潍柴动力-000338-柴发+气发+SOFC三轮驱动，AI电力时代公司价值重塑

深耕动力系统数十载，构建多元业务版图

潍柴动力的前身可追溯至1953年成立的潍坊柴油机厂。自1956年试制成功6160型中速柴油机以来，公司走上了柴油机专业化生产之路。经过初创奠基、改革脱困以及产品整合与资本运营等阶段，公司通过收并购系列国内外优质资产，持续夯实能力矩阵并拓宽业务边界。2020年至今，公司多次刷新商业化柴油机本体热效率世界纪录。2025年，M系列大缸径发动机全年销量首次突破1万台，并推出全球首款5兆瓦级高速柴油发电产品20M61。当前，公司业务已涵盖动力系统、商用车、农业装备、智慧物流、电力能源等多个板块，重型发动机、重型变速器销量位居全球第一，工业叉车全球领先，农业装备销量中国第一。

从财务表现来看，2025年公司实现营业收入2318亿元，同比增长7.5%；归母净利润109亿元。2022年至2025年收入与归母净利润复合增长率分别为9.8%和30.6%。分业务结构上，2025年动力总成、整车整机及关键零部件收入占比为43%，智慧物流占比39%，农业装备占比8%，其他零部件占比5%。其中，智慧物流业务由海外控股子公司德国凯傲集团承接，致力于为全球工厂、仓库及配送中心提供先进的智慧物流解决方案，公司指引该业务2026年较2025年有望实现1%至9%的收入增长以及8%至32%的调整后息税前利润增长。在重卡领域，随着以旧换新政策落地及国五替换周期预期，叠加出口非洲、东南亚等市场的持续增长空间，传统主业整体景气度向好。

北美缺电背景下，AIDC用电需求催生巨大市场空间

人工智能数据中心（AIDC）的加速扩张正带来旺盛的电力需求。根据测算，北美数据中心的装机容量有望从2025年的40GW左右提升至2030年的130GW至170GW，按中值150GW测算，较2025年增量达110GW。非北美地区AIDC驱动的新增用电需求预计也有望达到100GW以上。

在电力供给端，理想情况下并网发电应是电力获取的最优形式，但当前面临的核心瓶颈在于并网供电网络建设及准入周期过长。超大规模数据中心的选址、建设和调试通常只需18至36个月，而并网供电所需的输电基础设施却需要5年左右的时间进行规划、审批和通电。在较为乐观的假设下，2030年并网供电网络对北美数据中心电力需求的满足率或在50%左右，近半的缺口需要靠离网发电来满足。此外，2025年3月，多家AI科技公司在白宫签署承诺书，同意自行承担满足其新增能源需求的发电资源和电力的全部成本，这进一步推动了自建电源的发展。

自建电源中天然气是主要供电方式。统计数据显示，在所有已披露项目中，自建电源有近75%是天然气发电。天然气模式下，可选发电方式主要包括燃气轮机、往复式内燃机、固态氧化物燃料电池（SOFC）等。然而，受限于燃机交付周期长及主要厂商产能扩张受限，2026年至2030年燃机用于满足AIDC用电需求的有效供给累计在100GW左右，无法完全匹配北美AIDC约110GW的用电增幅。因此，非燃机AIDC用电需求缺口预计在100GW以上，以往复式内燃机和SOFC为代表的其他离网发电形式中长期发展空间可观。

往复式内燃机具备全球竞争力，大缸径技术构筑核心壁垒

往复式内燃机在AI发电的应用主要分为柴油发电机（柴发）与燃气发电机（气发）。柴发目前是数据中心备电的主要选择，当市电或离网主电发生中断时，备用电源系统需要迅速启动以确保数据和服务不中断。柴油发动机具有高功率密度，在紧急启动期间具有较低的首次成本和快速承担负载的能力，且压燃式机制比气发更不易燃、不易挥发，能显著降低火灾和爆炸风险。根据测算，2026年全球柴发市场规模约226亿美元，对应全球柴发需求约4.2万台；到2030年全球柴发市场规模有望增长至372亿美元，2025年至2030年复合增长率有望达到22%。

气发则可能是50MW至400MW数据中心离网主电的优选。综合评估不同能源类型机组的可扩展性、效率、模块化程度和部署灵活性，中速燃气机表现较为突出。以300MW离网数据中心发电项目为例，中速机的运营成本加固定成本优于联合循环燃气轮机及航改燃气轮机，且交付与建设周期也更短。

大缸径发动机（缸径超过150mm）是发电机组的核心，在一台发电机组中占成本的70%到80%，长期被国际巨头垄断。潍柴动力提前布局并组建专业团队攻关十余年，先后推出M33、M55全新平台大缸径高速发动机。从技术指标看，国产大缸径发动机产品在总功率、升功率、瞬间响应及一次性加载能力等关键性能上，已可对标康明斯、卡特彼勒等海外龙头产品。例如部分国产发动机升功率达到41kW/L以上，而海外竞品最高仅为38.5kW/L。在交付能力方面，相对于国外品牌动辄10个月起步的交付期，国产产品从提出需求到最终交货大约只需2个月，具备显著的周期优势。全球动力系统龙头卡特彼勒在2026年第二季度的业绩说明会上亦表示，发电业务收入成长主要得益于大型往复式发动机及燃气轮机的增长，动力能源业务部分客户已将订单排产至2030年，印证了行业的高景气度。

SOFC布局金属支撑路线，中长期发展潜力可观

固体氧化物燃料电池（SOFC）可能是中长期最具潜力的离网主电形式，其核心优势包括交付周期短且可灵活扩容、发电稳定及效率高、天然契合高压直流供电框架等。当前SOFC的主要缺点是系统部署成本及平准化度电成本（LCOE）明显高于燃机。典型SOFC系统的LCOE约为101美元/MWh，略高于天然气重燃的70美元/MWh。但从趋势上看，燃机的平均部署成本未来可能持续提升，而SOFC系统的单位成本有望持续下降。若SOFC的每千瓦部署成本降至1500美元左右，其LCOE有望优化至57美元/MWh，将优于联合循环重燃。

展望2030年，若SOFC的单位部署成本大幅优化，其可能全方位领先其他离网主电形式，不仅将受益于AIDC非燃机需求的溢出，也有望一定程度上实现对其他能源形式的替代。从技术路线来看，SOFC按支撑体类型可分为阳极支撑型、电解质支撑型、阴极支撑型和金属支撑型。潍柴动力长期深耕的金属支撑型路线以不锈钢为基底，兼具机械强度与抗热震性，支持秒级快速启动。公司于2023年发布了全球首款大功率金属支撑商业化SOFC产品，SOFC发电系统成功通过欧盟CE认证，最高发电效率超过65%，热电联产效率突破85%，相较传统天然气发电机组减碳30%以上。2025年11月，公司与英国Ceres进一步强化合作，实现了SOFC电池、电堆和系统的全产业链布局。

盈利预测与投资估值

基于各项业务的景气度预期，预计公司2026年至2028年营业总收入分别为2509亿元、2889亿元、3158亿元，同比分别增长8.2%、15.2%、9.3%；毛利率分别为22.5%、23.2%、23.7%。预计2026年至2028年归母净利润分别为159.2亿元、200.4亿元、230.1亿元，同比增速分别为45.7%、25.8%、14.8%。截至2026年9月16日，股价对应市盈率分别为13.8倍、11.0倍、9.6倍。选取杰瑞股份、中国动力、东方电气为可比公司，三家可比公司按一致预期计算的2026年平均市盈率为25.3倍。作为国内柴发、气发、SOFC均有较深度布局的头部企业，潍柴动力有望充分受益于AI电力需求的持续景气。