2022年金属行业专题报告 锂、镍、钴及锰专题分析

1.锂：锂价维持高位运行

澳洲锂精矿产能变化

澳洲锂精矿产能从2017年进入快速增长阶段，2017-2019年，先后有Mt Marion、Mt Cattlin、Wodgina、Bald Hill、Pilbara、Altura等6个锂精矿项目投入商业化生 产。2019年下半年起，由于锂价持续下跌，多家澳洲锂精矿生产企业出现财务危机，Bald Hill锂矿于2019年8月宣布破产停产，Wodgina于2019年10月被雅保公 司收购后宣布关停，2020年Pilbara和银河资源开启主动减产，2020年10月，Altura被破产接管并被Pilbara收购，澳洲在产锂矿剩下4座 ；

2022年行业的变化主要为：1）Greenbushes锂矿产能爬坡，尾矿项目（30万吨）在Q1建成投产；2）Pilbara的Pilgan工厂技改和Ngungaju工厂复产推进，计划 在2022年中新增25万吨产能；3）Wodgina复产，计划在5月和7月各投产25万吨产能，年底或再投25万吨产能；4）Mt Marion启动扩产，到年底将产能扩至90万 吨；5）Core Lithium的Finniss项目计划在2022年底投产，新增产能17.3万吨。

阿根廷盐湖：最具开发潜力的锂资源聚集区

阿根廷拥有全球数量最多的盐湖锂资源项目，已处于领先开发阶段（包括投产、在建、完成可研 或经济性评估以及深度勘探）的项目超过20个，处于早期勘探阶段的项目超过40个 ； 阿根廷已进入开发阶段（包括深度勘探获得资源量数据的项目）的23个盐湖项目合计探获的资源 量达到1.21亿吨LCE； 阿根廷盐湖的资源禀赋逊于智利盐湖，但优于中国青海盐湖，锂离子浓度在200mg/L-1000mg/L， 多数项目浓度高于500mg/L，且关键指标镁锂比显著低于中国青海盐湖。

2024年是南美盐湖提锂产能的放量大年

未来五年南美盐湖提锂产能扩张分为两个阶段

第一阶段：2022-2023年，来自现有项目的投产，例如ALB、SQM、赣锋锂业、Livent、Allkem等，这一阶段新项目尚未投产，老项目的扩张是产能增长的主力 ；

第二阶段：2024年起本轮锂价上行周期带动的新扩产项目入场，包括Allkem、西藏珠峰、Eramet、POSCO、紫金矿业、力拓等，由于矿业巨头的参与，2024年 行业竞争态势更加激烈，不排除出现竞相降价销售的局面

非洲锂矿开发将缓解锂矿短缺现状

非洲锂矿是中国锂生产商继澳洲之后最重要的锂矿原料来源，包括赣锋锂业、盛新锂能、中矿资源、华友钴业、天华超净、雅化集团等公司在内的锂生产商均在 非洲布局了锂矿资源，预计上述产能将从2023年开始释放，并在2024年迎来产能跃升，非洲锂资源的开发有望使得中国企业摆脱对澳洲锂精矿的依赖，显著提升 各企业的原料自给率，有望改变目前锂矿环节过于强势的局面 ；非洲锂矿开发已呈现明显的聚集效应，津巴布韦聚集了大量中国企业，未来锂资源开发将显著加速； 除了下表项目外，在纳米比亚、尼日利亚、乌干达等国也有少量锂资源项目，或在本轮锂价上行周期形成不容忽视的“表外供应”。

中国盐湖：低品质资源的华丽蜕变，政策支持下前景广阔

中国青海地区的盐湖资源曾因为“锂离子浓度低”“镁锂比高”等 限制被市场视为难以开发，但经过多年努力，青海已形成较大规模 的盐湖提锂产能集群，建成产能超过10万吨LCE ； 本轮锂的上行周期将成为青海盐湖产业的又一次快速发展契机，目 前青海地区盐湖提锂产能规划已达25万吨以上，在政策支持下，青 海盐湖提锂产出将从5万吨迈向20万吨 ； 西藏盐湖独特的资源禀赋和严苛的开发环境使其短期无法形成规模 化产业，青海盐湖提锂技术的扩散打开了局面，未来的发展需要标 杆项目的示范（扎布耶）、基础设施配套和新技术的应用。

青海盐湖产业已经成功实现技术突破，下一阶段的扩产障碍主要来自老卤供应不足，因此青海盐湖提锂企业正在尝试包括原卤提锂、沉锂母液回收等技术来提高提 锂过程的收率，在不增加卤水用量的基础上实现产量提升 ； 提高提锂过程的收率是全球盐湖提锂产业共同面临的问题，海外盐湖提锂项目还面临淡水用量监测，碳排放考核等问题，为解决上述问题，直接提锂（DLE）技术 受到重视，中国企业在青海成功实践的吸附+膜技术有望向海外推广。

四川锂矿：小而美的本土锂资源，开发难度大

四川西部甘孜州和阿坝州锂矿是中国本土勘探程度较高的锂资源类型，与已实现大 规模的澳洲锂矿相比，四川锂矿的特点是矿石资源量偏低，但品位较高 ； 近年来探获的新三号脉和木绒锂矿表明甘孜州的甲基卡地区仍有较大的资源勘探前 景，对于拥有发达锂冶炼产业的四川省，本土锂矿的开发意义重大 ； 由于四川锂矿多分布于高原山地，造成了项目的勘探和建设难度高于澳洲锂矿，制 约了国内锂矿的开发，历史上曾出现的环保问题和民族问题使得矿山建设的审批难 度大，建设进度多不及预期；本土锂资源开发加速的背景下，四川锂矿开发进入新局面，但严苛的环保审核和矿 权申请使得产量增长缓慢，短期内对供需格局的影响较小。

目前国内进入开发阶段的锂矿包括甲基卡、李家沟、业隆沟、党坝、措拉、德扯弄巴锂矿等，主要分布在甘孜州和阿坝州 ； 从开采规模看，国内锂矿项目的设计产能一般不超过100万吨原矿/年，对应精矿产量不超过20万吨/年，折合碳酸锂当量2-3万吨/年，生产规模小，且矿山海拔高， 每年可开采天数较少（250天），需考虑冬歇期（11月-3月）和雨雪天气对生产的干扰；四川锂矿开发的核心症结在于矿权归属复杂，矿山建设或扩产所需的证照审批难度大，此外还有矿山建设成本偏高，工期拖延，达产情况不及预期等现象。市场 对四川锂矿的并购整合存在较高预期，但实际情况和后续交易的落地或不及预期。

锂云母：在争议中前行

锂云母矿作为中国独特的资源类型，被产业界视为“终结锂资源焦虑”的重要途径，也引发了海外市场对于锂价的担忧 ； 对云母资源开发的担忧主要集中在：1）锂含量低导致碳酸锂的生产成本偏高；2）天量的采矿处理量对当地生态和环境容量提出的挑战 ； 锂价维持高位运行，国内动力电池龙头和地方政府的推动下，云母资源的开发不会是“昙花一现”，更重要的是随着下游电池企业直接参 与锂资源开发，纵向一体化的深入使得锂行业格局出现深刻变化，锂和电池不再是“零和博弈”，或将反过来成为对锂价的支撑。

2.镍：价格回归理性过程中警惕宽幅震荡

产业链介绍

镍的矿产原料主要为硫化镍矿和红土镍矿，硫化镍矿品位较高，是镍冶炼的传统原料，火法冶炼工艺成熟，主要产品高冰镍可用于生产电 解镍和硫酸镍；红土镍矿资源主要分布在赤道附近，品位低于硫化镍矿，使用火法冶炼生产的镍铁产品是不锈钢生产的主要原料，近年来热度较高的红土 镍矿湿法冶炼工艺可处理中低品位的矿石原料，随着高品位的硫化镍矿逐渐耗尽，有望成为未来镍矿冶炼的主流工艺。

国内企业印尼镍冶炼项目布局

2018年以来国内企业加快在印尼布局电池镍产品的冶炼项目，截至目前已见规划的项目合计产能超过100万吨，其中以华友钴业布局最完 善，规模最大，总产能规划已超过50万吨（含与大众、淡水河谷的合资项目） ； 与湿法路线相比，火法高冰镍路线的投资强度低，达产时间短，盛屯矿业镍铁项目的率先投产以及中伟股份转向高冰镍均表明火法路线的 市场认可度正在逐渐提升，但仍需项目落地对新工艺进行验证； 2023年印尼镍冶炼项目有望迎来投产高峰期，预计将推动镍价降至合理水平。

红土镍矿冶炼成本概述

红土镍矿湿法冶炼项目的成本主要来自镍矿 原料和辅料（硫酸/硫磺），2022年由于镍 矿原料价格提升和辅料硫磺价格大涨，湿法 冶炼项目的成本未达预期，此外钴副产品的 收率和钴价走势对项目成本影响较大；红土镍矿火法冶炼的成本主要来自镍矿原料 （矿石品位更高，购入价格更高）以及电力 成本，RKEF法耗电量大，煤炭价格上涨进 一步推升电力成本 ；市场关注的富氧侧吹法重点在于节省电耗， 有望进一步降低火法的成本 ； 综合来看，在2022年遭遇多重不利因素的 影响下，红土镍矿的冶炼成本始终控制在 1.2万美元/吨甚至1万美元/吨以下，随着湿 法项目的运行更加顺利，成本还有进一步下 降的空间，对镍价构成利空。

镍供需平衡及价格展望

我们预计2022年起，镍供需格局转为小幅过剩，2023-2024年随着印尼镍产量快速增长，过剩程度扩大，镍价或承压下行；我们预计镍价将在2022年下半年下跌至2.0-2.2万美元/吨，并有望在2023年跌至1.5-1.8万美元/吨 ；2021年以来镍库存持续下降，2022年降至2008年以来最低水平，低库存在支撑镍价的同时也使得价格易出现宽幅震荡，2022年3月伦镍事 件导致镍价大幅上涨，至今镍价虽有下跌但尚未恢复至上涨之前的水平 ； 镍的“二元结构”造成了金属镍和镍铁、镍湿法冶炼中间品等产品的价格出现脱节，随着印尼镍项目产能不断释放，低价镍原料进入市场 流通，有望引导镍价回归合理水平。

3.钴：重拾资源属性和需求增长逻辑

钴价运行将重回资源效应，并伴随供应链扰动

钴的需求逻辑受到“磷酸铁锂”和“去钴化”的冲击，2021年下半年以来，尽管价格不断上涨，逼近2018年高点，但相关股票表现并未跟 随金属价格，钴价对钴股票价格的影响不断削弱 ； 2021年以来钴价再次走高，主要原因是主产地刚果（金）和转运国南非脆弱的供应链导致产能释放不畅，加上动力电池和合金等领域需求 强劲增长的拉动。随着运输问题的逐步缓解以及新增供应陆续投产（包括刚果金的铜钴项目和印尼的镍钴项目），未来钴价中枢预计将回 落，但矿山品位下滑导致的成本抬升使得钴价难以回到2020年上涨前的水平。

钴供需平衡与价格展望

2022年起，钴行业逐渐进入供给过剩状态，但过剩比例并不突出，行业整体维持平衡状态，相较于锂和镍，钴价未来的波幅预计较小 ； 钴的需求增长具备高确定性，主要系新能源汽车销售总量的增长占据主导地位，随着钴在正极材料中的比例不断下降，企业会重新评估 “去钴化”导致的成本和电池性能的平衡点 ； 我们预计2022-2024年，受供应宽松影响，钴价将回落至25-30美元/磅 ； 供需平衡状态下，钴价走势将取决于供需两端的阶段性强弱，例如在进口量偏低的月份或下游集中补库的月份，钴价都有望出现阶段性走 强的行情，反之亦然。

4.锰：不容忽视的第四种电池金属

产业链

锰产业链可分为两大部分：1）电炉加焦炭还原锰矿石获得锰合金，主要有高碳锰铁、中低碳锰铁、硅锰合金等，用于炼钢作脱氧剂、脱硫 剂及合金添加剂；2）硫酸浸出锰矿石制备硫酸锰，再经电解、除杂或氧化等工艺后获得各类高纯锰化合物。其中电解二氧化锰可用作干电 池正极材料（碱锰型等）和锂电池正极材料（锰酸锂型）；电解金属锰的主要市场是特钢、不锈钢和合金的生产，也可用于制造其他锰化 合物如高纯硫酸锰；高纯硫酸锰主要用作锂电池正极三元材料的前驱体原料。

锰在电池材料中的应用

锰基正极材料的突出优势是工作电压高， 材料比容量高，这使得其成为下一代高能 量密度电池材料的有力竞争者，同时锰资 源丰富，成本低廉，可解决电池金属的资 源焦虑 ； 锰基正极材料中已实现产业化应用的是锰 酸锂和镍钴锰酸锂 ； 未来具备应用前景的锰基正极材料包括富 锂锰基、高电压镍锰酸锂、磷酸锰铁锂等， 其中富锂锰基因其超高的比容量被行业寄 予厚望，磷酸锰铁锂作为现有磷酸铁锂材 料最重要的改性方向之一，有望成为新型 锰基正极材料中最先实现产业化的技术路 线 ； 新型锰基正极材料的发展也体现出锂电正 极材料行业技术持续迭代的特征。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）