2026年行业联合报告系列：涨价逻辑拆解与行业投资机会展望

宏观：猪油价格共振回暖，物价温和回升可期

1、 猪价：2026 年 Q3 有望迎来拐点

2025 年以来，国家密集出台生猪产能调控政策。最新数据来看，截至 3 季度末，能繁母猪存栏量依然有 4035 万头， 比 3900 万头的正常保有量多 135 万头，相当于正常保有量的 103.5%，比此次生猪调控目标 3950 万头超标 85 万头， 这意味着四季度需要去化剩余的 85 万头，平均每月去化 28 万头左右。我们假设政策目标得到严格执行，并且 2026 年暂不调整正常保有量 3900 万这一指标，随着 2025 年 Q4 能繁母猪存栏开启实质性、趋势性存栏下降，2026 年 Q2 有望降至 3900 万头。从同比去化幅度来看，2025 年 6 月能繁母猪存栏增速（0.1%）较 1-5 月（1.2%）出现明 显下滑，但是 6-8 月份基本保持 0 增速，这意味着这一阶段去化效果一般；进入 9 月以来，去化进程明显加快，9 月 同比增速为-0.7%（前值 0%），中性情形下，按照 28 万头/月的去化速度来看，预计 10、11、12 月，能繁母猪存栏 量月度同比将分别达到-1.62%、-2.50%、-3.20%。综上，按照 10 个月左右的传导周期，商品猪出栏量下滑或在 2026 年 7 月份开始逐步兑现，届时猪价也将迎来真正的上行拐点。

2、 油价：2026 年油价中枢或不低于 2025 年

OPEC 还有多少增产能力？剩余产能集中在沙特和阿联酋。在 2025 年 11 月的产量会议上，OPEC+已决定继续小幅 增产以及 2026 年一季度暂停增产，供应端压力有所减轻。理论上，OPEC+具备继续增产的能力，但可持续性已经转 差。不考虑俄罗斯和伊朗，目前 OPEC+原油总剩余产能 340 万桶/日，其中沙特为 213 万桶/日占绝对主导，其次是 阿联酋（64 万桶/日）、伊拉克（27 万桶/日）、科威特（15 万桶/日），其余国家剩余产能基本不足 10 万桶/日。也即， 短期看具备大幅增产能力的国家只有沙特和阿联酋。

2026 年美国页岩油或迎来减产压力。疫后美国油气资本开支、钻机数量、库存井等指标均在下滑，其中库存井已消 耗至 2013 年水平，且单位油田出油效率和品质已经开始下降，我们预计美国页岩油产量或从 2025 年年末开始迎来 瓶颈期。达拉斯联储 120 家美国油气勘探企业调查显示，2025 年实现新井钻探盈利所需 WTI 油价平均为 63 美元/桶， 而大部分 OPEC+国家财政盈亏平衡点普遍在 65-124 美元/桶。

3、 2026 年 CPI 和 PPI 展望

3.1 猪价、油价+其他扰动因素对 2026 年 CPI 综合展望分析

中性情形下，我们假设 2026 年各个季度猪价分别为 19、20、21、22 元/公斤，WTI 油价中枢在 62、64、66、68 美 元/桶。此外，一方面，2025 年蔬菜、鲜果价格同比增速明显偏低，按照正常环比表现外推，预计 2026 年蔬菜、鲜 果价格会在 Q3 出现明显反弹，特别是蔬菜价格反弹幅度会更高。另一方面，2025 年核心 CPI 大幅走高很大程度上 和金价大幅上涨有关，预计 2026 年金价很难保持 2025 年如此高的涨幅，即使服务价格继续温和上涨，那么核心 CPI 涨幅也会较 2025 年有所削弱，全年中枢或维持在 0.6%。中性情形下，我们预计 2026 年 CPI 中枢或在 0.5%左右。 积极情形下，2026 年扩内需、促消费政策力度会更大，或对核心 CPI 拉动作用更强，那么在基准情形基础上，同时 按照近期核心 CPI 环比改善幅度（0.2%）进行线性外推，那么预计 2026 年 CPI 同比中枢或在 0.70%左右。

3.2 油价+其他扰动因素对 2026 年 PPI 综合展望分析

一是，基准情形下，我们假设 2026 年 WTI 油价中枢在 65 美元/桶左右、美元价格中枢在 98 左右，同时代表地产需 求的房地产开发投资同比降幅由 2025 年-16%收窄至-9%左右，同时反内卷对 PPI 拉动效果按照 2025 年 7-10 月环比 表现外推，按照我们的多因素模型拟合，预计 2026 年 Q3 左右 PPI 同比有望转正，但是同比增速变化并不大，大约 在 0.2%左右，Q4 大约维持在 0.5%附近。 二是，积极情形下，首先，我们假设地产需求与基准情形下一致、反内卷影响不变，2026 年可能存在其他因素推动 油价涨幅超预期（68 美元）、美元跌幅超预期（95）的话，按照油价、美元的双因素对 PPI 影响综合系数来看，即每 多增加 10 个百分点，对 PPI 同比贡献多增 0.7 个百分点，积极情形下，超预期的因素约多贡献了 6 个百分点，对应 PPI 同比多拉动 0.42 个百分点，对应 2026 年 PPI 有望在 Q2 实现转正，Q4 的 PPI 同比回升至 0.9%附近。

策略：中美共振驱动，聚焦供需错配品类

1、 本轮主要品种涨价情况如何

本轮 A 股的涨价行情始于 2025 年二季度，并在下半年逐渐清晰和扩散。其核心驱动力并非单一的需求爆发，而是全 球产业趋势与国内供给侧政策罕见地形成了共振。南华工业品指数和南华金属指数自 6 月开始上行，7 月中下旬触顶 后持续上行，期间最高涨幅分别达到 13%和 10%；CRB 工业原料和金属现货指数从 6 月开始快速上涨，期间因美元 指数走强而压制定价，随后延续震荡上行态势，6 月至今涨幅分别达到 5.9%和 16.3%。 二级市场涨价行情在 2025 年 8 月后随市场整体走强而酝酿，于 11 月在二级市场表现中变得尤为突出。10.23-11.17 日，锂电电解液指数涨幅达到 72.4%，电池化学品上涨 34.3%，此外氟化工、焦炭、磷化工、无机盐、有机硅等指数 涨幅均超过 20%。行情初期由涨价预期和风险偏好提升驱动，后续随着部分领域（如稀土、存储）的涨价和景气度得 到数据验证，行情的基础更为扎实。

这一轮涨价的品类主要集中在三大类： 1）AI 相关存储芯片、部分晶圆等。全球范围内 AI 资本开支热潮推升服务器、数据中心等需求，高端芯片供不应求， 随后 HBM 挤占传统 DRAM 产能，推动 DDR4 价格快速上涨。截至 2025 年底，16GBDDR5 现货均价从 1 月低 点至今涨幅达到 486%，16GB、8GBDDR4 从 3 月低点至今涨幅分别达到 1931%和 1442%；截至 12 月 15 日， 32GB、64GBNANDFlash 从 1 月低点至今涨幅分别达到 82%和 59%，256GB、512GBWafer 自 1 月低点至今涨 幅分别达到 340%和 301%。 2）电力设备及新能源领域的锂电材料、钴材料等。AI 资本开支的扩大，传导至电力（新能源）、金属材料（特别是 铜、铝）等实物需求，叠加海外电力系统升级和储能需求爆发；另一方面，新能源产业链供给端也在持续出清， 低纯度多晶硅等产能、低效锂电材料产能等加速推出，钴等受制于刚果出口限制，供给受限。新能源材料价格基 本在 6 月中下旬左右开始上涨，VC、六氟磷酸锂价格涨幅居前，钴材料、六氟磷酸锂、VC 从 9 月开始依次进入 快速涨价阶段。截至 12 月 24 日，六氟磷酸锂、VC 自 7 月最低点以来价格分别上涨 265.5%、268%，钴粉、四 氧化三钴自 2 月最低点以来涨幅分别达到 221%和 237%。新能源材料价格上涨或由于中国负极材料出货量持续 攀升和储能市场需求快速增长，从 2025 年 5 月份开始，中国负极材料出货量持续攀升，出货量同比也大幅增长， 储能行业则受到了中央和广东、浙江等省份的政策支持，此外钴材料还有成本上涨支撑。 3）资源品：有色、煤炭、钢铁、化工品等，反内卷带来的供给重塑。二季度末随着反内卷政策的推进、美联储降息 预期发酵和落地，以及部分金属供给扰动事件频发，多数金属价格于 6 月开始震荡上行。4 月 9 日至 12 月 24 日， 铜、铝、锡、钴、黄金、白银、铂、黑钨精矿、稀土价格分别上涨 31.13%、12.97%、31.52%、79.15%、45.69%、 131.08%、163.88%、220.28%和 36.70%。此外煤炭、钢铁、部分化工品价格自 6 月以来也有不同程度上涨。

2、 复盘过去几轮涨价行情的启示

根据 CRB 指数、南华工业品指数来看，2005 年以来有 4 次大幅上涨的行情，分别是：

2006/04/18-2008/03/03：工业化和城镇化带来的超级商品周期。 背景：中国工业化和城镇化进程加速，国内地产和基建需求旺盛，制造业和基建同时扩张，出口和投资双轮驱动，信 贷投放保持高位；海外方面，美联储于 2006 年 6 月结束加息周期，美元指数持续走弱。

2008/12/25-2011/03/29：“四万亿刺激”与全球复苏。 背景：“四万亿刺激”拉动信贷和基建强力扩张，家电、汽车下乡拉动下游消费需求；海外处于金融危机后的复苏阶 段，我国出口于底部逐步回暖；美联储于 2010 年 11 月启动第二轮量化宽松政策。

2015/12/29-2017/02/15：供给侧改革与全球同步复苏。 背景：国内“供给侧改革”首次提出并加速落地，棚改货币化等政策推动地产新开工面积快速反弹，地产销售高增长带 动上下游需求修复；全球需求复苏，美国经济复苏加快，我国出口触底回暖，美联储于 2015 年 12 月启动加息周期。

2020/06/30-2022/03/08：疫情冲击与全球大放水。 背景：疫后财政与货币双宽松，国内经济修复，2020Q2GDP 增速转正，同时全球供应链受疫情冲击，中国制造业率 先恢复产能并承接外需溢出，出口和制造业成为复苏主线。另一方面，面对疫情冲击，各国均采取大力度财政与货币 刺激，例如美联储将联邦基金利率降至 0–0.25%，并启动无限量 QE。

3、 本轮行情的驱动因素对比与行情展望

对比本轮行情催化和过去相同点在于：1）流动性：均处于降息周期，美联储当前处于降息周期，并且 2026 年大概 率降息 2-3 次，宽松的货币环境将强化大宗商品的金融属性，为涨价行情提供流动性“燃料”；2）有需求端的驱动， 中美需求有望形成共振，国内方面，2026 年作为“十五五”规划第一年，政策加码，总需求转正回升可能性较大， 并且可能有诸多重大项目落地，形成小幅度的房地产和基建的共振，推动投资的需求侧边际改善，另一方面，2026 年是美国中期选举之年，财政扩张力度有望加码，海外发达经济体需求预期持续增长；3）供给端：有政策端的约束， 国内“反内卷”政策的持续推进，正系统性重塑多个商品行业的供需格局，推动产能出清、价格企稳与盈利修复，为 部分顺周期商品开启新一轮结构性涨价行情提供坚实支撑。此外，经历过去较长时间的亏损后，铜等多数资源品资本 开支下滑，开启新一轮扩产的能力、意愿均较低，叠加扩产到产能落地的周期较长，供给端大概率偏紧。 不同点在于：1）逆全球化的背景，高关税、供应链重塑推升全球通胀中枢，并长期化地抑制了需求复苏斜率，叠加 全球资源博弈背景下部分战略性金属的管控或持续存在，供给端有较大受限；2）美联储处于降息周期但也受通胀的 掣肘，逆全球化带来的“供给性通胀”限制了其宽松的节奏与空间，货币政策在刺激经济与抑制通胀间艰难平衡；3） 本次需求并非由传统经济驱动，而更多是 AI 等新产业拉动，由房地产、基建、制造业等传统部门的需求当前仍然低 迷，而 AI 算力革命、全球能源转型等新动能主导的新兴领域需求旺盛拉动了 AI 产业链上游实物需求（电力、算力、 存储、数据传输等）以及新能源产业链上游资源品需求，如铜、铝、锂、稀土等。

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