财报透视系列（一）：上市公司内外需景气度变化与投资机会展望.pdf

财报透视系列（一）：上市公司内外需景气度变化与投资机会展望。宏观背景：2025 年以来，我国外需韧性内需波动，需求前景仍存不确定性。 外需受到海外关税政策扰动，但在企业抢出口、拓展非美市场等因素下，出口 增长保持较强韧性；10 月以来关税政策反复、中美磋商达成新共识，但仍需密 切跟踪其变化。内需则在国内政策支持下逐步修复；但 Q3 以来投资、消费增 速再度回落，未来内需修复及增量政策仍需关注。在此背景下，A 股哪些行业 内外需正在同步向上？景气修复更具确定性？我们拆解财报数据进行了分析。

财报映射：2025H1，A 股核心实体企业境外收入高增、境内收入降幅收窄。 从收入占比看，A 股核心实体企业（全 A 剔除金融、房地产、石油石化）收入 主要由内需主导，但境外收入占比在近五年持续提升（2025H1 达 15.3%）；境 外业务毛利率的比较优势也是促使企业加快出口出海的重要驱动力。从边际贡 献看，核心实体企业境外收入增速快于境内收入，2025H1 境内、外收入增速 分别为-0.1%和 11.4%，但均较 2024 年有所提升。从行业结构看，多数 TMT、制造行业景气度受到内外需的同步支撑，且年初至今涨幅及资金关注度 较高，值得进一步拆解行业内、外需景气度进行分析和展望。

1. 景气度：多数 TMT、设备制造行业境外收入增长韧性、境内收入增速改 善，景气度修复确定性较高。TMT 主要得益于海内外 AI 算力、应用需求拉 动；设备制造则受益于国内供需政策支持；消费制造整体景气度偏弱，多数行 业境内收入增速回落或延续负增。①筛选 2025H1 境内、外收入增速均改善的 行业：一级的传媒、电力设备、国防军工、家用电器；二级的元件、其他电 子、通信设备、 IT 服务、游戏；自动化设备、轨交设备、光伏设备、电池、风 电设备、地面兵装、航海装备、军工电子；摩托车及其他、白色家电、其他家 电、家居用品、包装印刷、医疗服务、个护用品；②筛选 2025H1 境外收入维 持正增，境内收入增速明显改善的行业：一级的电子、机械设备；二级的半导 体、消费电子、广告营销、影视院线、工程机械、电机、电网设备、汽车零部 件、小家电等。结合三季报进行验证，上述属于 TMT、设备制造的细分行业多 数延续高景气或景气度继续改善，而多数消费行业的景气度仍然承压。

2. 毛利率：多数 TMT、设备制造行业的境外毛利率具有明显优势，有望继续 驱动企业出海扩张。TMT 中的 AI 海外算力、应用领域，设备制造中的机械设 备、电力设备行业的境外业务较境内有明显优势，如元件、其他电子、IT 服 务、游戏、专用设备、风电设备、光伏设备、通用设备行业的境外业务毛利率 普遍高于境内 10 个百分点以上；而半导体、国防军工行业的境内外业务毛利 率差异较小。消费制造的多数行业的境内外业务毛利率整体差异不大，仅汽 车、轻工制造行业的境外毛利率具有一定优势，因此利润率并非消费制造企业 出口出海的重要驱动力，未来板块整体景气度改善或仍需内需政策支持。

未来展望：关注中长期科技制造、国内大市场建设政策支持的景气机遇。Q3 财报进行验证：TMT 延续高景气、设备制造景气度继续改善，消费行业仍然承 压。展望未来，在外部不确定性仍存之下，“十五五”科技制造、国内大市场 建设等政策有望为企业经营带来更多确定性，相关景气机遇值得关注：AI 科技 （算力/应用），设备制造（电力设备/国防军工等），消费制造（新消费等），其 中境外利润率占优且具备出海优势的细分领域和优质企业值得重点关注。