2023年中钢国际分析报告：低碳冶金工程龙头，“一带一路”催化海外业务加速

一、上半年业绩高增，股权激励促进成长

（一）上半年业绩高增，海外订单加速

随着疫情减弱和产能释放，公司有望恢复高增长。近几年公司的营业收入保持稳定 增长，且收入增速不断加快，2022年公司实现营业总收入187.18亿元，同比增长 18.00%，较2021年增速提升11.02pct；归母净利润方面，2022年公司实现归母净利 润6.31亿元，同比减少2.74%，较2021年增速下降10.53pct。归母净利润同比下滑的 主要原因是受去年二季度部分城市疫情影响，项目施工进度受阻，导致单季度净利 润同比减少44.20%。根据公司业绩快报，2023H1公司预计实现营业收入106.33亿 元，同比增长39.11%，实现归母净利润3.44亿元，同比增长29.70%，业绩反弹较为 显著。 分地区来看，2019-2021年海外收入低于20%，2021年公司海外收入占比仅14.87%， 2022年占比回升至28.83%。这可能是由于海外疫情影响所致。而2022年国内业务受 疫情拖累，海外业务逐步恢复，因此海外收入占比有所提升。

公司累计新签订单额降幅收窄，海外业务或将成为未来增长动力。自2021年四季度 起，公司累计新签订单额同比增速持续为负，2022年四季度末公司累计新签订单额 为184亿元，同比下滑33.50%；今年一季度公司累计新签订单额为40.6亿元，同比下 降10%，降幅收窄。分地区来看，公司的国内外订单占比比例并不稳定，2022年新 签订单额的减少主要受国内新签订单额下降影响，除了去年四季度，海外新签订单 均有三位数的增长，海外业务或将成为未来公司业绩增长的一大动力。

2019-2021年，公司毛利率持续下滑至8.25%，2022年公司通过持续优化成本控制等 措施，毛利率较上年有所提高，达到9.29%。其中，分行业来看，工程总承包毛利率 达到8.26%；分地区来看，国内毛利率10.39%，比上年同期增加1.73%；海外毛利率 6.55%，比上年同期增加0.64%，海外毛利率偏低。净利润方面，公司近年来净利润 基本稳定在4%左右，2022年净利润略有下滑至3.55%。2019-2021年，公司ROE水 平稳定在11%左右，2022年ROE略有下滑至9.92%，较上年减少了1.09%。

（二）国企改革加速推进，股权激励促进成长

公司发布 2022 年股票期权激励计划，拟向激励对象授予 1210 万份股票期权，约 占公告时总股本的 0.94%，其中首次授予 1080 万份，首次授予激励对象 90 人， 计划授予的每份股票期权的行权价格（含预留授予）为 6.24 元。行权业绩条件 为：（1）2023/2024/2025 年加权 ROE 不低于 12.0%/12.3%/12.6%，且不低于当 年对标企业 75 分位值水平；（2）以 2021 年归母净利润为基数，2023/2024/2025 年归母净利润复合增长率不低于 12.5%，且不低于当年同行业平均业绩（或者对标 企业 75 分位值）水平；（3）2023/2024/2025 年经营现金流净额占营业收入比例不 低于 5%。由股权激励计划给出的条件计算，公司 2023 年归母净利润同比增速需 要不低于 30.13%，才能满足归母净利润考核要求。

二、低碳冶金工程龙头降碳技术市场领先，宝武重组落 地有望赋能公司业务发展

（一）低碳冶金工程龙头，降碳技术市场领先

秉持创新驱动，构建领先的低碳冶金技术体系。碳中和目标背景下下钢企面临巨额 改造任务，需要在未来30-40年间实施大量的技术以及工程改造。中钢国际作为中国 唯一具备从矿业工程到最终钢铁产品生产全流程的大型钢铁联合企业EPC总承包能 力的工程技术公司，构建了以焦炉、带式焙烧球团、高炉低碳化、高端长材轧制、直 接还原铁、氢冶金、减污降碳协同增效、碳资产管理与咨询为核心的中钢国际低碳 冶金工程技术体系，为钢铁企业提供全流程、全生命周期的绿色低碳工程技术集成 服务，向打造国际一流的冶金工程技术公司的目标迈进。

低碳冶金前沿技术成果显著。在高炉低碳化技术上，公司打通了富氢碳循环氧气高 炉工艺全流程，HyCROF工艺固体燃料消耗降低达30%，实现碳减排超21%，实现 了全球首次实现脱碳煤气循环利用的案例，为传统高炉低碳冶炼探索新路径。在带 式球团技术上，据《钢铁》第57卷张福明《炼铁系统低碳技术发展前景与途径》， 经过理论测算，随着球团矿入炉比例的增加，CO2排放量会相应减少，同时污染物排 放会出现显著降低。同据上述文献，根据实际数据统计计算得出，提高球团矿入炉 比率1%，折算吨钢可以降低CO2排放0.25%-0.3%。采用带式焙烧机制备熔剂性球团， 提高高炉球团入炉比是国内钢铁企业降低碳排放的优选。根据公司7月11日公开投资 者交流信息，公司近5年承建项目累计达到约5700万吨球团产能，处于国内市场优势 地位。在直接还原铁、氢冶金方面，氢基直接还原工序相较传统高炉工序，每吨铁水 的碳排放量可以降低90%以上。公司在阿尔及利亚承建了250万吨世界最高单线产能 的直接还原铁生产线，正在执行的湛江百万吨级氢基竖炉项目以“DRI+电炉”的技 术路径降低碳排放。依托自主技术创新，公司不断打造“技术护城河”，以期提升业务 利润率。

持续推进低碳冶金国家课题研究。公司通过与高校、科研院所等合力探索低碳冶金 关键共性技术，推进技术创新与产业链深度融合，加速具有自主知识产权的低碳前 沿技术研究和应用转化。据公司2022年报披露，公司正在参与的代表性课题研究包 括：（1）公司受中国钢铁工业协会委托开展的《钢铁行业温室气体排放MRV体系及 低碳效果评估方法》项目已通过验收评审，形成多项成果产出，为优化完善排放配额 分配方式与方法，保障钢铁企业实现碳排放权公平交易，合理确定碳达峰、碳中和目 标及技术路线图等顶层设计提供方法论支撑。（2）联合中央研究院、复旦大学参与 的国家科技部2022年度重点研发计划《中低压氢气管道固态储氢系统及其应用技术》 课题已正式立项。（3）产学研技术攻关协同发力，与北科大、东北大学、武汉科技 大学、中南大学等科研院所开展战略合作，开展氢能、CCUS项目储备，外延相关联 低碳材料的应用研发、低品位铁矿的非高炉冶炼研究和低碳绿色炉料材料的研究， 绿色低碳协同创新进一步深化。

向绿色低碳转型升级，持续加大研发投入，技术攻关成效显著。公司实施技术营销， 使带式焙烧球团、高炉低碳技术、长材轧制等一批自主研发低碳技术市场份额提升， 公司绿色工程技术的差异化竞争上优势逐渐凸显，实现发展方式和增长动能转型升 级。公司不断加大研发投入，公司2022年年报显示，公司下属拥有1个国家级重点实 验室，2个烟气技术研究中心，1个院士工作站，1个质量监督检验中心，6个高新技 术企业。2022年研发费用支出3.28 亿元，同比增长19.84%；申报专利150项，其中 发明专利88项，占比58.67%；累计有效专利348项，较上年末增加20.98%。

（二）宝武重组事项落地，有望赋能公司推动新业务发展

2022 年 12 月 21 日，公司收到控股股东中钢集团通知，中国宝武与中钢集团实施重 组事项已经获得国资委审批并报国务院批准，中钢集团整体划入中国宝武。目前，中 国宝武已完成了本次划转所需的中国境内反垄断审查及本次划转交割前必要的中国 境外反垄断审查和外商投资审查。 在收购过程中，中国宝武通过国有股权无偿划转方式取得中钢集团 100%股权。收购 完成后，中钢国际的控股股东仍为中钢集团，实际控制人仍为国务院国资委，中国宝 武通过中钢集团间接控制中钢国际总股本的 54.49%，成为中钢国际的间接控股股东。

同业竞争风险有望降低。中国宝武全资子公司宝钢工程与中钢国际属于同一产业领 域企业，均从事工程总承包、工程设计咨询等业务，在热轧等细分领域存在少量重合 和竞争。同时，中钢国际在境外开展的业务不会受到宝钢工程的竞争影响。除宝钢工 程及其控制的企业外，中国宝武控制的其他企业与中钢国际不存在实质性同业竞争。 据《中钢国际工程技术股份有限公司收购报告书》，中国宝武承诺，自取得中钢国际 控制权之日起五年内，并力争用更短的时间，综合运用资产重组、业务调整、委托管 理等多种方式，稳妥推进相关业务整合以解决同业竞争问题。同时，中钢国际董事长 陆鹏程先生自 2021 年起已同时担任宝钢工程董事长，有利于后续推进解决同业竞争 的问题。

重组赋能公司低碳冶金业务。据中国宝武官网，早在 2021 年中国宝武就提出了“双 碳”目标：以 2020 年为基准，宝武向社会承诺在 2035 降低碳排放 30%，通过极 致能效、富氢碳循环高炉、氢基竖炉、近终形制造、冶金资源循环利用和碳回收及利 用等六条路径降低碳排放。在 2035 年之前，极致能效可实现减排 3-5%，冶金资源 循环可实现减排 10-20%，近终形制造减碳 5-10%，富氢碳循环高炉减碳 30-50%， 2035-2050 年，氢基竖炉减碳 50-90%，碳回收及利用减碳 30-50%。公司作为冶金 工程技术服务商，以国际化经营和低碳冶金工程技术优势为中国宝武国际化战略、 低碳战略落地提供业务协同。在中国宝武托管中钢集团期间，公司已率先凭借低碳 冶金技术能力承揽了八钢富氢碳循环氧气高炉、湛江百万吨级氢基竖炉等多项宝武 低碳冶金示范工程，对公司进一步提升低碳冶金技术能力形成支撑。中国宝武与中 钢集团完成战略重组后，依托中国宝武更大的工程平台，预计中钢国际可进一步推 进低碳冶金技术研发，发挥技术优势，提速绿色低碳转型，与宝武相关产业深度整 合，充分发挥协同效应。

公司助力宝钢全球化战略实施。2022 年是中国宝武的国际化元年，国际化发展是 中国宝武未来最重要的工作领域，是中国宝武践行国家“一带一路”倡议、承担央 企使命的责任所在。宝武目前的出海战略是全面、同时推进海外产业和资源布局， 打造海外钢铁产业生态圈。海外资源布局方面，将聚焦西非、澳洲两个重点区域。 中国宝武官网显示，其目前已与“三大矿山”之一的力拓集团达成合作，共同开发位 于澳大利亚西部皮尔巴拉地区的西坡（Western Range）铁矿项目，项目已于 2023 年初开工建设，2025 年建成投产后铁矿石设计产能 2500 万吨/年。据宝钢 股份公告，2023 年 5 月 1 日，宝钢股份与沙特阿拉伯国家石油公司、沙特公共投 资基金正式签约，三方共同投资成立合资公司，宝钢股份持股 50%，合资公司成立 后，将建成年设计产能 250 万吨直接还原铁、150 万吨厚板的全流程钢铁制造基 地，预计将于 2026 年底投入运营。此次签约是宝武、宝钢股份加快推进国际化发 展的重要突破。公司拥有丰富的国际化项目执行和管理经验，在相关领域也积累了 成熟的业绩和技术实力，未来将凭借丰富的海外项目执行经验，按照市场化原则参 与中国宝武国际化项目的工程竞争，有望为宝武出海提供工程业务及低碳技术方面 的支持。

三、“一带一路”催化加速，海外业务发展有望提速

全球钢铁行业布局正发生新一轮变革。当前，大多数经济体的持续通胀和高利率限 制了疫情冲击后钢铁需求的复苏，叠加欧洲能源危机对于开展工业活动的抑制作用， 钢铁市场持续疲软，但同时新兴经济体展现出一定的需求弹性，在2023年4月发布的 世界钢铁协会的短期（2023-2024年）钢铁需求预测报告中，预测2024年在全球钢铁 需求预期增长1.7%的背景下，印度、东盟、中东、除欧盟外的其他欧洲国家的钢铁 需求增长率预期分别为6.2%、5.7%、3.4%、6.0%。经济增长快速、集中发展基建 的印度、东盟五国以及油气资源丰富、内需强劲的中东国家或将成为新建产能的重 点区域。

我国钢铁行业要加快低碳化转型与“走出去”步伐。钢铁行业是我国工业的支柱性行 业，约占我国GDP的5%。目前，中国钢铁行业碳排放量约占中国碳排放总量的15%， 是碳排放量最高的制造行业。全球每年生产和使用高达18亿吨钢铁，其超过50%的 钢产于中国内地，中国钢铁行业碳排放量也约占全球钢铁行业碳排放总量的50%。 我国钢铁行业仍以碳排放强度高的长流程为主，粗钢产能约占90%。在碳中和承诺 以及去产能的双重压力下，我国钢铁行业面临严峻挑战。2022年1月，工信部、发改 委、生态环境部联合发布《关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见》，严禁新增钢 铁产能，80%以上钢铁产能于2025年完成超低排放改造，推进企业兼并重组，打造 若干世界一流超大型钢铁企业集团，引导中国钢铁产品、装备、技术、服务等协同 “走出去”。 中国钢铁新闻网数据显示，据不完全统计，中国钢企目前计划或已经 在全世界至少20个国家进行海外建厂，来实现产能外移，拓宽海外市场。

公司海外市场拓展成果丰硕。公司是冶金工程领域最早走出去的企业之一，积极落 实“一带一路”战略，践行“一带一路”倡议。公司2022年年报显示，截止2022年 底，公司与乌克兰安赛乐米塔尔、俄罗斯MMK、土耳其OYAK集团/ICDAS /Tosyali、 中东Midhco、印度JSW/TATA/NMDC、巴西Vale /Gerdau、哈萨克ERG等50余个国家的知名企业保持着密切友好的合作。迄今为止，公司已在全球设有14个海外分支 机构，在全球40余个国家搭建起较为完善的经营网络，业务已在32个“一带一路”沿线 国家落地。据公司2022年报，2019 年以来，公司海外已执行项目合同额达150.6 亿 美元（已完成134亿美元），90%的海外签约额来自“一带一路”沿线国家。与国内 外冶金工程龙头中国中冶相比，22年中国中冶总收入是中钢国际总收入的32倍，其 中冶金工程收入约为中钢国际收入的 6.9倍，但从海外订单来看，我们认为中钢国际 在国际市场竞争力与中国中冶相近，2018-2022年中国中冶海外新签订单维持在 300~400亿区间，2022年在钢铁订单上仅为中钢国际的两倍左右。

公司国际化执行、管理经验丰富，国际行业地位较高。公司是唯一实现海外冶金工 程领域全覆盖的中国企业。自1999年“走出去”至今，公司通过一批优质项目积累 了丰富的海外工程项目执行和管理经验。公司2022年报显示，公司执行的海外项目 创下中国企业海外工程承包和冶金成套设备出口多个“最大”纪录，并荣获国家优质 工程奖、冶金行业优质工程奖等奖项；公司已连续 16 年入选美国《工程新闻纪录》 （ENR）“最大250家国际承包商”和“最大250家全球承包商”榜单，2022年度分 别位列第152位和第133位。在中国勘察设计协会组织的“2022年勘察设计企业工程 项目管理和工程总承包营业额排名”中，工程总承包营业额名列第8位，境外工程总 承包营业额名列第 6 位。在中国对外承包工程商会组织的“2022年度中国对外承包 工程百强企业排名”中，年度完成营业额名列第36位。

2022年公司“一带一路”业务再获突破。据公司年报，2022年实现海外业务营收53.97 亿元，占比 28.83%。全年新签海外工程项目合同额68.06亿元，占比37%。公司成 功落地阿尔及利亚400万吨带式焙烧球团厂、蒙古布罗巨特电厂项目一期、印度 Jindal saw立式无回收焦炉、印尼Stargate公司镍铁回转窑电炉等一批重点跟踪项目； 成功打入非洲矿业工程市场，新签安哥拉选矿厂项目；公司EPC总承包的Tosyali阿 尔及利亚四期综合钢厂开工建设，该项目是公司在海外总承包的第三座短流程综合 钢厂，项目采用气基竖炉直接还原铁—电炉炼钢生产路线，显著提升钢铁的绿色、 高效、洁净生产水平。EPC总承包的玻利维亚第一个全流程综合钢厂——穆通钢厂 项目复工复产，项目整合玻利维亚国内丰富的铁矿资源及天然气资源，打造短流程 低碳钢厂。公司将会进一步加大“一带一路”沿线国家业务拓展力度，把握当前全球 产业链重构机遇。公司经营公告显示，2023Q1公司海外订单同比增长119.97%，上 半年公司海外订单同比增长95.75%，今年以来，公司积极推进在手执行的阿尔及利 亚、俄罗斯等大型海外项目，借助在俄罗斯市场十余年项目执行积淀的经验与口碑， 加大了俄语区市场的开发力度，并以沙特、马来西亚、印尼、巴西等中东、东南亚、 南美市场为重点，加大“一带一路”项目跟踪谈判。

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