-660百万桶油当量，实际2023前三季度公司净产量达499.7百万桶油当量， 同比上升8.3%，充分完成前三季度目标。 2023年公司新项目预计贡献权益产量60百万桶油当量/年，不断落实增储上产，力争实现“七年行动计划”。

油气储量寿命稳定，保障未来产量稳健提升

公司油气证实储量不断提升，储量寿命稳定。公司2022年净证实储量首次突破60亿桶油当量，达到约62.4亿桶油当量， 平均油气净产量约170.9桶油当量／天，储量代替率高达182%。除2016年（由于加拿大地区修正储量5亿桶油当量，储 量代替率大幅下滑）外，公司油气储量寿命2017年后一直保持在10年以上，储量代替率均保持在100%以上，保障未来 可持续发展。 2022年公司在国内落实渤中26-6亿吨级大型油田及宝岛21-1、渤中19-2等大中型油气田勘探，非常规油气勘探稳步推 进；在海外，圭亚那Stabroek区块连续获得10个新发现，区块累计可采资源量约110亿桶油当量。

03 降本增效成果显著，费用控制行业领先

油气田的开发和生产过程阶段影响成本类别

油气田生产过程具有生命周期特征。油气田的开采利用与一般的产品制造生产有很大的不同，由于其生产的对象是不可 再生的地下资源，地下油气藏的压力和渗流速度是不断变化、衰减的，使得油气田的生产呈现出生命周期特征，一般来 讲可分为勘探、开发、生产、废弃等四个阶段。公司按照特定的规则将不同阶段的资本支出归属于不同类别的成本。

公司桶油主要成本构成

桶油主要成本为衡量全球石油公司竞争力的重要指标。储量、产量与桶油成本是市场上对公司关注度最高的三个指标， 桶油成本的高低直接影响着储量的可动用程度和经济有效产量的大小，已经成为衡量石油公司成本竞争力的重要指标。 其中桶油完全成本代表了石油公司每生产一桶油所花费的成本，包括桶油主要成本、特别收益金、勘探费用、财务费 用、所得税和其他，石油公司销售油价减去桶油完全成本就是该公司的桶油净利润。但桶油完全成本中的特别收益金、 财务费用、所得税等往往受其所在国家财政税收政策决定，因此国际上通常采用较为可控的桶油主要成本作为比较指 标，包括桶油作业费，折旧、折耗及摊销(桶油DD&A)，弃置费，销售及管理费，桶油产品税(除所得税及特别收益金外 的税费)。

公司降本增效成效显著，有效应对原油市场价格波动

国际原油价格自2013年开始持续下跌，一度由2013年的108.7美元/桶降至2016年的45.1美元/桶，跌幅达59%，给油气 生产公司带来前所未有的困难和挑战。降本增效是中海油面对市场油价低迷形势做出的重要战略措施之一，降本增效 势在必行。公司以坚强的领导力和强大的执行力取得了令人赞叹的成绩，2013-2020年，公司桶油主要成本实现七连 降，由2013年的45.02美元/桶降至2020年的26.34美元/桶。 2022年在大宗商品价格普遍上涨的背景下，公司桶油主要成本管控良好，为30.39美元/桶油当量，2023年公司持续降 本，前三季度桶油成本为28.37美元/桶油当量，同比-6.34%。

公司应用勘探开发一体化策略，全方位降低DD&A成本

DD&A成本占桶油主要成本半壁江山，控制DD&A变化为成本控制重中之重。公司以“一切成本皆可控”为理念开展降本 提质增效工作，通过提高勘探成功率，缩短开发周期，延长老油田经济开发年限，提高采收率等措施，全方位无死角 践行DD&A降本之路。除了缩减支出稳定产量外，公司还通过修正产量、收购处置等措施增加公司已证实储量，近三年 修正产量为公司额外带来394百万桶油当量，收购与处置为公司带来537百万桶油当量。公司DD&A自2015年的23.5美元/ 桶降至2023H1年的14.1美元/桶，降幅达40%，强大的执行力叠加全方位一体化的降本策略，降本效果斐然。

04 外部变量：国际油价&人民币汇率

巴以冲突提升原油地缘风险溢价，供应端预期改变

北京时间2023年10月7日，巴以冲突爆发。美国 率先表示了对以色列支持，多数阿拉伯国家则表 达了对巴勒斯坦人民争取合法权利的理解。各相 关方开启密集外交模式。截至当地时间10月27日 18时，冲突造成死亡人数已超过8400。 巴以冲突提升原油地缘风险溢价，供应端预期改 变，油价继续偏强运行。10月初EIA当周发布的 原油商业库存转向累库，市场担心高油价冲击需 求，同时预期高油价下OPEC+减产意愿减弱，原 油边际供需预期一度趋弱带动油价大跌。巴以冲 突爆发后再次改变供应端预期，推动油价继续走 高。本轮冲突尚未蔓延至周边产油国，短期实际 供应冲击有限，如果继续扩大化可能导致油价超 预期上行。

原油供应：OPEC产量持续收缩，比22年底回落100-110万桶/天

OPEC产量持续收缩，相比22年大幅回落。OPEC是全球原油主要的供应来源，提供产量占据全球总产量的1/3。23年以 来，OPEC原油月产量整体呈现收缩趋势。根据OPEC在10月12日发布的石油市场月度报告（MOMR），21年OPEC平均原油 产量为26.34百万桶/天，22年为28.86百万桶/天， 23年9月产量降为27.76百万桶/天，比22年底下降110万桶/天。

报告节选：

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