氧化铝专题报告：成本与供需矛盾加剧，氧化铝何去何从？

• 银河期货
• 2026/09/18
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2026年全球氧化铝市场正经历深刻的供需格局重塑。国内方面，年内仍有约710万吨新增及复产产能待释放，广西、重庆等地项目稳步推进；海外方面，受地缘冲突、天然气断供及企业亏损等因素交织影响，阿联酋EGA、巴西海德鲁及俄罗斯俄铝等巨头频繁出现突发性减产与产能异动，海外冶金级氧化铝年内累计产量呈现负增长。银河期货最新专题报告针对上述现象进行了系统梳理。研究指出，在供给增量与海外扰动并存的背景下，能源成本的提升成为推动氧化铝价格反弹的关键变量。通过测算不同几内亚铝土矿到岸价下的氧化铝完全成本与现金成本，结合秦皇岛港动力煤价格走势，报告详细拆解了山西、广西等五大主产区的成本支撑逻辑。同时，基于产量折算与社会库存推演的供需平衡模型，以及电解铝厂原料库存可用天数的变化，深度剖析了当前氧化铝产业链面临的成本与供需双重矛盾，为研判后市价格运行中枢提供了详实的数据参考。

区域科技发展之国别篇（二）：中美科技融资全景分析，工具箱对照与经验启示

• 国泰海通证券
• 2026/09/18
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科技企业的高风险、长周期与轻资产特征，决定了其在不同发展阶段面临差异化的融资约束。为弥补市场化资本在早期环节的供给不足，中美两国均已构建覆盖科技创新全周期的六维政策工具箱，涵盖研发资助、资本撬动、信贷增信、风险补偿、税收激励与需求创造，但两国的制度路径与风险分担方式呈现显著分野。中国的体系化直接配置模式中国形成了顶层设计先行、部门协同推进、平台集中执行的运作体系。在研发端，五大类国家科技计划覆盖基础研究到成果转化；在资本端，国家创业投资引导基金以1000亿元超长期特别国债出资，采用三层架构明确“投早、投小、投长期、投硬科技”定位；在信贷端，科技创新和技术改造再贷款额度已升至1.2万亿元，并创设债券市场“科技板”改善PE/VC负债端融资条件。整体呈现财政拨款定方向、政府基金引资本、央行再贷款促信贷的直接配置特征。美国的市场化间接激励架构美国以国会立法授权、部门分工执行、市场化机构传导为架构。SBIR/STTR按法定比例预留联邦预算，三阶段递进支持小企业技术验证；SBIC计划以联邦信用担保撬动私人长期资本，2026年改革后单只基金杠杆上限提至2.5亿美元；需求端则依托国防部OTA原型协议为企业提供早期收入并衔接规模化列装通道。联邦政府在常规模式下极少直接持有科技企业股权，市场化运作色彩更为浓厚。四大结构性差异与经验启示两国工具箱在四个维度存在效能边界差异：一是政府股权参与程度，中国以财政资本深度介入早期硬科技，美国以信用增信替代股权功能；二是信用风险分担路径，中国依托央行结构性货币政策，美国依托联邦部门担保；三是资金供给层级，中国正向资本中介提供长期资金，美国以制度化担保杠杆撬动市场化管理人；四是早期需求创造机制，中国重政策引领场景开放，美国重商业对价与绩效交付。报告指出，中国具备强大的组织协调与资本形成能力，而美国在政府资金聚焦技术验证风险分担、为专业机构提供杠杆支持以及充当早期采购方等方面的经验，具有重要的借鉴价值。

潍柴动力-000338-柴发+气发+SOFC三轮驱动，AI电力时代公司价值重塑

• 华源证券
• 2026/09/18
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全球AI算力基础设施建设提速，数据中心用电需求呈指数级攀升，北美电网承载力趋近饱和，离网发电成为填补电力缺口的关键路径。在此背景下，传统动力装备龙头企业正迎来底层商业逻辑的重构。核心结论华源证券首次覆盖潍柴动力并给予“买入”评级。报告指出，北美数据中心装机容量有望从2025年的40GW跃升至2030年的130-170GW。由于燃气轮机有效供给存在约100GW的缺口，往复式内燃机与SOFC将成为核心替代方案。潍柴动力凭借大缸径发动机的全球竞争力及金属支撑型SOFC的深度布局，形成“柴发+气发+SOFC”三轮驱动格局，预计2026-2028年归母净利润分别为159.2亿、200.4亿、230.1亿元。主要内容报告详细拆解了AIDC用电需求模型，论证了天然气发电在自建电源中高达75%的渗透率。同时，对比分析了潍柴动力大缸径产品在升功率、交付周期上对标康明斯、卡特彼勒的优势，并前瞻性地测算了SOFC降本至1500美元/kW后的LCOE经济性，揭示了其在AI电力时代的长期价值重塑空间。

有色金属行业：复合氧化锆，望迎类“六氟化钨”时刻

• 国金证券
• 2026/09/18
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全球锆矿资源分布高度集中，2025年全球锆矿产量降至124.3万吨，创近15年新低。在海外头部矿企Iluka大幅减产、Tronox增量释放完毕及RioTinto新老矿区接替的背景下，锆英砂供给收缩趋势确立，价格自底部回升约18%至1.155万元/吨。高端应用驱动复合氧化锆需求扩容复合氧化锆正从传统陶瓷迈向高端制造。测算显示，2026-2028年SOFC、光纤陶瓷插芯及齿科三大领域复合氧化锆需求量分别为7467吨、8850吨、10238吨，2025-2028年CAGR约16.3%。其中，AI数据中心电力瓶颈加速SOFC装机放量，带动YSZ电解质需求激增；高速光互联扩张推动光纤插芯用量提升；数字化牙科普及则稳固了齿科粉体基本盘。此外，MLCC、手机背板及热障涂层等领域亦提供持续增量。出口管制重塑供应链，国产替代提速2025年以来我国强化稀土出口管制，2026年1-7月对日本氧化钇出口同比骤降97.9%，接近归零。日本氧化钇对华依赖度高达94.2%，原料断供导致日本东曹等企业暂停齿科氧化锆粉体供应。国内长裕集团、东方锆业、国瓷材料等企业产能加速扩充，爱迪特等下游厂商已完成国产化替代方案验证，复合氧化锆国产替代窗口全面开启。

固收深度研究：美元流动性手册，风险识别与应对

• 华泰证券
• 2026/09/18
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全球宏观市场中，资产价格通常围绕增长、通胀和盈利进行定价，但当融资受阻、金融中介缩表与被动抛售相互强化时，流动性便会跃升为主导市场的核心矛盾。针对这一复杂机制，华泰证券构建了美元流动性的四层次分析体系，涵盖货币层、离岸层、信用层和金融市场层，旨在系统性拆解美元基础融资、跨境美元循环、私人信用创造及资产交易功能的运行逻辑与风险传导路径。核心框架与研究目的该研究跳出单一指标的局限，提出“观测、溯源、应对”三维分析框架。研究指出，现代金融体系中的流动性不能仅靠货币总量描述，更关键的是资金在不同机构间的转换能力。不同能级的货币在信用主体、抵押品与转换成本上存在显著差异，低能级信用向高能级货币转换受阻时，即会形成实质性的流动性收紧。各层级风险特征与观测指标在货币层与离岸层，研究强调“价格重于数量”，核心观测指标包括SOFR-EFFR利差、交叉货币基差以及央行互换工具用量，需精准区分准备金“总量不足”与“结构错配”。在信用层，以信用利差、CDS和债券发行量为核心高频数据，结合美联储2026年《金融稳定报告》提示，当前杠杆贷款、私募信贷及商业地产的再融资脆弱性较高，AI相关融资风险的受关注度仅次于地缘政治和油价。在金融市场层，波动率、市场深度与仓位杠杆是识别压力的关键，需高度警惕“资产下跌→追缴保证金→抛售→进一步下跌”的跨资产共振恶性循环。应对策略与核心结论面对流动性冲击，报告制定了“识别定位—防守决策—修复确认”的三步走实战策略。识别阶段需确认冲击是局部扰动还是跨层扩散；防守阶段需判断避险需求、宽松预期与“现金为王”何者主导，局部冲击优先降杠杆，广泛压力则需优先保障现金流；修复阶段必须由融资价差收敛、交易深度恢复及去杠杆进展共同确认，方可优先布局基本面受损较轻的超调资产。研究还通过对2008年次贷危机、2020年疫情冲击及2024年日元套息交易平仓等案例的深度复盘，验证了该框架在极端市场环境下的实战指导价值。

全球铁矿石供应展望：新增项目集中释放，供给格局加速重塑

• 国泰君安期货
• 2026/09/18
• 17

全球铁矿石市场正处于产能扩张周期的关键节点，新增项目的集中释放正在深刻改变现有的供需平衡与贸易流向。本文基于国泰君安期货发布的全球铁矿石供应展望报告，系统梳理了当前全球铁矿石供给侧的结构性变化特征。文章重点分析了澳大利亚、巴西等传统核心产区与西非等新兴矿区在产能释放节奏上的差异，探讨了主要供应国与矿企之间围绕市场份额展开的博弈态势。同时，结合中国钢铁行业减量发展及全球低碳转型的宏观背景，阐述了需求端演变对供给侧结构调整的倒逼作用。在此基础上，本文对未来铁矿石价格中枢的走势及产业链利润分配格局进行了展望，并针对钢铁企业、矿山企业及贸易商提出了拓宽采购渠道、优化配矿技术、加快数字化转型等应对策略，为黑色金属产业链参与者提供了客观的决策参考。

煤炭行业热点事件复盘及投资策略系列报告（六）：煤炭产能持续合规性重塑，冬储改善需求

• 申万宏源
• 2026/09/17
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煤炭行业供给侧正经历深层次的格局重塑，短期安监趋严导致的减产与中长期产能合规性要求形成共振。2026年1-8月全国原煤累计产量30.6亿吨，同比下降3.3%，其中山西省受安全事故影响7月单月产量同比大幅下降35.8%。与此同时，国家发改委部署稳定疆煤产量并强化运力保障，疆煤外运通道持续完善，日外运量已突破25万吨，有望逐步贡献供应增量。需求端双轮驱动需求端呈现电煤稳增与化工煤高景气共振的特征。一方面，AI产业链用电高增及“电化中国”趋势下，煤电在调峰与保障方面的不可替代性凸显；另一方面，煤化工项目加速落地，1-7月化工用煤同比上升9.1%，预计未来3-5年景气度有望维持。此外，全社会焦煤库存处于历史中低位，低库存状态或赋能价格反弹斜率，后续冬储有望进一步改善需求。价格中枢与政策导向2026年8月煤炭开采和洗选业PPI同比上涨26.6%，港口现货均价839元/吨，同比上涨21.6%。《煤炭工业发展“十五五”规划》明确煤炭继续发挥基础保障和系统调节作用，主线聚焦生产集中度提升、合规产能重塑和新老能源融合。在有效供给偏紧背景下，中长期煤炭成本和价格中枢有望获得支撑，煤炭板块“现金奶牛”属性愈发稳固。投资策略报告建议围绕四条主线布局：一是稳健经营的高股息标的如中国神华、陕西煤业、中煤能源；二是具备市场煤弹性或区域资源优势的标的如兖矿能源、华阳股份、特变电工；三是兼具煤电联营和成长逻辑的标的如新集能源、淮河能源；四是低估值焦煤标的如淮北矿业、山西焦煤、潞安环能等。需警惕新能源供给超预期、宏观经济下滑及国际煤价下跌等风险。

高盛-聚焦中国互联网&AI模型行业：未来投资建议；接近年末时的关键题材与观点更新 （摘要）

• 高盛
• 2026/09/17
• 22

在业绩期及多场科技大会过后，中国互联网与AI模型行业的关键题材与投资逻辑出现显著变化。高盛针对三季度业绩前瞻、AI云业务增长、AI模型竞争格局、智能体应用落地及政策税收环境进行了系统性梳理，并据此调整了子行业偏好排名与重点选股建议。宏观环境与三季度营收分化旅游需求走弱、消费支出疲软及苹果产品发货延迟预计将拖累电商、广告和本地生活服务的三季度营收。相比之下，游戏、云和互联网垂直领域展现出更强的防御性增长韧性。AI云业务增长与利润率提升成为核心亮点，Token需求强劲叠加AI服务器租赁价格高企，推动GPU即服务回收期延长至2-3年。AI云资本支出与投资回报率博弈在算力供应紧张及美国超大规模云服务商的交叉验证下，中国AI云业务有望超预期并上调指引。但市场高度关注头部企业负自由现金流状态下的资本支出资金来源，以及高企投资回报率的可持续性。阿里巴巴近期完成800亿港元股权融资，其云业务9月所在季度增速预测被上调至53%。AI模型竞争与差异化路径模型间性能差距缩小，成本效率、财务实力和Harness产品成为关键差异化驱动因素。中国AI模型在上下文窗口与成本效率上已达到关键智能水平，足以支撑虚拟员工场景。智谱将2026年底ARR目标上调至30亿美元；DeepSeekV4.1版本将单TokenKV缓存减少437倍，中国在OpenRouterToken消耗量榜单中持续占据主导地位。智能体应用与政策税收演变企业端工作场所智能体（如腾讯WorkBuddy、阿里QwenWork）呈现类似电商平台的“1P+3P”生态特征，长期潜在市场规模更倾向于劳动力预算替代而非单纯订阅，仅捕获中国白领工资池1%即对应近2000亿元人民币收入潜力。政策层面，多数中国互联网巨头需在2026年四季度前完成高新技术企业资格续期，同时境外信托相关个人所得税问题引发市场关注。子行业偏好与核心标的调整基于估值与基本面，子行业偏好依次调整为：游戏与娱乐、云与数据中心、垂直领域/教育、电商、AI模型。重点选股涵盖腾讯（目标价650港元）、阿里巴巴（目标价177美元）、网易、京东、MiniMax、世纪互联，并新增新东方与贝壳。

酒店、餐馆与休闲行业：边界消融——茶饮与咖啡行业的融合重构与投资展望

• 长江证券
• 2026/09/17
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我国现制饮品市场人均年消费杯数仅约22杯，远低于成熟市场，渗透率提升空间巨大。其中，现制茶饮历经三十年迭代已进入偏成熟期，2025年市场规模预计达3689亿元；现制咖啡仍处高速成长期，预计规模达2625亿元，两者体量差距有望持续收窄。门店端，茶饮总量趋稳且下沉充分，咖啡门店近年增幅约87%且下沉市场空白较多。品类边界消融与渗透逻辑在激烈竞争下，茶饮与咖啡的品类边界正加速消融。茶饮面临门店饱和需深耕单店，咖啡面临客单价承压需拓展场景，品类叠加恰好利用二者消费时段的天然错位（咖啡集中于早间，茶饮集中于午后晚间），将有效营业时段从5-6小时拉长至10-11小时，从而提升坪效并摊薄固定成本。古茗大规模引入咖啡机后，门店日均销售额增长25.8%，投资回收期缩短，验证了该路径的有效性。同时，奶制品、水果等原料采购及冷链物流的高度共通，使跨界能以较低的边际成本实现。核心竞争力与出海增量供应链效率与精细化管理是决定品牌跨界成功的核心要素。蜜雪集团、古茗、瑞幸等头部企业在产能规模、仓储配送及成本控制上构筑了深厚壁垒，直接转化为利润端的安全垫。落地路径上，主品牌内嵌与独立子品牌各适其所，取决于品牌心智弹性与企业生命周期。此外，东南亚凭借供应链快速复制能力、原料成本优势及年轻化人口结构，成为出海优选战略高地。2028年其现制饮品市场规模预计达495亿美元，理论开店空间约23.1万家。报告建议重点关注古茗与蜜雪集团。

印尼烟草行业跟踪报告：税收目标趋稳，税基扩容强化量价修复预期

• 银河证券
• 2026/09/17
• 11

新型烟草行业深度报告：HNB市场风起云涌，国内产业链崛起

• 银河证券
• 2026/09/17
• 23

全球加热不燃烧电子烟（HNB）市场正经历高速扩容期，2024年市场规模达371亿美元，10年复合增速高达118%，在整体烟草市场中的占比从2014年的0.002%跃升至13%。凭借350℃低温加热带来的显著减害效果及贴近传统卷烟的口感，HNB已成为新型烟草赛道的核心增长引擎。海外市场呈现明显的政策分化特征。日本在禁止雾化电子烟及税收优惠双重驱动下，HNB渗透率高达43.5%，位居全球首位；欧洲多国给予HNB显著低于传统卷烟的税率，推动东西欧市场稳健扩张；北美则受限于FDA严格的PMTA与MRTP双重合规要求，仅个别产品获批。与此同时，菲莫国际、英美烟草等巨头持续加码研发，累计投入超百亿美元，引领产品向电磁感应、红外复合加热等方向快速迭代。国内市场方面，我国传统卷烟销量增速持续放缓，而中烟系统在HNB领域已积累深厚专利储备，多款产品在海外试销。近期《加热卷烟》强制性国家标准征求意见稿的发布，由烟草体系内单位主导起草，且在技术路线和口味上未作严苛限制，为后续国内市场开放释放了积极的政策信号。在产业链端，中国依托强大的电子制造体系，已形成“需求中心在欧美、制造中心在中国”的全球分工格局。从上游的HNB专用纸张、香精香料，到中游的加热模组研发与整机代工，再到下游的出海渠道平台，国内供应链企业正深度嵌入国际巨头生态，迎来广阔的全球化出海机遇。

交通运输行业深度：平陆运河&西部陆海新通道

• 太平洋证券
• 2026/09/17
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西部陆海新通道已全面升级为国家战略，作为连接中国西部腹地与东盟市场的核心物流大动脉，其骨干工程平陆运河的建设进展备受瞩目。太平洋证券发布的交通运输行业深度报告，系统梳理了西部陆海新通道的总体规划、多省份协同推进现状，并重点剖析了平陆运河的工程概况、建设进度、收费政策及其对区域经济的深远影响。平陆运河工程与航线布局平陆运河是西江航运干线与北部湾海域的关键连通通道。根据广西海事局公布的航线范围，运河起点位于南宁横州市西津库区平塘江口，途经钦州灵山县陆屋镇、钦江干流、茅尾海，最终接入钦州港。沿线规划建设马道、企石、青年3座5000吨级双线船闸，建成后将彻底打通广西内河水系直达出海的瓶颈，使西南地区大宗货物得以低成本直抵北部湾港口群。多省联动与国际辐射效应西部陆海新通道的建设已形成多省份深度参与的格局。四川已完成配货对接，云南、贵州正加速融入通道网络，重庆大力推进枢纽建设，广西则按既定节奏加快运河及配套设施施工。在国际层面，依托北部湾港的航线网络，平陆运河将直接辐射东南亚市场，东盟国家对通道建设反馈积极，为中国-东盟经贸合作提供了更高效的物流底座。广西经济基本面与交运机遇近30年数据显示，广西GDP与进出口总额均保持长期向上趋势，沿海与沿江货物吞吐量规模持续扩大，水运在区域综合交通体系中的地位日益凸显。西南三省经济增速与全国的对比反映出西部地区的增长潜力，交通基础设施的补齐将成为释放潜力的关键。在此背景下，广西本地交运类上市公司有望迎来业务增量，涉及港口运营、内河航运及物流仓储等环节的企业将直接受益。潜在风险因素报告同时提示了多项风险：西部陆海新通道面临多种路线的竞争分流压力；恶劣天气可能对运河安全营运造成干扰；运河收费政策的具体细则将直接影响2027年通航后的货运吸引力；此外，外贸形势变化带来的海外地缘政治风险及货主订单交付周期的波动，均需纳入考量。

中智咨询-从2026年《财富》世界500强看能源企业特征画像、业务布局与管控体系

• 中智咨询
• 2026/09/17
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摩根士丹利-宏和科技-603256-AI需求强劲、供给趋紧将推动盈利增长；首次覆盖，超配评级

• 摩根士丹利
• 2026/09/17
• 28

受AI驱动需求增速快于供给影响，高端电子级玻纤布供给持续紧张。摩根士丹利首次覆盖宏和科技，给予超配评级，目标价人民币170元/股。核心结论宏和科技作为国内领先的高端电子级玻纤布供应商，具备较同业更快扩产的能力，有望持续提升市场份额，并在供给维持紧张的情况下受益于产品价格持续上涨，推动2026至2028年盈利增长。预计电子级玻纤布供需缺口将在2027年扩大至40%。技术与国产替代优势公司在超薄电子布、低介电玻纤布及石英纤维布等领域布局深厚，低介电玻纤布第一代产品良率稳定超过90%。随着核心特种纱实现全面国产化，公司大幅降低了对海外设备限制的依赖，具备更快的扩产能力。盈利驱动与估值未来盈利增长将由高端电子布销量增长、产品结构升级、上游纱线一体化成本优化及产能利用率提升共同驱动。目标价对应45倍2028年预期市盈率或0.9倍2028年预期PEG，估值溢价反映了公司更高端的产品结构与产能扩张潜力。

新鲜零食行业深度分析：从“价格战”到“价值战”，零食赛道的新变量

• 山西证券
• 2026/09/17
• 18

2025年中国休闲食品市场规模达到11804亿元，在量贩零食步入成熟整合期的背景下，以“短保现制+高质价比+零防腐剂”为核心的新鲜零食物态正加速崛起，推动行业从“价格战”向“价值战”转型。业态特征与产品结构新鲜零食采用“宽类窄品”策略，单店SKU控制在200个左右，涵盖现烤烘焙、鲜卤熟食、现磨坚果、现制饮品等品类。区别于量贩零食的“低毛利高周转”，该业态走“中高毛利中周转”路线，通过商品新鲜、视觉新鲜与体验新鲜三大维度承接消费升级需求。供需驱动与商业模型需求端受配方透明化、体验经济及商场即时消费场景驱动；供给端依赖中央厨房、冷链物流及多品类供应链的成熟；渠道端则受益于购物中心超33%的存量改造比例带来的点位红利。单店盈利模型显示，以250平方米、月销200万元、损耗率5%的成熟店为例，静态回收期约14.4个月，含爬坡期约17至20个月。损益对销售额与损耗率高度敏感，损耗率达15%时盈亏平衡月销需提升至200万元。竞争格局与投资主线行业呈现原生品牌跨省扩张与跨界玩家试点并行的格局。金粒门、一栗、几多全、蒲妈妈等原生品牌加速拓店，几多全门店已破百；绝味食品等跨界玩家依托冷链与卤味供应链切入试点。A股尚无纯正标的，投资主线聚焦三类：直接布局线下门店的有友食品与ST绝味；具备短保供应链优势的盐津铺子与劲仔食品；细分品类龙头甘源食品。未来成长空间取决于异地复购水平、损耗控制及供应链密度。