2022年中来股份发展现状及业务布局分析 中来股份户用业务受益分布式光伏市场快速增长

1.中来股份发展历程回顾

1.1 公司起点高，寻求突破

公司起点高，是 A 股首家上市的背板企业。中来股份成立于 2008 年 3 月，是国内首家专注于太阳能电池背板研发、生产和销 售的上市企业。2015 年，公司产品已经广泛应用于全球 20 多个国 家和地区，拥有较高的市场占有率和品牌影响力。

收购翡膜考特，完成全球化布局。公司于 2015 年收购 Filmcutter，完成了中国光伏背板行业的首例跨国收购，开创了国 产背板全球化布局的先河。Filmcutter 公司成立于 1997 年，专注 于生产和销售光伏别班，拥有当时市场上最具创新性的高性能 PET 背板。公司收购 Filmcutter 也为公司在 PET 背板领域打下坚 实的基础。

由于背板行业红利逐步退去，公司 2015 年开始寻找新的业绩 增长点。2015 年，中来股份制定了从单一背板业务转型升级为 “光伏辅材”、“高效电池”、“光伏应用系统”三大业务协同发展 的中长期目标。但是由于技术路线选择、光伏行业政策波动等原 因，公司成长历程曲折。

1.2 公司曲折成长历程深度复盘

曲折探索 N 型电池技术趋势

2016 年公司开始探索 N 型电池技术，选择押注 N 型 PERT 技 术。2016 年，公司计划通过定增募资 13.67 亿元，用于建设年产 2.1GW N 型单晶双面电池（N-PERT 太阳能电池），总投资达 16.58 亿元，并于次年末完成募资，其中董事长林建伟认购 11.8 亿 元。但是原本计划于 17 年 8 月完工的项目直至 19 年底才完成。

除 PERT 技术外，公司还曾计划布局 IBC 技术。2017 年 4 月， 公司公布与衢州绿色产业集聚区管理委员会签订《投资协议书》 的公告，其中披露了中来一期年产 3GW N 型单晶 IBC 双面太阳能 电池 10GW 投资项目。与公司共建联合创新实验室的黄河水电是 目前国内唯一量产 IBC 电池的厂商。公司 IBC 产线虽然没有最终 如期落地，但是技术通过与黄河水电的合作得到验证，为公司未 来拓展 IBC、TBC 等电池技术打下坚实的基础。

2018 年才确定转向 N 型 TOPCon 技术。由于 N 型 PERT 技 术效率提升有限且成本过高，IBC 技术难度大降本压力大，公司 2018年转向 TOPCon技术。2018 年 3 月，中来股份发布可转债预 案，募资总额不超过 10 亿元用于年产 1.5GW N 型单晶双面 TOPCon 电池项目。2019 年，中来股份将原先建设的 N-PERT 产 线全部升级为 TopCon 电池产线。

质押率曾一度接近 100%，三度控制权转让均以失败告终

公司实控人质押比例一度接近 100%。16 年董事长认购的 11.8 亿元资金来源为股票质押，忽视了股价下跌带来的质押风险。 受 2018 年光伏行业 531 政策影响，加上公司新业务不及预期，公 司股价大幅下滑。随后创始人多次进行了补充质押，质押比例一 度接近 100%。

承担巨大质押与资金压力的创始人曾三度筹划控制权转 让。

2020 年下半年公司曾接连三次试图转让股份。首次，转让给 乌江能源。2020 年 6 月，实控人林建伟夫妇拟将 1.47 亿股分次协 议转让给乌江能源。股权转让完成后，二人持股比例将降至 20.28%，乌江能源拟取得合计约 2.01 亿股表决权。由于乌江能源 实控人为贵州国资委，股份转让完成后，公司实控人将成为贵州 国资委。但是双方最终于 8 月解除了该协议。

随后，尝试转让给杭锅股份。2020 年 8 月，林建伟夫妇与杭 锅股份签署《苏州中来光伏新材股份有限公司控制权转让框架协 议》、《股份转让协议》及《表决权委托协议》。拟转让完成后，杭 锅股份将成为上市公司的控股股东。但是这一交易也以失败结束。

最后，试图通过定增向姜堰道得转让股份。2020年 10 月，控 股股东林建伟夫妇拟通过股权转让、委托表决权以及定增的方式， 使泰州姜堰道得成为公司新任实控人。原计划姜堰道得拟合计取 得公司约 40%表决权。但是，2021 年 3 月，林建伟与姜堰道得签 署协议终止表决权委托事项，同时承诺放弃 15%股份对应的表决 权，弃权期间为自承诺函签署之日起 18 个月。同时，林建伟及其 一致行动人苏州普乐投资管理有限公司还与姜堰道得签署股份转 让协议，拟合计向姜堰道得转让5.25%有表决权的股份。此次协议 转让过户完成后，林建伟、张育政仍为公司实际控制人，姜堰道 得为公司第二大股东。这意味着筹划近一年的控制权转让暂时搁 浅。

1.3 2021 年开始，走出困境

公司户用业务受益分布式光伏市场快速增长。公司自 2017 开 展分布式业务，主要采用赊销模式，公司子公司中来民生积极探 索分布式光伏市场并积累了大量的客户资源和品牌影响力。2021 年与国家电投开展合作，以轻资产方式运营。我们认为公司将受 益分布式光伏市场快速增长，凭借自身积累的完善系统和运营实 力，结合国家电投的优质资源，实现户用业务的快速增长。

N 型 TOPCon 技术经过多年探索与积累，成为行业领先者。 布局前沿技术，机遇与风险并存。公司是行业内首家对“N 型 TOPCon”技术量产的企业，在付出较高投资成本、研发成本的同 时，也抓住了此次电池技术由 P 型向 N 型转换的机遇。尽管受 20 年底及 21 年前后签署的较多海外低价订单及上游原材料影响，公 司电池业务盈利能力不及预期，但是我们认为随着 22 年硅料、硅片扩产产能落地，原材料价格将逐渐回落，公司电池业务盈利将 得到修复。

2. 中来股份户用厚积薄发，迎来快速成长

公司光伏应用系统业务侧重于户用分布式光伏领域。公司光 伏应用系统业务主要为分布式光伏电站的开发、设计、建设、销 售和运维服务等，公司客户主要包括户用和工商业用户等群体。 公司经过多年探索明确了以户用分布式和光伏乡村振兴等业务为 主的发展方向。 公司户用业务起步于 2017 年，自主开发五大线上管理系统， 我们认为完善系统是公司核心竞争力。

公司自 2017 年开展户用业 务后，总结经验，采取多项措施保障回款及售后服务。首先，在 项目开发之初就对家庭、房屋和资信情况进行充分了解，降低款 项无法收回的风险。其次，公司建立健全户用分布式电站的开发、 设计、施工、并网管理和售后运维的制度和规则，并自主开发订 单管理系统、监控系统、运维系统、e 钱包批扣系统、应收系统等 五大线上平台对电站进行全生命周期的智能管理，通过系统监控 电站运营状态和发电量，并确保发电收益可以及时划转至公司账 户。另外，公司建立了“代理商+电工”的完善的维修网络，结合 电站运营实时监控和预警系统，全天候掌握个各电站运营状况并 及时对异常情况作出反应，保证电站运营时间、确保发电收益。 最后，公司还为农户电站购买商业保险，降低不可预期意外造成 的房屋和设备风险。

公司前期以赊销模式为主，现在以 EPC 总承包模式为主。 2017-2020 年公司销售模式以赊销为主，公司以自有资金为农户提 供分布式光伏电站设计、施工、安装和并网等服务，电站并网后 完成交付，农户以国家电网定期支付的并网发电收益向公司偿还 系统销售款项，分期收款年限一般为 10-20 年。赊销模式回款周期长，公司前期需要垫付大量资金。2021 年公司销售模式转变为 与央企合作，公司为合资公司上海源烨提供户用光伏电站 EPC 工 程服务，该模式虽然单位销售价格低，但是合作规模大。同时上 海源烨根据进度支付公司款项，加快资金回笼、减少资金占用、 缓解公司资金压力。公司户用业务将在完善管理系统和 EPC 销售 模式的支持下快速增长。

整县推进项目为央国企主导，民营企业负责落地，公司将受 益于和央国企的紧密关系实现业绩快速提升。整县推进的项目基 本是央国企比如国家电投、国家能源集团等和县、市合作，推动 分布式光伏项目的开发。但是央国企没有在分布式光伏领域开发 运营的经验，所以大部分央国企都是选择和民营企业合作，民营 企业负责安装、施工以及后期运维。公司将在整县项目中受益于 与国电投等央国企的深度合作，在利用公司本身能力和优势的前 提下轻资产运营，较短时间内迎来业绩的快速提升。

中来民生和国家电投子公司中电投合资设立上海源烨，中电 投持有 70%的股权，中来民生持有 30%股权。中来民生和上海源 烨签订《户用光伏发电项目 EPC 总承包协议》，计划首年建设光伏 EPC 工程至少 1.2GW（实际建设约 1.1GW），第二至第五年年平 均新增容量不低于1.5GW，累计7.2GW以上，首年定价合同约42 亿元，总金额预估 252 亿元。

2021年公司户用业务已布局 14个省市，累计向源烨交付户用 光伏电站 666.46MW，毛利率 15.34%。 21 年中来民生与上海源 烨已经建档电站容量 1067MW，开工电站容量 995.6MW，已经验 收交付666.46MW。公司通过多年积累的“一县一代”的模式结合 EPC 开发模式抢占市场，现在已经布局河南、河北、山东等 14 个省市。2021 年受限于上游原材料价格上涨，公司户用业务毛利率 承压，我们预计 2022 年随着原材料价格逐渐回落，公司户用业务 盈利能力将得到修复。

3.中来股份：全球背板龙头，透明背板开启第二增长曲线

3.1 主打涂覆型背板，成本优势凸显

主流太阳能电池背板主要包括双面含氟的复合型背板和涂覆 型背板。双面含氟的复合型背板中双面 K 膜、T 膜背板因为内部 PET 基材两面存在胶粘剂，而胶粘剂质量不一，加工工艺良莠不 齐，所以容易造成氟膜与 PET 基材的层间剥离，难以满足电池组 件的可靠性要求。涂覆型背板不需要胶黏剂，一体化程度高，生 产工艺相对简单，原料国产化充足，生产成本低，是目前背板开 发的主流方向。

根据 IEA 数据，2020 年全球装机量 DC 侧 134GW，全球光伏 背板出货量 6.16 亿平米。全球背板总产能超过 7 亿平米。2021 年 1-11 月全球光伏背板出货量超过 6.5 亿平米，预计全年将超过 7 亿 平米。其中 95%背板产自中国。2021 年透明背板组件出货超过 5500 万平米，装机量超过 11GW。

公司以涂覆型背板为主。公司产品主要包括 FFC 双面涂覆型 背膜、KFB/TFB 涂覆/复合型背膜。公司 FFC 双面涂覆型背板相比 较于传统复合型背板，不再使用成本较高的氟膜，结构更简单、 成本更低。公司 FFC 涂覆型背板户外稳定运行超 13 年，终端客户 “0”投诉。

涂覆型背板成本较低，公司盈利能力高于同业。同行业其他 公司复合型背板采用 PVF 或 PVDF 氟膜通过粘胶剂单面或双面与 PET 基膜粘接复合而成，成本较高。公司双面 FFC 背板使用自主 研发氟碳涂料取代 PVF 或 PVDF 氟膜，生产成本较低、性价比高。 背板业务整体毛利率水平高于同业。

涂覆型背板受益 PVDF 材料涨价，21 年 FFC 单品同比+31%。 复合型背板原材料PVDF同样为锂电池正极粘结剂原材料，由于新 能源汽车行业 21 年飞速发展，PVDF 爆发式增长。但是生产材料 R142b 国内产能不足，市场供应短缺，价格持续上涨。根据百川 盈孚数据，2021 年 11 月底 R142b 价格涨至 18 万元/吨，近一年累 计涨幅近 12 倍。公司充分受益于此次 PVDF 涨价，公司主打的涂 覆型背板无需使用 PVDF， 21 年 FFC 单品出货量同比增加约 170%，21 年整体背板出货量同比增加 30.67%，公司重回背板龙 头地位。

公司 21 年重回背板行业第一， 21 年出货 1.68 亿平米，产能 1.7 亿平米，规划 22-25 年每年扩充产能 5000 万平以上。根据 CPIA 和中商产业研究院数据， 2020 年背板行业 CR3 高达 62%， 其中赛伍技术 25%，中来股份 24%，明冠新材 13%。2021年赛伍背板出货量 1.31 亿平米，公司 21 年背板出货量 1.68 亿平米，在 复合型背板原材料PVDF价格大涨的背景下，公司重回背板行业第 一。公司规划 22 年至 25 年期间每年扩充产能 5000 万平以上，预 计背板总产能将于 25 年增长至约 3.7 亿平米。

3.2 布局透明背板，机遇与挑战并存

公司自研“豪博客技术”，开启透明背板新纪元。中来透明背 板的特点是通过贯穿网络结构实现超强紫外防护能力。豪博客技 术有三大创新，分别是“材料创新”:采用有机无机杂化纳米合金 材料；“装备创新”：设计开发独有超分散设备，将纳米材料真正 应用于背板产品中；“工艺创新”：在超分散过程中对纳米合金材 料进行包覆修饰，形成活性纳米材料。豪博客技术成功解决了紫 外阻隔和可见光透过的重大技术难题，紫外阻隔率超过 99.5%,并 且由于有机无机杂化纳米合金材料本身具有减反增透的能力，表 面包覆材料可将紫外线转化为可见光，透光率超过 93%。

挑战：双面双玻组件更为市场所接受

双面组件市占率逐步提升，双面双玻组件是主流。由于前期 技术不够成熟、成本居高不下，双面组件的渗透率较低。随着电 池成本的下降、技术的完善，双面组件的市占率从 2017 年的 2% 提高至 2020 年 20%。而双面双玻组件由于其结构对称、重量一致 性好、寿命较长等优点成为目前双面组件的主要应用方向。相比 较于新产品透明背板，光伏玻璃的质量已经经历了较长时间的实 践检验，更为市场接受。

机遇：光伏玻璃价格高位，透明背板成本较低

透明背板相较于光伏玻璃在成本、轻量化以及发电量方面都 具有明显优势。根据南方电网测算数据，透明背板双面组件比双 玻组件高约 13.21%，透明背板双面组件发电小时数最高，比双面 双玻组件高约0.33%。透明背板双面组件与双面双玻组件相比发电 量更高主要原因在于背板表面积灰少，玻璃表面较易积灰和泥斑 较多，影响发电增益。另外，透明背板将组件重量降低 30%，从 而减少运输和安装成本。

21 年光伏玻璃短缺，根据 PV Infolink 数据，透明背板价格 21 年下降，较多组件厂导入透明背板双面组件，透明背板在双面组 件中占比超过 20%，总出货量约为 13GW。

4.N 型拐点渐近，中来股份TOPCon 电池蓄势待发

公司自研 POPAID 技术减少电池制造工序，提高产品良率至 97%。J-TOPCon 2.0 是与江苏杰太光电共同开发了 POPAID 技术。

POPAID 技术采用的是 PECVD 隧穿氧化+PVD 多晶硅的解决 方案。首先通过氧气分解氧离子并在硅片背表面生产隧穿氧化层； 通过 paid 源在衬底背面沉积一定厚度的非晶硅，同时在沉积过程 中通入 PH3 气体，气态磷烷进入机器中，经 10kev 和 0.5-2kev 高 压射频将磷烷中的磷激发成磷离子的状态，在离子源与地之间加 入直流高压，这样磷离子通过高压电场获得能量，束流的宽度为 420mm，然后将硅片传输至束流下方，paid 源的原子的飞向衬底 过程中携带 P 离子或与 P 离子反应从而实现原位磷掺杂。

POPAID 利用链式平台传输载板，能够在不破真空情况下同 时完成隧穿氧化和掺杂非晶硅沉积，真正做到无绕镀。POPAID技 术使一台设备可以替代现有管式高温氧化、管式 LPCVD、离子注 入、去绕镀清洗四道工序的四台设备，量产设备产能达到 8000 片/小时。利用 POPAID 技术使 TOPCon 工艺步骤从 12 道缩短到 9 道，有助于提升良率、降低成本。

公司技术水平行业领先，布局 TOPCon3.0、 TBC 及叠层技 术，转换效率提升仍有较大空间。公司电池量产转换效率最高可 以达到 24.5%，182 尺寸实验室转换效率已经达到 25.4%，良率达 到 97%以上。行业目前平均量产水平为 23.5%-24%。N 型电池最 高转换效率约为 28%，叠加 IBC 等技术，效率提升空间依然很大。 公司现有技术为 TOPCon2.0，正在研发效率>26%的 TBC 太阳电 池关键技术及效率>26%的叠层太阳电池关键技术。公司电池技术 路线预计为 TOPCon3.0→TBC→叠层技术。

公司现有产能 3.6GW，山西规划 16GW，预计 22 年电池产量 6GW。公司 N 型电池已有 3.6GW 产能，其中 2.1GW 采用 TOPCon1.0 技术，正在爬坡的 1.5GW 采用 TOPCon2.0 技术，在 山西规划 16GW 产能，其中一期 8GW 项目正在建设中，项目采用 TOPCon 2.0 技术。预计 22 年电池产量 6GW，未来 2-3 年将具备 20GW 左右的电池生产能力。公司是国内 TOPCon 电池技术产能 最早落地的企业之一，量产效率和技术布局均处于行业领先地位。 我们认为公司在 N 型 TOPCon 电池领域具备先发优势，或有望在 技术转型伊始获得超额利润。

低价海外订单及原材料、海运费增加是公司 21 年电池业务亏 损主要原因。电池与组件业务 21 年毛利率-4.3%，这主要是由于 21 年初公司签订了较多低价海外订单，叠加 21 年原材料、海运费 价格大涨，且成本端上涨压力较难、较慢向终端客户传导，导致 21 年电池与组件业务整体业绩不佳。

我们预计电池与组件业务 22 年将实现业绩反转迎来量利齐升。 我们认为随着硅料、硅片供给端压力逐渐缓解，上游原材料价格 将逐步回落，我们预计公司 22 年盈利水平将得到修复，叠加产能 扩张，客户订单饱满，公司电池业务将在 22 年迎来量利齐升的局 面。

5.中来股份发布局工业硅与多晶硅，产业链向上游延伸

5.1 低电价+优质硅矿，核心竞争优势显著

产能、产量缺口是公司拓展工业硅的主要原因。

行业供给不足：工业硅产能充足但是受电力供应短缺、能耗 双控等影响，开工率不足，产量不及预期。根据硅业分会数据， 2021 年是正式实施“双碳”目标的第一年，新疆、云南、四川等 工业硅主要产地受能耗双控影响，关停部分产能。2021 年下半年 云南发布的相关政策中提及“工业硅企业 9-12 月份月均产量不高 于 8 月产量的 10%(即削减 90%产量)”，引发市场预期工业硅供给 紧张，价格一个月内从 2 万元/吨上涨至 6 万元/吨。另外，21 年 8- 10 月受丰水期延期影响，云南、四川电站水量较少，电力供给较为紧张，导致工业硅企业开工率低于正常水平，进一步引发市场 看涨情绪。工业硅产能充足但是产量不足是工业硅市场现状。

下游需求持续增长：下游有机硅、光伏行业等需求持续增长 带动工业硅需求。工业硅的下游主要包括有机硅、多晶硅、铝硅 合金等，三大领域应用市场占比分别为 40.2%、29.8%、27.4%。 在其中有机硅可以广泛应用于建筑、电子电器、医疗卫生行业等， 同时在新能源汽车、5G 基站等新经济领域也有所涉及。随着光伏、 汽车和电子信息等行业的加速发展，工业硅需求维持高景气。根 据中国有色金属工业协会数据，2021 年我国工业硅产量为 261 万 吨。预计 2025 年工业硅需求可以达到 350 万吨。

落后产能因其污染大、产能利用率低以及用电量等原因，受 限于能耗双控，终将退出。工业硅的生产过程是在电炉中由碳还 原二氧化硅制成，其中产生的一氧化碳和空气中的氧气反应生成 二氧化碳排放到空气中。因此，工业硅属于高能耗、高污染行业。 2022 年 3 月 29 日，云南省政府出台的《关于推动落后和低端低效 产能退出的实施意见》明确，为促进低碳转型，云南将出清技术 方面落后产能，有序退出“限制类”产能，云南地区部分硅厂处 于限制类名单中。工业硅炉型主要包括 12500KVA，25000KVA 以 及 33000KVA 炉型。由于现在工业硅行业准入条件为炉型容量 25000kVA 及以上，参考 6300KVA 炉型淘汰历史，我们认为 12500KVA 炉型属于落后产能，将会逐渐退出市场。

我们预计公司作为工业硅行业新进入者，将采用 33000KVA 炉型。根据工业硅龙头企业合盛硅业公告，合盛硅业 2021 年新投 产产线均采用33000KVA先进炉型。综合考虑能耗双控政策，我们 认为公司或也将采用 33000KVA 炉型以减少电耗和污染。

低电价和硅矿优势为公司拓展工业硅业务奠定基础。

山西地区保障电力能源可靠供应，开工率可以保持稳定，同 时享公司受山西省 0.3 元/度综合电价。根据华经产业研究院数据， 燃料动力成本占比高达 36.74%，电力成本是工业硅生产的主要成 本之一。所以工业硅企业产能一般聚集在云南、新疆、四川等低 电价地区。四川与云南以水力发电为主，丰水期电力供应充足执 行优惠电价，枯水期电力供应紧张导致电力成本上升、开工率下 降。相比之下，公司工业硅产能布局在山西，可以使用火电生产， 开工率可以保持稳定。古交市在给予充足的电力保障外，承诺公 司该项目享有 0.3 元/度综合电价。电价优惠政策是公司工业硅项 目核心竞争力之一。

硅矿资源优质，较短运输半径节约生产成本。古交政府承诺 将古交市范围内的硅矿资源优先提供给公司作为原料保障，该硅 矿二氧化硅含量99.5%，检测白度94.7%，与合盛硅业鄯善基地的 硅矿鄯善基地的硅矿资源二氧化硅平均含量处于同一水平。根据 中国有色金属工业协会数据，今年来硅石资源开采受到明显制约， 如新疆阿勒泰地区的石英矿被禁止开采。稳定可开采、优质矿产 资源可以保障公司工业硅原料供给。另外，公司硅矿资源位于公 司拟投基地 20 公里半径内，较低运输成本带来整体生产成本节约。

公司 20 万吨工业硅均在一期投产，22 年办理开工手续，23 年启动建设。公司与太原政府、古交政府签署《战略合作与投资 协议》投资年产 20 万吨工业硅及年产 10 万吨高纯多晶硅项目。公 司/指定子公司与太原市政府设立的基金共同在古交市投资组建项 目公司作为实施主体，公司/子公司计划持股 51%，太原市政府设 立基金持股49%。公司首先启动工业硅项目的建设，预计23-24年为项目建设期，24 年完成一期 20 万吨工业硅整体项目投建，预计 24 年可以实现工业硅部分产能释放。我们认为公司工业硅项目与 政府合作，可以确保产能实际落地，在行业受限电等政策影响造 成工业硅不稳定供应的背景下，公司稳定产出将成为核心竞争力。

5.2 布局流化床多晶硅技术，保障硅料供应

公司多晶硅项目拟采用硅烷流化床法。多晶硅生产技术主要 包括改良西门子法制备的棒状硅，和硅烷流化床制备的颗粒硅。 流化床法是一种以硅烷为反应原料的提纯方法。硅烷以氢气作为 载体从流化床炉底部注入反应器后上升加热区，注入的原料和氢 气在加热区发生反应，沉积在硅籽晶上，长大到足够重量的硅颗 粒沉降到反应器底部。相比较于改良西门子法，主要优势为转化 率高、能耗低、可连续生产、副产物污染小。根据硅业分会数据， 与改良西门子法生产的硅料相比，用硅烷法制成的颗粒硅，生产 过程中可以使电耗降低 30%、水耗降低 30%、氢消耗降低 42%、 人员降低 65%，生产成本总体降低 30%。我们认为公司选择硅烷 流化床法符合国家双碳目标相关政策，并且顺应前沿多晶硅技术 发展趋势。

公司已与国内企业签订协议获得硅烷流化床相关技术，技术 储备有保证。公司技术来源方从 2017 年逐步完成硅烷生产车间和 多晶硅裂解车间的建设，并完成了小试和中试，拥有硅烷流化床 法生产颗粒硅发明专利 2 项和实用新型专利 9 项。公司已经与技术来源方签订了《专利授权意向协议》，随后将正式签署《专利授权 协议书》。

公司颗粒硅技术已经得到保证。 公司布局多晶硅将完善自身光伏产业链布局、保障自身硅料 稳定供应。公司高效电池与组件业务是公司的核心业务之一，21 年由于上游硅料价格高企，从 21 年 3 月的 11.08 万元/吨上涨至最 高 27.22 万元/吨，导致电池片原材料硅片价格居高不下，公司 21 年电池片盈利为负。为了保障上游硅料稳定供应，公司考虑布局 多晶硅领域，形成光伏产业链一体化布局，保障公司核心业务稳 定发展。

公司多晶硅项目共 10 万吨，其中 1 万吨于一期建设，预计 24 年完成一期项目整体投建；9 万吨多晶硅项目于二期建设，预计将 于 2025 年启动、2026 年底完工。

我们认为硅料行业目前处于供需紧平衡状态，随着硅料企业 的逐步扩产，供需格局将得到改善，我们预计 23-24 年行业硅料产 能充足，原材料价格将逐步回落。目前扩产的硅料企业大多均采 用改良西门子法生产棒状硅，电耗较高，或许会受制于国家能耗 双控的政策无法产能全开。我们认为公司此次前瞻布局颗粒硅技 术，将紧跟硅料技术发展趋势，抓住硅料技术更新换代的机会， 在保障自身原材料供应的前提下，提高公司整体盈利能力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）