2023年三未信安研究报告 商业密码专精特新“小巨人”

01 商业密码专精特新“小巨人”

十年磨一剑，剑指商业密码领域

三未信安是商业密码领域的“专精特新小巨人”企业: 公司专注域密码技术合密码产品的研发、销售及服务，作为商业密码基础设施提 供商，致力于提供商用密码产品和解决方案。

公司基于商业密码已经形成完备产品线: 产品主要包括密码板卡、密码整机和密码系统。产品全面支持国产SM1、SM2、SM3、SM4、SM7、 SM9、ZUC 等密码算法，支持提供数据加解密、数字签名等密码运算，并提供安全管理体制。可为关键基础设施和新兴技术领域提供数 据加密、数字签名、身份认证、密钥管理等密码服务。

公司自研密码芯片XS100已经开始量产: 公司于2020年12月成功流片，于2021年10月通过国家商密中心检测并取得认证，于2022年9月完 成第一批量产，正在全面推向市场。

收入结构多样化，密码整机为主要业务

收入结构多元化，受益于政策要求，各项业务增长稳定: 2019年至2021年，公司各项收入稳定增长，主要原为受益于《网络安全法》 《密码法》等法律法规和产业政策的推动，密码行业市场快速发展。

密码整机为公司主要产品: 2021年收入为1.19亿元，占主营收入比重为44.19%，同比增加32.9%，我们认为其主要受益于金融、公安领 域需求增长，恰恰也印证公司产品在该领域的竞争力。

密码系统营收增速显著: 2021年此项营收为0.77亿元，同比增长为63.6%，2020年增速为226.9%，我们认为其主要受益于重点行业中重 点客户实现了销售突破。

02 “商密”政策频出，头部企业“如沐春风”

合规是网络安全行业的”利刃”

合规是网络安全建设的利刃，具有承上启下 的效果: 合规/法律往往承接“大安全”事件 的发生，又以强制性的方式督促网络安全的 建设、产品模块的升级、应用场景的丰富。

透过现象看本质: 1、法律法规具有连续性， 网络安全的法律法规、监管体制逐渐健全， 精细化程度、惩罚力度逐渐加强。2、在合规 的强制性驱动下，网络安全产品矩阵逐步完 善，安全边际和场景进一步拓宽，市场份额 进而扩大。

近年来相关密码领域相关政策频出，极大促 进密码事业发展: 2019年10月，《中华人民 共和国密码法》通过，我们认为此项法规具 有重要意义，极大催生网络安全密码领域的 繁荣发展，市场份额与安全边际进一步加大， 相关产品备受关注。

政策频出+国产化体系改造全面利好商密领域

密码是网络安全的重要组成部分，商密隶属于密码领域核心位置: 根据《中华人民共和国密码法》 ，密码分为核心密码、普通密码和 商业密码，核心密码、普通密码用于保护国家秘密信息，核心密码保护信息的最高密级为绝密级，普通密码保护信息的最高密级为机密 级。商用密码用于保护对不属于国家秘密的信息进行加密保护、安全认证的技术、产品和服务。

国产化体系改革势在必行，商密领域蓬勃发展: 我们认为网络安全是国家的内生需求，我国密码产品中仍有较多产品使用国际定制的算 法，存在不可控因素。软件端: 随着密码法的实施，我国已经初步形成了自主可控的密码算法体系即SM体系。硬件端: 随着国产芯片性 能逐步提升，商用密码迎接国产化新机遇。

密评体系不断成熟，商密领域有望迎接以评促进新篇章: 我国正处于密评试点的开展期阶段，试点力度和规模不断加大，未来密码有 望打开以评促进的快速发展期。

《商用密码应用安全性评估管理办法(试行)》要求，涉及国家安全和社会公益重要领域的关键基础设施和信息系统需要实施密评: 商用 密码的安全性评估对象为基础信息网络、涉及国计民生和基础信息资源的重要信息系统、重要工业控制系统、面向社会服务的政务信息 系统，此外，关键信息基础设施、网络安全等级保护第三级及以上的信息系统，密码应用安全性评估每年至少一次。

《密码法》具有强制性，对产品资质、技术规范要求进一步提升: 《密码法》第二十四条规定，商用密码从业单位开展商用密码活动， 应当符合有关法律、行政法规、商用密码强制性国家标准以及该从业单位公开标准的技术要求。第二十五条规定，商用密码检测、认证 机构应当依法取得相关资质，并依照法律、行政法规的规定和商用密码检测认证技术规范、规则开展商用密码检测认证。第二十七条规 定:商用密码服务使用网络关键设备和网络安全专用产品的，应当经商用密码认证机构对该商用密码服务认证合格。

“密评”规模及力度逐渐加大，商密有望开启“以评促进”新篇章: 《信息安全技术信息系统密码应用基本要求》GB/T39786明确规定 了测评对象、测评指标、测评实施、测评方法及应对措施，随着“密评”规模力度逐步加大，商密有望开启“以评促进”新篇章。

03 以密码为核心构建产品体系，技术优势显著

公司密码卡业务处于行业领先水平

公司密码卡业务处于行业领先水平: 密码板卡的主要性能指标包括 1、SM2 非对称加密算法，算法主要应用于网络环境下的身份认证、 数字签名、抗抵赖等安全场景；2、SM3 哈希杂凑算法，主要应用于算法主要应用于数据的完整性、防篡改等安全场景，均为关键技术 指标。 3、SM4 对称加密算法；公司密码板卡与卫士通的主要性能指标相近，综合各项指标整体处于行业先进水平。

公司产品应用多样化: 每一类算法应用场景不同，可以单独使用，也可以多场景下的混合使用。

公司主要板卡取得安全三级型号证书，侧面反映公司技术领先: 2019年4月，公司在国内率先推出通过安全三级的密码检测和专家安全 性审查的 SJK1926 型号密码板卡，取得了国内首张达到安全三级要求的型号证书，并获得2020年密码科技奖。

密码机产品覆盖多项领域，且技术优势显著

密码机产品覆盖多项领域: 公司密码整机根据产品功能和应用场景可分为服务器密码机、金融数据密码机和行业应用密码机，为 PKI、 金融、证券、税务、海关、公安等各个行业，以及数字经济时代的云计算、大数据、物联网、区块链、人工智能等新兴领域，提供密码 运算、密钥管理等基础支撑和服务。 公司商用服务器密码机关键指数处于行业领先水平: 三未信安SJJ1012-A服务器密码机在关键技术指标上与卫士通处于相近技术水平， 综合各项指标整体处于行业先进水平。 产品功能: 国密与国际算法支持、密钥管理、随机数生成、用户权限控制、支持标准结构、多机并行。 应用场景: 网上审批、网上办公、网上银行、网上证券、网上支付、电子政务、电子商务、电子支付和企业信息化系统等。

公司密码系统技术领先性强，且增速较快

公司密码系统技术领先性强,且增速较快: 公司密码系统产品包括密钥管理与身份认证系统和云密码服务平台。

密钥管理与身份认证系统: 1、密钥管理系统以密钥管理为核心功能，支持功能包括数据库加密、文件加密、网络存储加密等各种数据 加密密钥的管理。公司根据自主研发的海量密钥管理技术，具备10亿级密钥的管理能力，可实现海量密钥的一体化管理能力。2、身份 认证系统以公钥基础设施为核心，可以提供身份认证、访问控制、数据保密和完整性等全面的安全服务，主要应用于办公OA、ERP 系统、 Web 安全访问系统、移动安全接入系统等场景。

云密码机服务平台: 1、云密码机解决了传统密码机在云环境下部署的资源效率低等问题，通过密码机集群与虚拟化技术的结合扩充密 码运算能力，有效提高设备利用率，为用户提供密钥整个生命周期的安全管理。2、云密码服务平台基于微服务架构，实现应用系统统 一安全接入、密码资源统一管理和调度，保证了密码服务灵活扩展。

04 自研密码芯片，技术优势“更上一层楼”

自研密码芯片逐渐进入量产阶段，技术优势“更上一层楼”

芯片XS100已经进行适配，各项指标均达预期: 公司已经完成 基于XS100密码芯片的PCI-E密码板卡的开发和验证工作，各项 功能和性能指标都达到预期目标，可以满足公司主流密码产品 的芯片升级替代需求，并与部分国内主流网络安全厂商达成销 售意向。

公司自研密码技术处于领先水平: 与苏州国芯高性能CCP908T 芯片相比，公司在SM2算法性能上较为领先，苏州国芯在SM3、 SM4 算法性能上较为领先，硬件虚拟化是云场景下的资源虚拟 化能力的重要指标，苏州国芯并未公布其是否具备该功能，公 司硬件虚拟化支持64个虚拟机。双方算法性能各有优势，且主 要功能相似；公司 XS100 芯片产品综合各项指标整体处于行 业先进水平。

我们认为公司自研芯片有助于降本增效，并能有效提升产品的 核心竞争力: 自研芯片有助于公司产业链的整合，其芯片与板 卡、整机的适配性有望大幅提升，更有助于提升产品力。此外， 自研芯片有效解决了芯片性能低、依赖进口等问题，产品成本 上有望得到有效控制。

05 财务稳健，“大安全”背景下有望加速

股权结构相对集中，核心技术人员行业经验丰富

公司股权相对集中，充分保障高校策略执行:公司董事长、总经理、创始人张岳公为实际控制人，截至12月4日，张岳公直接持有公司股 份占公司总股本的 20.19%。此外，张岳公通过济南风起云涌、北京三未普益及天津三未普惠间接持有公司 3.97%、0.72%及 0.94%的股 权，合计持有公司 25.82%的股权，为公司控股股东。

公司高管和核心技术人员行业经验丰富: 公司实控人张岳公博士曾任职山东大学网络信息安全研究所讲师、副教授，董事、副总经理 高志权、张宇红、白连涛、范胜文等从业经验丰富。此外，公司高管及核心技术人员均通过员工持股计划持有公司股份，实现利益充分 捆绑。

营收增长稳定，各项业务情况优异

公司营收增长稳定，营收增长率远高于行业: 公司2021年营收规模为2.7亿元，同比增速为33.7%，2022年Q1-Q3营业收入为1.72亿元， 同比增速为25.77%。

密码机为主要产品，系统营收增速显著: 公司2021年密码机收入为1.19亿元，占比44.19%，同比增速为32.9%。 2021年系统业务营收为 0.77亿元，同比增长为63.6%，占比为21.8%。

下游客户电子政务、新兴领域客户增速较高: 2021年政府公共服务及电子政务营收为1.00亿元，同比增速为78.2%，占比37.26%。此外， 新兴领域2021年营收为0.29亿元，同比增速为89.5%。

整体毛利率高于行业，各项产品毛利率稳定

公司整体毛利率呈现稳步增长态势: 2021年公司毛利率为73.62%，同比增长0.28pct，呈现稳步增长趋势，2022年Q1-Q3公司毛利率为 76.24%，同比上升4.19pct，我们认为这与系统产品收入明显增高有关。

公司各项毛利率处于稳定状态: 公司2021年密码系统、密码整机、密码板卡、密码服务的毛利率分别为86.7%、75.5%、60.4%、79.8%， 处于稳定状态。我们认为随着公司自研芯片的放量， 有助于板卡与整机毛利率水平的提高。

公司整体毛利率水平明显高于行业: 我们选取卫士通、信安世纪、吉大正元、格尔软件、数字认证作为可比公司，三未信安毛利率处于 行业领先水平。未来，我们认为随着公司系统产品的收入明显增加，自研芯片放量等因素，公司毛利率水平会持续走高。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）